在東阿阿膠大漲100%之際，我們哪些看空的理由還充分嗎？

仇寶廷圖書館 2020-09-13

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很長(zhǎng)時(shí)間以來，東阿阿膠都是一個(gè)明星價(jià)值貴股，不過自2018年增長(zhǎng)乏力開始，2019年直接崩盤。之前由于常年提價(jià)導(dǎo)致的渠道大量囤貨，在提價(jià)法寶失靈后，囤貨變成了壓貨。2019年銷售收入僅僅29.8億，同比下滑60%，扣非凈利潤(rùn)為-5.4億。東阿阿膠的明星人物，總經(jīng)理秦玉峰也黯然離場(chǎng)。

在2020年，東阿阿膠股價(jià)大漲約100%之際，我們想梳理一下，我們之前看空東阿阿膠的理由還是否充分。

1、護(hù)城河

關(guān)于東阿阿膠的護(hù)城河，我是這么看的，東阿阿膠作為阿膠第一品牌，他是具備一定護(hù)城河的，也是可以侵入人們心智的護(hù)城河。俗稱智商稅型護(hù)城河。

但是東阿阿膠的這種護(hù)城河并不是那么牢固，這里面原因有三：

A、作為一個(gè)保健品，療效一直是人們關(guān)注的一個(gè)話題。對(duì)于東阿阿膠水煮驢皮的質(zhì)疑會(huì)一直伴隨東阿阿膠的發(fā)展歷程。還有另外一個(gè)事件可能知道的人不多，之前阿膠是用牛皮熬的，因?yàn)榕１容^珍貴，才改為驢皮。我們不能因此否定驢皮阿膠就不好，但是阿膠的療效問題會(huì)一直縈繞在很多人心頭；

B、阿膠品牌并不是東阿阿膠獨(dú)有，還有包括福牌，同仁堂等，那么必然就會(huì)涉及競(jìng)爭(zhēng)。阿膠和白酒不一樣，白酒因?yàn)榭谖秵栴}，即使非高端白酒，也會(huì)有自己的粉絲。而阿膠類產(chǎn)品更像一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。龍頭品牌有護(hù)城河，但是沒有那么強(qiáng)。

C、作為一個(gè)滋補(bǔ)產(chǎn)品，隨著消費(fèi)升級(jí)，人們的生活水平越來越好，是有更多的人選擇不需要吃阿膠，還是有更多人開始有能力消費(fèi)阿膠。這一點(diǎn)，我還無從判斷。主觀上，我認(rèn)為后面一種多一些。

綜合上面說的，我的整體判斷是：

東阿阿膠是一個(gè)有著優(yōu)良傳統(tǒng)的保健品品牌，存在一定的消費(fèi)需求，對(duì)比別的品牌存在一定的溢價(jià)空間。如果東阿阿膠定價(jià)合理、并且對(duì)比二線品牌稍貴一些。東阿阿膠可以成為一個(gè)有較為廣闊前景的保健品。但是由于過去十年，管理層濫用其品牌優(yōu)勢(shì)，瘋狂提價(jià)，其提價(jià)幅度遠(yuǎn)超居民收入提升水平。這種惡果終于在2019年全面爆發(fā)，東阿阿膠大量的發(fā)貨并沒有進(jìn)入消費(fèi)者的口中，而是屯在經(jīng)銷商的倉庫里。

東阿阿膠開始了艱難的去庫存之旅。下面我們看一下東阿阿膠2019年的應(yīng)收賬款和存貨數(shù)據(jù)。

無論是存貨還是應(yīng)收賬款數(shù)據(jù)都很異常。既然是去庫存年，那么必然是發(fā)貨減少，經(jīng)銷商賣之前的存貨，從這個(gè)角度看，應(yīng)收賬款應(yīng)該減少的。但是事實(shí)上并沒有。

所以我們推測(cè)，2019年東阿阿膠所謂的去庫存，更多屬于被動(dòng)去庫存。也就是說東阿阿膠還想賣，只不過渠道承接能力有限。所以就形成了東阿阿膠發(fā)了一些貨到渠道，但是渠道并沒有給錢，也就是應(yīng)收增加了。

下面是2020年上半年的應(yīng)收賬款和存貨數(shù)據(jù)，這才有一點(diǎn)去庫存的樣子，但是幅度也非常有限。

對(duì)于東阿阿膠，我的最大感覺就是透支嚴(yán)重，需要完全重塑。一方面需要等經(jīng)銷商把庫存清理干凈，不知道2020年是否可以做到；其次說價(jià)格體系的重塑，需要大幅降價(jià)，重新回歸到一個(gè)健康的價(jià)格以激活真正的消費(fèi)需求。

關(guān)于東阿阿膠的價(jià)格重塑，我認(rèn)為短期內(nèi)有難度，因?yàn)榻?jīng)銷商大量高價(jià)拿的貨，如果東阿阿膠降價(jià)了，經(jīng)銷商損失會(huì)很大。

所以我沒有看出東阿阿膠在短期內(nèi)可以解決問題。

今年A股比較特殊，消費(fèi)股整體大漲，東阿阿膠也跟風(fēng)漲了近100%。那么這個(gè)時(shí)候，對(duì)于之前堅(jiān)守東阿阿膠的人，是覺得市場(chǎng)給了好機(jī)會(huì)，趕快跑路呢；還是覺得自己很英明，陪東阿阿膠一起度過了冬天呢。將2019年的東阿阿膠類比2013年的茅臺(tái)。

就我而言，我依舊不看好東阿阿膠中短期內(nèi)的確定性。

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來自：仇寶廷圖書館 > 《二馬由之的投資園地》

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