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核心觀點： 2021 年保險股因資產(chǎn)端與負(fù)債端雙殺，導(dǎo)致年初以來股價大幅跑輸市場，估值創(chuàng)下歷史最低水平，公募基金的持倉也降至歷史冰點。展望2022 年，財險行業(yè)回歸理性增長，壽險行業(yè)仍將承壓。 財險保費回歸正增長，競爭趨于理性。短期看綜改正式實施已一年，車均保費回歸同一起跑線，而考慮到機動車保有量的增長、商業(yè)車險投保率的提升和三者險保額的增加，預(yù)計未來車險有望重回10%的增速?？紤]到行業(yè)整體車險COR 為101%，預(yù)計部分中小保險公司車險業(yè)務(wù)加上投資收益也無法實現(xiàn)盈利，將倒逼行業(yè)回歸理性競爭，預(yù)計COR 也將有所下降。長期看，財險業(yè)務(wù)需求剛性、無利率風(fēng)險敞口，車險綜合改革降低費用投放空間將強化龍頭險企在品牌、服務(wù)和定價方面的優(yōu)勢，競爭格局有望優(yōu)化，盈利能力也將遠好于行業(yè)平均水平。 壽險短期仍在改革陣痛中：1.供給端方面，人口紅利下滑（代理人密度達到成熟國家水平）、監(jiān)管持續(xù)趨嚴(yán)（全國“雙錄”等），疊加保險比價平臺對低端代理人的沖擊，多重因素交織導(dǎo)致代理人環(huán)比逐季下降，對2022 年新單增長造成明顯制約；2.需求端方面，因國內(nèi)外疫情的反復(fù)導(dǎo)致居民的預(yù)防型儲蓄增加，保險服務(wù)作為可選消費品受到明顯壓制，另外“惠民保”的普及也在居民預(yù)防性儲蓄背景下對大額的重疾險造成一定擠出效應(yīng)?？紤]到供需兩端的變化和2021 年重疾險定義切換造成的價值高基數(shù)，我們預(yù)計2022 年平安、國壽、太保、新華的NBV 增速仍將負(fù)增長，EV 增速在10%左右。不過長期看壽險受儲蓄類和健康險雙輪驅(qū)動，成長空間依舊廣闊。一是人口結(jié)構(gòu)變化和監(jiān)管對養(yǎng)老保險第三支柱的鼓勵，預(yù)計養(yǎng)老年金需求有望釋放，海外成熟國家經(jīng)驗看人口老齡化伴隨著年金險占比的提升；二是醫(yī)療自費負(fù)擔(dān)過重，公共醫(yī)療費用支出和健康險支出提升有望緩解“看病貴”的民生問題，從需求端測算健康險未來10 年有望實現(xiàn)10%-14%的年均復(fù)合增速。 長端利率預(yù)計明年前低后高，房地產(chǎn)相關(guān)風(fēng)險預(yù)計緩釋。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟下行壓力加大，穩(wěn)增長政策有望出臺，長端利率當(dāng)前仍存在下行壓力，但將隨著經(jīng)濟復(fù)蘇而回升。房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)政策有望邊際寬松，有望緩解市場對于保險公司不動產(chǎn)投資的風(fēng)險擔(dān)憂。 投資建議：展望2022 年，壽險在需求變化和供給收縮之下，新單保費仍有壓力，不過，當(dāng)前估值趨于歷史最低水平，且估值切換后將創(chuàng)歷史新低；財險則回歸理性增長，保費正增長與COR 下行并存，預(yù)計估值修復(fù)空間較大。建議關(guān)注：中國財險（H）、中國人壽（A/H）、中國太保（A/H）、中國平安（A/H）、新華保險（A/H）。 風(fēng)險提示：長端利率超預(yù)期下行；新單銷售不達預(yù)期等。 |
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