文/中關(guān)村互聯(lián)網(wǎng)金融研究院院長劉勇、中國社會(huì)科學(xué)院數(shù)量經(jīng)濟(jì)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究所博士后李達(dá)

金融科技出現(xiàn)對(duì)現(xiàn)有監(jiān)管體系提出挑戰(zhàn)，監(jiān)管體系能否應(yīng)對(duì)宏觀層面和微觀層面監(jiān)管需求始終是值得探討的問題。本文綜合現(xiàn)有功能性監(jiān)管和雙峰監(jiān)管模式，通過金融科技帶來最大沖擊的模擬場景，分析不同監(jiān)管模式處理該場景監(jiān)管效率，探討適合我國的監(jiān)管思路。

信息不對(duì)稱帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)、逆向選擇以及不完全合同等都會(huì)造成金融市場無效，因此對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管始終是政府重要職能之一，其監(jiān)管思路隨著對(duì)金融機(jī)構(gòu)的認(rèn)識(shí)變化而逐步變化。從早期成立中央銀行，解決“最后貸款人”問題，避免經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)的銀行擠兌，到確立分業(yè)經(jīng)營，然后又到混業(yè)經(jīng)營的情況，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于監(jiān)管的看法也在不斷變化。隨著經(jīng)濟(jì)危機(jī)等情況的不斷出現(xiàn)，分業(yè)監(jiān)管的模式無法從根本上監(jiān)管金融市場參與者，并且保護(hù)消費(fèi)者的合法權(quán)益，因此在20世紀(jì)90年代出現(xiàn)兩種不同的想法。一是莫頓（Merton，1995）提出的功能性監(jiān)管，二是泰勒（Taylor，1995）提出來的雙峰監(jiān)管。

功能性監(jiān)管基于兩個(gè)前提：一是金融功能比金融機(jī)構(gòu)更加穩(wěn)定，金融本質(zhì)變化較少并且不受地理政治等影響；二是競爭本身會(huì)使得金融機(jī)構(gòu)的結(jié)構(gòu)不斷變化以提升效率應(yīng)對(duì)競爭（Merton，1995）。雙峰模式則是基于央行在保護(hù)金融系統(tǒng)和保護(hù)消費(fèi)者利益時(shí)有“利益沖突”，同時(shí)非銀行金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)和銀行同等重要（Taylor，1995）。

無論是功能性監(jiān)管還是雙峰監(jiān)管，本質(zhì)上都是對(duì)當(dāng)時(shí)監(jiān)管效果的反思，同時(shí)能夠?qū)鹑谑袌霰举|(zhì)問題進(jìn)行監(jiān)管，而不是對(duì)于浮于表面的機(jī)構(gòu)設(shè)定形式或?qū)碚撋蠌膶俚睦硐肭闆r進(jìn)行管理，進(jìn)而更好的落實(shí)監(jiān)管目標(biāo)，真正控制系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)參與者利益。有人認(rèn)為澳大利亞受2008年次貸危機(jī)影響較小正是因?yàn)樗麄儾捎昧恕半p峰監(jiān)管”模式（邊衛(wèi)紅和田園（2017），卓武揚(yáng)和胡阿思（2018）），因?yàn)榭梢暂^早的發(fā)現(xiàn)和控制金融風(fēng)險(xiǎn)，避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。英國政府隨后同樣進(jìn)行了金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)改革，“在英格蘭銀行內(nèi)部設(shè)立金融政策委員會(huì)（FPC）和審慎監(jiān)管局（PRA），分別履行宏觀審慎管理和微觀審慎監(jiān)管職能；成立金融行為監(jiān)管局（FCA），負(fù)責(zé)監(jiān)管所有金融服務(wù)行為；審慎監(jiān)管局（PRA）和金融行為監(jiān)管局（FCA）接受金融政策委員會(huì)（FPC）的指導(dǎo)建議”（藍(lán)虹和穆爭社，2016）。美國等國家采用莫頓功能性監(jiān)管的模式，對(duì)于金融創(chuàng)新行為實(shí)際產(chǎn)生的金融功能進(jìn)行監(jiān)管，不再拘泥于金融活動(dòng)實(shí)施的主體，而關(guān)注金融行為的功能結(jié)果，確立監(jiān)管歸屬。

然而從監(jiān)管效果來看，監(jiān)管方式的選擇帶來的不同結(jié)果更多是建立在原有法律之上的，雖然每次新興事物都會(huì)帶來新的挑戰(zhàn)。監(jiān)管很難一勞永逸，隨著金融科技進(jìn)步，并且不斷滲入金融的各個(gè)方面，對(duì)金融科技的監(jiān)管或者說其帶來的新金融模式的監(jiān)管，對(duì)于當(dāng)前的監(jiān)管框架再次發(fā)起了挑戰(zhàn)。如何避免下一次可能由金融科技等帶來的金融危機(jī)，將是對(duì)金融監(jiān)管部門的全新考驗(yàn)。

本文旨在討論金融科技不斷發(fā)展情況下，討論哪種監(jiān)管體系更適合金融科技創(chuàng)新以及我國國情，從而解決每次創(chuàng)新產(chǎn)品無法被監(jiān)管，或者拒絕創(chuàng)新，又或放任自流的情況，但是對(duì)于監(jiān)管所能達(dá)到的其他目的不屬于本文討論范疇。文章安排如下：第一部分介紹金融科技對(duì)于金融監(jiān)管的沖擊，第二部分介紹金融科技沖擊下功能監(jiān)管和雙峰監(jiān)管的比較以及我國合適的選擇，最后給出總結(jié)。

一、金融科技應(yīng)用及對(duì)金融監(jiān)管的沖擊

本文討論的金融科技（FinTech）包括人工智能、區(qū)塊鏈、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)等技術(shù)。金融科技對(duì)傳統(tǒng)金融沖擊可以分為以下四種情況：一是原有金融企業(yè)采用金融科技；二是金融科技企業(yè)直接成為傳統(tǒng)金融企業(yè)競爭對(duì)手；三是金融科技的應(yīng)用開辟出新的場景，與傳統(tǒng)金融互利互惠；四是金融科技的應(yīng)用與傳統(tǒng)金融模式結(jié)合，出現(xiàn)了新的產(chǎn)品，如表1所示。

表1：金融科技和傳統(tǒng)金融之間關(guān)系

金融機(jī)構(gòu)采用金融科技可以稱為金融科技應(yīng)用內(nèi)部化，金融科技對(duì)于金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的拓展中重要領(lǐng)域是基于區(qū)塊鏈的供應(yīng)鏈金融，而金融科技對(duì)于傳統(tǒng)金融的沖擊主要體現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)銀行和互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)的出現(xiàn)。但是上述這三種情形都不會(huì)帶來監(jiān)管的挑戰(zhàn)，而采用金融科技技術(shù)結(jié)合金融本質(zhì)形成的灰色地帶才是對(duì)監(jiān)管的最大沖擊。例如基于洗錢或者詐騙行為的數(shù)字貨幣，例如比特幣，以及證券化的數(shù)字貨幣等。就交易而言，數(shù)字貨幣交易不要求交易雙方暴露個(gè)人信息，因此具有較高的隱私保護(hù)功能，除非對(duì)于交易人員進(jìn)行登記，否則無法追蹤比特幣的去向，該特點(diǎn)使得比特幣成為洗錢等犯罪工具。證券化數(shù)字貨幣還可以用來發(fā)行基金，例如投資者通過Funderbeam認(rèn)購?fù)顿Y集合，認(rèn)購規(guī)?？梢詮?000英鎊到10萬英鎊不等?；鹉技闪⒅?，F(xiàn)underbeam用有色幣（Coloured Coins）作為其認(rèn)購份額的表征（Walport，2016）。

為了應(yīng)對(duì)這樣的沖擊，監(jiān)管方式的選擇始終是國內(nèi)探討比較多的領(lǐng)域，我們下面將通過模擬場景下兩種監(jiān)管模式的不同，討論適應(yīng)我國的監(jiān)管模式。考慮一個(gè)創(chuàng)業(yè)公司，經(jīng)過不同輪次的融資，最終上市，同時(shí)假設(shè)在某個(gè)階段由私募股權(quán)基金投資該企業(yè)。在該企業(yè)上市之后，還可能進(jìn)行一系列的股權(quán)操作，例如發(fā)行并購基金，發(fā)債、進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押或者定向增發(fā)等，如圖1所示。在數(shù)字貨幣沒有出現(xiàn)之前，所有涉及的金融活動(dòng)都在現(xiàn)有的監(jiān)管框架之內(nèi)，無論在上市前還是上市后。假設(shè)此時(shí)出現(xiàn)了數(shù)字貨幣，數(shù)字貨幣的發(fā)行主體可以是企業(yè)本身，也可以是私募基金管理人，同樣可以是現(xiàn)有體系下的上市公司等機(jī)構(gòu)。

圖1：數(shù)字貨幣對(duì)于現(xiàn)有監(jiān)管體系的沖擊

二、監(jiān)管效率是監(jiān)管模式還是法律體系決定？

就上述場景而言，在美國上述創(chuàng)新產(chǎn)品需要提供產(chǎn)品企業(yè)向金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)局（CFPB）申請《無異議函》，很明顯上述情況企業(yè)申請《無異議函》很難被通過。其次，按照美國法律對(duì)于證券的定義[5]，上述情形中都屬于證券、基金范疇，證券交易委員會(huì)規(guī)定所有國內(nèi)證券交易都需要在證券交易委員會(huì)注冊或者得到豁免資格。目前基于區(qū)塊鏈的代幣和其它結(jié)算、清算都沒有超過他們的監(jiān)管范疇[6]。此外，美國貨幣監(jiān)理署（OCC）還定義了什么是“負(fù)責(zé)任的創(chuàng)新”[7]。上述所有措施基本滿足目前出現(xiàn)的所有金融科技創(chuàng)新監(jiān)管需求。

英國由于采取雙峰監(jiān)管，并且使用了大家熟悉的“監(jiān)管沙盒”措施，那么上述模擬情形下的企業(yè)需要申請進(jìn)入“沙盒”。監(jiān)管沙盒允許企業(yè)在真實(shí)的市場環(huán)境中，以真實(shí)的消費(fèi)者為對(duì)象測試創(chuàng)新性產(chǎn)品、服務(wù)和商業(yè)模式（廖理等，2018）。對(duì)于模擬情形，英國可以直接判定屬于證券監(jiān)管的范疇，但是對(duì)于基金數(shù)字貨幣情況，目前還處在“監(jiān)管沙盒”測試中，例如Funderbeam的例子（Walport，2016）。

從英美情況來看，美國之所以能夠不禁止ICO等行為仍能有效監(jiān)管虛擬貨幣以及證券化的代幣，核心在于美國現(xiàn)有的法律對(duì)于某些關(guān)鍵名詞做了非常準(zhǔn)確的定義，例如對(duì)什么是證券的定義，如果按照我國《證券法》第二條規(guī)定：“股票、公司債券和國務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券的發(fā)行和交易，適用本法；政府債券、證券投資基金份額的上市交易，適用本法；證券衍生品種發(fā)行、交易的管理辦法，由國務(wù)院依照本法的原則規(guī)定?！睙o論是虛擬貨幣還是證券化代幣交易都無法被有效監(jiān)管，因而我們能夠采取的方式是禁止ICO以及證券化代幣發(fā)行（securitiestoken offering，STO）。

（一）功能性監(jiān)管和雙峰監(jiān)管優(yōu)劣勢

如果我們在功能性監(jiān)管和雙峰監(jiān)管之間進(jìn)行選擇呢？兩種監(jiān)管模式的共同點(diǎn)是重視對(duì)消費(fèi)者的保護(hù)，重點(diǎn)消除信息不對(duì)稱造成的消費(fèi)者在“無知”情況下的錯(cuò)誤選擇，從而避免可能帶來的損失。

就優(yōu)勢而言，功能性金融監(jiān)管有三個(gè)優(yōu)勢，一是功能性金融監(jiān)管關(guān)注的是金融產(chǎn)品所實(shí)現(xiàn)的基本功能，并以此為依據(jù)確定相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和監(jiān)管規(guī)則，從而能有效地解決混業(yè)經(jīng)營條件下金融創(chuàng)新產(chǎn)品的監(jiān)管歸屬問題，避免監(jiān)管“真空”和多重監(jiān)管現(xiàn)象的出現(xiàn)；二是功能性金融監(jiān)管針對(duì)混業(yè)經(jīng)營下金融業(yè)務(wù)交叉現(xiàn)象層出不窮的趨勢，強(qiáng)調(diào)要實(shí)施跨產(chǎn)品、跨機(jī)構(gòu)、跨市場的監(jiān)管，主張?jiān)O(shè)立一個(gè)統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)來對(duì)金融業(yè)實(shí)施整體監(jiān)管。這樣可使監(jiān)管機(jī)構(gòu)的注意力不僅限于各行業(yè)內(nèi)部的金融風(fēng)險(xiǎn)（丁俊，2001）；三是金融產(chǎn)品所實(shí)現(xiàn)的基本功能具有較強(qiáng)的穩(wěn)定性，所以據(jù)此設(shè)計(jì)的監(jiān)管體制和監(jiān)管規(guī)則更具連續(xù)性和一致性，能夠更好地適應(yīng)金融業(yè)在今后發(fā)展中可能出現(xiàn)的各種新情況（Merton，1995）。

功能性監(jiān)管缺陷在于一是功能性監(jiān)管雖然規(guī)避了混業(yè)經(jīng)營不容易監(jiān)管的事實(shí)，但是以產(chǎn)品功能為監(jiān)管對(duì)象的話，如果出現(xiàn)設(shè)計(jì)復(fù)雜的產(chǎn)品，功能跨度較大，那么其監(jiān)管依然可能存在真空。二是由于金融創(chuàng)新使得索償權(quán)傳遞鏈條越來越長，代理機(jī)構(gòu)的作用愈發(fā)顯得重要，但是功能性監(jiān)管無法避免金融創(chuàng)新帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（朱搖搖和李辰，2009）。

雙峰監(jiān)管的優(yōu)勢在于由一家監(jiān)管機(jī)構(gòu)（央行）負(fù)責(zé)全局監(jiān)管，并且采用行為監(jiān)管為導(dǎo)向，對(duì)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營行為的監(jiān)督管理，主要關(guān)注金融機(jī)構(gòu)的具體業(yè)務(wù)行為及其市場影響。為了更好的保護(hù)消費(fèi)者，金融行為監(jiān)管局目前采用監(jiān)管沙盒方式對(duì)所有金融創(chuàng)新進(jìn)行監(jiān)管。監(jiān)管沙盒的目標(biāo)為“在保證消費(fèi)者權(quán)益的前提下，支持金融創(chuàng)新，促進(jìn)有效的市場競爭。監(jiān)管沙盒能夠?yàn)閯?chuàng)新型企業(yè)帶來的益處包括：1）減少創(chuàng)新理念進(jìn)入市場的時(shí)間與潛在成本；2）通過降低監(jiān)管的不確定性，增加創(chuàng)新型企業(yè)融資；3）鼓勵(lì)更多產(chǎn)品進(jìn)行測試，從而被引進(jìn)市場；4）為金融行為管理局與創(chuàng)新企業(yè)提供溝通的機(jī)會(huì)，從而保障消費(fèi)者的權(quán)益（廖理等，2018）”。

雙峰式監(jiān)管的劣勢在于，一是可能存在監(jiān)管上的“灰色區(qū)域”，即使不同金融產(chǎn)品的監(jiān)管目標(biāo)是一致且長期不變的，不同金融產(chǎn)品之間監(jiān)管手段和側(cè)重點(diǎn)仍存在差異，而每個(gè)監(jiān)管目標(biāo)只設(shè)立一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)并不能保證處理好這些差異（朱搖搖和李辰，2009）。二是監(jiān)管沙盒的方式在被測試企業(yè)看來存在兩個(gè)問題：（a）金融行為管理局的監(jiān)管沙盒團(tuán)隊(duì)資源不足，團(tuán)隊(duì)每一個(gè)案件專員需要覆蓋多家不同領(lǐng)域的公司，會(huì)出現(xiàn)反饋慢、流程長、專業(yè)技術(shù)無法覆蓋的問題；（b）監(jiān)管層態(tài)度過于謹(jǐn)慎，部分情況下對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)是否需要申請牌照，以及需要申請何種牌照的回答模糊，幫助指導(dǎo)意義不強(qiáng)，不確定性仍然存在（廖理等，2018）。此外，消費(fèi)者保護(hù)意味著投資者應(yīng)充分了解情況，而投資者掌握所有情況后可能會(huì)采取與在完全市場環(huán)境中不同的交易行動(dòng)，可能扭曲測試成果，產(chǎn)生潛在的不確定性，從而使沙盒失去意義（黃震和張夏明，2018）。

（二）我國金融監(jiān)管的選擇

當(dāng)前我國金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制處于低效率狀態(tài)，監(jiān)管各方在博弈過程中存在“搭便車”現(xiàn)象（李成等，2009）。如果能夠把金融科技帶來的變革納入現(xiàn)有的法律體系，進(jìn)行小范圍的修改或者制度補(bǔ)給在我國更具有可行性和操作性（萬國華，2017），因此我們有如下建議：

第一，進(jìn)一步深化我國法律對(duì)于金融領(lǐng)域相關(guān)詞匯的定義，從而為功能性監(jiān)管打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，例如上文提到的“證券”的定義。功能性監(jiān)管需要對(duì)金融產(chǎn)品的功能進(jìn)行區(qū)分，這種區(qū)分需要對(duì)于金融產(chǎn)品和行為有清晰的定義，否則就會(huì)出現(xiàn)重復(fù)或者缺失，都不利于我們的監(jiān)管。

第二，“雙峰監(jiān)管”背后的行為監(jiān)管也具有功能性監(jiān)管的含義，兩者并不是天然的對(duì)立，因此不是非此即彼的關(guān)系。而雙峰監(jiān)管擔(dān)心的利益沖突問題確實(shí)在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中存在，我們對(duì)于消費(fèi)者保護(hù)的力度目前仍然是一個(gè)短板。

第三，能夠設(shè)立“監(jiān)管沙盒”這樣對(duì)于創(chuàng)新容忍機(jī)制，一方面可以鼓勵(lì)創(chuàng)新，另一方面又不會(huì)造成嚴(yán)重后果的“試驗(yàn)田”，對(duì)我國來說非常重要。其實(shí)就我國改革開放以來的情況來看，我們始終在設(shè)立不同的試驗(yàn)區(qū)，例如最早的經(jīng)濟(jì)特區(qū)，但是我們對(duì)于金融監(jiān)管還沒有采取這樣的思路。我們可以參照“監(jiān)管沙盒”構(gòu)建一套完整的體系在不同的地區(qū)、行業(yè)進(jìn)行試點(diǎn)。

還需要強(qiáng)調(diào)的是，本文沒有談到監(jiān)管科技，不是因?yàn)楸O(jiān)管科技不重要，而是在本文框架中，監(jiān)管科技僅僅是監(jiān)管的工具，并不涉及到總體的監(jiān)管架構(gòu)，因此文中沒有展開，實(shí)際上很多金融科技技術(shù)就是監(jiān)管科技技術(shù)。由于這些不屬于本文范疇，因此不予討論。

三、總結(jié)

金融監(jiān)管本質(zhì)上為了防范、紓解金融風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定同時(shí)保護(hù)消費(fèi)者利益，無論是從金融業(yè)務(wù)視角的功能性監(jiān)管還是從分類角度的雙峰監(jiān)管都是為了達(dá)到此目的，然而如何才能實(shí)現(xiàn)該目的存在很多爭議。雖然國情不同，但是金融業(yè)務(wù)某些核心要素是不變的，即使在金融科技不斷發(fā)展的今天依然如此，監(jiān)管方式不應(yīng)拘泥于監(jiān)管對(duì)象的表現(xiàn)形式，而通過金融業(yè)務(wù)的表現(xiàn)來決定監(jiān)管方式和監(jiān)管機(jī)構(gòu)。這樣一方面可以讓新的技術(shù)應(yīng)用不受到干擾，讓現(xiàn)有的金融機(jī)構(gòu)能夠大膽采用降低成本提升效率，另一方面可以在該技術(shù)應(yīng)用之初就能夠判斷其業(yè)務(wù)類別以及監(jiān)管歸屬，不會(huì)出現(xiàn)多頭監(jiān)管或者無人監(jiān)管的狀態(tài)，也不會(huì)因?yàn)槿魏涡录夹g(shù)的出現(xiàn)而出現(xiàn)“兼容性”問題。通過降低政策未知風(fēng)險(xiǎn)，可以讓市場對(duì)于監(jiān)管形成良好預(yù)期，保證新興技術(shù)以及投資能夠平穩(wěn)發(fā)展。

最后，需要強(qiáng)調(diào)的是無論是Merton（1995）提出的功能性監(jiān)管還是Taylor（1995）年提出的雙峰監(jiān)管背后都有其國家相對(duì)完備的法律作為支撐，因此無論我們選擇什么樣的監(jiān)管方式，都需要不斷完善現(xiàn)有的法律，這才能開辟出符合我國國情的監(jiān)管道路。