瀘州老窖(000568)

事件：3月28日，公司發(fā)布2017年業(yè)績(jī)快報(bào)和2018年一季度業(yè)績(jī)預(yù)告。2017年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收103億，同比增長(zhǎng)20.5%；歸母凈利潤(rùn)25.6億，同比增長(zhǎng)30.7%。

2018一季度，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)預(yù)計(jì)超25%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.96億-12.76億，同比增長(zhǎng)50%-60%。

2017年國(guó)窖量?jī)r(jià)齊升，提前完成全年任務(wù)2017年，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)20.5%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)30.7%，增長(zhǎng)主要來(lái)自于高檔白酒國(guó)窖1573。2017年，公司兩次提高結(jié)算價(jià)，出廠價(jià)也有所上調(diào)；同時(shí)，公司通過(guò)新增銷(xiāo)售人員、加大費(fèi)用投放、加強(qiáng)費(fèi)用落地等系列措施，使得國(guó)窖1573動(dòng)銷(xiāo)不斷改善，經(jīng)銷(xiāo)商渠道利潤(rùn)較競(jìng)品也有所提升，渠道推力足，預(yù)計(jì)高檔產(chǎn)品銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，終端銷(xiāo)售增長(zhǎng)更快。

四季度，由于公司將瀘州老窖養(yǎng)生酒業(yè)有限責(zé)任公司納入合并報(bào)表范圍（同一控制下企業(yè)合并），在業(yè)績(jī)快報(bào)中對(duì)2016年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)進(jìn)行了追溯調(diào)整，影響全年收入增速。剔除養(yǎng)生酒并表影響后，2017年?duì)I收增速預(yù)計(jì)在23%左右，與前三季度基本一致。另外，由于2017年前三季度銷(xiāo)售完成度高，四季度公司軋帳時(shí)間較往年有所提前。從我們對(duì)渠道調(diào)研情況來(lái)看，2017年10月部分區(qū)域已經(jīng)完成目標(biāo)并停止發(fā)貨，這也可能和公司年底醞釀漲價(jià)有關(guān)系（后由于發(fā)改委約談白酒企業(yè)取消）。

消費(fèi)稅影響被抵消，2018年一季度利潤(rùn)增長(zhǎng)略超預(yù)期根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)告中顯示，2018一季度，公司營(yíng)收增速預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)超25%，其中中高檔產(chǎn)品增速更快，這和我們前期渠道調(diào)研反饋的信息基本一致。

歸母凈利潤(rùn)方面，2018一季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)11.96億-12.76億，同比增長(zhǎng)50%-60%，其中因被投資單位華西證券股份有限公司上市，公司一季度投資收益同比增加1.53億元。如果扣除這一科目影響，公司歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)約32%-42%(假設(shè)少數(shù)股東權(quán)益增速與歸母凈利潤(rùn)一致)?？梢钥吹?，雖然公司自2017年5月份開(kāi)始執(zhí)行消費(fèi)稅新政，消費(fèi)稅繳納比例有所提升，但是2018一季度利潤(rùn)增速仍然高于收入增速（預(yù)估），說(shuō)明公司通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及費(fèi)用管控等方式能夠完全抵消消費(fèi)稅的影響。一季度后，隨著消費(fèi)稅影響的消除，公司凈利潤(rùn)彈性有望更大。整體來(lái)看，公司一季度增長(zhǎng)延續(xù)2017年較快的趨勢(shì)，尤其是歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)略超市場(chǎng)預(yù)期，全年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)有保障。

今年有望發(fā)力中檔酒，期待后續(xù)進(jìn)展經(jīng)過(guò)過(guò)去2年的調(diào)整，預(yù)計(jì)2017年公司中低檔酒已經(jīng)基本調(diào)整到位，全年?duì)I收也已經(jīng)企穩(wěn)。2018年，公司有望加大對(duì)中低檔酒（尤其是中檔酒）的支持力度，從我們渠道了解到的情況來(lái)看，以上海地區(qū)為例，年初至今已經(jīng)新招了很多特曲的銷(xiāo)售人員。公司中低檔白酒品牌基礎(chǔ)好，未來(lái)如果能夠?qū)崿F(xiàn)較快增長(zhǎng)，有望推動(dòng)公司整體收入增速再上一臺(tái)階。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)2017年，公司高端白酒國(guó)窖1573增速較快，雖然中低檔白酒處于調(diào)整期增速相對(duì)較慢，但是整體仍然超額完成公司任務(wù)；同時(shí)，公司結(jié)算價(jià)格穩(wěn)步提升，經(jīng)銷(xiāo)商利潤(rùn)空間也有保障，產(chǎn)品動(dòng)銷(xiāo)和需求持續(xù)恢復(fù)，為2018年繼續(xù)增長(zhǎng)打下基礎(chǔ)。另外，2018年公司有望加大對(duì)中檔酒的投入，未來(lái)如果有所起色，對(duì)于公司整體營(yíng)收增長(zhǎng)也會(huì)有幫助。我們預(yù)測(cè)公司2018—2020年EPS分別為2.45/3.13/3.91，對(duì)于PE分別為21.6/16.9/13.5，給予2018年30倍PE，目標(biāo)價(jià)73.5元，對(duì)應(yīng)19年P(guān)E23.5倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)窖1573增長(zhǎng)不及預(yù)期，市場(chǎng)拓展不及預(yù)期。