火炬電子:業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng),看好新材料業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間

　　公司2018年、2019年一季度業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)

　　公司4月26日發(fā)布2018年年報(bào)及2019年一季報(bào),2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.24億元(同比+7.21%),實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.33億元(同比+40.71%);2019年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.64億元(同比+23.53%),實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.72億元(同比+31.13%);業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)。

　　自產(chǎn)MLCC業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健,新材料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈

　　2018年,分業(yè)務(wù)來(lái)看,公司元器件板塊中,陶瓷電容器營(yíng)收同比增長(zhǎng)21%,毛利率72.58%,同比下降0.53pct;鉭電容營(yíng)收同比增長(zhǎng)54%,毛利率同比提高7.91pct;收購(gòu)天極電子60%股權(quán),增加單層瓷介質(zhì)及薄膜電路產(chǎn)品,5月并表后,實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3460萬(wàn)元,凈利潤(rùn)1282萬(wàn)元。新材料板塊,戰(zhàn)略布局初顯效益,形成訂單收入2568萬(wàn)元、項(xiàng)目收入3431萬(wàn)元,實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。代理業(yè)務(wù)由于產(chǎn)品持續(xù)缺貨,營(yíng)收同比減少3.16%,但毛利率同比提高8.87pct。

　　業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大帶來(lái)期間費(fèi)用同向增長(zhǎng)

　　公司期間費(fèi)用與營(yíng)收同向增長(zhǎng),受業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大影響,公司銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用2018年分別同比增長(zhǎng)47%、21%,2019年Q1分別同比增長(zhǎng)46%、19%;財(cái)務(wù)費(fèi)用主要系銀行借款、匯票貼現(xiàn)等增加帶來(lái)利息費(fèi)用增長(zhǎng),2018年、2019年Q1分別同比增長(zhǎng)135%、13%;研發(fā)投入方面,公司保持研發(fā)強(qiáng)度,2018年研發(fā)費(fèi)用基本持平,2019年Q1由于研發(fā)投入暫時(shí)性減緩,同比減少54%。

　　新材料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn),看好未來(lái)成長(zhǎng)空間

　　報(bào)告期內(nèi),立亞新材獲得軍工資質(zhì),科研能力、生產(chǎn)能力、技術(shù)水平均達(dá)到了軍用裝備采購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)。公司高性能陶瓷材料已建成三條生產(chǎn)線,實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn)。高性能陶瓷材料是大推重比航空發(fā)動(dòng)機(jī)高溫部件的理想材料,主要用于噴管、燃燒室火焰筒、低壓渦輪靜子葉片等熱端部件。特種陶瓷材料技術(shù)含量高,盈利能力強(qiáng),隨著立亞新材相關(guān)產(chǎn)品生產(chǎn)負(fù)荷提升,特種陶瓷材料將成為公司成長(zhǎng)新動(dòng)力。

　　投資建議與盈利預(yù)測(cè)

　　公司自營(yíng)MLCC業(yè)務(wù)有望受益于“十三五”后半段國(guó)防訂單的充分釋放,新材料業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn),預(yù)計(jì)19-21年歸母凈利潤(rùn)分別為4.39/5.75/7.44億元,對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE分別為20/15/12倍,可比公司2019年平均估值為28xPE,公司從事的新材料業(yè)務(wù)在國(guó)外僅有日本、美國(guó)的少數(shù)企業(yè)能夠進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn),填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)空白,且需求量較大,考慮到業(yè)務(wù)的特殊性,可以給予公司19年30xPE,對(duì)應(yīng)合理價(jià)值29.1元/股,維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　特種陶瓷材料生產(chǎn)負(fù)荷提升進(jìn)度不及預(yù)期;MLCC材料漲價(jià)持續(xù)性不及預(yù)期。

　　新華聯(lián)18年報(bào)&19Q1點(diǎn)評(píng):業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)符合預(yù)期,文旅項(xiàng)目有望加速發(fā)力

　　事件:1)公司18年:實(shí)現(xiàn)營(yíng)收140.01億元/+88.16%,歸母凈利9.69億元/+205.89%。其中,18Q4單季度營(yíng)收78.33億元/+109.61%,歸母凈利8.806億元/+44.79%。2)公司19Q1單季度:實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.97億元/-14.08%,歸母凈利748萬(wàn)元/-79.92%,利潤(rùn)同比下滑我們判斷或系已售項(xiàng)目尚未結(jié)算和財(cái)務(wù)費(fèi)用增加所致,待后續(xù)帶項(xiàng)目結(jié)算后有望回復(fù)到正常水平。

　　文旅轉(zhuǎn)型繼續(xù)推進(jìn),帶動(dòng)其他業(yè)務(wù)收入大增。①商品房銷(xiāo)售18年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入113.54億元/+84.88%,主要系本期新增項(xiàng)目完工結(jié)轉(zhuǎn)導(dǎo)致收入增加,占總營(yíng)業(yè)收入比例為81.10%,較去年同期下降1.44pct;②建筑、裝修業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入0.44億元/-22.90%,占總營(yíng)業(yè)收入比例為0.32%,較去年同期下降0.45pct;③其他業(yè)務(wù)的營(yíng)收26.02億元/+109.53%,占營(yíng)收比例為18.59%,較去年同期上升1.6pct,主要系湖南海外旅行社并表、銅官窯古鎮(zhèn)開(kāi)業(yè)及新增酒店帶動(dòng)收入增加所致。

　　18年毛利率穩(wěn)步提高,管理費(fèi)用率下降較顯著。1)18全年:實(shí)現(xiàn)毛利率33.49%/+1.73pct,其中,商品房銷(xiāo)售18年毛利率38.06%/+3.97pct;銷(xiāo)售費(fèi)用率為6.38%/YOY+0.18pct,主要系本期銷(xiāo)售規(guī)模增加所致;管理費(fèi)用率為5.50%/YOY-3.13pct,費(fèi)用率較顯著壓縮;財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.59%/YOY-2.61pct,主要系部分項(xiàng)目竣工交付,借款利息費(fèi)用化所致;但由于17年投資收益共計(jì)7.69億而18年僅4.15億元,因此公司18年凈利率8.93%/-2.66%;18年ROE(攤薄)15.26%,較去年提高1.93%;2)19Q1:毛利率20.31%/-5.31pct,銷(xiāo)售費(fèi)用率為8.06%/YOY-0.63pct;管理費(fèi)用率為13.79%/YOY+4.57pct;財(cái)務(wù)費(fèi)用率為18.86%/YOY+8.69pct,19Q1凈利率-0.56%/-4.49pct。

　　文旅產(chǎn)業(yè)是公司未來(lái)核心競(jìng)爭(zhēng),18年文旅版圖不斷擴(kuò)大有望持續(xù)釋放業(yè)績(jī)。①銅官窯古鎮(zhèn):2018年8月盛大開(kāi)業(yè),涵蓋5D影院、博物館群、演藝中心、酒店、客棧等數(shù)十種業(yè)態(tài)的大型文旅項(xiàng)目,是全國(guó)旅游優(yōu)選項(xiàng)目、湖南省重點(diǎn)工程;②鳩茲古鎮(zhèn):已于18年末實(shí)現(xiàn)東岸景區(qū)全面開(kāi)放,同時(shí)西岸完成竣工交付,海洋秀場(chǎng)和綠心谷酒店正式營(yíng)業(yè),古鎮(zhèn)計(jì)劃于2019年7月實(shí)現(xiàn)整體封園運(yùn)營(yíng);③閬中古城:公司于2018年并購(gòu)成功,已于19年初正式開(kāi)張,公司計(jì)劃打造將其打造升級(jí)版的閬中國(guó)際文化旅游度假勝地;④西寧童夢(mèng)樂(lè)園:已在18年全面展開(kāi)內(nèi)外裝并計(jì)劃于2019年7月開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)。⑤韓國(guó)錦繡山莊:于報(bào)告期內(nèi)已獲當(dāng)?shù)氐雷h會(huì)審批通過(guò),并已于2019年3月取得濟(jì)州特別自治道《新華聯(lián)錦繡山莊觀光園區(qū)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)許可》。⑥北外西寧國(guó)際中學(xué)&長(zhǎng)沙北外雅禮國(guó)際中學(xué):公司試水教育產(chǎn)業(yè),以期實(shí)現(xiàn)教育、文化、旅游等產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)。

　　地產(chǎn)業(yè)務(wù)仍持續(xù)為公司貢獻(xiàn)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流支撐,幫助公司文旅轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)。報(bào)告期內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)整體降溫,地產(chǎn)板塊受到“去杠桿,去庫(kù)存”監(jiān)管基調(diào)的影響,增速趨于平緩,但公司仍以良好的區(qū)位布局,卓越的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略,優(yōu)質(zhì)的客戶服務(wù)得到了市場(chǎng)認(rèn)可。①地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā):品質(zhì)與速度兼具,全年開(kāi)復(fù)工479萬(wàn)㎡,竣工交付125萬(wàn)㎡,有效保證了上市公司收入和利潤(rùn)的結(jié)轉(zhuǎn);商品房存貨238.26億元/-1.18%,反映公司響應(yīng)“去庫(kù)存“政策基調(diào),小幅去化;②地產(chǎn)項(xiàng)目銷(xiāo)售:18年實(shí)現(xiàn)簽約銷(xiāo)售面積88.04萬(wàn)平方米,銷(xiāo)售金額107.02億元,結(jié)算面積104.36萬(wàn)平方米,結(jié)算金額113.54億元,創(chuàng)下歷史新高,新華聯(lián)銅官窯古鎮(zhèn)景區(qū)助力長(zhǎng)沙地區(qū)銷(xiāo)售增長(zhǎng),成功實(shí)現(xiàn)文旅與地產(chǎn)板塊互相滲透,共同發(fā)展。

　　投資建議:買(mǎi)入-A投資評(píng)級(jí)。公司存量文旅項(xiàng)目鳩茲古鎮(zhèn)、長(zhǎng)沙銅官窯逐步步入成熟,閬中古城、西寧度假村、韓國(guó)錦繡山轉(zhuǎn)等項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn),“文旅+金融”業(yè)務(wù)有望進(jìn)入持續(xù)收獲期。預(yù)計(jì)公司2019-2021年歸母凈利為13.7億元/15.8億元/17.9億元,EPS為0.72/0.83/0.94元,PE為5.8x/5.1x/4.5x,給予6個(gè)月目標(biāo)價(jià)5.50元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與政策不確定性;文旅項(xiàng)目投入大、開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng),爬坡不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

　　五糧液:一季度實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅,升級(jí)版普五值得期待

　　一季度收入增速超全年目標(biāo),實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅。19Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收175.90億元,同比增長(zhǎng)26.57%,超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期,同時(shí)超過(guò)公司全年目標(biāo)增速(+25%),實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅。我們認(rèn)為一季度超預(yù)期的收入水平主要源自以下幾點(diǎn):(1)春節(jié)期間動(dòng)銷(xiāo)較好,我們預(yù)計(jì)Q1五糧液發(fā)貨量較去年同期有明顯增長(zhǎng),高價(jià)位產(chǎn)品比例提升也進(jìn)一步推高一季度收入水平。(2)五糧液于2017年底將普五出廠價(jià)由739元/瓶提至789元/瓶,18Q1報(bào)表端并未完全反映提價(jià)效應(yīng)。19年Q1報(bào)表端打款全部按照789元確認(rèn),預(yù)計(jì)噸價(jià)較去年同期有小幅提升。(3)Q1終端需求旺盛,據(jù)渠道反饋,部分經(jīng)銷(xiāo)商已提前執(zhí)行Q2打款,同時(shí)Q1預(yù)收賬款有所釋放,為一季度收入貢獻(xiàn)增量。

　　費(fèi)用端管控較好,毛利率提升推動(dòng)凈利率同比提升1.21pct。19Q1公司實(shí)現(xiàn)毛利率75.78%,同比提升2.59pct,主要源于產(chǎn)品噸價(jià)的提高以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。從費(fèi)用端來(lái)看,19Q1期間費(fèi)用率為9.78%,同比小幅提升0.18pct,若加上營(yíng)業(yè)稅金及附加/營(yíng)業(yè)收入比率的影響,整體費(fèi)用端僅小幅上漲0.06pct,體現(xiàn)出較強(qiáng)的費(fèi)用管控能力。19Q1利潤(rùn)端表現(xiàn)超過(guò)收入端,主要原因在于毛利率的提升,推動(dòng)Q1凈利率同比提升1.21pct至38.72%。

　　升級(jí)版普五即將上市,19年改革值得期待。升級(jí)版普五預(yù)計(jì)將于今年6月左右上市,老版普五二季度將停產(chǎn)。五糧液持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品升級(jí)換代,不斷提高核心產(chǎn)品質(zhì)感,品牌價(jià)值得以進(jìn)一步強(qiáng)化。同時(shí),新版普五將采用掃碼積分系統(tǒng)從而實(shí)現(xiàn)渠道數(shù)字化轉(zhuǎn)型,技術(shù)的革新使其在品質(zhì)上也會(huì)有所提升。2019年,五糧液要在“品質(zhì)”和“品牌”兩個(gè)方面持續(xù)“拉長(zhǎng)板”,通過(guò)長(zhǎng)板的關(guān)聯(lián)效應(yīng)和溢出效應(yīng)進(jìn)一步放大五糧液的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。同時(shí)以數(shù)字化轉(zhuǎn)型為改革切入點(diǎn),不斷推進(jìn)公司全方位改革創(chuàng)新。我們預(yù)計(jì)2019年五糧液集團(tuán)將乘勢(shì)開(kāi)啟“后千億”時(shí)代,引領(lǐng)五糧液“二次創(chuàng)業(yè)”的新征程。

　　盈利預(yù)測(cè)

　　預(yù)計(jì)19-21年?duì)I業(yè)收入分別為493.1億元/601.0億元/726.3億元,同比+23.2%/21.9%/20.8%,歸母凈利分別為168.8億元/211.0億元/261.4億元,同比+26.1%/25.0%/23.9%,對(duì)應(yīng)EPS分別為4.35元/5.44元/6.73元,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)19-21年P(guān)E分別為24X/19X/15X,維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力/市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇/改革效果不佳/升級(jí)版普五銷(xiāo)售不達(dá)預(yù)期。

　　絕味食品:現(xiàn)金流良好,門(mén)店擴(kuò)張加速推動(dòng)收入較快增長(zhǎng)

　　現(xiàn)金流良好,門(mén)店擴(kuò)張加速推動(dòng)收入較快增長(zhǎng) 公司發(fā)布一季報(bào),公司19Q1收入11.54億元,增長(zhǎng)19.63%,較18年全年13.45%的收入增速有所加速。我們認(rèn)為主要由于公司18Q1凈增門(mén)店基數(shù)較小,根據(jù)中國(guó)加盟網(wǎng),19Q1公司為鼓勵(lì)原有加盟商開(kāi)店,給予加盟費(fèi)優(yōu)惠,今年開(kāi)店節(jié)奏明顯加快,預(yù)計(jì)19Q1公司門(mén)店數(shù)量同比增長(zhǎng)15%以上。公司19Q1歸母凈利潤(rùn)1.81億元,增長(zhǎng)20.38%,符合市場(chǎng)預(yù)期。19Q1投資凈收益886萬(wàn)元,增加1083萬(wàn)元;剔除投資收益影響,19Q1歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15%左右。19Q1公司毛利率為33.31%,降低1.11個(gè)PCT,主要由于原材料成本上漲。受益規(guī)模效應(yīng)和良好費(fèi)用管控,19Q1期間費(fèi)用率為13.01%,下降0.22個(gè)PCT;其中銷(xiāo)售費(fèi)用率7.27%,下降0.04個(gè)PCT;管理費(fèi)用率(含研發(fā)費(fèi)用)下降0.41個(gè)PCT;財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.19%,增長(zhǎng)0.25個(gè)PCT,主要由于公司短期借款和可轉(zhuǎn)債利息增長(zhǎng)。

　　串串店有望成為新增長(zhǎng)點(diǎn),擬新建倉(cāng)儲(chǔ)中心有望提升成本控制能力 根據(jù)e公司報(bào)導(dǎo),公司規(guī)劃每年凈開(kāi)店800-1200家,19年公司給予加盟商開(kāi)店優(yōu)惠,預(yù)計(jì)19年凈增門(mén)店數(shù)1000家左右,門(mén)店數(shù)增長(zhǎng)10%,預(yù)計(jì)通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、均價(jià)提升和門(mén)店優(yōu)化等推動(dòng)19年單店收入增長(zhǎng)左右。公司18年底推出“椒椒有味”串串店,預(yù)計(jì)19年串串店和絕味鮮貨店數(shù)量開(kāi)始進(jìn)入擴(kuò)張期。公司擬在山東建設(shè)倉(cāng)儲(chǔ)中心,有助于公司在合適時(shí)間囤貨平滑成本波動(dòng),疊加高勢(shì)能門(mén)店占比提升帶來(lái)的均價(jià)提升以及規(guī)模優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的費(fèi)用率下降,19年公司盈利能力有望提升。

　　盈利預(yù)測(cè)我們預(yù)計(jì)19-21年公司收入分別為50.02/57.07/64.82億元,凈利潤(rùn)分別為7.74/9.33/11.15億元,EPS為1.89/2.28/2.72元/股,對(duì)應(yīng)PE為25/20/17倍。目前休閑食品板塊的可比公司PE(TTM)均在倍以上,我們維持此前合理價(jià)值53元/股的判斷,對(duì)應(yīng)19年28倍PE,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示門(mén)店擴(kuò)張低于預(yù)期,導(dǎo)致銷(xiāo)量增長(zhǎng)低于預(yù)期;原材料價(jià)格上漲超預(yù)期,導(dǎo)致毛利率低于預(yù)期;食品安全問(wèn)題。

　　招商銀行:資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)息差走闊,資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)健

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　撥備計(jì)提力度加大致凈利潤(rùn)增速放緩,中收業(yè)務(wù)調(diào)整持續(xù)

　　招商銀行1季度凈利潤(rùn)同比增11.32%,基本符合預(yù)期,增速較2018年放緩的主要原因在于公司加大撥備計(jì)提力度,公司撥備前利潤(rùn)同比增速較2018年全年提升2.1個(gè)百分點(diǎn)。其中,1季度利息凈收入同比增14.31%,較2018年提升3.6個(gè)百分點(diǎn)。招行手續(xù)費(fèi)收入改善進(jìn)度不及同業(yè),1季度同比增速(1.25%)較2018年(3.85%)放緩,公司財(cái)富管理相關(guān)收入調(diào)整持續(xù),拖累營(yíng)收增速較2018年全年下降0.38個(gè)百分點(diǎn)至12.14%。預(yù)計(jì)2019年為理財(cái)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的過(guò)渡期,公司理財(cái)業(yè)務(wù)繼續(xù)調(diào)整,受此影響手續(xù)費(fèi)收入預(yù)計(jì)仍維持低位增長(zhǎng)。

　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化及稅收優(yōu)惠帶動(dòng)息差走闊,存款增速略遜同業(yè)

　　招行1季度凈息差為2.72%,環(huán)比上行6BP,主因資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及普惠金融達(dá)標(biāo)增值稅減免。1季度信貸投放速度(4.88%,QoQ)快于資產(chǎn)(0.72%),帶動(dòng)貸款占比提升。同時(shí),零售貸款占比較2018年末進(jìn)一步提升3pct至54.6%,資產(chǎn)端結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整有助息差的走闊。負(fù)債端存款在4季度表現(xiàn)出色,但1季度存款增速表現(xiàn)同業(yè),存款環(huán)比4季度增0.62%。我們認(rèn)為招行1季度存款的表現(xiàn)是存款成本和規(guī)模增長(zhǎng)相權(quán)衡的結(jié)果,招行更加關(guān)注自身基礎(chǔ)存款增長(zhǎng)。我們測(cè)算期初期末口徑負(fù)債端成本率環(huán)比4季度下行4BP。

　　不良繼續(xù)下行,資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)于同業(yè)

　　招行1季度不良貸款率環(huán)比下降1BP至1.35%,不良率居同業(yè)低位。我們測(cè)算1季度不良生成率為0.87%,環(huán)比上行40BP,但絕對(duì)值處于較低水平。1季末撥備覆蓋率較2018年末進(jìn)一步提升5pct至363%,撥貸比增0.02個(gè)百分點(diǎn)至4.90%,撥備計(jì)提充分。綜合來(lái)看,招行無(wú)論是資產(chǎn)質(zhì)量還是風(fēng)險(xiǎn)抵御能力在行業(yè)中都處于領(lǐng)先水平。

　　估值

　　我們維持招行2019/2020年EPS3.61/4.00元的預(yù)測(cè),對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)增速為12.9%/11.0%,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2019/2020年市凈率為1.56/1.39倍,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　資產(chǎn)質(zhì)量下滑超預(yù)期。

　　元祖股份:業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng),門(mén)店拓展有望加速

　　利潤(rùn)大幅增長(zhǎng),營(yíng)收穩(wěn)中有進(jìn)

　　公司公布2018年度報(bào)告,公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.58億元,同比增長(zhǎng)10.18%;單四季度公司收入3.27億元,同比減少13.22%,減少主要是因?yàn)橹星镥e(cuò)峰影響較大。分產(chǎn)品來(lái)看,蛋糕產(chǎn)品占比32.42%,收入61.9億元,同比增長(zhǎng)12.70%,穩(wěn)定貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng);中秋業(yè)績(jī)向好,月餅禮盒系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.95億元,同比增長(zhǎng)12.45%,拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng);此外,中西糕點(diǎn)類(lèi)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.95億元,同比增長(zhǎng)4.03%,主要在于今年春節(jié)公司推出了6-7款新品組合禮品,帶動(dòng)收入有所提升;公司的水果類(lèi)產(chǎn)品和其他類(lèi)別分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.74億元和0.26億元,同比增長(zhǎng)8.14%和14.94%。分渠道看,公司持續(xù)開(kāi)拓全國(guó)市場(chǎng),我們草根調(diào)研數(shù)據(jù)顯示,18 年公司凈增加門(mén)店在40家左右,年底達(dá)到631家,一定程度貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。從控股參股公司角度可以看出,四川和江蘇仍是最大的市場(chǎng),分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.50和6.08億元,同比增長(zhǎng)14.68%和9.66%;另外,湖北,遼寧出現(xiàn)了較大的虧損,分別為-904萬(wàn)元和-563萬(wàn)元,表示市場(chǎng)拓展和銷(xiāo)售存在一定的困難,但湖北成長(zhǎng)性較好,未來(lái)增長(zhǎng)潛力較大。

　　公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.42億元,同比增長(zhǎng)18.74%,單Q4歸母凈利潤(rùn)虧損559萬(wàn)元,同比減少184.75%,主要原因是四季度營(yíng)收主要來(lái)自賣(mài)工會(huì)福利,銷(xiāo)售卡券為主,只能記在預(yù)收款下,這也導(dǎo)致當(dāng)年預(yù)收款項(xiàng)同比增長(zhǎng)21.74%。銷(xiāo)售費(fèi)用8.50億,同比增長(zhǎng)11.52%,主要是由于人工成本增加3519.57萬(wàn)元(銷(xiāo)售人員新增了四百多人)和廣告費(fèi)增加了2843.29萬(wàn)元(由于擴(kuò)大銷(xiāo)售,加大了廣告的投入);管理費(fèi)用1.10億元,同比減少5.39%,主要是因?yàn)闇p少了一系列的業(yè)務(wù)宣傳費(fèi)和應(yīng)酬;其外,研發(fā)費(fèi)用1352萬(wàn),同比增長(zhǎng)18.25%,人工成本和材料費(fèi)的增加;財(cái)務(wù)費(fèi)用-21.47萬(wàn)(-78.96%),對(duì)凈利潤(rùn)具有正向提高作用,主要是利息收入減少。此外,資產(chǎn)減值損失減少了1470.59萬(wàn),理財(cái)收入同比增加約889萬(wàn),均直接貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

　　包材提升影響毛利率

　　公司18年毛利率為64.81%,同比減少1.52pct,Q4毛利率65.42%,同比減少4.44pct。分產(chǎn)品來(lái)看,蛋糕,月餅禮盒,中西糕點(diǎn),水果和其他毛利率分別為86.88%,63.98%,40.87%,45.10%和21.51%。具體看,蛋糕和月餅禮盒受原材料成本上漲影響,尤其是夏季保冷包的使用,使18年毛利率分別下滑2.12pct和3.85pct;水果產(chǎn)品原材料成本稍有下降,毛利率同比增長(zhǎng)7.76pct。

　　凈利率再創(chuàng)新高,管理效率新一步提高

　　公司18年凈利率為12.34%,較上年同期增加0.89pct。單Q4凈利率-1.71%,同比減少3.46pct。全年凈利率稍有上升,主要是管理費(fèi)用率下降、資產(chǎn)減值損失減少和理財(cái)收入的提升,2018年存貨跌價(jià)損失計(jì)提減少,使得今年資產(chǎn)減值損失比率0.9%,同比減少0.92pct,理財(cái)收入36,205,974.40元,同比增加約889萬(wàn)(+32.55%),均直接貢獻(xiàn)利潤(rùn)。具體期間費(fèi)用看,管理費(fèi)用率為5.62%,同比下降0.93pct,主要在于公司減少了業(yè)務(wù)宣傳和應(yīng)酬,同時(shí)本期折舊攤銷(xiāo)減少。此外,銷(xiāo)售費(fèi)用率為43.38%,同比增長(zhǎng)0.52pct,主要是銷(xiāo)售人員的增加;研發(fā)費(fèi)用率為0.69%,同比提升了0.05pct,主要來(lái)自人工成本和材料費(fèi)的增加;財(cái)務(wù)費(fèi)用率為-0.01%,同比增加了0.05pct,主要是利息收入減少。

　　盈利預(yù)測(cè):

　　公司四大板塊穩(wěn)健增長(zhǎng),每年新品率(含升級(jí))在30%左右,對(duì)應(yīng)產(chǎn)品均價(jià)提升可以保持在10-20%。門(mén)店拓展穩(wěn)步推進(jìn),19年預(yù)計(jì)新開(kāi)門(mén)店70家左右,凈增加門(mén)店有望控制在30+家,公司保持良好的新開(kāi)淘汰比例,穩(wěn)步提升門(mén)店數(shù)量的同時(shí),力求提升單店盈利能力。預(yù)計(jì)2019-2021年,公司凈利潤(rùn)284.00、324.81和366.54百萬(wàn)元,對(duì)應(yīng)EPS為1.18、1.35和1.53元/股。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:

　　食品安全風(fēng)險(xiǎn)控制,原材料成本價(jià)格控制,公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　兗州煤業(yè):1季度業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng),石拉烏素礦生產(chǎn)已有好轉(zhuǎn)

　　19Q1業(yè)績(jī)同比小幅增長(zhǎng)3.6%,期間費(fèi)用控制較好

　　公司2019年1季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利23.1億元,同比增長(zhǎng)0.8億元或3.6%,環(huán)比下降4.0%,折合每股收益0.47元。19Q1公司整體經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利保持基本平穩(wěn),歸母凈利同比增加主要由于:(1)期間費(fèi)用同比下降0.8億元,期間費(fèi)用率同比下降3.7個(gè)百分點(diǎn)至7.1%。(2)稅金及附加同比下降1.4億元。(3)投資收益同比增加0.8億元。(4)少數(shù)股東損益同比增加1.9億元。

　　19Q1原煤產(chǎn)量基本平穩(wěn),噸煤綜合售價(jià)同比提升8.4%

　　產(chǎn)銷(xiāo)量:公司19Q1原煤產(chǎn)量約2606萬(wàn)噸,同比微降7萬(wàn)噸或0.3%;商品煤產(chǎn)量為2319萬(wàn)噸,同比下降110萬(wàn)噸或4.5%;商品煤銷(xiāo)量2644萬(wàn)噸,同比下降96萬(wàn)噸或3.5%。分區(qū)域來(lái)看,19Q1公司本部、兗煤澳洲和兗煤國(guó)際產(chǎn)量均有不同程度增長(zhǎng),而減產(chǎn)的區(qū)域主要有:(1)昊盛煤業(yè)所屬石拉烏素煤礦同比減產(chǎn)120萬(wàn)噸。(2)鄂爾多斯能化同比減產(chǎn)29萬(wàn)噸。(3)菏澤能化所屬趙樓煤礦減產(chǎn)25萬(wàn)噸,主要受核減產(chǎn)能影響。

　　價(jià)格成本:公司19Q1煤炭售價(jià)穩(wěn)中有升,總體銷(xiāo)售均價(jià)為595.7元/噸,同比提升46元/噸或8.4%。而19Q公司煤炭業(yè)務(wù)銷(xiāo)售成本87.6億元,同比增加7.1億元或8.9%。其中貿(mào)易煤同比增加4.7億元或17.5%。根據(jù)測(cè)算,19Q1公司總體噸煤銷(xiāo)售成本為331元,同比增加38元/噸或12.8%。

　　4月中旬以來(lái)石拉烏素礦生產(chǎn)已有好轉(zhuǎn),在建煤化工二期項(xiàng)目預(yù)計(jì)年內(nèi)投產(chǎn)

　　公司未來(lái)主要增長(zhǎng)點(diǎn)在于:(1)煤礦增產(chǎn)潛力較大。此前公司山東本部受礦難及安全認(rèn)證影響煤礦有望恢復(fù)正常,內(nèi)蒙和澳洲地區(qū)已投產(chǎn)新礦、核增產(chǎn)能煤礦有望逐步達(dá)產(chǎn)。根據(jù)年報(bào),山東地區(qū)在建煤礦有萬(wàn)福煤礦(產(chǎn)能500萬(wàn)噸),2019年初公司轉(zhuǎn)龍灣煤礦產(chǎn)能由500萬(wàn)噸核增到1000萬(wàn)噸,公司在內(nèi)蒙地區(qū)大礦還包括營(yíng)盤(pán)壕煤礦(1200萬(wàn)噸)、石拉烏素煤礦(1000萬(wàn)噸),三礦產(chǎn)能合計(jì)達(dá)3200萬(wàn)噸,而2018年實(shí)際原煤產(chǎn)量約1816萬(wàn)噸,未來(lái)仍有增長(zhǎng)空間。根據(jù)1季報(bào),4月中旬以來(lái),石拉烏素煤礦生產(chǎn)情況已有明顯好轉(zhuǎn)。(2)煤化工業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大。根據(jù)公司年報(bào),目前公司煤化工業(yè)務(wù)主要生產(chǎn)甲醇,包括榆林能化60萬(wàn)噸項(xiàng)目和鄂爾多斯能化90萬(wàn)噸項(xiàng)目。而根據(jù)公司業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)紀(jì)要,鄂爾多斯和榆林能化兩個(gè)煤化工二期項(xiàng)目建設(shè)正在加快推進(jìn),確保2019年四季度投入運(yùn)營(yíng)。(3)匯兌損失、銷(xiāo)售費(fèi)用以及一次性費(fèi)用下降,煤炭成本趨于正常。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)

　　按照中國(guó)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,預(yù)計(jì)2019-2021年公司EPS分別為1.62、1.65和1.65人民幣元,對(duì)應(yīng)A股2019-2021年動(dòng)態(tài)PE分別為7.0倍、6.8倍和6.8倍。公司產(chǎn)能和產(chǎn)量規(guī)模位于行業(yè)前列,經(jīng)營(yíng)在逐步改善,未來(lái)增產(chǎn)潛力較大。而根據(jù)公司公告,公司股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股票期權(quán)授予登記完成,也彰顯管理層對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的信心。我們認(rèn)為公司估值存在提升的空間,我們延續(xù)4月2日年報(bào)點(diǎn)評(píng)的觀點(diǎn),維持A股合理價(jià)值13.0人民幣元/股、H股合理價(jià)值10.0港元/股不變,對(duì)應(yīng)A股19年P(guān)E為8.0倍,H股19年P(guān)E為4.9倍,維持公司A、H股“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:下游需求低于預(yù)期,煤價(jià)超預(yù)期下跌,煤礦發(fā)生安全事故,公司成本費(fèi)用過(guò)快上漲;

　　珀萊雅:進(jìn)擊的年輕消費(fèi)突圍者

　?、偈杖?2018全年收入同比32.4%(其中1Q/2Q/3Q/4Q各增10.9%/41.6%/36.6%/40.6%),20191Q收入同比27.6%,可見(jiàn)自2018年二季度起,公司收入開(kāi)始步入穩(wěn)定的高增長(zhǎng)區(qū)間; ②利潤(rùn):2018全年歸母凈利同比43%(1Q/2Q/3Q/4Q各增29.6%/68.5%/43.8%/40.5%),20191Q利潤(rùn)同比30.4%,可見(jiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)與收入同步,主要源于公司品牌升級(jí)+結(jié)構(gòu)改善,高毛利的電商占比逐季提升; ③扣非:1Q扣非歸母凈利同比35.4%,扣非增速顯著快于收入增速;本季公司收入、利潤(rùn)、扣非延續(xù)此前高增長(zhǎng)之勢(shì),符合我們預(yù)期; ④利潤(rùn)率:1Q毛利率63.83%提升0.73pct、凈利率14.10%提升0.2pct,“阿米巴”管理模式促盈利能力提升; ⑤存貨:1Q存貨2.5億同比33.6%,與收入增速基本匹配; ⑥現(xiàn)金流:1Q經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流-0.41億同比-128.3%,具體變動(dòng)原因有三:一是因政府協(xié)商將過(guò)億應(yīng)交稅款由18年遞延至19年1Q繳納所致;二是因18年任務(wù)完成率高預(yù)提員工績(jī)效獎(jiǎng)金;三是因銷(xiāo)售增長(zhǎng)而支付的采購(gòu)與費(fèi)用較上年同期有所增加。

　　綜合上述維度,公司IPO后首個(gè)完整年度與2019年一季度的業(yè)績(jī)答卷優(yōu)異,堪稱(chēng)美妝產(chǎn)業(yè)年輕消費(fèi)力崛起大潮之下的品牌突圍典范!

　　二、經(jīng)營(yíng)回顧--基于用戶消費(fèi)趨勢(shì)的“深耕布局”

　　1.渠道亮點(diǎn):電商超越專(zhuān)營(yíng)成第一主力渠道 ①線上:2018年電商渠道占比43%,同比大增59.9%;回溯2017電商增速已高達(dá)36%(彼時(shí)電商平臺(tái)為淘系、唯品、京東等),顯然,公司電商增長(zhǎng)又上新臺(tái)階(全年新增云集、拼多多等新興平臺(tái)合作); ②線下:2018年線下渠道占比56%,同比16.9%不及線上;但細(xì)看分項(xiàng),雖不及線上卻同樣不乏亮點(diǎn):CS日化專(zhuān)營(yíng)占比42%同比增7.5%;商超占比8%同比增24.7%;單品牌店占比5%;印證公司原有主力CS渠道由負(fù)轉(zhuǎn)正、商超渠道高于同業(yè)、新開(kāi)拓的單品牌店渠道也獲快速增長(zhǎng); 小結(jié):電商占比逐季提升、超越CS成主力渠道,是業(yè)績(jī)高增的核心動(dòng)力;而單品牌店開(kāi)拓迅速,是后續(xù)增長(zhǎng)的新發(fā)力點(diǎn)。

　　2.品牌亮點(diǎn):主品牌突出+子品牌重推 ①品類(lèi):2018護(hù)膚類(lèi)貢獻(xiàn)高達(dá)90%,同比34.5%;美容類(lèi)占比1.2%,同比42.6%;潔膚類(lèi)占比8.5%,同比12.6%。未來(lái)公司將向護(hù)膚、彩妝、個(gè)護(hù)、嬰童全品類(lèi)發(fā)展,主攻高增長(zhǎng)品類(lèi); ②品牌:2018主品牌珀萊雅仍為主導(dǎo)貢獻(xiàn)高達(dá)89%,同比32.4%;子品牌中,優(yōu)資萊憑借SKU豐富化和單品牌店突出占比攀升至5.6%,同比41.5%。未來(lái)公司將向多品牌矩陣發(fā)展,兼考慮并購(gòu)?fù)庋訑U(kuò)張; 小結(jié):珀萊雅品牌持續(xù)增長(zhǎng)、優(yōu)子萊品牌發(fā)展迅猛,品牌矩陣雛形初現(xiàn)。

　　3.投入亮點(diǎn):年輕化升級(jí)

　　①研發(fā):2018研發(fā)投入0.51億增25.5%,2019Q1研發(fā)費(fèi)用率2.1%繼續(xù)提升0.08pct,研發(fā)人員由106至112人,推動(dòng)產(chǎn)品升級(jí),新推5大系列:極境海御白光塑護(hù)膚系列、海洋安瓶修護(hù)系列、印彩巴哈彩妝系列、面膜新品系列、中高端洗護(hù)系列; ②銷(xiāo)售:2018銷(xiāo)售投入8.86億增39.3%,2019Q1公司減少促銷(xiāo)使得銷(xiāo)售費(fèi)用率35.6%降低0.51pct,整合營(yíng)銷(xiāo)增加,推動(dòng)年輕化升級(jí);從成效看,電視投放下降,新媒體大幅提升,電商平臺(tái)快速擴(kuò)展,精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)精細(xì)運(yùn)營(yíng)都在持續(xù)推進(jìn); ③機(jī)制:公司已推行事業(yè)部變革和合伙人制度,不僅在研發(fā)營(yíng)銷(xiāo),更在組織架構(gòu)中深度重用年輕人,電商團(tuán)隊(duì)增至220人,9成為90后。

　　小結(jié):縱觀公司IPO后的顯著成長(zhǎng)性,這與在電商、品牌、研發(fā)、機(jī)制等核心節(jié)點(diǎn)的深耕與資源投入無(wú)不息息相關(guān)。

　　三、2019展望--多品牌、多品類(lèi)、多渠道的“矩陣成型”

　　①生態(tài)化。2019年公司將由過(guò)去主品牌突出、護(hù)膚品突出、CS渠道突出的“單一化”過(guò)渡到“生態(tài)化”結(jié)構(gòu),構(gòu)建多品牌、多品類(lèi)、多渠道矩陣; ②平臺(tái)化。2019年公司將整合研發(fā)、生產(chǎn)、人力、銷(xiāo)售等內(nèi)部資源平臺(tái),以平臺(tái)化方式支持各成熟品牌獨(dú)立運(yùn)營(yíng),孵化新品牌、新品類(lèi),提高效率降低成本; ③國(guó)際化。2019年公司將新增跨境購(gòu)渠道,與國(guó)際品牌重點(diǎn)合作,目前已合作韓國(guó)美妝品牌YNM,日本高端洗護(hù)品牌I-KAMI; ④年輕化。2019年公司將在營(yíng)銷(xiāo)和組織機(jī)制中繼續(xù)推行年輕化。

　　2019,公司將由過(guò)去“單一化”過(guò)渡到“生態(tài)化”結(jié)構(gòu),構(gòu)建多品牌、多品類(lèi)、多渠道矩陣;2019Q1,公司推出的新品煙酰胺雪肌精華套裝順應(yīng)成分黨熱潮使銷(xiāo)量大獲攀升、并邀請(qǐng)新代言人Justin巧借粉絲經(jīng)濟(jì)提升年輕群體品牌影響力;我們認(rèn)為,電商、彩妝、跨境購(gòu)三個(gè)方向,將有望成為下一階段公司成長(zhǎng)性持續(xù)高于行業(yè)的重要增長(zhǎng)點(diǎn)!

　　投資&風(fēng)險(xiǎn)建議:買(mǎi)入評(píng)級(jí)

　　公司市場(chǎng)敏銳度優(yōu)秀,2019電商占比有望進(jìn)一步提至50%+,品牌-品類(lèi)-渠道結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化,成長(zhǎng)性凸顯。我們預(yù)計(jì),2019公司收入有望維持30%以上,線上50%上下,線下15%上下,未來(lái)3年業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)32%/31%/22%,當(dāng)前PE33X/25X/21X,買(mǎi)入評(píng)級(jí),長(zhǎng)期看好公司在美妝產(chǎn)業(yè)年輕消費(fèi)力的崛起大潮中持續(xù)進(jìn)擊、突圍!

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)失速風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)格局惡化風(fēng)險(xiǎn)、新品推進(jìn)不達(dá)預(yù)期、整合營(yíng)銷(xiāo)策略不當(dāng)。

　　新大陸:2018年平臺(tái)流水達(dá)到1.5萬(wàn)億元,2019年盈利開(kāi)始加速

　　事件:公司發(fā)布2018年年報(bào)及2019年一季報(bào)。2018年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入57.60億元同比增長(zhǎng)18.61%,歸屬母公司凈利潤(rùn)達(dá)到5.86億元同比下滑10.43%,公司業(yè)績(jī)低于我們之前的預(yù)測(cè)。2019年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.15億元同比增長(zhǎng)4.81%,歸屬母公司凈利潤(rùn)達(dá)到2.48億元同比增長(zhǎng)27.63%,公司2019年一季度業(yè)績(jī)超出我們預(yù)測(cè)。

　　剔除房地產(chǎn)后2018年利潤(rùn)增速接近30%,2019年一季凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)48.63%,且超出我們預(yù)期。值得注意的是2018年剔除房地產(chǎn)后公司凈利潤(rùn)為5.81億元同比增長(zhǎng)26.12%。2019年一季度剔除房地產(chǎn)后,凈利潤(rùn)為2.46億元同比增長(zhǎng)48.63%。預(yù)計(jì)2019年公司利潤(rùn)開(kāi)始進(jìn)入加速一季度既是證明。

　　業(yè)務(wù)之一:商戶運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)大超預(yù)期,平臺(tái)流水達(dá)到1.5萬(wàn)億元。公司商戶運(yùn)營(yíng)服務(wù)集群實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入28.02億元,同比增長(zhǎng)74.67%,對(duì)公司整體利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比首次超過(guò)50%。

　　2018年公司支付服務(wù)業(yè)務(wù)總交易量突破1.5萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)約88%,超出我們之前預(yù)測(cè)的1.3萬(wàn)億,存量商戶達(dá)到700萬(wàn)。業(yè)務(wù)之二:預(yù)計(jì)商戶2019金融業(yè)務(wù)進(jìn)入爆發(fā)。公司數(shù)據(jù)挖掘與風(fēng)險(xiǎn)控制能力得到市場(chǎng)與合作伙伴的高度認(rèn)可,截至2018年末公司金融服務(wù)貸款余額16.33億元,不良率3.49%,網(wǎng)商小貸注冊(cè)資本已增加至5億元。業(yè)務(wù)之三:商戶設(shè)備方面,亞太第一、全球第二大POS設(shè)備供應(yīng)商。2018物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備集群營(yíng)業(yè)總收入20.24億元,同比增長(zhǎng)18.94%,智能POS、標(biāo)準(zhǔn)POS、新型掃碼POS等產(chǎn)品合計(jì)銷(xiāo)量超過(guò)1300萬(wàn)臺(tái),尤其是智能POS全年出貨量70萬(wàn)臺(tái)同比增長(zhǎng)40%。業(yè)務(wù)之四:商戶服務(wù)方面,信息識(shí)別開(kāi)拓新市場(chǎng)。1)公司助力公安部第一研究所CTID2.0上線,自主研發(fā)并發(fā)布CTID安全碼及解碼芯片,與新大陸公共服務(wù)公司一起為CTID構(gòu)建起基于二維碼的數(shù)字身份安全應(yīng)用閉環(huán)能力;2)數(shù)字鄉(xiāng)村方面,截至2018年末公司共完成廣東省8,833家益農(nóng)信息社的申報(bào)和認(rèn)定實(shí)現(xiàn)由產(chǎn)品向商品的轉(zhuǎn)變,最終達(dá)到農(nóng)產(chǎn)品品質(zhì)提升、價(jià)值增長(zhǎng)、流通提速與農(nóng)產(chǎn)品安全可溯源的總體目標(biāo)。

　　下調(diào)凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)上調(diào)收入預(yù)測(cè),維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。2018年公司商戶運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)加速,平臺(tái)流水達(dá)到1.5萬(wàn)億元,對(duì)公司收入貢獻(xiàn)顯著,因此上調(diào)2019-2020年收入預(yù)測(cè),由64.42和78.24至69.01和83.69億元?？紤]到公司股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用影響以及線下商戶推廣加快帶來(lái)的費(fèi)用增加,下調(diào)2019-2020年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè),由8.20和10.21下調(diào)至7.30和9.32億元。新增2021年收入和利潤(rùn)預(yù)測(cè)為93.89和11.41億元。

　　烽火通信:業(yè)績(jī)保持穩(wěn)定增長(zhǎng),5G時(shí)代有望長(zhǎng)期獲益

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　各業(yè)務(wù)均衡發(fā)展,業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)步提升。公司2018年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)15.10%,歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2.29%,業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定增長(zhǎng)。公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)均開(kāi)展順利,三大主營(yíng)產(chǎn)品通信系統(tǒng)設(shè)備、光纖及線纜、數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品分別較去年增長(zhǎng)13.45%、18.35%和19.05%。公司產(chǎn)品毛利率較上年同期略下滑0.53%,基本保持穩(wěn)定。同時(shí),公司銷(xiāo)售費(fèi)用率及管理費(fèi)用率均有所下降,精細(xì)化管控效果開(kāi)始顯現(xiàn),將有助于公司的長(zhǎng)期發(fā)展。

　　國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)拓展順利,進(jìn)一步提升市場(chǎng)地位。2018年,公司在維持光通信專(zhuān)業(yè)品牌與市場(chǎng)領(lǐng)先地位的同時(shí),不斷開(kāi)拓通信終端、信息化市場(chǎng)、應(yīng)用軟件、技術(shù)服務(wù)等關(guān)聯(lián)領(lǐng)域,構(gòu)建多元化的集群化發(fā)展新格局。國(guó)際市場(chǎng)上,公司的系統(tǒng)設(shè)備產(chǎn)品在南美、東南亞實(shí)現(xiàn)存量擴(kuò)容及國(guó)家主流運(yùn)營(yíng)商的規(guī)模突破,線纜產(chǎn)品繼續(xù)保持出口領(lǐng)先的地位;國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商方面上,OTN、ROADM、PON產(chǎn)品取得市場(chǎng)突破,市場(chǎng)地位有所提升。

　　協(xié)同助力集團(tuán)5G方案,提供長(zhǎng)期內(nèi)生發(fā)展動(dòng)力。公司作為信科集團(tuán)旗下光通信龍頭,具備完整的5G承載網(wǎng)解決方案,公司產(chǎn)品覆蓋通信傳輸承載網(wǎng)絡(luò)的各個(gè)環(huán)節(jié),與國(guó)內(nèi)三大運(yùn)營(yíng)商及Telefoica等國(guó)際運(yùn)營(yíng)商均保持了緊密的合作關(guān)系。在我國(guó)5G建設(shè)過(guò)程中,公司有望與集團(tuán)的無(wú)線業(yè)務(wù)高度協(xié)同,助力集團(tuán)在本土5G市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)份額與產(chǎn)業(yè)地位的實(shí)質(zhì)性提升,從而使得公司在5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)中長(zhǎng)期受益。

　　估值

　　基于2018年的業(yè)績(jī),我們調(diào)整2019-2021年公司EPS預(yù)測(cè)為0.87、1.03、1.26元(原2019-2020年預(yù)測(cè)為1.02、1.29元),對(duì)應(yīng)市盈率分別為35.0倍、29.3倍、24.1倍,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　運(yùn)營(yíng)商投資不及預(yù)期、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)等。