房地產行業(yè)景氣走勢的幾種情形形式剖析
　　
　　國度統(tǒng)計局發(fā)布的國房景氣指數(shù)通常能充沛反映房地產行業(yè)景氣運轉趨向（見圖1）。從該指數(shù)可以看出，國際房地產市場的運轉周期普通在7年左右時間跨度，5年上升2年回落。上一輪下跌周期是從1998年年終起步，這與本輪經濟運轉周期的終點基本分歧，到2003年2月抵達高點109.14，下行周期運轉約5年左右。之后該指數(shù)從階段性高點逐漸下滑到2005年12月的最低點100.61點，下行周期約2年左右。本輪下跌周期從2005年12月起步，至2007年11月達兩年內最高點，至2008年3月又略有回落。那么，未來1～2年甚至更長的時間內中國房地產市場景氣度如何走？我們估量能夠有以下三種情形：情形一：行業(yè)景氣度在閱歷2年左右的短期調整后繼續(xù)下跌在幾年以后見頂，即目前處于本輪房地產景氣上升周期的調整期。情形二：行業(yè)景氣度在目前見頂然后繼續(xù)下跌，即本輪房地產景氣上升周期的頂部已過去。情形三：行業(yè)景氣度在未來1～2年內繼續(xù)下跌直至見頂。
　　
　　哪種情形發(fā)作的能夠性更大，需求我們自創(chuàng)其他國度與地域開展閱歷，綜合我國實踐狀況來剖析。
　　我們以為，房地產市場的景氣度最終還是由供應與需求決議的，而此次房地產運轉周期基本上是由需求拉動的。從狹義角度（消費者角度）講，需求包括自住與改善等剛性需求、投資與投機需求等。從狹義角度講，影響房地產市場需求的有微觀經濟目的，包括經濟增長、貨幣供應狀況、人民幣升值、通脹、政策調控等；還有與房地產行業(yè)有關的目的，如人口紅利、城市化、房價支出比等。下面，結合對房價變化有影響的搶先目的，對未來國際房地產行業(yè)在中國在通脹、經濟減速、收緊貨幣的背景下的開展趨向停止研判（見圖2）。
　　
　　依據(jù)微觀經濟目的對國際房價未來走勢的判別
　　
　　GDP增速放緩下房價走勢判別
　　我們以為，影響房地產行業(yè)景氣變化的基礎要素是微觀經濟環(huán)境，由于經濟環(huán)境安康、國民支出水平提高才是房地產行業(yè)動搖開展的要害 要素。研討發(fā)現(xiàn)，在一個較長的經濟周期內，房價基本與經濟增長的運轉趨向分歧，而且GDP普通會搶先房價見頂或見底。
　　國際GDP增速從2000年末尾繼續(xù)下跌，但已在2007年三季末出現(xiàn)向下拐點，未來受通脹繼續(xù)影響，GDP增速將會逐漸下降，GDP與CPI已正在構成對稱的“V型”走勢的左側，這是經濟“滯脹”時期典型走勢，未來獨一不確定的是GDP低點及CPI頂點到達的時間及位置。從2008年上半年GDP10.4%與CPI7.9%的數(shù)據(jù)來看，以后正處于經濟由減速下跌到小幅回落期，通脹由高位回落但仍能夠有重復。依照國外開展閱歷，經濟“滯脹”期的“V型”走勢中普通要閱歷了3～4年左右時間，即經濟1～2年的回落期、1年的衰退至底部期，1年的恢復上升期三個進程。我們判別，在2008年國際經濟能夠處于第1階段經濟回落期。
　　2003年終末尾國際GDP進入10%以上的增長，2006年、2007年進入減速增臨時，隨同著經濟的高增長，房價指數(shù)滯后1年左右在2003年末末尾減速上升，至今已處于低價區(qū)域。在2007年3季末GDP到達12.2%的高點后在隨后的二個季度已逐漸回落，未來在繼續(xù)通脹、出口及內需增速減緩的狀況下，GDP增速能夠仍緩慢回落，但房價指數(shù)仍在繼續(xù)走高。因此，房價目的滯后GDP目的反響，房價高點將滯后GDP增速見頂，滯后時間主要取決于貨幣調控力度，另外還有本輪升值狀況等（見圖3）。
　　
　　
　　收緊貨幣供應對房價走勢判別
　　2002年末尾，M2與M1差額、M2二者變化基本同步，但至2008年終末尾，M2與M1差額較快上升，這與M2下降構成鮮明對比。M2與M1差額主要是企業(yè)活期存款，在央行2007年收緊貨幣后，國際企業(yè)資金狀況清楚緊張，加上目前實踐利率為負，這就較難了解企業(yè)活期儲蓄大幅添加的實踐狀況。我們以為，這些新增活期儲蓄可以解釋為人民幣減速升值后國外流入停止中臨時套利的熱錢，對實踐利率不敏感。因此，境外熱錢的繼續(xù)流入，是央行收緊貨幣后M2下降依然不清楚的主要緣由。估量下半年在升值放緩、經濟減速的預期下，熱錢流入增加且能夠有流出跡象，繼續(xù)收緊貨幣后M2下降速度及幅度將有所加快。
　　2002年末尾，M2大都堅持在17%以上的較高水平，房價也進入快速上升區(qū)間，2003年末尾微觀調控，收緊貨幣供應后，M2增速在2003年三季末20.97%的高點快速下降，而房價指數(shù)在04年末從高點回落，滯后1年多左右時間。此次央行在2006年收緊貨幣供應后，M2增速在06年一季末18.94%高點有所回落，但在2007年三季末在人民幣減速升值作用下，M2、M1差額快速上升，M2仍維持在相對高位，弱化了央行緊縮調控作用。因此，雖然央行2006年末尾收緊貨幣供應，但M2仍繼續(xù)高位，是使房價指數(shù)依然繼續(xù)走高的主要緣由。假設未來升值放緩、熱錢流出、央行調控作用顯現(xiàn)，M2出現(xiàn)繼續(xù)清楚下降（下降到15%以下），將會助推房價指數(shù)下跌（見圖4）。
　　加息對房價走勢影響的判別
　　我國存款利率在1998年后處于下降周期，并在2004年3季度到達5.49%的低點，此時房價指數(shù)到達高位并下降，構成清楚的對稱“V型”走勢。之后為擬制通脹，存款利率處于加息周期，并在2006年減速提高。我們以為，目前尚未進入經濟“滯脹期”，存款利率仍處于高位，房價尚未出現(xiàn)下落。因此，目前存款利率正處于“倒V型”走勢的頂部區(qū)域，而房價正在接近
　　“V型”走勢的左側高點。未來待經濟進入“滯脹”后，央行將會經過減息撫慰經濟，此時才會出現(xiàn)存款利率下降構成“V型”走勢的右側，而房價回落構成“倒V型”的左側。房價見底時間顯然將滯后利率見頂時間。假設利率在2008年下半年見頂，房價見底時間能夠在2009年后（見圖5）。
　　人民幣升值對房價走勢影響的判別
　　
　　近2年中國將處于人民幣減速升值這一特殊 開展階段。人民幣從2005年末尾緩慢升值，在2008年終左右末尾減速升值，下半年由于經濟政策調整升值能夠會略有放緩，這說明升值進程不能夠一揮而就，是一個長時間的進程。一國輔幣升值時間、水平與該國的經濟增長、開展歷程有關系，我們無法確定升值完畢的時間點。在上世紀70、80年代，臺灣輔幣升值有5年時間，日本、韓國輔幣升值周期有近20年，而房價頂部往往出如今本輪升值完畢的1年后。我們判別，中國升值的進程能夠會是長時間、分階段。本輪升值的時間至少不會少于5年，減速升值時間不少于2年，那么本輪升值完畢在2010年以后，而本輪行業(yè)上升周期房價的頂部應該在2011年以后出現(xiàn)（見圖6）。
　　
　　地產行業(yè)相關目的對房價未來走勢的判別
　　
　　城市化進程
　　2007年中國城市化率已到達44.9%，依據(jù)國外城市化開展閱歷，城市化率在30%至70%之間，城市化將會減速。中國城市化還處于減速開展階段，城市化總體每年還將繼續(xù)快速提高。目前，中國人口活動從鄉(xiāng)村進入城市階段行將完畢。中國城市化率未來能夠會在3～5年內打破50%，行將進入小城市進入大城市階段，而在上海、北京等特大城市已也進入大城市郊區(qū)化的初期階段。
　　中國未來10年仍將處于工業(yè)化推進城市化進程加快的進程，這為國際主要城市房地產市場中臨時的良好開展提供了支撐。此前從鄉(xiāng)村進入城市階段推進了全國城市的房價的全體漲幅。中國2006、2007年各城市間房價漲幅差異不是十分清楚，全體出現(xiàn)普漲行情。估量未來3～5年城市化率打破50%，人口活動將進入從小城市進入大城市階段、大城市郊區(qū)化階段，未來一線城市的房價漲幅將比二、三線城市房價表現(xiàn)優(yōu)秀。

 

人口紅利
　　房地產價錢的走勢，除了遭到微觀經濟走勢、貨幣政策取向的影響，從臨時來說，人口結構的影響較大。從臨時來看，當一國處于人口結構演化的第二階段時，人口紅利會帶來資產價錢的攀升；而當一國步入了人口結構演化的第三階段時，人口負債則會促使資產價錢回落。
　　以日本為例。35～54歲人群是社會的主要儲蓄者，其占社會總人口的比重為一國主要儲蓄者比率。從日本的狀況來看，人口紅利與房價走勢也具有較好的相關性。日本從60年代末尾進入人口紅利階段，隨同著主要儲蓄者比率上升，房地產價錢攀升；而進入80年代，當人口紅利衰竭，主要儲蓄者比率末尾下降時，房地產價錢在幾年后末尾下跌。我們在前面也剖析了日本80年代房地產泡沫破滅的影響要素，人口結構也是其中臨時影響要素之一。政府與市場的力氣都無法逾越的人口自然趨向。
　　從中國的狀況看，人口出生高峰已在上世紀70年代出現(xiàn)，之后的人口增長基本上靠慣性和延伸壽命來取得。嬰兒潮出生的一代人在1990～2015年時期相繼進入35～54歲的黃金年齡，使得主要儲蓄者比率在此時期逐漸提高，并在2010～2015年左右到達歷史最高點。而自1978年以來，主要儲蓄者比率上升帶動中國度庭儲蓄率的上升。由于國際投資渠道相對狹窄與居民投資看法增強，高儲蓄易流向房地產市場等范圍，從而推高房地產價錢。在未來5～7年內，中國仍處于人口紅利期，主要儲蓄者比率仍將上升，這是支撐中國房地產價錢中臨時走強的另一有利要素。但是，假設2015年后家庭儲蓄率見頂并逐漸回落，撫養(yǎng)率逐漸降低，能夠會招致房地產價錢將下跌。從這個角度看，本輪房地產價錢的拐點能夠出現(xiàn)于2010～2015年左右。
　　房價支出比
　　房價支出比通常是業(yè)內權衡房價能否合理的參考目的之一。但是，房價支出比這一統(tǒng)計目的受影響的要素較多，如每個國度的不同支出群體的房價支出比差距很大，我國的支出比例呈“金字塔”外形，即支出較低者仍占絕大少數(shù)；而西方興旺國度則呈“菱形”，即中產階級占大少數(shù)，極富和極貧則占極少數(shù)。另外，國外房價以“套”計，而我國普通以每單位“平米”計。另外，房價支出比也沒有國際公認的合理范圍。例如，世界銀行1998年對96個地域(國度)的統(tǒng)計資料顯示，各地房價支出比的數(shù)值是高度團圓的，房價支出比最高的為30，最低的為0.8，平均值為8.4，中位數(shù)為6.4。我們以為，房價支出比是一個比擬籠統(tǒng)的目的，只能大致描畫一個城市的家庭支出與房價之間的關系，而且橫向比擬的意義不大。最好是經過縱向地來比擬不同年份的房價支出比的變化（見圖7）。
　　
　　近年來，國際平均房價支出比一直維持在7～8.5倍之間，目前仍處于近年的平均水平，說明國際全體房價支出比仍處于合理區(qū)間。但深圳、北京、廣州等城市至2006年末尾房價支出比漲幅較大，偏離了正常區(qū)間，說明近期房價非理性的成份添加。短期內這些城市的房價支出比將會回歸合理范圍，能夠對該地域房地產市場發(fā)生壓力（見圖8）。
　　
　　地產行業(yè)面臨“政策轉向”，但會存在滯后效應
　　
　　房地產行業(yè)景氣周期將步入“價跌量減”的開展階段
　　我們以為，房地產行業(yè)在景氣運轉周期將會出現(xiàn)四個開展階段，從價、量角度來看具體表現(xiàn)為“價升量增”期、“價升量縮”期、“價跌量減”期、“價穩(wěn)量平”期。第一階段中標明房地產行業(yè)正處于景氣上升周期，第二階段是房地產行業(yè)景氣“拐點”出現(xiàn)后處于下降周期，第三階段是行業(yè)接近或到達景氣底部時期，進入第四階段后標明房地產行業(yè)走出景氣低谷正在醞釀新一輪的景氣上升周期。我們判別，2006年終至2007年3季度房地產市場處于本輪行業(yè)景氣上升周期的第一階段。2007年4季度末尾房地產行業(yè)進入“價升量縮”的第二階段。依據(jù)國度開展革新委、國度統(tǒng)計局調查顯示，2008年1～8月份，全國70個大中城市房屋銷售價錢同比下跌11.3%、10.9%、10.7%、10.1%、9.2%、8.2%、7%、5.3%，房價下跌出現(xiàn)清楚的逐漸下降趨向。而各城市房地產市場成交量出現(xiàn)清楚的萎縮形狀。以上市場狀況標明以后房地產市場已進入房價漲幅放緩、成交量極具萎縮的“價升量縮”階段。市場大多預期進入第四季度后，傳統(tǒng)的“金九銀十”銷售旺季不會出現(xiàn)好轉，估量在2008年第四季度左右將會進入“價跌量縮”的第三階段。
　　政府出臺信貸、財稅政策動搖房地產市場
　　房地產是國民經濟中產業(yè)鏈最長的產業(yè)之一。房地產對拉動經濟影響嚴重。房地產市場景氣度的下降，短期內會對土地市場形成負面影響，添加中央財政壓力，臨時看房價一旦出現(xiàn)暴跌，能夠會涉及金融體系的平安。因此，政府更是希望房地產市場“軟著陸”，而不是“硬著陸”。因此，政府對地產行業(yè)的政策目的應是防止房價大起大落，完成房地產市場“軟著陸”。因此，2008年10月22日，財政部出臺了有關動搖房地產市場政策，包括：
　?。?）從2008年11月1日起，對團體初次購置90平方米及以下普通住房的，契稅稅率暫一致下調到1%；對團體銷售或購置住房暫免征收印花稅；對團體銷售住房暫免征收土地增值稅。中央政府可制定鼓舞住房消費的收費減免政策。
　　
　?。?）金融機構對居民初次購置普通自住房和改善型普通自住房提供存款，其存款利率的下限可擴展為存款基準利率的0.7倍，最低首付款比例調整為20%。同時,下調團體住房公積金存款利率,各層次利率區(qū)分下調0.27個百分點。汶川地震災區(qū)居民災后置辦自住房的存款利率下限、最低首付款比例和住房公積金存款利率優(yōu)惠政策堅持不變。
　　（3）加快廉租住房樹立，加大實物配租力度，擴展廉租住房租賃補貼范圍，推進棚戶區(qū)(危舊房)改造。
　　在中央政府的鼓舞下，各地市場也已相繼出臺利好政策扶持房地產行業(yè)。包括南京、長沙、宿遷、沈陽、廈門、西安等城市（具體政策見表1），2008年10月14日，上海、杭州也出臺了相應政策。但是估量以上政策對外地房地產市場影響有限，還能夠需求政府進一步的有力措施來緩解房地產市場風險的加劇。
　　利好政策將會有一定滯后效應
　　“政策利好短期不改動市場下降預期。”市場運轉肯定遵守其客觀規(guī)模，利好政策只能延長其調整時間，不會市場短期內發(fā)作趨向性轉變。我們以為，“影響房地產行業(yè)趨向的臨時要素是經濟增速，短期要素是貨幣政策。假設短期內貨幣政策發(fā)作趨向性逆轉，將會影響房地產行業(yè)的短期運轉趨向，但房價運轉趨向普通會滯后貨幣目的反響。”
　　資金繼續(xù)有效抓緊肯定對房地產行業(yè)發(fā)生實質性的利好影響，“資金抓緊的傳導”需求一個時間進程，這也就是我們提出的目的的“滯后”反響。此次房貸利率下調意味著又一次針對房貸的降息，首付款比例下降也是抓緊貨幣的表現(xiàn)。貨幣政策的繼續(xù)抓緊肯定會在未來對行業(yè)發(fā)生作用。而稅收政策可以降低買賣本錢，沒有貨幣信號敏感，但也有一定水平影響。而且，近期市場又在預期新的降息政策出臺。所以，此次繼續(xù)的、快節(jié)拍的貨幣政策抓緊信號肯定對房地產行業(yè)是可以起到正面的作用。未來隨著政策繼續(xù)發(fā)作作用，自住性剛性需求以及改善性需求將會逐漸堅持張望而入場買賣。
　　對國際房地產市場近兩年及中臨時走勢的判別
　　情形三出現(xiàn)能夠性：從以上多項目的剖析后，我們以為，中國未來兩年內進入高物價、低增長的經濟“滯脹期”的能夠性較大。依照在經濟“滯脹期”的走勢規(guī)律，未來在CPI繼續(xù)高企的預期下，短期經濟將繼續(xù)回落，只是我們難以判別到達CPI頂點、GDP低點的位置與時間。我們以為，GDP增速在2007年3季末到達12.2%的高點后已末尾回落，短期內能夠將緩慢回落，目前M2增速維持17%的相對高位，而存款利率的頂點尚未出現(xiàn)，特殊 是人民幣仍處于減速升值階段，以上要素會推延房價短期見頂?shù)臅r間（理想證實 確實如此）。2008年下半年，經濟減速、升值放緩、M2能夠減速回落、市場張望加劇的預期將加快房價見頂?shù)臅r間。另外，較高的房價支出比已標明房價下跌過快，將壓制需求并延伸市場張望時間。因此，我們判別房價指數(shù)仍正在沿左側接近“V型”走勢的頂點，短期內房價下跌的能夠性遠遠大于下跌的能夠性，房地產市場在近兩年內將處于調整形狀。因此，情形三能夠性較小。

[1]

那么短期房價回落并繼續(xù)調整后，中臨時房價如何走？影響房價中臨時走勢的要害 要素有：國際經濟快速增長能否繼續(xù)，通脹繼續(xù)時間及水平所招致的貨幣緊縮水平（M2增速、加息幅度），人民幣升值時間周期及極限，還有人口紅利、城市化對房地產市場需求中臨時的影響等等。
　　情形二出現(xiàn)能夠性：假設未來兩年的經濟“滯脹”期中，繼續(xù)通脹或通脹好轉招致貨幣供應加大收緊；短期升值放緩，熱錢短期抽逃，招致M2快速下降（14%左右或許以下）；貨款利率繼續(xù)提高，經濟轉型不成功出現(xiàn)“硬著陸”，GDP增速清楚回落（9%左右或許以下），那么房價指數(shù)將出現(xiàn)階段性頂部，本輪房地產上升周期完畢，實踐房價下跌的能夠性較大，行業(yè)在未來更長的時間內處于低迷形狀。
　　情形一出現(xiàn)能夠性：假設未來兩年的經濟“滯脹”期中，通脹沒有好轉，貨幣供應收緊不猛烈，M2下降幅度較?。?5%左右）；進一步加息概率較小或貨款利率提高幅度較小，經濟如日本70年代一樣轉型成功出現(xiàn)“軟著陸”，經過2～3年左右調整，經濟重新恢復性下跌，GDP增速堅持在10%左右，則房地產市場在閱歷2～3年短期調整后，在未來人民幣繼續(xù)升值熱錢回流，貨幣供應重新放開的作用下，而人口紅利、城市化的臨時影響要素依然存在，房價將會隨著人民幣本輪減速升值而繼續(xù)走強直至見頂。
　　綜上，我們對國際未來兩年及中臨時房地產開展趨向做以下判別：
　　國際房地產行業(yè)未來兩年將處于調整期。依照相關經濟目的的走勢判別，在未來國際經濟進入“滯脹期”后，房地產市場將進入至少兩年左右的調整期。國房景氣指數(shù)已在2007年11月末尾下降，說明開發(fā)投資、土地開發(fā)量等目的已見頂回落，房價指數(shù)反響相對滯后但已接近短期高點。我們以為，國際房價指數(shù)到達頂點的時間估量在2008年下半年左右。房價指數(shù)見頂并不代表實踐房價見頂，實踐房價真正見頂回落的時間與幅度很難判別。重要的是沒有一致的判別規(guī)范與統(tǒng)計口徑。但我們不掃除實踐房價存在一定幅度下跌的能夠性。
　　房地產行業(yè)未來兩年屬于景氣上升進程中的調整，之后房地產行業(yè)景氣度仍將繼續(xù)上升。首先，估量未來兩年惡性通脹能夠性較小、經濟“軟著陸”的能夠性較大，通脹下降后經濟增速經過調整后重新下跌，GDP最早能夠在2009年下半年見底重新向上，通脹下降后貨幣政策抓緊，房地產市場經過兩年左右調整將重新步入上升軌道；其次，目前中國人口紅利高峰未到，城市化進程正深化，房地產市場的潛在需求龐大，支持房地產市場中臨時開展的內在動力依然存在，房價即使出現(xiàn)調整也會是短期的。第三，最重要的是，未來幾年內人民幣仍處于減速升值（這種能夠性很大）這一特殊 開展階段，我們以為，中國本輪升值時間至少不會少于五年、減速升值時間不少于兩年（即2010年后），而房價真正見階段性頂部時間能夠在人民幣減速升值完畢后一年后（即2011年后），即情形一相比情形二的能夠性更大，即房地產行業(yè)未來兩年處于本輪景氣上升周期的調整期，之后房地產行業(yè)景氣度仍將繼續(xù)上升，本輪房地產行業(yè)景氣上升周期的頂部能夠出如今2011年以后。