李迅雷：貨幣量會(huì)持續(xù)增加，如何看待黃金配置

4月13日，由華安基金主辦、《中國(guó)基金報(bào)》協(xié)辦的“論道·黃金——2017資產(chǎn)配置高端峰會(huì)”在上海舉行。

李迅雷，現(xiàn)任中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。研究領(lǐng)域是跨國(guó)公司、匯率、國(guó)債及國(guó)債期貨、證券市場(chǎng)。自1988年起發(fā)表了百余篇論文、研究報(bào)告和課題，出版多部專著，其中有多篇論文和課題獲得學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)和政府部門的各類獎(jiǎng)勵(lì)。

小編現(xiàn)在為您帶來(lái)李迅雷先生演講紀(jì)要。

很榮幸能夠參加華安基金組織的黃金投資論壇，很多年前宋總各種場(chǎng)所都在推薦黃金，這么多年來(lái)黃金也是不負(fù)重望，價(jià)格也在不斷的上漲，說(shuō)明還是有投資價(jià)值的，最終都是會(huì)閃光的。

第1點(diǎn)、國(guó)內(nèi)與國(guó)際形勢(shì)

我來(lái)跟大家匯報(bào)一下，從國(guó)際、國(guó)內(nèi)形勢(shì)來(lái)看一下我的思路。首先經(jīng)濟(jì)還是處在復(fù)蘇的過(guò)程當(dāng)中，今天看到的中國(guó)的出口增長(zhǎng)速度還是比較快的，出口進(jìn)口都不錯(cuò)，說(shuō)明國(guó)內(nèi)還在往好的方面發(fā)展，整個(gè)經(jīng)濟(jì)在復(fù)蘇，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也帶來(lái)了通脹壓力，美國(guó)CPI在往上走，日本、歐洲也在往上走，美國(guó)是最明顯的，表明了美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更加強(qiáng)勁，隨著通脹的上行，對(duì)于我們的投資選擇方面會(huì)有更不一樣，負(fù)利率比如像歐盟、美國(guó)、日本都是負(fù)利率，現(xiàn)在就是拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了。在這種背景之下，以前是把債券市場(chǎng)作為一個(gè)比較好的投資標(biāo)的或者是房地產(chǎn)市場(chǎng)，那么這些過(guò)去來(lái)講確實(shí)他們的表現(xiàn)比較好，那么隨著通脹的上行，美國(guó)加息周期是否還會(huì)持續(xù)，這也是一個(gè)問(wèn)號(hào)。

另外一方面，我們看到特朗普野心勃勃，要刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)，當(dāng)然要做到這一點(diǎn)我也是懷疑的，畢竟美國(guó)的政府還是有限的，他要靠自身的力量來(lái)做我覺(jué)得是做不到的，跟中國(guó)是完全不一樣的，中國(guó)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的力量當(dāng)中政府的力量是很大的，政府要投資要占到30%多，美國(guó)的話政府投資還是比較低的，真正用于非房屋性投資的占比大概是1%左右，所以說(shuō)這個(gè)力量還是有限的。

那么就中國(guó)來(lái)講，6.8%更多一點(diǎn)，就是公布的一季度的數(shù)據(jù)，但是我們也應(yīng)該看到經(jīng)濟(jì)上行只是一個(gè)反彈而已，整個(gè)經(jīng)濟(jì)下行壓力還是存在的，這種存在呢還是取決于我們的人口老齡化、流動(dòng)人口的減少，所以從一季度的數(shù)據(jù)來(lái)看，我們的外出農(nóng)民工數(shù)量是減少的，這也是出乎大家的預(yù)期。我們一直在講中國(guó)的城鎮(zhèn)化率的水平提升很快，每年一個(gè)百分點(diǎn)以上，但是為什么流動(dòng)人口在減少，我們過(guò)去支撐房?jī)r(jià)最重要的因素就是城市人口規(guī)模的增加，那么現(xiàn)在來(lái)看并不如此，就是至少外出農(nóng)民工數(shù)量在減少，為什么外出農(nóng)民工數(shù)量在減少，但是城市化又提高，就是當(dāng)?shù)厝藦霓r(nóng)村戶口轉(zhuǎn)為非農(nóng)戶口，外出農(nóng)民工大家一定要知道他的定義，就是離開本鄉(xiāng)本鎮(zhèn)就外出，沒(méi)有離開本鄉(xiāng)本鎮(zhèn)的話就不是外出，所以說(shuō)這個(gè)方面來(lái)講的話呢，就是我們真正離開本鄉(xiāng)的人大幅度的減少。

總體來(lái)說(shuō)，發(fā)達(dá)的地區(qū)經(jīng)濟(jì)還是發(fā)達(dá)，落后地區(qū)經(jīng)濟(jì)還是會(huì)落后的，但是呢這個(gè)落后跟發(fā)達(dá)跟我們?nèi)瞬帕鲃?dòng)有很大的相關(guān)性，也就是這個(gè)人是往高處走的，就像浙江、江蘇、廣東人才的數(shù)量比較多，所以這樣的話呢經(jīng)濟(jì)就比較發(fā)達(dá)，房?jī)r(jià)也在上漲，我發(fā)現(xiàn)去年杭州人才的流動(dòng)量是最大的，其次的話是長(zhǎng)沙，再次是武漢、深圳、上海，上海、北京這樣的地方為什么人才流動(dòng)性很少，是因?yàn)閲?yán)格的戶口限制，超大城市人口限制，這樣的話呢人才就少了，所以我們可以從人口的角度，可以來(lái)解釋很多現(xiàn)象，比如說(shuō)房?jī)r(jià)為什么漲的多，或者漲的少，哪些地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展會(huì)更快，或者相對(duì)會(huì)比較慢，就比如我發(fā)現(xiàn)中國(guó)人口老齡化最年輕的城市是重慶，重慶的房?jī)r(jià)就漲的非常慢，不能說(shuō)是因?yàn)橹貞c的房地產(chǎn)土地政策那么好，也是一個(gè)方面，最重要的原因就還是在于人口老齡化，現(xiàn)在人口的流出會(huì)越來(lái)越少，農(nóng)民工的平均年齡要高于中國(guó)勞動(dòng)力的平均年齡，其次比如說(shuō)像四川，也是面臨人口老齡化，過(guò)去人類資源最豐富的地方現(xiàn)在卻面臨人口老齡化，成為人口老齡化最嚴(yán)重的地區(qū)，這也是中國(guó)這幾年來(lái)人口流動(dòng)的一個(gè)最終的結(jié)果，人口老齡化使得勞動(dòng)力減少，同時(shí)也使得消費(fèi)能力的減少，比如像購(gòu)房、購(gòu)車，都是集中在25歲到45歲這個(gè)年齡段，所以說(shuō)我們?cè)诜治鲋袊?guó)經(jīng)濟(jì)的時(shí)候，不能只是看一個(gè)短暫的現(xiàn)象，鋼材、水泥價(jià)格在上漲，我們還是要看基建投資的增長(zhǎng)正是由于經(jīng)濟(jì)下行的壓力才會(huì)導(dǎo)致的。

制造業(yè)投資回落的過(guò)程當(dāng)中，還是靠基建穩(wěn)增長(zhǎng)，為什么這幾年來(lái)說(shuō)經(jīng)濟(jì)周期變化不明顯，凡是制造業(yè)投資下行的時(shí)候，政府的政策就會(huì)增加，基建投資就會(huì)上升，所以我們現(xiàn)在所看到的經(jīng)濟(jì)一個(gè)比較好的現(xiàn)象，我們的投資增速在回升，我們的PPI也在往上走，但是他的背后的問(wèn)題就在于債務(wù)增長(zhǎng)是不是更快一點(diǎn)，銀行端的資產(chǎn)規(guī)模增加的更大，這就是我們所面臨的問(wèn)題，這種問(wèn)題是貨幣超發(fā)導(dǎo)致的。

第2點(diǎn)、貨幣會(huì)大量增加

所以為什么說(shuō)我們貨幣大量增加，這個(gè)邏輯很清晰，由于政府不能夠容忍，通過(guò)投資來(lái)拉動(dòng)，投資的拉動(dòng)必然會(huì)伴隨著貨幣的超發(fā)，那貨幣超發(fā)又會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上漲，所以我們資產(chǎn)配置要去看待這個(gè)問(wèn)題，就不僅是中國(guó)貨幣的超發(fā)，美國(guó)貨幣也超發(fā)，都在超發(fā)，所以整個(gè)資產(chǎn)價(jià)格上漲是由于貨幣的規(guī)模的擴(kuò)大引起資產(chǎn)價(jià)格上漲，那么這個(gè)對(duì)我們配置資產(chǎn)應(yīng)該是有啟示的。

今后的貨幣是否會(huì)縮小呢，我覺(jué)得還是很難，尤其對(duì)中國(guó)而言，到2020年還是要實(shí)現(xiàn)翻番的目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)增速就不會(huì)低于6.5%，如果不低那就意味著你的貨幣還是要保持一定速度的增長(zhǎng)，所以我判斷大概M2還是在10%以上的增速，今年的目標(biāo)是12%，實(shí)際的執(zhí)行肯定是低于12%，但也不會(huì)太低，這個(gè)結(jié)果導(dǎo)致了金融行業(yè)的繁榮，對(duì)我們搞金融的人來(lái)講肯定是有利，對(duì)國(guó)家要采取的措施就是要讓經(jīng)濟(jì)脫虛向?qū)?，如果你把穩(wěn)增長(zhǎng)的目標(biāo)放下來(lái)，就經(jīng)濟(jì)下行就實(shí)現(xiàn)，如果你不能夠放棄這6.5%以上的增速，估計(jì)就很難了。

去年房?jī)r(jià)出現(xiàn)了比較大的上漲，主要原因還是在于刺激政策，另外一方面就是加杠桿，最近公布的數(shù)據(jù)可以來(lái)看四大行工農(nóng)中建給個(gè)人房貸要占60%，所以這在歷史上是難以想象的，我們現(xiàn)在的銀行是為房屋打工的，居民加杠桿，導(dǎo)致居民負(fù)擔(dān)加重，又會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)不正，這就導(dǎo)致CPI很難上去，剛才公布的CPI也是符合這個(gè)邏輯的，中國(guó)居民房奴在去年為了買房子所支出的現(xiàn)金，就不是說(shuō)應(yīng)該要負(fù)擔(dān)的，負(fù)擔(dān)的更重，現(xiàn)金要算到居民可支配組合的23%，接近1/4，也就是說(shuō)中國(guó)居民當(dāng)中有1/4的人一年掙的所有錢在付房子的支出，包括每年的利息本金的支出，這就是我們目前面臨的問(wèn)題，房地產(chǎn)泡沫還是比較明顯，另外一方面居民理財(cái)需求也在增大，GDP的增長(zhǎng)會(huì)使得居民的整體收入水平上升，基建投資的增長(zhǎng)會(huì)使得高收入群體的收入上升，高收入群體收入增長(zhǎng)這幾年還是很快，就像美國(guó)的量化寬松貨幣政策一樣，這對(duì)理財(cái)?shù)男枨笫窃黾拥?，通俗一點(diǎn)講就是占全國(guó)家庭總戶數(shù)0.5%的家庭，財(cái)富約占全部可投資資產(chǎn)的40%。

另外一方面，前面也講到居民居民房地產(chǎn)配置過(guò)高，在這里面可以看到就是房地產(chǎn)4%，現(xiàn)金29%，還有保險(xiǎn)等等，這就是配置方面比較扭曲的現(xiàn)象，這種扭曲必然會(huì)導(dǎo)致泡沫的出現(xiàn)，但是像目前一個(gè)現(xiàn)象就是會(huì)發(fā)現(xiàn)房?jī)r(jià)的上漲，地產(chǎn)銷售的增長(zhǎng)跟澳門博彩業(yè)的收入上漲都是保持一個(gè)比較一致的，這個(gè)現(xiàn)象我是跟蹤了很多年，上幾年也是一樣，就是博彩業(yè)的收入增長(zhǎng)跟房地產(chǎn)開發(fā)投資的增速在時(shí)間上面是一致的，跟房地產(chǎn)銷售收入是滯后的，這個(gè)就是有一個(gè)相關(guān)性，這種相關(guān)性也導(dǎo)致了從去年第三季度以后澳門博彩業(yè)的收入水平在大幅度的提升，同時(shí)導(dǎo)致了茅臺(tái)酒價(jià)上漲，這是一致的，就基建投資、茅臺(tái)的價(jià)格跟澳門的博彩業(yè)，這個(gè)走勢(shì)是比較一致的，當(dāng)然豬肉價(jià)格是在往下走，平民指數(shù)往下走，富人指數(shù)往上走，通過(guò)基建投資拉動(dòng)增長(zhǎng)模式。

所以說(shuō)針對(duì)這樣一個(gè)現(xiàn)象我們可以做什么配置呢，最近我們也推出了一個(gè)“中泰時(shí)鐘”，跟傳統(tǒng)意義上的“美林時(shí)鐘”有差異，美林時(shí)鐘這么一個(gè)判斷的話就應(yīng)該是現(xiàn)在現(xiàn)金是最好的，但事實(shí)上我并不認(rèn)為如此，因?yàn)檎矣趦糁担圆扇∧嬷芷谡?，這樣使得我們的周期變化現(xiàn)象就不太明顯了，所以美林時(shí)鐘并不適用，尤其不適用中國(guó)，正是因?yàn)槿绱?，我們就推出了中泰時(shí)鐘，維度更多了，是從產(chǎn)出、通脹、政策和其他大類資產(chǎn)這四個(gè)維度進(jìn)行分析的，搞一些指標(biāo)，時(shí)間關(guān)系不多展開。

第3點(diǎn)、配置大消費(fèi)時(shí)代已經(jīng)到來(lái)

得到的結(jié)論是什么，現(xiàn)在要配置大消費(fèi)，所謂的大消費(fèi)就是食品、飲料、生物、醫(yī)藥、商貿(mào)零售等等，所以這個(gè)范圍還是比較廣的，包括黃金我覺(jué)得也是屬于大消費(fèi)的范疇里面，這是我們所做的一個(gè)簡(jiǎn)單的結(jié)論。目前情況下，首先我們不應(yīng)該繼續(xù)配置房地產(chǎn)，現(xiàn)在在講不一定就是馬上就能體現(xiàn)出來(lái)，因?yàn)楹芏鄸|西都是有一個(gè)上漲的慣性，這里面有一個(gè)實(shí)質(zhì)，所以大家并不是說(shuō)你認(rèn)為增配了之后價(jià)格馬上就下跌，但我主要是判斷就是可能未來(lái)的價(jià)格可能是今后幾年的價(jià)格，或者今后3到5年內(nèi)可能房?jī)r(jià)會(huì)出現(xiàn)比較大幅度的下跌，所以這個(gè)時(shí)候的話呢，就不應(yīng)該再配置房地產(chǎn)。同樣的道理，很多的商品價(jià)值很多的投資價(jià)值并不便宜，這一類貨幣超發(fā)過(guò)程當(dāng)中，很多投資品類價(jià)格都有泡沫，就像水一樣，水是無(wú)孔不入，當(dāng)你在一個(gè)板塊發(fā)現(xiàn)有泡沫的時(shí)候，也滲透到另外一個(gè)板塊，那個(gè)板塊也有泡沫，其實(shí)我們現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入到了一個(gè)管制的時(shí)代了，所以在管制的時(shí)代里我是覺(jué)得我們?cè)谂渲蒙厦妫紫纫渲靡恍┡菽容^小的，甚至是估值合理的品種，因?yàn)槲覀冇信菽鸵M(jìn)行管制，不僅要管制，而且貨幣要收縮，抑制泡沫的繼續(xù)擴(kuò)張，我們是繼續(xù)配置有泡沫的一些板塊還是配置沒(méi)有泡沫的板塊，那么中外對(duì)比來(lái)講呢，中國(guó)的泡沫比 其他國(guó)家的泡沫要更大，這是一個(gè)基本的判斷，所以目前來(lái)講，我們?cè)诤Ｍ赓Y產(chǎn)配置嚴(yán)重偏低，中國(guó)M2是美國(guó)加上日本之和還多，但我們資產(chǎn)配置就跟全球第一大貨幣體量完全是相反的，所以這個(gè)我們也應(yīng)該是要配置海外資產(chǎn)，黃金也可以選擇，因?yàn)辄S金價(jià)格國(guó)內(nèi)跟國(guó)際是一致的，大概基本是一致的，第一個(gè)邏輯就是貨幣超發(fā)邏輯，美國(guó)在過(guò)去100年當(dāng)中，他的貨幣增長(zhǎng)是GDP增長(zhǎng)的兩倍，2001年到2008年，在這當(dāng)中他的貨幣的增長(zhǎng)是GDP增長(zhǎng)的三倍，2009年到2015年貨幣增長(zhǎng)是GDP增長(zhǎng)的四倍，這么大規(guī)模的貨幣擴(kuò)張是不是配置的時(shí)候應(yīng)該要配置低估值的資產(chǎn)。


到底買黃金好還是買房子好？從數(shù)據(jù)來(lái)看的話呢，從2000年到現(xiàn)在為止，當(dāng)然是買中國(guó)房子肯定比黃金漲的要多，但是你買黃金要比美國(guó)的房?jī)r(jià)漲的好，所以這個(gè)也簡(jiǎn)單估算了一下，100平米的新房子所對(duì)應(yīng)的黃金成本，中國(guó)來(lái)講是76盎司，現(xiàn)在變成88盎司，美國(guó)是700盎司降到了300盎司，所以說(shuō)美國(guó)的話黃金是跑贏房?jī)r(jià)，在中國(guó)目前來(lái)講黃金是跑輸房?jī)r(jià)，但不等于今后十年黃金依然還會(huì)跑輸房?jī)r(jià)。第二個(gè)邏輯，黃金的供給是有限的，可以發(fā)現(xiàn)整個(gè)亞洲黃金ETF的持有量是非常之低，所以這也是華安基金我們要力推ETF，也是有他的道理，中國(guó)黃金消費(fèi)量最大的國(guó)家，但是我們黃金ETF就是嚴(yán)重不足，第三個(gè)邏輯就是通脹預(yù)期，雖然目前來(lái)講通脹的壓力并不大，但并不等于中國(guó)就不會(huì)面臨通脹的壓力，畢竟這么大的貨幣，通脹也是常見的現(xiàn)象，廣義來(lái)講因?yàn)樨泿诺呐蛎浰l(fā)的，最后一個(gè)還有一個(gè)黑天鵝事件，就是兩國(guó)都面臨很多的比如匯率問(wèn)題、地緣政治問(wèn)題，如果說(shuō)你出現(xiàn)人民幣匯率大幅度貶值的情況下，外匯又是受管制的，你又換不到外匯，這個(gè)你怎么辦，黃金可能就是一個(gè)很好的品種，你此外還有一些歐洲的問(wèn)題，由于地緣政治、戰(zhàn)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)等等，又會(huì)帶來(lái)一個(gè)地區(qū)的不穩(wěn)定性，這也是最近這幾年當(dāng)中已經(jīng)有的，所以我覺(jué)得黃金也是比較好的避險(xiǎn)的手段。

我的演講就到這里，謝謝大家。