光迅科技(SZ:002281)的主要產(chǎn)品是光電子器件、模塊、子系統(tǒng)產(chǎn)品。和同行相比，公司身上一個(gè)顯著的特點(diǎn)是：垂直一體化。

經(jīng)過(guò)多年積累和優(yōu)化，公司形成了半導(dǎo)體材料生長(zhǎng)、半導(dǎo)體工藝與平面光波導(dǎo)、光學(xué)設(shè)計(jì)與封裝、高頻仿真與設(shè)計(jì)、熱分析與機(jī)械設(shè)計(jì)、軟件控制與子系統(tǒng)開(kāi)發(fā)六大核心技術(shù)工藝平臺(tái)，具備從光芯片到光器件、光模塊、子系統(tǒng)的垂直整合能力。公司產(chǎn)品涵蓋全系列光通信模塊、無(wú)源光器件和模塊、光波導(dǎo)集成器件、光纖放大器，廣泛應(yīng)用于骨干網(wǎng)、城域網(wǎng)、寬帶接入、無(wú)線通信、數(shù)據(jù)中心等領(lǐng)域。公司有多種類型激光器芯片（FP、DFB、EML、VCSEL 等）、探測(cè)器芯片（PD、APD）以及 SiP 芯片平臺(tái)，為公司的直接調(diào)制和相干調(diào)制方案提供支持；同時(shí)擁有 COC、混合集成、平面光波導(dǎo)、微光器件、MEMS 器件等封裝平臺(tái)，為公司的相關(guān)產(chǎn)品提供支持。

很多關(guān)于光迅科技(SZ:002281)研報(bào)和分析，只談垂直一體化的優(yōu)點(diǎn)，不講缺點(diǎn)。事實(shí)上，垂直一體化是有優(yōu)有劣的。所謂成也蕭何敗也蕭何。垂直一體化的優(yōu)點(diǎn)有很多，已經(jīng)有諸多分析，這里就不展開(kāi)了。本文重點(diǎn)討論下垂直一體化可能存在的缺點(diǎn)。

●研發(fā)資源被分散，光模塊高端產(chǎn)品突破落后

光迅科技的垂直整合模式覆蓋從芯片到子系統(tǒng)的全產(chǎn)業(yè)鏈，但資源分配分散于多個(gè)環(huán)節(jié)（如光芯片、耦合封裝、軟件系統(tǒng)等），導(dǎo)致對(duì)尖端技術(shù)的聚焦不足。

長(zhǎng)期以來(lái)，光迅科技的研發(fā)費(fèi)用占比、研發(fā)費(fèi)用總額都是同行中最高的。

2024年光迅科技研發(fā)費(fèi)用為7.13億，占營(yíng)業(yè)收入的比例為8.62%；新易盛(SZ300502)為4億，中際旭創(chuàng)(SZ300308)為12.44億（2023年為7.39億，光迅科技2023年為5.6億）。雖然2024年光迅科技研發(fā)費(fèi)用低于中際旭創(chuàng)，但是高于新易盛，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收比例依舊高于中際旭創(chuàng)和新易盛。而中際旭創(chuàng)和新易盛的營(yíng)收和利潤(rùn)都遠(yuǎn)超光迅科技。

這就反映出一個(gè)問(wèn)題：光迅科技的研發(fā)投入轉(zhuǎn)換成利潤(rùn)的效率較低。光迅科技的研發(fā)費(fèi)用像撒胡椒面一樣：光芯片、光器件、光模塊等都要投入，資源就被分散開(kāi)了。光迅科技核心工藝（如外延設(shè)計(jì)）雖技術(shù)門檻高，但量產(chǎn)規(guī)模和成熟度不及中際旭創(chuàng)的硅光芯片。而新易盛通過(guò)“訂單生產(chǎn)+ERP管控”模式，以更低研發(fā)投入實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破。

由于公司的業(yè)務(wù)范圍廣泛，產(chǎn)品種類繁多，無(wú)法在每個(gè)細(xì)分領(lǐng)域都做到極致。相比之下，新易盛和中際旭創(chuàng)可以通過(guò)專注于特定的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，形成差異化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。新易盛在高端光模塊領(lǐng)域具有較強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，特別是在800G和1.6T光模塊產(chǎn)品方面取得了顯著進(jìn)展；中際旭創(chuàng)則憑借其全球領(lǐng)先的市場(chǎng)地位和技術(shù)實(shí)力，在高速光模塊市場(chǎng)上占據(jù)重要份額。光迅科技則需要在多個(gè)領(lǐng)域與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力較大。

●產(chǎn)品推出速度不如競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

光迅科技的垂直一體化模式需要在產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行大量的資金投入，包括芯片研發(fā)、生產(chǎn)設(shè)備購(gòu)置、技術(shù)創(chuàng)新等方面。例如，在光芯片研發(fā)上，需要投入巨額資金用于研發(fā)設(shè)備、人才培養(yǎng)等。相比之下，新易盛和中際旭創(chuàng)不需要在全產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行投入，可以專注在光模塊的研發(fā)和生產(chǎn)上。這就導(dǎo)致公司產(chǎn)品迭代速度慢半拍。而在AI推動(dòng)的光模塊快速更新迭代之際，速度是成功的關(guān)鍵要素。

AI 顯著提振國(guó)內(nèi)外數(shù)通光模塊需求的同時(shí)，也在加速推進(jìn)光模塊領(lǐng)域的產(chǎn)品速率迭代及技術(shù)演進(jìn)。速率迭代方面，云計(jì)算時(shí)代 3-4 年經(jīng)歷一輪光模塊速率升級(jí)，而 AI 時(shí)代，速率迭代升級(jí)周期已縮短至 2 年。技術(shù)演進(jìn)方面，AI 大算力場(chǎng)景下對(duì)光模塊成本、能耗、集成度等方面提出了更高的要求，因而適配相關(guān)需求的硅光、LPO、全光交換等技術(shù)路徑正在不斷的突破式發(fā)展。據(jù)Lightcounting預(yù)測(cè)，2025年800G以太網(wǎng)光模塊市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)400G，隨著高速光模塊的快速導(dǎo)入，預(yù)計(jì)2029年800G和1.6T光模塊的整體市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)160億美元。根據(jù)Coherent預(yù)測(cè)，未來(lái)五年內(nèi)800G和1.6T光模塊有望成為市場(chǎng)主流產(chǎn)品。

中際旭創(chuàng)早在2020年就率先發(fā)布了800G相關(guān)產(chǎn)品，是全球首個(gè)推出800G可插拔光模塊和1.6T光模塊的企業(yè)，并且在2023年已經(jīng)完成英偉達(dá)、谷歌等海外大客戶的800G光模塊訂單。新易盛則在2023年實(shí)現(xiàn)了800G光模塊的批量出貨。中際旭創(chuàng)400G光模塊在全球市場(chǎng)的占有率為50%，800G光模塊市場(chǎng)占有率超過(guò)30%，穩(wěn)居全球市場(chǎng)份額第一。目前800G光模塊領(lǐng)域，中際旭創(chuàng)的市占率最高，且由于產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，市占率還在不斷提升，其余市場(chǎng)則由 Coherent、Lumentum、新易盛占據(jù)。光迅科技的市場(chǎng)份額則占比較小。

中際旭創(chuàng)在2023年4月的OFC展會(huì)上，展示了其1.6T OSFP-XD DR8+光模塊，2024年開(kāi)始小批量出貨，預(yù)計(jì)2025年大規(guī)模量產(chǎn)。光迅科技雖然在2024年3月聯(lián)合思科推出了1.6T硅光模塊，主要強(qiáng)調(diào)的是技術(shù)合作和產(chǎn)品發(fā)布。2024年12月18日，光迅科技宣布，其高端光電子器件產(chǎn)業(yè)基地完成2024年達(dá)產(chǎn)目標(biāo)，具備全球領(lǐng)先水平的1.6T高速光模塊有望明年啟動(dòng)規(guī)?；a(chǎn)。

由于高端光模塊慢半拍，光迅科技的2024年業(yè)績(jī)遠(yuǎn)遜于中際旭創(chuàng)和新易盛。

現(xiàn)在光模塊領(lǐng)域的新技術(shù)層出不窮，進(jìn)步非?？?，一旦技術(shù)出現(xiàn)重大變革或市場(chǎng)需求發(fā)生變化，光迅科技需要對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行調(diào)整和升級(jí)，這需要耗費(fèi)大量的時(shí)間和資金。例如，如果出現(xiàn)新的光芯片技術(shù)或光模塊封裝技術(shù)，光迅科技需要對(duì)現(xiàn)有的芯片研發(fā)和生產(chǎn)設(shè)備進(jìn)行更新和升級(jí)，同時(shí)還需要對(duì)模塊和子系統(tǒng)的生產(chǎn)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。而新易盛和中際旭創(chuàng)由于業(yè)務(wù)相對(duì)集中，在技術(shù)轉(zhuǎn)型和市場(chǎng)適應(yīng)方面會(huì)更加靈活，可以更快地調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，推出符合市場(chǎng)需求的新產(chǎn)品。

●管理難度大，協(xié)調(diào)成本高

垂直一體化模式使得光迅科技的業(yè)務(wù)范圍廣泛，涉及多個(gè)環(huán)節(jié)和領(lǐng)域，這增加了公司的管理難度和協(xié)調(diào)成本。公司需要對(duì)芯片、器件、模塊和子系統(tǒng)等不同業(yè)務(wù)進(jìn)行有效的管理和協(xié)調(diào)，確保各個(gè)環(huán)節(jié)之間的順暢銜接和協(xié)同發(fā)展。然而，不同業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)可能具有不同的特點(diǎn)和需求，管理難度較大。例如，芯片研發(fā)需要高度的技術(shù)創(chuàng)新和人才支持，而模塊生產(chǎn)則需要注重生產(chǎn)效率和質(zhì)量控制。相比之下，新易盛和中際旭創(chuàng)的業(yè)務(wù)相對(duì)集中，管理難度和協(xié)調(diào)成本相對(duì)較低。公司的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手新易盛和中際旭創(chuàng)主要專注于光模塊的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，管理相對(duì)簡(jiǎn)單。

中際旭創(chuàng)通過(guò)“以銷定產(chǎn)”模式精準(zhǔn)匹配訂單需求，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)129天，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.98次；新易盛則通過(guò)委托加工低附加值產(chǎn)品（如光器件）降低采購(gòu)成本，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)191.87天，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.92次；光迅科技存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)163.93天，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 0.62次。光迅科技的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，而中際旭創(chuàng)和新易盛則專注于高端光模塊。這種差異導(dǎo)致光迅科技需要更大的庫(kù)存儲(chǔ)備以應(yīng)對(duì)多樣化需求，從而拖累了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。光迅科技低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，反映出供應(yīng)鏈管理效率偏低。

●成本控制能力較弱，規(guī)模效應(yīng)不足

通常來(lái)說(shuō)，垂直一體化可以有效控制成本，提高毛利率。但是，對(duì)比中際旭創(chuàng)和新易盛，公司毛利率反而較低。

光迅科技毛利率低有多種因素，比如公司主要收入來(lái)自國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，而中際旭創(chuàng)和新易盛以海外市場(chǎng)為主，海外市場(chǎng)的毛利率高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)；比如公司有較多的低毛利電信業(yè)務(wù)和中低端光模塊。

另外，垂直一體化也是毛利率低的原因之一。光迅科技的全產(chǎn)業(yè)鏈模式需承擔(dān)各環(huán)節(jié)固定成本（如芯片產(chǎn)線、封裝平臺(tái)等），相對(duì)于中際旭創(chuàng)和新易盛的規(guī)模效應(yīng)沒(méi)有那么強(qiáng)，且制造費(fèi)用和人工成本難以壓縮，公司的直接人工在產(chǎn)品成本中占比為15.1%，遠(yuǎn)高于新易盛、華工科技和其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

總結(jié)下，垂直一體化模式把雙刃劍，有優(yōu)點(diǎn)也有缺點(diǎn)。和同行新易盛和中際旭創(chuàng)專業(yè)化分工模式對(duì)比，這種模式不能說(shuō)好，也不能說(shuō)差，只是在當(dāng)前這個(gè)技術(shù)飛速迭代、速度更重要的行業(yè)發(fā)展階段，光迅科技確實(shí)因?yàn)槁税肱?。垂直一體化模式就像修煉非常厲害的乾坤大挪移，要求非常高，難度非常大，不容易練成，不過(guò)一旦練成了威力巨大。如果光迅科技可以通過(guò)優(yōu)化管理、加強(qiáng)市場(chǎng)反應(yīng)速度、提高產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)等方式，克服垂直一體化模式中產(chǎn)生的一些問(wèn)題，未來(lái)某個(gè)階段或許又會(huì)實(shí)現(xiàn)反超。