華蘭生物這家公司，坐了個大大的過山車！

一、估值陷阱

三年以來，從頂峰下滑了兩年，坡道夠長的，然后又橫盤了一年。

有不少投資者表示很受傷。

其實要換個角度去看，可能會稍微平衡一點。

比如老板安康家族，2020年的時候財富520億，“數(shù)字真好”，排名在81位，算是比較靠前的。

但是2022年他家財富縮水到250億，“數(shù)字真好”，排名也到了212位。

從520到250，當然對于資本家來說，也只是數(shù)字游戲。

再比如華蘭生物在1300億市值的時候，風光無限，“高層十分精準的減持”。

這個還真不能怪人家，當時可能很多人想的是，業(yè)績持續(xù)增長，未來會有三家上市公司，所以把人家捧成了香餑餑。

可是他們不想想，1300多億的市值，接近1400億，這需要多少利潤來支撐？

即便是按照4%的無風險收益率來算，也至少要55億的凈利潤。

或許有人會說，公司是會增長的啊，你怎么知道華蘭生物利潤不會大幅度增長。

不好意思，這個還真知道，他每年就只有那么一些血漿原材料，增長利潤只有兩個方式，要么提價，要么研發(fā)出高端產品。

請問華蘭生物符合兩個方式中的任何一個嗎？

可能還有人不甘心，華蘭生物不是還有疫苗業(yè)務嗎，你怎么知道疫苗不會突然賣得很好？

華蘭疫苗主要是流感疫苗，核心是“四價流感疫苗”，流感疫苗生產線從建設到投產，至少需要3年時間，一般要四五年。

截止到2022年，華蘭疫苗的四價流感疫苗產能也才1億劑。

即便是滿產滿銷，我用計算器大概按了一下，算到華蘭生物頭上，統(tǒng)一按照35%的凈利率來計算，也就三十幾個億的利潤。

你總不能說大幅度提價，凈利率大幅度上升吧，況且不管是血液制品還是疫苗，毛利率已經不低了。

更不能說華蘭生物某天遇到世外高人，傳授絕世武功，把上海萊士等生物公司全都滅了吧。

雖說估值是一個半科學半玄學的東西，但是當華蘭生物市值破千億的時候，還往里面撞，這個已經不能用“什么學”來形容。

只能說要么加減乘除都不會，或者懶得按計算器，要么就是想賭一把，萬一股價越炒越高，自己又極其聰明的在高點跑了。

我不知道有多少人做到了，又有多少人坐了滑滑梯。

反正高層已經用實際行動投了票，他們無比清楚的知道，提價或者推出高端產品，一個都不符合。

所以說這不能怪人家高位減持。

但是對于普通投資者，可不是一場游戲，更不是一場夢。

說找心理平衡是開玩笑的，當然平衡不了，可是找原因，這是應該的。

華蘭生物其實是一家很簡單的公司，因為所在行業(yè)太特殊了，也太好評估了。

股價可能跌到多低，或者漲到多高，這沒人知道，而公司值多少錢，有多大發(fā)展空間，這個是每個人都可以嘗試去解答的。

下面我們具體看看華蘭生物業(yè)務的具體表現(xiàn)。

二、業(yè)務

原本華蘭生物旗下三大業(yè)務板塊，分別是“血液制品、疫苗、基因工程”。

2022年華蘭疫苗分拆上市后，公司主體就只剩血液制品和基因工程了。

不過畢竟華蘭生物直接持有華蘭疫苗67.5%的股權，就順便也說一下疫苗的情況。

1、疫苗

2022年華蘭疫苗表現(xiàn)不怎么樣。

營收18億，幾乎沒有變化，但是扣非凈利潤只有4.5億，同比下降22.84%。

主要產品是“流感疫苗”，從2018年四價流感疫苗上市以來，在國內表現(xiàn)是最好的。

2018年至2020年期間，公司流感疫苗年批簽發(fā)數(shù)量分別為852.3萬劑、1,293.4萬劑和 2,315.3萬劑。

其中四價流感疫苗是大頭，簽發(fā)數(shù)量分別為512.2萬劑、836.1萬劑和 2,062.4萬劑。

這個量一直都是全國第一。

然后2021年的簽發(fā)100批次，2022年簽發(fā)103批次，也都是保持全國第一。

從產銷情況來看。

2022年疫苗生產量2686萬份，同比增長6.08%，銷量1454萬份，同比下降6.4%。

可以看出銷量和利潤去年表現(xiàn)都不好。

不過今年一季度有大逆轉。

營收1.45億，同比增長892.96%，歸母凈利潤0.94億，同比增長11156%。

原因大家都知道，新冠時期，當然不打流感疫苗。

未來會逐漸步入正軌。

半年報應該不久就會發(fā)布，到時候大家可以驗證。

至于其他疫苗產品，進展不錯，但是市場表現(xiàn)還有待觀察。

如上圖所示，狂犬疫苗和破傷風疫苗已經獲批，腦膜炎疫苗今年申報。

這三款產品市場需求都非常大，但是競爭也很激烈，華蘭疫苗作為“后來者”，能否成為過江龍，有一定風險。

在我看來，要想復制四價流感疫苗的成功，難度是很大的。

還有肺炎疫苗，這個前兩年責備聲音很多，因為華蘭疫苗搗鼓了半天，都沒弄出來。

讓不少人失望了！

2、血液制品

顧名思義，血液制品就是用健康人的血液作為原材料，研制出不同功效的藥物。

從這一點就能看出，原材料需要采集人體血漿，這個門檻就非常高了，屬于天然壁壘。

截止目前，國內正常生產的血液制品的公司總共只有28 家。

而且市場主要被“華蘭生物、天壇生物、上海萊士、泰邦生物”這四大巨頭霸占。

行業(yè)的特殊性注定很難有“新入局者”，而且隨著規(guī)模效應的放大，市場集中度還會慢慢進一步提升。

因為這個業(yè)務取決于“血漿采集站數(shù)量和技術”這兩點，巨頭的血漿站數(shù)量會越來越多，規(guī)模效應就越有優(yōu)勢。

華蘭生物目前共有單采血漿站32家，其中廣西4家、貴州1家、重慶15家、河南12家，2022年采漿量為1100多噸。

而且新批的7家血漿站也正在建設中。

可別看總共也就39家，好像數(shù)量也不多。

其實很多了，雖然很多小公司的數(shù)據(jù)并不清楚，但是根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，可以大概推算一下平均值。

2022年那四大巨頭總共采集血漿6000多噸，占了總量的60%。

也就是剩余的24家具備生產血液制品資格的公司，一起總共采集只有4000噸。

平均下來每家只有167噸，當然肯定有的多一些，有的少一些。

少的那一部分，最后的命運大概率是會被吞并。

然后從技術角度來看，主要取決于從血液中提取出多少有效成分，并且生產出多少針對性功效的藥物。

這個我們中國還比較落后，遠遠比不過發(fā)達國家的水平。

華蘭生物作為行業(yè)龍頭，目前也只有“人血白蛋白、靜注人免疫球蛋白、人免疫球蛋白、

人凝血酶原復合物、人凝血因子Ⅷ、人纖維蛋白原、狂犬病人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、破傷風人免疫球蛋白”等11個品種。

就是上圖這些產品。

其中又以“人血白蛋白和靜丙”為主，尤其是人血白蛋白，最簡單，將近占了一半。

但是人血白蛋白由于技術含量低，屬于低端產品。

國外不一樣，主要以“免疫球蛋白與凝血因子”為主，尤其是凝血因子，這是高檔貨。

正是由于人血白蛋白是最主要的原材料，需求太大，所以也是我國唯一允許進口的產品。

從提取數(shù)量上來比較，國外早就已經可以研制20多個品種，是我國的兩倍。

所以我國血液制品公司，未來的道路“難且長”。

不過這也代表著增長潛力和發(fā)展空間。

我之前把華蘭生物的血液制品做了個功效統(tǒng)計表，感興趣的也可以看一看。

華蘭生物在年報里面，多次強調“11個品種”這個關鍵詞。

這是他家的驕傲，即便離國外還有不小的差距，我們也需要認可這個驕傲，在國內確實已經是頂尖水平。

希望華蘭生物加大研發(fā)力度，早日突破。

從2022年的研發(fā)情況來看，進展還是不錯的。

我統(tǒng)計了一下，研發(fā)項目有上圖10個新增品種，其中四個已經取得《藥品注冊證書》。

2022年的研發(fā)投入也有3個多億，相比2021年增長了23.29%。

研發(fā)投入算是比較舍得的。

由于我國的血液制品不管是低端產品還是終端產品，一直都是供不應求。

所以華蘭生物的血液制品業(yè)務正常情況下一直都比較穩(wěn)定，產品也不愁賣。

如上圖所示，產量和銷量波動不會太大。

想要多生產，也產不出來，社會醫(yī)療資源只要不被特殊情況大量占據(jù)，需求也不會少。

所以從這個角度來看，血液制品等于是一臺穩(wěn)定的印鈔機。

至于基因工程業(yè)務，用官方說法是這樣的：“在目前行業(yè)發(fā)展，國內政策支持的情況下，蓄勢待發(fā)、未來前景可觀?！?/span>

行業(yè)前景肯定是無限的，至于華蘭生物蓄勢如何，就看大千金“安文琪”未來的手段了。

三、業(yè)績

2020年，因為新冠疫情，大家對靠疫苗二次曲線發(fā)展的華蘭生物寄予了厚望，畢竟華蘭疫苗在流感疫苗領域幾乎是一家獨大。

按理說，華蘭生物是最有可能在新冠疫苗里面分到一大碗羹的，因為流感和新冠是相對比較接近的病毒。

其結果大家現(xiàn)在都已經知道了，直到新冠完全放開的時候，華蘭生物也沒有把這玩意搞出來。

大失所望，因此股價沖高之后，也跌得稀里嘩啦的，最大跌幅超過80%。

在這過程中，經歷了華蘭生物的子公司華蘭疫苗分拆上市。

實際上，拋開因為新冠疫苗沒有趕上車導致的情緒性殺跌之外，華蘭生物的大本營血液制品和流感疫苗還是比較穩(wěn)定的。

流感疫苗受到了新冠病毒的影響減少了簽發(fā)量，但是血液制品一直很穩(wěn)定。

說到底，預期有多高，跌得就有多慘，這個現(xiàn)象在這兩年的華蘭生物的股價走勢上，體現(xiàn)得淋漓盡致。

當然，大家可能更關心的是，華蘭生物跌到了當前的價格，還值得投資嗎？

下面，分開來說。

從上面這張圖片我們可以很直觀地看到，華蘭生物除了2020年對于新冠疫苗極大的預期導致股價瘋狂上漲之外，其余時間的估值，都處于正常的30倍市盈率上下。

這才是華蘭生物的常態(tài)，血液制品業(yè)績穩(wěn)定，流感疫苗作為第二增長曲線，在新冠病毒出現(xiàn)之前，同樣業(yè)績比較穩(wěn)定。

下面這個營收和凈利潤增長的柱狀圖，也顯示了華蘭生物的穩(wěn)定性。

可以說，2020年的新冠疫情，打亂了公司的業(yè)績增長，不但沒有分到一杯羹，反而因為疫情的影響，導致了公司的業(yè)績出現(xiàn)滑坡。

比如過去的2022年：

實現(xiàn)營業(yè)收入45.17億元，同比增長1.82%，歸母凈利潤10.76億元，同比下降17.14%，扣非歸母凈利潤8.94億元，同比下降25.61%。

整體業(yè)績不盡如意，但是還是有不少亮點，比如：

公司大批漿站獲批，奠定血制品業(yè)務增長基礎。

2022年采漿量為1100多噸，從今年發(fā)布的公告來看，獲得了三張許可證。

2022年公司先后獲準在信陽市潢川縣、洛陽市伊川縣、商丘市夏邑縣、周口市商水縣、許昌市襄城縣、開封市杞縣和南陽市鄧州市共7地設置單采血漿站。

辦下來三個，還有四個。

同時完成了封丘、滑縣、浚縣、魯山、賀州、博白、武隆及潼南共8家漿站單采血漿許可證的換發(fā)工作，新建漿站獲批為公司血液制品業(yè)務保持增長奠定了堅實基礎。

此外，公司征地350畝新建華蘭生物生物醫(yī)藥研發(fā)及智能化生產基地，進一步加碼生物藥業(yè)務。

新冠疫情消退疊加甲流嚴重，公司流感疫苗業(yè)務有可能快速復蘇。

2022年公司流感疫苗銷售18.18億元，同比下降0.39%。盡管2022年流感疫苗銷售受新冠疫情不利影響。

華蘭疫苗的流感疫苗于2022年5月份取得批簽發(fā)率先上市，抓住了我國南方地區(qū)流感高發(fā)帶來的市場機遇，將不利影響降到了最小。

防疫常態(tài)化后，新冠疫苗對其他疫苗的擠出效應將消退，隨著2023年春季甲流嚴重爆發(fā)，公司流感疫苗業(yè)務大概率會快速復蘇。

再看今年一季度的業(yè)績：

第一季度流感疫苗發(fā)貨開始重新貢獻業(yè)績。

2023第一季度華蘭疫苗實現(xiàn)收入1.4億元，同比大幅增長了893%。

主要是今年一季度甲流疫情爆發(fā)后的疫苗補種需求推動。

常規(guī)年份流感疫苗一般于每年H2完成接種，2022年受疫情影響我國流感疫苗接種量有所減少。

剔除疫苗業(yè)務影響后，預計血制品業(yè)務收入增速超過15%。

血液制品相對來說是比較穩(wěn)定的，重點還是在于子公司華蘭疫苗未來的彈性。

凍干人用狂犬病疫苗（Vero細胞）和吸附破傷風疫苗分別于2023年初獲批，預計相關新品在通過GMP認證后，實現(xiàn)批簽發(fā)及產品銷售應該不會很久了。

四、總結

老規(guī)矩，分幾個點來講。

① 流感疫苗開始恢復增長。

2021-2022年，新冠疫苗接種和疫情管控的影響，導致流感疫苗行業(yè)接種大幅不及預期。

2022年2月，首家取得四價流感疫苗（兒童劑型）的《藥品注冊證書》，可用于6-36個月齡兒童接種，填補了國內市場空白，進一步鞏固其在流感疫苗行業(yè)中的優(yōu)勢地位。

流感意外爆發(fā)，疫苗帶動公司業(yè)績高增長。

正常年份一季度流感疫苗基本沒有銷售，由于今年一季度流感大爆發(fā)，以及2022第四季度新冠疫情打亂流感疫苗接種窗口。

讓子公司華蘭疫苗2023年一季度流感疫苗銷售爆發(fā)，同比扭虧為盈。

② 血液制品表現(xiàn)穩(wěn)定。

扣除掉子公司華蘭疫苗貢獻部分，公司2023Q1剩余業(yè)務實現(xiàn)收入約7.36億元，同比增長約17.6%；扣非歸母凈利潤約2.30億元，同比增長約5.2%。

公司血制品業(yè)務平穩(wěn)增長，一季度采漿或受新冠患者及其恢復期影響略有困難，但隨著新獲批漿站逐步投產，公司血制品業(yè)務仍有較大增量空間。

③ 靶向藥和華蘭基因開始提速。

2023年7月6日，華蘭發(fā)布公告，公司參股公司華蘭基因工程有限公司于近日收到國家藥品監(jiān)督管理局簽發(fā)的貝伐珠單抗注射液境內生產藥品注冊上市許可《受理通知書》。

此外由華蘭基因申報的“重組抗BCMA和CD3雙特異性抗體注射液”臨床試驗申請獲得批準，同意開展復發(fā)或難治性多發(fā)性骨髓瘤的臨床試驗。

貝伐珠單抗注冊申請獲受理，這倒是可以說是“故事的開始”。

貝伐珠單抗最早于2004年獲FDA批準上市（商品名AVASTIN），并于2010年于國內獲批上市。

全球峰值銷售額約71億美元（2019年）。

貝伐珠單抗原研藥物專利已陸續(xù)過期（歐洲專利2019年，美國專利2017年），這個東西如果順利獲批上市，有可能成為華蘭生物新的利潤增長點。

總體來講，公司業(yè)務由血制品+疫苗雙輪驅動，其疫情后復蘇前景還是非常不錯的。

關鍵是，公司在經歷了股價從高位大幅回撤之后，當前的估值已經回到了歷史均值的位置。

盡管按照當期業(yè)績來講不算低，但是考慮到公司在血液制品行業(yè)的稀缺性和研發(fā)能力，還是值得關注的。

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