商業(yè)上最大的不變就是變化，而“護(hù)城河”作為企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力也是動(dòng)態(tài)變化的。目前個(gè)人看到金禾的護(hù)城河主要有以下6點(diǎn)：成本優(yōu)勢(shì)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)、行業(yè)門(mén)檻、區(qū)位壁壘、客戶開(kāi)發(fā)、產(chǎn)研一體。

金禾實(shí)業(yè)目前最深的護(hù)城河是：成本優(yōu)勢(shì)！

1、生產(chǎn)技術(shù)

      “公司近年來(lái)甲、乙基麥芽酚、 安賽蜜以及三氯蔗糖產(chǎn)品生產(chǎn)收率不斷提升，均已處于國(guó)內(nèi)最高水平”—來(lái)源企業(yè)年報(bào)，像安賽蜜生產(chǎn)工藝采用的雙乙烯酮-三氧化硫法，包括三氯蔗糖在技術(shù)上的迭代，以及對(duì)水電蒸汽單耗、三廢環(huán)保的處理都讓公司在成本上相對(duì)同行有30%左右的成本優(yōu)勢(shì)。雖然同行在技術(shù)這方面可以學(xué)習(xí)趕超，但實(shí)際商業(yè)環(huán)境下，技術(shù)的積累和迭代都需要時(shí)間，而時(shí)間是最大的成本，而且是不可再生。

2、產(chǎn)業(yè)鏈一體化以及循環(huán)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)

        以公司拳頭產(chǎn)品三氯蔗糖為例，主要上游原料氯化亞砜和DMF（二甲基甲酰胺），其中氯化亞砜已經(jīng)建成8萬(wàn)噸產(chǎn)能，公司11月24日投資者互動(dòng)中回復(fù)：DMF項(xiàng)目建設(shè)的相關(guān)行政審批工作已經(jīng)開(kāi)展，產(chǎn)業(yè)鏈一體化的建立，可以鞏固公司在拳頭產(chǎn)品的成本優(yōu)勢(shì)。

3、規(guī)模經(jīng)濟(jì)

        規(guī)模經(jīng)濟(jì)，是商業(yè)社會(huì)運(yùn)行的底層邏輯之一，目前金禾甲、乙基麥芽酚、安賽蜜、三氯蔗糖在行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)已成為全球寡頭企業(yè)，這種優(yōu)勢(shì)既可以攤薄生產(chǎn)成本、環(huán)保投入，在對(duì)上游的議價(jià)權(quán)方面也有更大優(yōu)勢(shì)。規(guī)模經(jīng)濟(jì)在商業(yè)上具有強(qiáng)大的影響力，但往往會(huì)被我們忽視其重要性。在軍事上，紅藍(lán)：10人-5人，兩方互相拼刺刀沖刺，我們直覺(jué)會(huì)認(rèn)為最終死亡人數(shù)是：藍(lán)方5人陣亡，紅方死5人，但在實(shí)際戰(zhàn)斗中，往往是藍(lán)方全部陣亡，而紅方的死亡人數(shù)在1-2人，甚至是0陣亡，這就是規(guī)模經(jīng)濟(jì)的可怕之處。

4、行業(yè)門(mén)檻

        近年環(huán)保加碼，增加了現(xiàn)有玩家的環(huán)保成本的同時(shí)，也閉屏了新進(jìn)供給端，換句話說(shuō)，金禾的主營(yíng)產(chǎn)品—安賽蜜和三氯蔗糖所處的食品添加劑行業(yè)，某種程度上已成為【半牌照行業(yè)】。

5、區(qū)位壁壘

        公司位于中國(guó)最核心的長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)帶，基礎(chǔ)化工產(chǎn)品受限于高危屬性和運(yùn)輸成本，在華東地區(qū)具有明顯區(qū)位優(yōu)勢(shì)；上下游產(chǎn)業(yè)鏈集中，供應(yīng)鏈響應(yīng)速度和費(fèi)用也相對(duì)較低。

6、客戶開(kāi)發(fā)壁壘

        相對(duì)于前面三點(diǎn)，第6點(diǎn)往往容易被忽略，雖然近年來(lái)山東康寶、新和成、醋化股份、科宏生物等都在新增（或計(jì)劃/審批）產(chǎn)能，但甜味劑作為食品、飲料等產(chǎn)品最終口感的核心原料，廠家需要進(jìn)行復(fù)配研發(fā)，“客戶若要替換供應(yīng)商需要一 個(gè)長(zhǎng)期的認(rèn)證過(guò)程，客戶更換供應(yīng)商不容易，新建產(chǎn)能以及重新認(rèn)證需要較長(zhǎng)的時(shí)間，因此中短期內(nèi)對(duì)公司影響較小”-來(lái)源金禾年報(bào)；換句話說(shuō)，大客戶更換供應(yīng)商的收益（主要是低價(jià)格）有限，但風(fēng)險(xiǎn)很大，金禾只要能守住成本優(yōu)勢(shì)和品質(zhì)穩(wěn)定，被大客戶替換的概率極低。

        另一方面，金禾前5大客戶銷(xiāo)售占比截止2021年底僅13.2%，說(shuō)明公司產(chǎn)品大部分還是中小客戶，新進(jìn)入者，如果想搶占市場(chǎng)，必須搶占更多的中小客戶，市場(chǎng)開(kāi)發(fā)和投入成本，也是巨大的挑戰(zhàn)，這點(diǎn)往往容易被忽略。

7、產(chǎn)研一體化以及在研發(fā)上面的持續(xù)投入

        公司的研發(fā)人員數(shù)量從2019年到2022年一直在穩(wěn)健增長(zhǎng)，研發(fā)投入也從2020年1.2億，到2021年1.82億，增長(zhǎng)到2022年（截至第三季度）1.67億，包括合肥研究院的建立，公司的布局，能看到的確是朝著“為客戶持續(xù)提供最優(yōu)解決方案的，具有產(chǎn)研一體化和綜合經(jīng)營(yíng)能力的企業(yè)”戰(zhàn)略目標(biāo)去推進(jìn)的，這也是個(gè)人看企業(yè)的一個(gè)視角—企業(yè)的每一步行動(dòng)，到底是不是圍繞戰(zhàn)略中心去布局，而不僅僅是營(yíng)收/利潤(rùn)的增減。

總結(jié)：沒(méi)有企業(yè)的時(shí)代，只有時(shí)代的企業(yè)，金禾實(shí)業(yè)近些年的快速發(fā)展，既有管理團(tuán)隊(duì)的奮發(fā)圖強(qiáng)，也有時(shí)代的機(jī)遇，甚至有運(yùn)氣的加持，5000噸三氯蔗糖的立項(xiàng)和投產(chǎn)，迎來(lái)了量?jī)r(jià)齊升，這種發(fā)展機(jī)遇可以說(shuō)是可遇不可求，當(dāng)然也有一種說(shuō)法：運(yùn)氣也是實(shí)力的一部分。

       金禾實(shí)業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展取決于代糖行業(yè)的發(fā)展空間，以及下游市場(chǎng)的繁榮與衰退；至于中短期同行業(yè)供給的增加只會(huì)是短期的擾動(dòng)，中期行業(yè)格局依然會(huì)趨于穩(wěn)定；金禾的真正挑戰(zhàn)來(lái)自于外部——技術(shù)的進(jìn)步和新產(chǎn)品的推出。

        關(guān)注和研究金禾后，總體感覺(jué)就是：金禾的業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單，容易理解，加上本人自己從事過(guò)10年食品行業(yè)，對(duì)代糖多少有些了解，包括像金禾這種位于縣城的家族企業(yè)，接觸的也非常多，是一家比較放心的企業(yè)。后期，關(guān)于金禾會(huì)繼續(xù)分享一些文章，真正搞懂一家企業(yè)是很難的，可能需要幾個(gè)月甚至幾年，但隨著研究廣度和深度的增加，投資的確定性也會(huì)提高。