書(shū)房拾遺第79期

仇寶廷圖書(shū)館 2022-08-16 發(fā)布于黑龍江

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收錄過(guò)程中，在不改變?cè)獾那闆r下，對(duì)問(wèn)答原文或許會(huì)有少量補(bǔ)充和修訂。

大概每湊夠四五千字，就推送一期。今天是第79期。

若蘭：茅臺(tái)端午制曲也是需要水的，但是端午到重陽(yáng)這段時(shí)間赤水河的水是渾濁的，請(qǐng)問(wèn)這時(shí)候怎么辦呢？

唐朝：自來(lái)水，哈哈哈！別聽(tīng)廠(chǎng)家那些鬼吹。現(xiàn)在都是用自來(lái)水，茅臺(tái)自己就備的有自來(lái)水廠(chǎng)，接入赤水河的水源凈化處理后使用。直接用河水，那是奶奶的奶奶那時(shí)代的事兒了。

2022年6月25日

Tracy Xiang：唐老師，忽然想到白酒就沒(méi)有什么雙寡頭，這個(gè)是啥原因呢？

唐朝：高端白酒主要是差異化明顯，包括品牌差異化、口感差異化和區(qū)域差異化，所以無(wú)法形成全面的壟斷或寡頭。但實(shí)際上，在某些價(jià)格段、某些區(qū)域、同一香型中，雙寡頭乃至多巨頭混戰(zhàn)的局面是廣泛存在的。

2022年6月25日

許林超：老唐，請(qǐng)問(wèn)陜煤的成本也是不可預(yù)測(cè)嗎？2021年報(bào)表p16寫(xiě)到原選煤?jiǎn)挝煌耆杀?294.79 元/噸，增幅39.50%，相關(guān)稅費(fèi)增加 29.97 元/噸，增幅 84.64%；材料增加 15.34 元/噸，增幅92.19%。這些成本的增幅都是遠(yuǎn)高于量的增幅。所以嘗試去計(jì)算陜煤的利潤(rùn)是否是不可能的？

唐朝：煤炭成本中的直接生產(chǎn)成本可以預(yù)測(cè)，而且變動(dòng)幅度不大。但煤炭成本里有很大部分是各種稅費(fèi)，和煤價(jià)按比例掛鉤的，所以理論上如果預(yù)測(cè)不出來(lái)煤價(jià)，自然也就很難預(yù)測(cè)出成本。

2022年6月25日

沉默的魚(yú)：買(mǎi)滬深300指數(shù)基金是不是沒(méi)有更換基金經(jīng)理和基金清盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)呢？也就是說(shuō)我定投10年、20年、30年或者更長(zhǎng)時(shí)間不會(huì)有基金清盤(pán)不存在的風(fēng)險(xiǎn)吧？

唐朝：對(duì)，沒(méi)有這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。

2022年6月25日

老九：對(duì)于出現(xiàn)恐慌性賣(mài)出時(shí)，極端情況下只有賣(mài)盤(pán)沒(méi)有買(mǎi)盤(pán)，即沒(méi)有成交的情況下，此時(shí)股票來(lái)的價(jià)格是由誰(shuí)來(lái)決定呢？是先掛盤(pán)賣(mài)的還是出價(jià)最低的？

唐朝：沒(méi)有買(mǎi)盤(pán)，沒(méi)有成交，就沒(méi)有價(jià)格。

2022年6月25日

李憲龍：唐師，上市公司在資本市場(chǎng)上二次融資的錢(qián)記入哪個(gè)會(huì)計(jì)科目？算公司運(yùn)營(yíng)成本嗎？

唐朝：資產(chǎn)端，貨幣資金。權(quán)益端，股本和資本公積。不是運(yùn)營(yíng)成本。

2022年6月25日

慎言：老唐，公司回購(gòu)股票注銷(xiāo)對(duì)股東有利還是有弊？我是這樣理解的：①回購(gòu)價(jià)格=內(nèi)在價(jià)值（先不考慮如何計(jì)算內(nèi)在價(jià)值），回購(gòu)無(wú)意義，因?yàn)槟盟泄蓶|的錢(qián)回購(gòu)注銷(xiāo)，企業(yè)總價(jià)值降低，但每個(gè)股東占企業(yè)股份的比例增加，占有的價(jià)值不變。

②回購(gòu)價(jià)格＞內(nèi)在價(jià)值，對(duì)所有股東有弊；回購(gòu)價(jià)格<內(nèi)在價(jià)值，對(duì)所有股東有利。不知理解是否正確，盼回復(fù)！

唐朝：正確。不過(guò)，將“所有股東”改成“所有留下的股東”更準(zhǔn)確。

2022年6月25日

Samia：老唐，有個(gè)笨笨的問(wèn)題：巴菲特為什么說(shuō)對(duì)企業(yè)的確定性越高，貼現(xiàn)率越接近最低值？

唐朝：其實(shí)就是確定性越高，需要的安全邊際就越小的意思。

Samia：是不是可以理解為安全邊際是貼現(xiàn)率的另一種表達(dá)形式？

唐朝：貼現(xiàn)率取值越高，對(duì)企業(yè)估值越低，所以計(jì)劃的買(mǎi)價(jià)自然也就越低。所以，你說(shuō)的對(duì)。

2022年6月25日

鄒志雄：唐師，分眾梯媒地位幾乎壟斷，為什么還要花費(fèi)如此高的銷(xiāo)售費(fèi)用（2021年度近27億）去拉客戶(hù)？廣告有效果+壟斷地位，理論上，現(xiàn)在的和將來(lái)的潛在需求客戶(hù)應(yīng)該主動(dòng)找分眾才對(duì)?。?/span>

唐朝：在梯媒里壟斷，不意味著在廣告業(yè)內(nèi)壟斷。客戶(hù)的目標(biāo)訴求是“我要發(fā)布廣告覆蓋目標(biāo)人群”，但不是“我要在電梯里發(fā)布廣告，覆蓋目標(biāo)人群“。

從廣告業(yè)務(wù)的角度上說(shuō)，手機(jī)，電視，報(bào)紙，戶(hù)外等都是梯媒的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而且梯媒在他們面前，還是個(gè)小弟弟。

2022年6月25日

楊大掌柜：中國(guó)會(huì)通過(guò)銀行機(jī)構(gòu)支農(nóng)支小，銀行承擔(dān)的政策任務(wù)多，銀行利潤(rùn)質(zhì)量下降。那美國(guó)銀行不會(huì)有這個(gè)問(wèn)題嗎？

唐朝：是的，美國(guó)銀行不會(huì)有這個(gè)問(wèn)題。

孫世峰：我也好奇，主觀(guān)上覺(jué)得不會(huì)。感覺(jué)資本主義很殘酷，經(jīng)常聽(tīng)到某某銀行就破產(chǎn)了。

唐朝：沒(méi)有破產(chǎn)制度的資本主義，就好像沒(méi)有地獄的天主教義。破產(chǎn)是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)體制下的標(biāo)配，優(yōu)勝劣汰原則。

2022年6月26日

Chelsea：老唐收徒弟嗎？交學(xué)費(fèi)的那種，每周給我五個(gè)問(wèn)題的提問(wèn)機(jī)會(huì)就行，想和您學(xué)的太多了。

從看您公眾號(hào)開(kāi)始學(xué)習(xí)會(huì)計(jì)知識(shí)，到現(xiàn)在自己實(shí)踐買(mǎi)入虧了很多，因?yàn)槎际亲约合狗治?。但是，我的母上大人就一直抄你作業(yè)賺錢(qián)+順便罵我，哈哈哈！

唐朝：書(shū)房就是公開(kāi)學(xué)堂，來(lái)去自由，學(xué)費(fèi)自定。

2022年6月28日

落葉無(wú)聲：1. 如果MIH集團(tuán)，能用分配騰訊股權(quán)給股東的方式來(lái)提升股價(jià)就好了。當(dāng)然他們不聽(tīng)我的；

2.記得好像有個(gè)網(wǎng)友說(shuō)過(guò)因?yàn)镸IH股價(jià)相比持有的騰訊市值折價(jià)比較多，他就是通過(guò)買(mǎi)這個(gè)公司來(lái)實(shí)現(xiàn)買(mǎi)騰訊目地的。MIH公司回購(gòu)股份，會(huì)導(dǎo)致剩余股東手里的股份含騰訊更多，有點(diǎn)像巴菲特?fù)Q豆案例。

唐朝：1.這個(gè)主要是因?yàn)楹商m、南非和香港股市之間，并沒(méi)有類(lèi)似港股通的安排，所以直接給荷蘭和南非“股民”分股票，將是一個(gè)吃力不討好，找罵的事情。

2.沒(méi)錯(cuò)。我有位好友叫@劉馬克的，是一位投資高手，他多年前就開(kāi)始通過(guò)買(mǎi)入荷蘭的Prosus來(lái)投資騰訊。今天的文章里有些數(shù)據(jù)，我就是請(qǐng)教的他。

2022年6月28日

越清：騰訊難了，A4監(jiān)管大棒空中飛舞，不知道何時(shí)落下，大股東抽血像螞蟥，雖然不致命，出血卻難以凝止！

唐朝：嗯，你這種看法是現(xiàn)在的主流，否則騰訊也不至于跌到三百多。但究竟誰(shuí)對(duì)，可能要過(guò)幾年才能得到答案。

2022年6月28日

亨通：持有騰訊的股份太多了，感覺(jué)就算市場(chǎng)這次扛過(guò)去了，也還有下次。頭上始終懸著一把劍，有點(diǎn)像?？档拿麊?，有個(gè)一直無(wú)法證偽的東西在那挺影響信心和估值的。

唐朝：那是，對(duì)于買(mǎi)票的（炒股的），減持就是頭上的劍。對(duì)我等買(mǎi)“股”的人來(lái)說(shuō)，減持的、賣(mài)出的都是我這筆生意的好戰(zhàn)友、好伙伴。跟我搶生意買(mǎi)入騰訊的那些人，才是我的對(duì)手。

2022年6月28日

半仙：大股東每天也就減持3%-5%的量，那怎么不操心還有人減持另外95%-97%的量？投資依據(jù)的是投資這塊地的價(jià)值，不是下注所有人都不賣(mài)。

唐朝：對(duì)，每天成交量的100%都是賣(mài)家賣(mài)出來(lái)的，此時(shí)市場(chǎng)的注意力關(guān)注了那3%~5%，忽略了另外的95%以上的賣(mài)家其實(shí)一直存在。

2022年6月28日

Atlantis：在突破400的時(shí)候想著拿5%做個(gè)T，為了防止自己忍不住，做了兩道防火墻，第一不準(zhǔn)做T，第二萬(wàn)一做了，不準(zhǔn)超過(guò)5%倉(cāng)位。

唐朝：你的做T之說(shuō)，讓我想起一句有趣的話(huà)：

股票Stocks之所以那么多人輸錢(qián)，就是因?yàn)槎嗔藗€(gè)T。如果沒(méi)有這個(gè)T，變成socks（襪子），傻子都知道價(jià)格越便宜越有利，便宜了至少不吃虧，頂多就是不再買(mǎi)而已。沒(méi)有這個(gè)T，人們就不會(huì)因?yàn)镾ocks變的便宜，就把自己抽屜里的socks都翻出來(lái)賣(mài)掉，也就不會(huì)持續(xù)虧錢(qián)了。

2022年6月28日

波波：MIH減持嚴(yán)重低估的騰訊，回購(gòu)變態(tài)低估的Prosus。問(wèn)題是：

①既然Prosus變態(tài)低估，為什么還要慢慢回購(gòu)，等著別人來(lái)?yè)齑蟊阋藛幔?/span>

②大股東2021年4月8日595港幣減持，股價(jià)至今沒(méi)有漲回595。是大股東發(fā)現(xiàn)了公司的問(wèn)題，還是因?yàn)榇蠊蓶|的減持造成股價(jià)連續(xù)下跌兩年呢？

唐朝：①對(duì)于N\P管理層來(lái)說(shuō)，回購(gòu)本身就是一種姿態(tài)，不是要占股東便宜，如果不等自己真的開(kāi)始回購(gòu)，市場(chǎng)就自動(dòng)將股價(jià)拉至凈資產(chǎn)，那也很好，不用賣(mài)企鵝了。

②大股東2018年405減持，三年后漲到775。2021年4月595減持，一年后跌到300多。若想要從大股東減持的歷史記錄里總結(jié)規(guī)律，那規(guī)律或許就是沒(méi)有規(guī)律、純屬瞎碰、準(zhǔn)確率高達(dá)50%。

2022年6月28日

Jason：唐師，異想天開(kāi)另兩種方式，請(qǐng)教這兩種方式在實(shí)際操作上是否可行，有哪些利弊？

1. 騰訊直接回購(gòu)Naspers持有的騰訊股票；

2. Naspers質(zhì)押持有的騰訊股票給騰訊，換取現(xiàn)金用于回購(gòu)自身股票

唐朝：1.違背公平公開(kāi)的原則，2.侵害騰訊小股東的權(quán)利。騰訊又不是銀行，做什么貸款業(yè)務(wù)，收多高的利息才合適呢？

2022年6月28日

文波：彎彎繞！南非報(bào)業(yè)集團(tuán)的控股股東是南非標(biāo)準(zhǔn)銀行，而中國(guó)工商銀行是南非標(biāo)準(zhǔn)銀行的單一大股東，占20%股份，有點(diǎn)內(nèi)戰(zhàn)的味道。

唐朝：這是謠言。南非報(bào)業(yè)集團(tuán)基本上是一家管理層持小股但掌控多數(shù)表決權(quán)的公司，沒(méi)工商銀行什么事兒。

2022年6月28日

石光遠(yuǎn) Derek：Prosus 和Naspers 有交叉相互持股的關(guān)系，形成于之前管理層為了降低股價(jià)對(duì)凈資產(chǎn)折讓的三次努力：

1）從Naspers 分拆出來(lái)Prosus ；

2）將Naspers 持有Prosus 的股份直接分給Naspers 的股東（具體操作有些復(fù)雜，記不大清楚了）；

3）Prosus 在過(guò)去12個(gè)月進(jìn)行了幾十億歐元的回購(gòu)。

Prosus 的公告中表明這個(gè)無(wú)限期不設(shè)限額的回購(gòu)是基于一個(gè)未公布的公式，這個(gè)公式的原則是在賣(mài)出騰訊和回購(gòu)Prosus (同時(shí)也回購(gòu)Naspers)的流通股份中，形成對(duì)Prosus 每股凈資產(chǎn)中騰訊價(jià)值的實(shí)際提高。具體的市場(chǎng)操作交給投行基于此原則、公式和南非/荷蘭/香港市場(chǎng)的法規(guī)進(jìn)行全權(quán)操作，Naspers / Prosus 不干預(yù)具體執(zhí)行，但會(huì)每周公布進(jìn)程。

理論上Naspers / Prosus 可以在年度股東大會(huì)上增加回購(gòu)授權(quán)。邏輯上這種套利回購(gòu)操作，將比之前的回購(gòu)計(jì)劃更有效推動(dòng)股價(jià)對(duì)凈資產(chǎn)折讓的收窄。

我解讀賣(mài)出騰訊并不主要是回購(gòu)資金的需要（考慮到2021年套現(xiàn)了騰訊150億美元，剛剛套現(xiàn)了京東37億美元，雖然公告中說(shuō)要保持Prosus 債券的投資等級(jí)評(píng)級(jí)），主要是用這種明確的公式套利模式推動(dòng)市場(chǎng)對(duì)Naspers / Prosus 凈值折讓的修正。

在公告前，Prosus 的總市值只是其持有騰訊價(jià)值的不到60%，Prosus 是沒(méi)有可能將絕大部份騰訊持股賣(mài)掉來(lái)回購(gòu)的。

唐朝：①是的，二者有交叉持股，不過(guò)P持有N的股份，和本文要談的問(wèn)題無(wú)關(guān)，不想扯復(fù)雜了。

②我查到的信息是變現(xiàn)的資金同時(shí)回購(gòu)N和P股份，其中p占58%，N占42%，同比例縮小。

③是的，2.65億是目前的授權(quán)，股東大會(huì)有權(quán)改變回購(gòu)數(shù)量上限，據(jù)說(shuō)今年的提案就有要求將回購(gòu)上限提高至7.1億股的。

2022年6月28日

安靜：我在騰訊自選股app上看到Prosus的每股賬面價(jià)值是31.91歐元，市凈率1.91。不知道您寫(xiě)的每股凈資產(chǎn)116.5歐元是在哪里看到的呢？還有去哪里看他發(fā)布的公告呢？

唐朝：prosus的情況比較復(fù)雜，它和大股東Naspers之間有交叉持股，所以騰訊自選股的數(shù)據(jù)不準(zhǔn)，準(zhǔn)確數(shù)據(jù)在公司官方網(wǎng)站上，要抵消掉交叉持股部分以后計(jì)算。

2022年6月28日

Huanqiang：老唐請(qǐng)問(wèn)那么大的資金為何走二級(jí)市場(chǎng)而不考慮找?guī)讉€(gè)財(cái)團(tuán)呢？

唐朝：因?yàn)闆](méi)有這個(gè)必要，無(wú)論是大股東，還是管理層，甚至老唐，都相信市場(chǎng)有足夠的吸納能力，應(yīng)對(duì)一天幾百萬(wàn)股的拋單。

2022年6月28日

wangdl999：看到老唐的解讀，我是啞然失笑。騰訊如果看好自己的股價(jià)，正確的做法應(yīng)該是與大股東溝通，掏錢(qián)一次性買(mǎi)下要減持的股份，而不是又開(kāi)始回購(gòu)。

唐朝：也不一定要啞然失笑，大聲笑出來(lái)也挺好。小馬哥他們?nèi)绻?tīng)了你的發(fā)言，可能也同樣會(huì)啞然失笑或者放聲大笑。

他們?nèi)羰切帕四?，照你說(shuō)的方法操作，之后若股價(jià)繼續(xù)下跌，公眾股東和媒體就可以大肆批駁乃至起訴騰訊管理層搞利益輸送，并要求天價(jià)賠償了。

小馬哥他們有那么傻、會(huì)順利入坑嗎？很遺憾，事實(shí)證明，他們可能沒(méi)有這么傻。

2022年6月28日

進(jìn)無(wú)止境：巴菲特在計(jì)算估值時(shí)，用了10%的折現(xiàn)率來(lái)計(jì)算企業(yè)的價(jià)值，那么這個(gè)10%有什么意義嗎？為什么取10%而不是8%或者12%呢？還是僅僅為了演示這個(gè)差異，隨便取的折現(xiàn)率呢？還有您在《價(jià)值投資實(shí)戰(zhàn)手冊(cè)》114頁(yè)的計(jì)算公式里用的是8%的折現(xiàn)率，為何取8%呢？

唐朝：沒(méi)有意義，折現(xiàn)率是你的要求回報(bào)，你可以隨意選取。巴神用10%或我用8%，都只是一個(gè)示意，并不是定律。

不過(guò)，雖然計(jì)算上是可以隨便選的，但我選8%或者巴神選10%，背后都是有邏輯的，8%是兩倍的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，原理和依據(jù)我在書(shū)里已經(jīng)寫(xiě)的很清楚了。

巴神用10%，取值大致是指數(shù)基金的長(zhǎng)期年化回報(bào)。也就是說(shuō)如果達(dá)不到這個(gè)回報(bào)率，我不如投指數(shù)，所以要求的資本回報(bào)率不能低于這個(gè)數(shù)字。

2022年6月28日

Wacb：如果你現(xiàn)在手上沒(méi)有騰訊，在大股東長(zhǎng)期慢慢清倉(cāng)的條件下你還會(huì)買(mǎi)嗎？

唐朝：會(huì)。好股票很多，但水平一般的唐朝能理解的、敢持有的，不多。

2022年6月30日

就這么簡(jiǎn)單：騰訊的股票嚴(yán)重低估，騰訊大股東的股票變態(tài)低估。騰訊這次能不能去買(mǎi)大股東的股票呢？

唐朝：技術(shù)上是可以的，但騰訊的投資，其實(shí)不是“炒股掙錢(qián)”，核心還是圍繞連接一切在做，去買(mǎi)大股東的股票賺錢(qián)，跑偏了。

2022年6月30日

老魚(yú)兒：老唐的方法會(huì)不會(huì)在港股失效？這港股和A股估值體系都不一樣，騰訊會(huì)不會(huì)成為價(jià)值陷阱？

唐朝：不會(huì)失效。但我不能回復(fù)你騰訊會(huì)不會(huì)成為價(jià)值陷阱的問(wèn)題——投資領(lǐng)域里，一切皆有可能。就是騰訊破產(chǎn)也是不能排除的。對(duì)吧？

2022年6月30日

JIE：“未來(lái)永遠(yuǎn)都不可能是明朗的。事實(shí)上，不確定性是追求長(zhǎng)期價(jià)值的投資者的好朋友?！?可利用的不確定性應(yīng)該是來(lái)自市場(chǎng)波動(dòng)吧，企業(yè)還是期望確定性高的好，不知這種想法是否正確呢？

唐朝：是。但依然要理解，無(wú)論如何，企業(yè)都還是具有一些不確定性的，所以我們才使用組合。

2022年6月30日

冰凍273k：以前糾結(jié)的很多問(wèn)題，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)巴神早已在很多年前就給出了答案。

唐朝：閱讀最大的價(jià)值就在于這里，我們百思不得其解，甚至要去付出巨額代價(jià)的東西，往往答案就是白紙黑字寫(xiě)在某本書(shū)里，而且作者還生怕你聽(tīng)不懂，羅里吧嗦的恨不得扯著你的耳朵講……

2022年6月30日

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來(lái)自：仇寶廷圖書(shū)館 > 《書(shū)房問(wèn)答專(zhuān)輯》

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