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嘉賓介紹：涂力磊，海通證券研究所所長(zhǎng)助理，地產(chǎn)行業(yè)首席分析師 地產(chǎn)政策邊際向好，如何看待板塊年內(nèi)的投資價(jià)值？穩(wěn)增長(zhǎng)政策下，地產(chǎn)板塊能夠率先受益？板塊投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在哪里？春節(jié)之后行業(yè)前景可以更樂(lè)觀一些？對(duì)此，海通證券分析師涂力磊跟大家分享精彩觀點(diǎn)。 涂力磊表示，往后階段來(lái)看，在供給側(cè)和需求側(cè)雙向都有更好的政策利多情況下，地產(chǎn)板塊作為早周期行業(yè)，后續(xù)將會(huì)更大程度的受益經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)的邏輯。后續(xù)對(duì)于改善性需求應(yīng)該也先會(huì)從因城施策的角度給予更多的支持，優(yōu)質(zhì)的公司估值正常情況下是能夠在8倍以上的。但是過(guò)了1月30日，至少是上半年的重大資金剛性兌付節(jié)點(diǎn)就過(guò)去了，2月份之后市場(chǎng)應(yīng)該更加樂(lè)觀一些。 以下為文字精華： 1、海通證券涂力磊：樂(lè)觀看待2022年板塊表現(xiàn) 主持人：去年下半年以來(lái)，地產(chǎn)板塊的市場(chǎng)表現(xiàn)如何？ 涂力磊：總體市場(chǎng)圍繞政策走，本輪的政策跟前幾輪存在一定差異，主要是以供給側(cè)的政策作為起始點(diǎn)?；仡欉^(guò)去，第一次供給側(cè)政策出現(xiàn)在2020年8月份，三道紅線政策之后，在2020年地產(chǎn)公司肯定是在持續(xù)降杠桿。 進(jìn)入到2021年后，開(kāi)年1月3日我們認(rèn)為重要的事件就是銀行體系的雙集中，即作為對(duì)地產(chǎn)按揭貸款還有居民按揭貸款整個(gè)的指標(biāo)管理進(jìn)入到全面監(jiān)控過(guò)程中，這兩個(gè)政策成為本輪供給側(cè)改革的核心引導(dǎo)方向。 2021年3月份開(kāi)始，土地端也出現(xiàn)了集中土地出讓等一系列的以分類監(jiān)管、集中管理等相類型的政策，在以上集中政策的管理之下，我們認(rèn)為上半年行業(yè)的銷量，投資增速還有企業(yè)資金面表現(xiàn)尚可，但是進(jìn)入下半年之后整體基本面就開(kāi)始走弱，甚至出現(xiàn)目前違約，風(fēng)險(xiǎn)事件。 雖然上半年基本面好，但是調(diào)控的目標(biāo)沒(méi)有達(dá)到。所以，投資界普遍還是擔(dān)憂調(diào)控會(huì)持續(xù)加碼，因此反倒是去年上半年股價(jià)比較差。進(jìn)入去年三季度后基本面下行，與此同時(shí)信用違約事件開(kāi)始大幅出現(xiàn)，這就使得三季度整個(gè)上市公司、企業(yè)都在下調(diào)2021年的銷售預(yù)期，基本面預(yù)期和業(yè)績(jī)預(yù)期，因此從股票的漲幅還有債券端的漲幅來(lái)講，其收益水平和經(jīng)營(yíng)形勢(shì)都比較差。 進(jìn)入到去年四季度之后，10月份應(yīng)該說(shuō)一行兩會(huì)領(lǐng)導(dǎo)是第一次對(duì)地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行了一次表態(tài)，整體來(lái)講是以提振信心，保持穩(wěn)定，持續(xù)保持健康發(fā)展為核心。10月的市場(chǎng)有一個(gè)小幅的反彈過(guò)程。 但是，10月20日左右出臺(tái)了房產(chǎn)稅，整體來(lái)講，由于房產(chǎn)稅是屬于相關(guān)的存量稅種，對(duì)未來(lái)帶來(lái)了新增內(nèi)容，投資端比較顧忌，所以10月的小幅反彈只持續(xù)了10個(gè)交易日左右，然后一直開(kāi)始下行。 進(jìn)入到11月份之后，整個(gè)市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)的發(fā)展，對(duì)于新的政策，包括對(duì)于管理層維穩(wěn)信心的邏輯應(yīng)該就明顯提振了。股價(jià)表現(xiàn)看，11月基本也是去年的底部，轉(zhuǎn)完11月后進(jìn)入12月就是政治局會(huì)議，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，基本上保障了市場(chǎng)的信心。同時(shí)，在制度上還有后續(xù)的監(jiān)管邏輯上，為更多的基層單位還有實(shí)操部門(mén)帶來(lái)了明確的政策方向和指示。 所以，轉(zhuǎn)完年之后到了1月3日可以看到，整個(gè)地產(chǎn)行情就開(kāi)始正式啟動(dòng)了，表現(xiàn)為龍頭公司集中上行，與此同時(shí)收并購(gòu)業(yè)務(wù)、貸款利率、經(jīng)營(yíng)形勢(shì)還有體系內(nèi)的資產(chǎn)總和，不良業(yè)務(wù)的處理都進(jìn)入了加速階段。 所以在這個(gè)過(guò)程中，核心龍頭公司受益于供給側(cè)改革，最終會(huì)在市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局中做強(qiáng)做大，股價(jià)表現(xiàn)和指數(shù)表現(xiàn)都非常的好。 后續(xù)央行進(jìn)行了第一次降息，我們認(rèn)為降息代表這需求側(cè)政策的開(kāi)始，也是真真正正經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)大門(mén)的打開(kāi)。 往后階段來(lái)看，既然在供給側(cè)和需求側(cè)雙向都有更好的政策利多情況下，地產(chǎn)板塊作為早周期行業(yè)，也是整個(gè)經(jīng)濟(jì)中最重要的發(fā)動(dòng)機(jī)，我認(rèn)為后續(xù)將會(huì)更大程度的受益經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)的邏輯。 龍頭公司在這一輪既有現(xiàn)金，目前杠桿潛在指標(biāo)和空間也非常的充足，無(wú)論是在一級(jí)市場(chǎng)的招拍掛，還是二級(jí)市場(chǎng)的收并購(gòu)過(guò)程中，都會(huì)占有天時(shí)地利人和的優(yōu)勢(shì)，因此在后續(xù)的表現(xiàn)過(guò)程中表現(xiàn)更好。 2、海通證券涂力磊：政策方面或迎來(lái)持續(xù)支持 主持人：站在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上投資者更關(guān)心的是未來(lái)的政策是不是還有進(jìn)一步放松的空間，具體政策我們沒(méi)辦法預(yù)測(cè)，但是這個(gè)空間或者邊際上的改善，涂總是怎么看的？ 涂力磊：我們認(rèn)為從各個(gè)表態(tài)包括去年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，包括昨天的經(jīng)理對(duì)于經(jīng)濟(jì)看法的各類型說(shuō)法來(lái)講，經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)工作已經(jīng)是政治工作的一部分了，這個(gè)政治站位是非常重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。 民營(yíng)公司包括負(fù)債類企業(yè)的債務(wù)化解以前是存在一定難度和壓力的，因?yàn)樗锌赡芨康禺a(chǎn)調(diào)控總體方向相背離。但是如果經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)的重要性提升，可以打消很多在業(yè)務(wù)部門(mén)對(duì)于放寬房地產(chǎn)實(shí)體政策的疑慮。 第二個(gè)，政策端整體還是分為兩段，第一個(gè)是供給側(cè)的政策，第二個(gè)是需求側(cè)的政策。目前供給側(cè)的政策我相信在上半年應(yīng)該持續(xù)加碼，而且供給側(cè)政策的方向主要圍繞并購(gòu)進(jìn)行。我們認(rèn)為，今年上半年整個(gè)并購(gòu)空間、并購(gòu)邏輯包括并購(gòu)業(yè)務(wù)的數(shù)量都會(huì)大幅增大。 政策端也會(huì)給予并購(gòu)業(yè)務(wù)足夠的資金支持和相關(guān)的政策輔助，按這個(gè)角度來(lái)講，考慮到大的國(guó)有公司，龍頭型企業(yè)和高資信公司，無(wú)論在債務(wù)空間上，運(yùn)營(yíng)能力上，公司把控上，品牌優(yōu)勢(shì)上都具備有更好的空間和條件。所以，如果需要參與，我們相信他們會(huì)是這個(gè)市場(chǎng)上非常大的一部分主力。 公開(kāi)信息看到，去年1到11月央行總共的房地產(chǎn)按揭貸款里面，90%都是用于首套房的，對(duì)于二套房和改善性需求相對(duì)來(lái)講是偏謹(jǐn)慎的。考慮到前期相關(guān)監(jiān)管層對(duì)于按揭貸款的使用方向，還有具體的改善性需求表達(dá)了相對(duì)肯定的態(tài)度，而且在12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議里面也明確提到支持房地產(chǎn)市場(chǎng)，滿足住房市場(chǎng)需求。 因此我們預(yù)期在必要的時(shí)間點(diǎn)上，對(duì)于改善性需求應(yīng)該也先會(huì)從因城施策的角度給予更多的支持。后續(xù)應(yīng)該是供給、需求兩端同時(shí)發(fā)力，最終保證整個(gè)市場(chǎng)和行業(yè)進(jìn)入到更好的狀態(tài)當(dāng)中去。 主持人：地產(chǎn)股近期也漲了一波了，未來(lái)上漲還有空間嗎？ 涂力磊：未來(lái)的市場(chǎng)空間和發(fā)展應(yīng)該是本輪的供給側(cè)改革要體現(xiàn)效果，簡(jiǎn)單來(lái)講怎么體現(xiàn)效果？就是行業(yè)集中度提升，以及優(yōu)勢(shì)公司和優(yōu)質(zhì)公司的競(jìng)爭(zhēng)力量逐步改善的或者。 今年二季度，包括一季度的后半段，第一輪土拍和第二輪土拍將是對(duì)本次供給側(cè)改革最好的闡釋和驗(yàn)證，因?yàn)橥ㄟ^(guò)持續(xù)的調(diào)控，以及對(duì)相關(guān)資金面的監(jiān)管和發(fā)展，只有在足夠強(qiáng)的資金實(shí)力的企業(yè)，以及相對(duì)高資信級(jí)別的公司才有可能在今年第一輪和第二輪土拍中獲得受益，一旦在土拍中受益之后，大家對(duì)于項(xiàng)目盈利點(diǎn)，還有最終的ROE水平應(yīng)該會(huì)有更加樂(lè)觀的態(tài)度。 此前市場(chǎng)普遍預(yù)期，由于地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)效率不高，再加上部分公司財(cái)務(wù)杠桿過(guò)足，導(dǎo)致利潤(rùn)率偏低，很多項(xiàng)目很多公司都不掙錢的在做一些業(yè)務(wù)，這使得ROE水平市場(chǎng)擔(dān)憂會(huì)跌到8以下，跌到8以下的話估值水平就不可能太高。 如果能在今年第一輪和第二輪土拍過(guò)程中，驗(yàn)證了大部分的龍頭公司和優(yōu)質(zhì)型企業(yè)既能獲得較多的項(xiàng)目，還能夠獲得正常、合理地運(yùn)維水平。優(yōu)質(zhì)的公司沒(méi)有邏輯長(zhǎng)期保持在4、5倍的狀態(tài)，正常情況下8倍以上是應(yīng)該看得到的。 3、海通證券涂力磊：優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)龍頭估值將提升 主持人：當(dāng)前地產(chǎn)板塊整體估值仍是比較低？ 涂力磊：跟其他板塊相比，包括跟同類海外公司相比，我們認(rèn)為5、6倍的時(shí)候整體講比較平淡，美國(guó)正常龍頭公司大概在8到12倍，如果涉及新資產(chǎn)業(yè)務(wù)，包括現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，如果現(xiàn)金流占比更高，ROE回報(bào)率更高的話估值也會(huì)更高。 我們相信通過(guò)這一輪供給側(cè)改革，所有企業(yè)都會(huì)對(duì)杠桿，對(duì)持續(xù)性經(jīng)營(yíng)，對(duì)現(xiàn)金流有更多的深入的理解，這會(huì)使得留存下來(lái)的企業(yè)在未來(lái)的發(fā)展和自身戰(zhàn)略中，更符合中長(zhǎng)期的市場(chǎng)價(jià)值。因此我們認(rèn)為通過(guò)這一輪的考驗(yàn)?zāi)軌虼婊钕聛?lái)的，且活的好的公司，它應(yīng)該理應(yīng)享受更高的估值和溢價(jià)水平。 主持人：政策邊際改善，但行業(yè)基本面不是特別樂(lè)觀，這對(duì)地產(chǎn)板塊投資有何影響？ 涂力磊：整個(gè)上半年，基本面都不會(huì)太好的，主要的原因一方面是來(lái)自于持續(xù)性的流動(dòng)性沖擊，很多企業(yè)目前還處在恢復(fù)的過(guò)程中。此外，房地產(chǎn)投資增速在持續(xù)向下，考慮到去年上半年基數(shù)偏高，所以預(yù)期上半年銷量、房地產(chǎn)投資增速、新開(kāi)工土地購(gòu)置持續(xù)下降。但是，正是因?yàn)檫@種趨勢(shì)，才使得龍頭公司的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力會(huì)更強(qiáng)。 因?yàn)樵谛袠I(yè)向上的過(guò)程中，其實(shí)每個(gè)人都可以掌握優(yōu)勢(shì)，如果行業(yè)在向下的過(guò)程中，雖然有政策支撐，但是龍頭公司肯定可以更大程度受益于政策支撐的方向和特點(diǎn)。通過(guò)這一輪的淬火，龍頭公司在未來(lái)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)和長(zhǎng)期發(fā)展中會(huì)取得更好的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。 主持人：地產(chǎn)行業(yè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)有哪些？ 涂力磊：債務(wù)違約的問(wèn)題是否是絕對(duì)意義上結(jié)束了？不一定。我們認(rèn)為會(huì)縮小但不代表著就徹底清零了，往后階段來(lái)看，我們認(rèn)為還會(huì)存在著民營(yíng)地產(chǎn)公司，尤其是前面高杠桿、高負(fù)債過(guò)于嚴(yán)重的公司，不排除它還是會(huì)有違約行為。 只是相比前半段的集中性違約而言，市場(chǎng)對(duì)這類型的接受能力，以及政府在處理這類型問(wèn)題上，應(yīng)變手段應(yīng)該會(huì)更加的從容，讓大家可以接受。所以，今年風(fēng)險(xiǎn)肯定會(huì)繼續(xù)存在，只是市場(chǎng)對(duì)這個(gè)有正確的認(rèn)識(shí)。 第二個(gè)，今年下半年，行業(yè)是有漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的。原因在于從供給側(cè)角度來(lái)講，上半年供給是充足的，同時(shí)由于銷量上半年不見(jiàn)得會(huì)好，所以會(huì)存在一些庫(kù)存。但是，越往下半年走的話，考慮到前面的新開(kāi)工投資、土地購(gòu)置緊縮非常的明顯，去化水平即便是去化的慢，總庫(kù)存量往下半年看也是會(huì)很明顯的下降，下降完畢之后，因?yàn)榉康禺a(chǎn)有施工周期，不見(jiàn)得在可預(yù)期的6到8個(gè)月之內(nèi)能夠充分的補(bǔ)庫(kù)存，不排除下半年的后半段存在漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。 第三個(gè)，2021年大部分地產(chǎn)公司業(yè)績(jī)?cè)鏊倨?，但是市?chǎng)已有預(yù)期，這個(gè)事情會(huì)影響一下節(jié)奏，但不會(huì)改變趨勢(shì)。因?yàn)?021年整體上來(lái)講，這個(gè)事情已經(jīng)過(guò)去了，地產(chǎn)公司更看的還是未來(lái)的銷量還有政策。 主持人：2022年地產(chǎn)板塊投資，投資者最需要關(guān)注的是什么時(shí)候？ 涂力磊：首先我認(rèn)為過(guò)完春節(jié)就需要高度關(guān)注了，龍頭公司在前期利好過(guò)程中也回調(diào)，是一個(gè)很好的上車機(jī)會(huì)。主要的原因是因?yàn)榇汗?jié)一過(guò)完馬上就進(jìn)入到“兩會(huì)”時(shí)點(diǎn)了，考慮“兩會(huì)”時(shí)間是3月6到9日，1、2月的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是3月15日出臺(tái)，目前的角度來(lái)看，應(yīng)該說(shuō)1、2月的數(shù)據(jù)仍然會(huì)比較有壓力。 所以在數(shù)據(jù)出臺(tái)之前，對(duì)于地產(chǎn)板塊是偏暖節(jié)奏，市場(chǎng)可能還是會(huì)提前反應(yīng)。在二季度中段，尤其在“兩會(huì)”召開(kāi)之前，我認(rèn)為地產(chǎn)板塊的投資邏輯和行業(yè)相關(guān)的股價(jià)還會(huì)有所反應(yīng)。 第二個(gè)，之所以講過(guò)完春節(jié)就會(huì)啟動(dòng)，主要原因還在于1月30日是一個(gè)重大的資金支付節(jié)點(diǎn)，很多的工程款，工人工資是要在1月30日之前完全到位的，所以在這個(gè)過(guò)程中，不排除很多企業(yè)存在資金壓力，還會(huì)有零星的資金問(wèn)題或者信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題造成市場(chǎng)擔(dān)憂。 但是過(guò)了1月30日，至少是上半年的重大資金節(jié)點(diǎn)或者剛兌周期，集中性的剛兌周期就過(guò)去了，在這個(gè)剛兌周期沒(méi)有倒下的企業(yè)，原則上來(lái)講已經(jīng)過(guò)了很大一關(guān)，市場(chǎng)應(yīng)該會(huì)對(duì)他們的估值水平給予更樂(lè)觀的態(tài)度。根據(jù)公開(kāi)信息來(lái)講，結(jié)合兩個(gè)時(shí)點(diǎn)，尤其春節(jié)過(guò)完的2月份之后，市場(chǎng)應(yīng)該是會(huì)更加樂(lè)觀一些。 |
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