本章談論的是積極型投資者的股票選擇，在防御型投資者的股票選擇中，格雷厄姆給出了一些列排除方法，那么在積極型投資者這里，是否可以分析具體的公司，來達到主動選擇股票，最終獲得超額收益呢？

大量證據表明，做到這個十分困難，眾多的基金公司多年業(yè)務記錄中并沒有表現出特別優(yōu)秀，當然如果短暫只看幾年或許會有很高的回報率。出現這樣的原因作者給出了兩種解釋，或許都能部分解釋原因。

股市的當期價格中，的確包含了關于公司過去和當期業(yè)績的所有重要事實，同時也包含了對公司未來的所有合理預期。如果是這樣的話，那么市場上隨后發(fā)生的各種變化，一定是由于無法準確預見的新進展和可能所導致的結果。這將使股價變動完全成為偶然和隨機的。這和自由市場假說的觀點差不多。

許多證券分析師的能力，是因為解決股票選擇問題的基本方法存在著缺陷而受到阻礙。他們尋求的是增長前景最好的公司，無論其股價有多高，同時避開前景不好的公司。這種做法的正確性只會發(fā)生在下列條件：優(yōu)秀的企業(yè)利潤必將在未來無限期地高增長下去。

這兩種解釋都會有各自的原因，對于第一種，可以看看自由市場假說的論點，以及現在被行為經濟學反駁的原因，但是并不表明自由市場假說就完全無效的，如果你找到符合自由市場假說的一些列股票，理論上就會有收獲，在我看來符合條件的就是各大股市的重要指數。

對于第二種，大量的事實表明只有極少數公司能做到長期持續(xù)的利潤增長。而且有一些大公司會令人意外地消亡，我們所知的如：諾基亞等。

如何能做到超額收益？如果第一種解釋是事實，那么我們就啥都別做了，如果第二種解釋了部分，那么我們主動選擇或許有用武之地，即：如果大多數分析師的方法獲取不了超額收益，甚至會低于指數收益，那么是否和主流分析師不一樣的方法來獲得超額收益呢？作者給出了肯定的回答，他們一直是以這種方式來獲得超額收益。

1、格雷厄姆-紐曼法總結

作者的基金是做了哪些投資方法

• 套利：根據企業(yè)的重組和并購來獲利

• 資產清理：購買將在公司資產清理過程中收到一筆或多筆現金付款的股票。選擇條件是，1. 所計算出的平均回報率在20%及以上；2. 我們認為成功的機會至少80%。

• 關聯對沖：購買可轉換債券或可轉換優(yōu)先股的同時，出售作為轉換目標的優(yōu)先股。交易頭寸要接近于平價水平。翻譯一下就是：在面值附近買入可轉債，同時融券賣出相關正股，兩者交易要接近平價（就是低溢價率），這樣市場上漲時，可轉債和股票都會上漲，組合可能是微虧或者不賺，但如果市場下跌，那么正股的跌幅往往大于可轉債，組合就會產生一筆利潤，這種對沖組合在下跌行情中顯然獲利豐厚。

• 凈流動資產證券：低于凈流動資產賬面的成本，盡可能多地購買這樣的每一種證券，且做到分散化（100只股票）

積極的投資者應該緊守：1、以穩(wěn)妥的標準來看，肯定沒有被高估；2、似乎肯定能夠比一般的普通股具有更大的吸引力。同時他們應該有一定的靈活性，允許在大量有利因素中出現一個微小的不利因素。比如在今年疫情的情況下出現的利潤下降或虧損的情況。

2、二類企業(yè)

指的是企業(yè)的情況看上去不錯、以往的業(yè)績也令人滿意，但對公眾缺乏吸引力。比如銀行股、高速等（不一定都是）。

篩選標準：

• 市盈率低于10倍

• 財務狀況：流動資產與流動負債比率低于1.5；（工業(yè)企業(yè)而言）債務占凈流動資產的比例不高于110%

• 盈利穩(wěn)定：近5年沒有出現赤字（虧損）

• 股息記錄：目前有一些股息支付

• 利潤增長：去年利潤高于4年前的利潤，即2019年利潤高于2016年的利潤。

• 股價：不高于有形資產的120%（市凈率低于1.2，除去商譽）

這些指標相對來說還能有很多股票，可以根據自己的偏好進行再次篩選。作者給出了，如果篩選的股票太多，那么可以按照市凈率和市盈率兩個雙底來購買。

普通股的單一標準

有沒有單一標準來選擇股票，能獲得不錯的收益呢？

作者給出了2個：

• 購買市盈率較低的重要企業(yè)（比如道瓊斯中的企業(yè)都比較重要）

• 挑選價格低于凈流動資產價值的各類股票

不過出現兩種方法都出現了問題，第一種方法長期來看是不錯的，但是如果3年來看可能并不好，第二種方法由于知道的人越來越多，已經很難買到一批這樣分散的股票了。

總結一下：

• 積極型投資者的策略，在選股策略中需要增加更多的個人偏好，且篩選策略變得寬松，以容納更多可能的機會。

• 積極型投資者應該擴展自己的投資策略，比如特殊情況投資，并包括格雷厄姆-紐曼法的一些投資策略。

當然這些策略在使用過程中并不能保證一定獲利，所以需要專業(yè)的人去做專業(yè)的分析，以保證自己能獲得超額收益，對此我不做過多的介紹，因為我自己也不擅長，只是知道怎么做，但是如何分析每一個套利機會是否靠譜我無法給出明確的答案。

討論：你覺得關聯對沖的策略，你覺得怎么樣？