險(xiǎn)資踏入地產(chǎn)，已不是新鮮事了。

只不過(guò)，中國(guó)平安（601318.SZ）在2018年高調(diào)入股華夏幸福，成為第二大股東之后，短短3年，華夏幸福突然“暴雷”，為險(xiǎn)資敲響了警鐘。

但險(xiǎn)資涉足地產(chǎn)的腳步并未停止。據(jù)無(wú)冕財(cái)經(jīng)不完全統(tǒng)計(jì)，自2020年至今，有太平、陽(yáng)光、泰康、長(zhǎng)城等險(xiǎn)資“抄底”陽(yáng)光城、華僑城、榮盛發(fā)展等腰部房企。而這些房企，大部分存在不少公開(kāi)或非公開(kāi)的債務(wù)。

時(shí)至今日，為何險(xiǎn)資仍愿意“冒險(xiǎn)”加倉(cāng)房地產(chǎn)？“險(xiǎn)資+地產(chǎn)”的利潤(rùn)蛋糕，到底有多大？

 險(xiǎn)資入局更謹(jǐn)慎？

險(xiǎn)資入股房地產(chǎn)，一本萬(wàn)利的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去。

據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，2021年一季度，保險(xiǎn)資金持有房地產(chǎn)板塊市值減少108.4億元。原因或在于地產(chǎn)市值萎縮，以及險(xiǎn)資抽離。

▲2021年一季度銀行獲險(xiǎn)資大幅增持，圖片來(lái)自Choice數(shù)據(jù)。

由于房地產(chǎn)市場(chǎng)寡頭效應(yīng)突出，中小房企暴雷、破產(chǎn)現(xiàn)象日益增多，令險(xiǎn)資入局地產(chǎn)圈更為謹(jǐn)慎。

2020年9月，陽(yáng)光城集團(tuán)（000671.SZ）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“陽(yáng)光城”）牽手泰康人壽，行業(yè)評(píng)價(jià)稱(chēng)，此次險(xiǎn)資進(jìn)入陽(yáng)光城，可以緩解其財(cái)務(wù)問(wèn)題，降低杠杠。

但這筆交易的代價(jià)可不小。

泰康人壽要求雙方簽下為期10年的對(duì)賭協(xié)議，協(xié)議顯示，陽(yáng)光城須在2020年-2024年實(shí)現(xiàn)不低于15%的歸母凈利潤(rùn)年均復(fù)合增長(zhǎng)率，且累計(jì)歸母凈利潤(rùn)不低于340.59億元，并在隨后的2025年-2029年期間，分別實(shí)現(xiàn)5%-10%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

如果業(yè)績(jī)未能達(dá)標(biāo)，陽(yáng)光城須對(duì)泰康人壽進(jìn)行相應(yīng)現(xiàn)金補(bǔ)償。

但對(duì)泰康人壽來(lái)說(shuō)，并不是完全沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。陽(yáng)光城因從2018年初入千億規(guī)模，到2019年踏入兩千億規(guī)模的高增速，被業(yè)內(nèi)人士稱(chēng)為“地產(chǎn)黑馬”。但這匹黑馬在負(fù)債前行。截至至2020年末，陽(yáng)光城的負(fù)債合計(jì)2930億，有息負(fù)債為1060億。

不難看出，陽(yáng)光城愿意簽下十年對(duì)賭協(xié)議，略有些忍痛自救的意味。雙方宣稱(chēng)，泰康將為陽(yáng)光城帶來(lái)拓展融資渠道等利好。泰康表示看好陽(yáng)光城未來(lái)的發(fā)展?jié)摿?，以獲得上市公司穩(wěn)定的股息分紅，分享長(zhǎng)期價(jià)值投資收益。

不容忽略的是，當(dāng)年看似勢(shì)頭良好的華夏幸福也曾與平安簽下對(duì)賭協(xié)議，但仍難掩債務(wù)危機(jī)。一位行業(yè)人士對(duì)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》評(píng)價(jià)，“面對(duì)大環(huán)境、政策變化與疫情帶來(lái)的沖擊，以及華夏幸福班子冒進(jìn)風(fēng)格及粗放擴(kuò)張，平安也確實(shí)有些無(wú)奈”。

另一個(gè)案例是，險(xiǎn)資面對(duì)合作企業(yè)的下行趨勢(shì)，選擇終止交易。

2020年5月，平安人壽計(jì)劃入股招商蛇口。業(yè)內(nèi)人士分析，平安是看上了招商蛇口的高股息率。而在3個(gè)月后，招商蛇口引戰(zhàn)平安資管的計(jì)劃最終以失敗收?qǐng)觥Ｖ袊?guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜分析，此次“分手”主要與招商蛇口股價(jià)大幅下跌、招商蛇口業(yè)績(jī)基本面不佳等因素相關(guān)。

與此同時(shí)，不少險(xiǎn)資選擇減持地產(chǎn)股。

據(jù)東方財(cái)富Chioce數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，險(xiǎn)資自2021年一季度對(duì)地產(chǎn)龍頭萬(wàn)科A（000002.SH）的減持股份位列第一位。自2020年以來(lái)，頭部險(xiǎn)資中國(guó)人壽便小幅減倉(cāng)萬(wàn)科A，從2020年年中占股1.8%，減少到2021年3月底占股1.28%。

無(wú)獨(dú)有偶，2021年3月19日，華僑城（000069.SH）發(fā)布公告，稱(chēng)前海人壽及鉅盛華計(jì)劃減持華僑城1.64億股，約占總股本2%。根據(jù)公告，此次股東減持原因是其自身業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。

但仍有房企“出險(xiǎn)招”入局。

2020年至今，約有包括泰康、太平、陽(yáng)光等險(xiǎn)資“抄底”或增持房企，這些企業(yè)大多為銷(xiāo)售排名中位腰部房企。值得注意的是，這些房企存在不少公開(kāi)或非公開(kāi)的負(fù)債。

截至2020年末，陽(yáng)光城負(fù)債合計(jì)2930億，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)82.89%。；藍(lán)光發(fā)展的資產(chǎn)負(fù)債率82.04%，總負(fù)債2118.68億元。因此，藍(lán)光斷臂求生，將物業(yè)板塊賣(mài)給碧桂園，并計(jì)劃引入戰(zhàn)投；大悅城合計(jì)負(fù)債1542億，資產(chǎn)負(fù)債率71.76%，2020年期間，更是由盈轉(zhuǎn)虧，凈虧損3.87億元。

▲2020年部分房企獲險(xiǎn)資入股、增持。

為何泰康人壽、太平人壽、陽(yáng)光保險(xiǎn)等險(xiǎn)資愿意“冒險(xiǎn)”牽手地產(chǎn)商？

易居研究院智庫(kù)中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，一般來(lái)說(shuō)，增持是常態(tài)，險(xiǎn)資依然看好中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展機(jī)會(huì)，所以對(duì)于各類(lèi)企業(yè)持股還是給予較為肯定的態(tài)度。

他亦指出，從實(shí)際過(guò)程看，也要看企業(yè)投資價(jià)值。部分險(xiǎn)資因商務(wù)條款談妥，便確實(shí)可以增持、合作。但也可能企業(yè)經(jīng)營(yíng)有波動(dòng)，或者說(shuō)股價(jià)表現(xiàn)弱于預(yù)期，所以會(huì)有減持。

 抄底地產(chǎn)的生意好做嗎？

即使險(xiǎn)資入局地產(chǎn)更為謹(jǐn)慎，但業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，險(xiǎn)資依然偏愛(ài)地產(chǎn)。原因在于，地產(chǎn)股擁有高股息率回報(bào)率，及土儲(chǔ)、預(yù)收款等公開(kāi)的資本化信息，并看好低估值地產(chǎn)板塊的未來(lái)。

但這筆生意真的好做嗎？

從克而瑞發(fā)布的2020年房企銷(xiāo)售排行看，前20名房企中，約有9家企業(yè)的主要股東為保險(xiǎn)企業(yè)，涉及中國(guó)平安、中國(guó)人壽、泰康人壽、富德生命人壽、新華人壽、陽(yáng)光人壽、華夏人壽、大家人壽等。他們主要通過(guò)減持套現(xiàn)、利息分紅、股息回報(bào)等方式獲利。

▲壽險(xiǎn)企業(yè)成部分房企主要股東。

以有“隱形地主”之稱(chēng)的中國(guó)平安為例，其主要以購(gòu)買(mǎi)物業(yè)、收并購(gòu)資產(chǎn)以及收購(gòu)股權(quán)等形式涉足房地產(chǎn)。在大多數(shù)項(xiàng)目中，平安主要扮演財(cái)務(wù)投資者角色。

自媒體“地產(chǎn)大爆炸”指出，“在房地產(chǎn)低估值的時(shí)候抄底，在高估值泡沫的時(shí)候全身而退。平安把一個(gè)'純粹的財(cái)務(wù)投資者’身份演繹到了極致。”

抄底是平安獲利的方式之一。

2020年12月，負(fù)債纏身的金融街（000402.SH），將金融街及萬(wàn)科控股子公司100%的股權(quán)及相應(yīng)債務(wù)轉(zhuǎn)讓給平安人壽。此次交易雖然對(duì)金融街產(chǎn)生了-2.1億元的凈利潤(rùn)影響，但金融街表示，公司預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流可增加約22.32億元，有息負(fù)債減少14.95億元。

而平安則通過(guò)此次交易，獲得了金融街旗下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)北京豐科中心。

此外，通過(guò)股權(quán)套現(xiàn)，平安收益頗豐。

最典型的案例是，自2016年起至2018年，平安相繼減持綠地控股，據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體估算，當(dāng)時(shí)，平安套現(xiàn)金額在80億元以上。此外，在2018年初，平安還通過(guò)減持碧桂園3132萬(wàn)股，套現(xiàn)4.55億港元。

據(jù)業(yè)內(nèi)消息，平安投資的部分房地產(chǎn)企業(yè)并未公諸于眾。

如今，并未有公開(kāi)數(shù)據(jù)披露平安從房地產(chǎn)“掘金”的具體收益。據(jù)了解，平安涉及房地產(chǎn)的投資主要分為長(zhǎng)期股權(quán)投資、債權(quán)及股權(quán)形式投資、投資性房地產(chǎn)等。由于部分債權(quán)及股權(quán)形式投資未公開(kāi)，我們無(wú)法獲取到相關(guān)數(shù)據(jù)。

但從平安2020年年報(bào)可以看到，在投資性房地產(chǎn)方面，截至2020年12月31日，集團(tuán)投資性房地產(chǎn)中房屋及建筑物的公允價(jià)值為人民幣796.78億元。其中，投資性房地產(chǎn)的租金收入約為31.46億元。

從長(zhǎng)期股權(quán)投資投資上看，據(jù)無(wú)冕財(cái)經(jīng)不完全統(tǒng)計(jì)，其長(zhǎng)期股權(quán)投資涉及房企的現(xiàn)金紅利約在25億元左右。

可以看到，2020年，中國(guó)平安在房地產(chǎn)相關(guān)投資上的年度保底收益約在56億元以上。

▲中國(guó)平安地產(chǎn)投資情況。

對(duì)于“踩雷”華夏幸福，平安高管也曾公開(kāi)表示，平安最新保險(xiǎn)資金組合規(guī)模達(dá)3.7萬(wàn)億，華夏幸福約占540億，這對(duì)平安而言只是“小部分”，對(duì)整體收益影響不大。不過(guò)，若華夏幸福的情況持續(xù)惡化，平安投入資金則后果難料。

除了單純的“財(cái)務(wù)投資”目的外，同屬一家母公司的險(xiǎn)資+地產(chǎn)還出現(xiàn)聯(lián)合動(dòng)作，將險(xiǎn)企作為融資平臺(tái)。例如同屬于珠江系的珠江投資、合生創(chuàng)展、珠江人壽，及寶能系的寶能集團(tuán)與前海人壽公司等。

珠江人壽一直以偏愛(ài)不動(dòng)產(chǎn)投資著稱(chēng)，這與其股東珠江投資、珠光集團(tuán)相關(guān)。在2021年3月18日，銀保監(jiān)會(huì)官網(wǎng)發(fā)布對(duì)珠江人壽的處罰，原因在于子公司融資借款超過(guò)監(jiān)管比例、保險(xiǎn)資金違規(guī)用于繳納項(xiàng)目競(jìng)拍保證金、關(guān)聯(lián)方長(zhǎng)期占用保險(xiǎn)資金，其資金流向大多與房地產(chǎn)有關(guān)。

其中，據(jù)銀保監(jiān)會(huì)調(diào)查，珠江人壽投資金額5億元經(jīng)多次流轉(zhuǎn)，扣除各流轉(zhuǎn)銀行賬戶(hù)原有余額后，仍有3.37億元資金流入廣東珠江投資股份有限公司賬戶(hù)，用于新塘鎮(zhèn)群星村經(jīng)濟(jì)聯(lián)合社項(xiàng)目競(jìng)拍保證金。而珠江投資正是珠江人壽的第一大股東。

此外，同屬于姚正華旗下的前海人壽和寶能集團(tuán)關(guān)系緊密，業(yè)內(nèi)一直稱(chēng)前海人壽為寶能集團(tuán)的“融資平臺(tái)”，并參與了“萬(wàn)寶之爭(zhēng)”。前海人壽也曾多次向?qū)毮芗瘓F(tuán)直接購(gòu)買(mǎi)地產(chǎn)項(xiàng)目。不過(guò)最終，保監(jiān)會(huì)對(duì)前海人壽處以罰款，并令姚振華撤銷(xiāo)前海人壽任職資格，并禁入保險(xiǎn)業(yè)10年。

2020年11月，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布新政，明確了保險(xiǎn)資金開(kāi)展財(cái)務(wù)性股權(quán)投資（以出資人名義投資并持有未上市企業(yè)股權(quán)），所投資的標(biāo)的企業(yè)不得直接從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)，包括開(kāi)發(fā)或者銷(xiāo)售商業(yè)住宅。

如今看來(lái)，險(xiǎn)資仍是地產(chǎn)重要的融資渠道，險(xiǎn)資亦依然青睞地產(chǎn)。但在政策嚴(yán)控及房企暴雷現(xiàn)象日益增多的背景下，被股民戲稱(chēng)為“A股三傻”中的地產(chǎn)、保險(xiǎn)，牽手后會(huì)有改觀嗎？