來源:國信宏觀固收 本文梳理2020年城投債評級調(diào)整情況。整體來看,城投債外部信用評級依然呈現(xiàn)易上難下的特征。 2020年城投債評級下調(diào)總結(jié) 非金融企業(yè)信用債中,目前城投債只數(shù)占比超過五成。但統(tǒng)計下來,每年信用評級被下調(diào)的債券中,城投債評級下調(diào)只數(shù)明顯少于產(chǎn)業(yè)債。 截至9月4日,2020年主體評級下調(diào)的城投債發(fā)行人僅10個,評級下調(diào)個數(shù)偏少。從下調(diào)原因來看,給民企代償導致違約風險加大以及資產(chǎn)剝離是主流原因。 2020年城投債主體信用評級下調(diào)原因一攬 (1)呼和浩特春華水務(wù)開發(fā)集團有限責任公司(聯(lián)合資信): ① 公司被列入失信被執(zhí)行人名單。公司與北京金策國泰投資管理有限公司(以下簡稱“金策國泰”)土地開發(fā)合作協(xié)議糾紛,因未在期限內(nèi)履行生效法律文書確定的土地整理義務(wù),故被列入失信被執(zhí)行人名單。目前,公司正就訴訟賠償金問題與金策國泰進行充分協(xié)商,已報請市政府擬以公司實際所有、目前登記在內(nèi)蒙古銀行名下土地,依法按程序通過土地合作開發(fā)方式籌集資金解決金策國泰訴訟賠償。根據(jù)公司提供的2020年5月20日征信報告,2020年公司新增未結(jié)清欠息記錄及不良借款記錄。上述事件對公司融資環(huán)境造成不利影響。 ② 公司需償付債券規(guī)模較大,存在較大集中償付壓力,公司資金壓力進一步增大③公司延期披露2019年年度報告及2020年一季度報,公司最新經(jīng)營、財務(wù)情況難以獲取。 (2)天長市城市建設(shè)投資有限公司(中證鵬元): 公司對藍德集團擔保本金涉及金額過大,且涉訴,對公司帶來較大的負面影響。由于國本控股有限公司(以下簡稱“國本控股”)資金未到位,原定的《化解藍德集團債務(wù)投資合作協(xié)議》中約定的“天長市人民政府支持國本控股設(shè)立國本(安徽)電氣股份有限公司并購藍德集團資產(chǎn),且確保在未來5年內(nèi)逐年按序時平均進度退出并解除公司為藍德集團提供的由國本控股或其子公司承接債務(wù)中的所有擔保”計劃實際操作困難重重,目前國本控股已經(jīng)退出上述協(xié)議。 截至2019年末,公司對藍德集團及其子公司的未償還借款的擔保本金13.87億元,仍面臨很大的代償風險。此外,因擔保涉訴,公司多個賬戶已被申請強制執(zhí)行,并被列入失信被執(zhí)行人名單,嚴重影響公司的正常經(jīng)營。 (3)宿遷市湖濱新城投資開發(fā)有限公司(中證鵬元): ①對運河文化公司、運河文化創(chuàng)意園的擔保出現(xiàn)實質(zhì)代償風險,2019年被出具帶強調(diào)事項的審計報告。截至2020年5月末,被擔保方運河文化公司5.89 億元(含1.25億元保證金)融資租賃款、運河文化創(chuàng)意園1.13億貸款已出現(xiàn)實質(zhì)性違約,公司作為擔保人被法院判決承擔連帶清償責任,并被列為失信被執(zhí)行人,部分銀行存款及土地使用權(quán)已被凍結(jié),中興華會計師事務(wù)所因上述事項對公司出具帶強調(diào)事項的無保留意見的2019審計報告;目前最終解決方案的執(zhí)行仍未落地,未來仍存在較大不確定性。 ②資產(chǎn)流動性很弱。2019年末公司非受限可用貨幣資金僅119.88 萬元,同期應(yīng)收款項增加23.16%至48.83億元,占總資產(chǎn)的44.66%,對營運資金形成較大占用,且應(yīng)收對象中部分民營企業(yè)存在一定回款風險;存貨中城建工程成本短期變現(xiàn)能力弱,回款能力差,土地使用權(quán)中抵押及凍結(jié)比率較高,資產(chǎn)流動性很弱。 ③再融資能力或受限,面臨較大的償債壓力。截至2019年末,公司有息負債合計25.33億元,可用貨幣資金很少,現(xiàn)金短期債務(wù)比僅為0.07,且因被列入失信被執(zhí)行人,再融資能力受限,面臨較大的償債壓力。④對外擔保規(guī)模較大,仍存在較大的或有負債風險。截至2019年末,公司對外保證擔保金額為66.95億元,占凈資產(chǎn)的124.17%,規(guī)模較大,其中對民營企業(yè)擔保金額合計8.18億元。同時,公司2020年5月20日查詢的征信報告顯示,對外擔保中關(guān)注類余額6.09 億元,不良類余額1.13億元,擔保的民營企業(yè)信用質(zhì)量較差,仍存在較大的或有負債風險。 (4)四川金財金鑫投資有限公司(中證鵬元): ①公司逾期借款金額增加,存在多筆未結(jié)清欠息。2019年公司逾期借款金額擴大至3.20 億元,且截至2020 年5 月末,公司逾期借款尚未償付,需關(guān)注公司借款逾期對后續(xù)融資造成的影響。此外,截至2020 年5 月25 日,公司本部存在3 筆未結(jié)清欠息,合計金額3,435.52萬元。 ②公司對外擔保金額較大,涉及多起對外擔保訴訟,存在很大的或有負債風險。截至2019年末,公司對外擔保金額合計74.73 億元,占期末公司凈資產(chǎn)的110.95%,擔保對象主要為國有企業(yè),公司對外提供擔保均未設(shè)置反擔保措施。且考慮到2019年公司已出現(xiàn)多筆對外擔保訴訟情況,法院裁定公司應(yīng)履行的擔保代償金額合計9.52億元,賬面價值4.16 億元土地已被查封,公司存在很大的或有負債風險。 ③公司資產(chǎn)流動性很弱。2019 年末公司應(yīng)收款項賬面價值合計29.89 億元,占總資產(chǎn)的25.09%,其中應(yīng)收平昌縣財政局2.13億元已質(zhì)押;土地使用權(quán)賬面價值64.23億元,其中46.57 億元已抵押;投資性房地產(chǎn)抵押1.01億元。以上受限資產(chǎn)合計占總資產(chǎn)的41.71%。 ④公司面臨較大的償債壓力。截至2019年末,公司有息債務(wù)為28.46 億元,其中短期債務(wù)為15.25億元(包括本期債券需償還本金2.00 億元),而當期末公司貨幣資金余額僅為0.19億元,現(xiàn)金短期債務(wù)比僅為0.01,且融資面臨困難,整體面臨較大的償債壓力。 (5)甘肅平?jīng)鲠轻悸糜渭瘓F有限公司(中證鵬元): ①公司代建業(yè)務(wù)及旅游產(chǎn)品開發(fā)業(yè)務(wù)持續(xù)性差。公司代建項目均已完工結(jié)算,且無在建及擬建項目,代建業(yè)務(wù)持續(xù)性較差。2019 年平?jīng)鲠轻忌酱缶皡^(qū)管理委員會(以下簡稱“大景區(qū)管委會”)將崆峒山景區(qū)主要經(jīng)營權(quán)移交至平?jīng)鲠轻忌轿幕糜伟l(fā)展有限公司(以下簡稱“崆峒山文旅”),公司失去景區(qū)大部分收費權(quán)。受此影響,2019年公司旅游產(chǎn)品開發(fā)收入規(guī)模僅3,058.86 萬元,較2018 年減少7,157.03 萬元。未來經(jīng)營存在不確定,公司旅游產(chǎn)品開發(fā)業(yè)務(wù)持續(xù)性差。 ②公司或?qū)⒚媾R很大的償債壓力。2019 年末公司有息債務(wù)為13.48 億元,其中短期有息債務(wù)7.54 億元,現(xiàn)金短期債務(wù)比僅為0.01,2019 年公司EBITDA 為負值,或?qū)⒚媾R很大的償債壓力。 ③公司存在未結(jié)清欠息。根據(jù)公司提供的2020 年4 月1 日查詢的企業(yè)信用報告,公司于2020 年3 月21 日發(fā)生欠息26.87 萬元,截至本評級報告出具日尚未結(jié)清。 ④公司資產(chǎn)整體流動性較弱,融資彈性較小。截至2019 年末,公司應(yīng)收款項占總資產(chǎn)的28.26%,大部分為應(yīng)收政府相關(guān)部門款項,回收時間較不確定;存貨占總資產(chǎn)的34.40%,主要為與景區(qū)有關(guān)的土地及開發(fā)產(chǎn)品,變現(xiàn)難度較大;由公益性資產(chǎn)構(gòu)成的其他非流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)的21.85%;此外,公司部分資產(chǎn)已對外抵質(zhì)押,資產(chǎn)整體流動性較弱。考慮到公司資產(chǎn)已有部分對外抵質(zhì)押,未來公司融資彈性不佳。 (6)遵義市播州區(qū)城建設(shè)投資經(jīng)營(集團)有限公司(中誠信國際): ①播州區(qū)財力下滑。2019年,播州區(qū)實現(xiàn)一般公共預算收入14.30億元,同比下降19.70%,財政平衡率為27.84%,收支平衡壓力進一步加大;同期,播州區(qū)實現(xiàn)政府性基金收入6.99億元,同比減少8.85億元。 ②經(jīng)營獲現(xiàn)情況較差,應(yīng)收類款項占比不斷上升。2017~2019年,公司收現(xiàn)比分別為0.02倍、0.03倍和0.15倍,經(jīng)營獲現(xiàn)情況較差。截至2019年末,公司應(yīng)收類款項占總資產(chǎn)的比重為28.05%,較上年末進一步提高,對公司資金形成一定的占用。 ③非標債務(wù)占比較高。截至2019年末,公司總債務(wù)為121.03億元,其中信托、融資租賃等非傳統(tǒng)性債務(wù)占比超過60%,公司融資環(huán)境趨緊。 ④短期償債壓力上升,債務(wù)償還安排情況值得關(guān)注。截至2019年末,公司貨幣資金大幅下降至3.22億元,貨幣資金/短期債務(wù)降至0.17倍,貨幣資金無法覆蓋短期債務(wù);另外,公司未來幾年到期債務(wù)規(guī)模較大,債務(wù)償還安排情況值得關(guān)注。 ⑤對外擔保和受限資產(chǎn)占比較大。截至2019年末,公司對外擔保金額為71.52億元,占凈資產(chǎn)的比重為43.03%,被擔保對象較為集中且金額較大,其中部分被擔保對象已出現(xiàn)過信用風險事件,公司面臨一定的代償壓力。同期末,公司受限資產(chǎn)規(guī)模為79.98億元,占總資產(chǎn)的比重為24.92%。 (7)吉林省交通投資集團有限公司(中誠信國際): ①公司擬將核心鐵路資產(chǎn)劃出,職能定位或?qū)l(fā)生變化。公司擬將 196.91 億元鐵路相關(guān)資產(chǎn)帶等額債務(wù)及相關(guān)工作人員劃轉(zhuǎn)至吉林省鐵路建設(shè)投資有限公司(以下簡稱“吉林省鐵投”),公司作為吉林省唯一鐵路投資、建設(shè)和管理主體的職能定位或?qū)l(fā)生變化。 ②公司主營業(yè)務(wù)盈利能力進一步惡化。2019年公司收入明顯下降,期間費用率極高,且政府補助大幅減少,盈利能力進一步惡化,需關(guān)注政府補助的持續(xù)性及其對公司經(jīng)營虧損的彌補情況。 ③短期償債壓力較大,財務(wù)杠桿比率攀升。公司權(quán)益規(guī)模明顯下降,財務(wù)杠桿升至較高水平,償債指標進一步弱化。且公司短期債務(wù)規(guī)模仍處于較高水平,面臨較大的短期償債壓力。 ④委貸不良回收和或有事項風險。公司委托貸款逾期本金大部分尚未收回,子公司吉林省長吉圖投資有限公司(以下簡稱“長吉圖投資公司”)存在承諾函或有事項,目前仍未有效解決。上述事項后續(xù)進展仍需持續(xù)關(guān)注。 ⑤跟蹤期內(nèi)公司項目處置無實質(zhì)性進展,且投資進度緩慢。公司計劃通過部分項目的轉(zhuǎn)讓以實現(xiàn)現(xiàn)金回流,但跟蹤期內(nèi)項目處置無實質(zhì)性進展,后續(xù)處置面臨較大不確定性。公司項目投資進度緩慢,未來業(yè)務(wù)前景不明朗。 (8)韓城市城市建設(shè)投資開發(fā)有限責任公司(中證鵬元): ①區(qū)域經(jīng)濟出現(xiàn)負增長,主要經(jīng)濟指標表現(xiàn)較差。2019年度,韓城市全年生產(chǎn)總值按可比價格計算,同比下降1.6%,經(jīng)濟實力有所削弱,規(guī)模以上工業(yè)完成總產(chǎn)值736.1 億元,比上年下降2.5%,社會固定資產(chǎn)投資較上年下降15.8%,主要經(jīng)濟指標表現(xiàn)較差,外部環(huán)境較差可能會對公司發(fā)展形成不利影響。 ②信用瑕疵明顯將導致公司再融資能力大幅降低。根據(jù)公司提供的征信報告,截至2020年7月21日,公司征信報告出現(xiàn)9 筆關(guān)注類貸款與1 筆不良,公司下屬子公司韓城市黃河新區(qū)建設(shè)開發(fā)投資有限責任公司(以下簡稱“黃河建設(shè)”)逾期支付安徽國元信托有限公司(以下簡稱“國元信托”)本息,公司系該信托計劃的擔保方,截至報告出具日,尚有部分本金與利息未償還,中證鵬元認為公司目前已存在明顯的信用瑕疵,可能會對公司的后續(xù)融資造成重大影響。 ③地方政府回收前期違規(guī)注入的土地,使得公司資本實力大幅下滑。2019年公司資本公積減少11.43 億元,主要系地方政府繼續(xù)收回前期違規(guī)注入的土地使用權(quán),使得公司資本實力大幅下滑。 ④整體資產(chǎn)流動性仍較弱。截至2019年底,公司存貨與其他應(yīng)收款合計賬面價值為112.34億元,占資產(chǎn)總額的比重為51.77%,考慮到存貨主要為土地使用權(quán),絕大部分已抵質(zhì)押受限;其他應(yīng)收款回收時間不確定,公司整體資產(chǎn)流動性較弱。 ⑤有息債務(wù)規(guī)模仍較大,償債指標表現(xiàn)趨于弱化,面臨較大的償債壓力。截至2019年底,公司有息負債規(guī)模為103.81 億元,規(guī)模較大,其中短期有息債務(wù)規(guī)模為53.29億元,考慮到公司目前再融資能力較弱,自身經(jīng)營造血情況表現(xiàn)較差,現(xiàn)金短期債務(wù)比僅為0.13,面臨較大的償債壓力。 ⑥面臨較大的或有負債風險。截至2019 年末,公司對外擔保余額為35.75億元,占所有者權(quán)益的51.96%,被擔保對象主要為地方國有企業(yè)以及部分民營企業(yè),存在較大的或有負債風險。 (9)文山城市建設(shè)投資(集團)有限公司(聯(lián)合資信): ①股權(quán)結(jié)構(gòu)及實際控制人行政層級有所下沉,跟蹤器內(nèi),公司唯一股東由文山州人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會變更為文山市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理局,實際控制人由文山州人民政府變更為文山市人民政府,公司定位由文山州重要的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和國有資產(chǎn)運營主體,行政層級有所下沉,對公司未來發(fā)展及償債能力等產(chǎn)生一定的負面影響。 ②停工項目較多,在建、擬建項目投資規(guī)模較小。截至2019年底,公司有6個在建項目因征地拆遷資金問題而停工,停工項目較多;不考慮停工項目,主要在建項目尚需投資規(guī)模為6.31億元,擬建項目總投10.36億元,投資規(guī)模較小。 ③現(xiàn)金類資產(chǎn)規(guī)模快速下降,短期償付壓力很大。截至2019年底,公司現(xiàn)金類資產(chǎn)快速下降86.76%至1.05億元,規(guī)模小,現(xiàn)金短期債務(wù)比為0.13倍,考慮到現(xiàn)金類資產(chǎn)中部分使用權(quán)受限,公司短期償付壓力很大。 ④ 公司涉訴案件壞賬損失風險較大。截至目前,公司涉訴案件7例,涉及待償借款余額0.97億元,因部分企業(yè)名下無可供執(zhí)行財產(chǎn),截至2019年底,公司已計提壞賬準備0.82億元,公司壞賬損失風險較大。 ⑤ 籌資活動凈流出規(guī)模持續(xù)擴大,融資能力下降。跟蹤期內(nèi),公司籌資活動現(xiàn)金流入規(guī)模大幅下降35.96%,受當期融資規(guī)模大幅收窄而到期債務(wù)規(guī)模較大影響,公司籌資活動現(xiàn)金流仍呈大規(guī)模凈流出,為-17.19億元。公司融資能力持續(xù)下降。 2020年城投債評級上調(diào)總結(jié) 評級上調(diào)數(shù)量 對比來看,2020年城投債評級上調(diào)個數(shù)多于2018年和2019年同期,基本持平于2016年和2017年。 評級上調(diào)省份特點 從評級上調(diào)的省份分布來看,有以下特點: (1)2020年江蘇省、山西省、浙江省和河南省的城投債評級上調(diào)比例較高(比較標準:評級上調(diào)比例明顯超過存量債券只數(shù)占比); (2)北京市、重慶市、湖北省、天津市、陜西省和云南省的城投債評級上調(diào)比例較低; 新冠疫情沖擊下,多數(shù)地區(qū)財政收入明顯下滑 2020年,我國經(jīng)濟受新冠疫情沖擊,一季度GDP下降6.8%。相應(yīng)的,各省市一季度財政收入增速也大幅下滑,一季度全國公共財政收入累計同比-14.3%。二季度開始,國內(nèi)復工復產(chǎn)全面推進,經(jīng)濟增長和財政收入增速均快速回升。但由于一季度絕對水平偏低,2020年前7個月財政收入累計同比依然負增長,為-8.7%。 從歷史數(shù)據(jù)來看,地方政府財政收入下滑地區(qū)的城投債,它們的外部評級下調(diào)概率會高于其他地區(qū),例如2014年的內(nèi)蒙古和遼寧地區(qū)。不過2020年財政收入的普遍下滑和新冠疫情黑天鵝強相關(guān),并不是常態(tài),預計當前財政收入的大幅下滑對相關(guān)城投公司評級影響有限。 財政收入負增長超過10%的省份 2020年1-7月,全國財政收入同比-8.7%,增速較2019年同期低11.8%。節(jié)奏上來看,二季度開始財政收入同比觸底反彈。結(jié)構(gòu)來看,2020年地方財政收入增速下滑速度略好于中央財政收入。 分省份來看,湖北省、海南省、黑龍江省、陜西省、山西省、寧夏回族自治區(qū)、內(nèi)蒙古以及北京市等地區(qū)的財政收入增速負增長超過10%,分別是-32.2%、-21.6%、-18.7%、-12.7%、-12.2%、-12.0%、-10.9%和-10.3%。 其他財政收入下滑的地級市 以單獨地級市而言,2020年前7個月財政收入較2019年同期下滑較多的地區(qū)見表5。以目前公布的數(shù)據(jù)來看,湖北省,廣東省和福建省地級市財政收入下滑比重較高(財政收入下滑地級市個數(shù)占比)。 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