躺賺時間的錢

耐心是金 2020-06-10

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以前曾提及過，有一種盈利模式，每個月只需操作一次（移倉），就可以穩(wěn)健盈利，賺時間的錢，這就是股指期貨的合約間正向套利，即買近期合約，同時賣出遠(yuǎn)期合約。最近我將大部分資金都放到了這種模式的操作上，股票持倉只保持了2—3成。確定性大的收益，是我所追求的，這種錢賺到手，就很難吐出去。

這種套利模式之所以持續(xù)有效，邏輯無外乎有以下兩點(diǎn)：

其一，股指期貨，尤其是IC相對于中證500指數(shù)現(xiàn)貨，長期存在貼水（期貨比現(xiàn)貨低），而每到期指當(dāng)月合約到期交割之時，期貨都要向現(xiàn)貨并軌。在期現(xiàn)價差收斂的過程中，現(xiàn)貨合約自然與遠(yuǎn)期合約的價差拉大。

這是IC當(dāng)月連續(xù)合約與中證500指數(shù)的價差周線圖，從2016年以來，兩者的價差絕大多數(shù)情況下，都在0軸以下至—100之間波動。今年的大部分時間，剛完成換月時，價差大部分在—80左右。換言之，每次當(dāng)月完成換月之后，當(dāng)月合約都要向上回升80點(diǎn)左右，直到交割日與現(xiàn)貨指數(shù)并軌，有時甚至在交割時比現(xiàn)貨指數(shù)還高，比如5月IC合約在5月15日交割時，就出現(xiàn)了20點(diǎn)的期貨升水。

其二，股指期貨，其實是天然的空頭品種。沽空的，除了少部分賭方向的投機(jī)性空頭外，還有兩個重要的機(jī)構(gòu)做空力量，一是持有股票現(xiàn)貨的各類保值或保護(hù)性拋盤，二是常年做阿爾法套利的資金，即買入一籃子股票現(xiàn)貨，同時拋空等值的股指期貨合約，賺取其中通過選股得到的阿爾法收益（回避掉大盤貝塔波動）。后面兩種拋盤，基本上在各個合約均有分布，但主要配置在遠(yuǎn)期合約，常態(tài)化持有，當(dāng)然也有一些根據(jù)合約間基差變動，做一些動態(tài)調(diào)倉。這些拋盤，無論大盤漲跌，都是很穩(wěn)定的做空力量。自股指期貨松綁以后，參與阿爾法套利的量化交易策略都是數(shù)以千億計，當(dāng)然也包括一些做跨期套利的資金在內(nèi)。

隨著時間的推移，保值拋盤臨近交割時，必須平掉空頭，轉(zhuǎn)拋到遠(yuǎn)期合約（移倉），這樣操作的結(jié)果，就是在當(dāng)月交割之前一段時間，保值盤的平倉回補(bǔ)變成了做多力量，而同時移倉將拋壓轉(zhuǎn)到了遠(yuǎn)期合約，這就必然導(dǎo)致近期和遠(yuǎn)期合約價差的擴(kuò)大。

上述兩個主要因素，導(dǎo)致期指近、遠(yuǎn)期合約每個月有規(guī)律的基差擴(kuò)大，并且長期維持，這就是期指跨期套利的機(jī)理與背后邏輯。下面是今年上半年幾個月當(dāng)月合約與隔季合約（連續(xù)）的價差走勢的小時圖，非常清晰地看到每個月有規(guī)律的價差擴(kuò)大現(xiàn)象。其中的價差突然下跌部分，是因為換月造成的。

從價差波動幅度和基差維持的角度講，我們一般習(xí)慣于做中金所IC當(dāng)月合約與隔季合約之間的價差擴(kuò)大（正套）。目前的當(dāng)月為6月合約，隔季為12月合約。兩者的價差從換月時候的最低308點(diǎn)附近，擴(kuò)大到今天的386點(diǎn)，離交割到期日6月19日（第三個周五）還有8個交易日，但價差已經(jīng)拉大了約80點(diǎn)。

從統(tǒng)計規(guī)律看，今年以來合約間的基差回歸收益，基本上維持在每月50—100點(diǎn)，一個點(diǎn)為200元，如果取平均值，每個月的套利收益大約為每手15000元。目前IC的保證金比例為12%，折合每手保證金為13.3萬（6月合約）。根據(jù)金交所的規(guī)定，跨期套利，按單邊較大者收取，那么目前1組的套利（1手空頭+1手多頭）保證金實際只需要13.3萬。如此算來，每月的收益率可做到11%左右，年化收益率可以達(dá)到130%。

其實，每次換月后，價差都會有所回落或調(diào)整，一般進(jìn)入交割當(dāng)月后，價差才開始拉大，尤其是在到期交割日前2周左右。因此，介入套利頭寸的最佳時機(jī)，是進(jìn)入交割當(dāng)月后（比如6月合約，進(jìn)入6月份開始建倉），這樣，資金的實際使用時間還可以進(jìn)一步縮短，進(jìn)一步提高資金使用效率，提高潛在收益率；還有，如果價差急劇拉大時，如果做一些短線平倉滾動，或可以增加收益，當(dāng)然也面臨賣飛的風(fēng)險。

復(fù)雜的事情簡單做，簡單的模式重復(fù)做。有些投資機(jī)構(gòu)，壓根就不買股票，省去一大堆麻煩，而是簡簡單單地重復(fù)做這種模式，每個月操作一次，錢不少掙。這種模式，想清楚了，就是利用市場結(jié)構(gòu)，穩(wěn)賺時間的錢。只要市場大勢維持震蕩市，哪怕是下跌趨勢，這種模式都是有效的。

會有風(fēng)險嗎？當(dāng)然有，就是合約間的近高遠(yuǎn)低的基差結(jié)構(gòu)（BACK結(jié)構(gòu)）發(fā)生逆轉(zhuǎn)，盡管發(fā)生的概率較低。假如全面的單邊大牛市展開，出現(xiàn)極端上漲行情，市場預(yù)期徹底改變，投機(jī)資金會大舉買入貼水的遠(yuǎn)期合約，保值資金也回補(bǔ)空頭部位，那么就有可能導(dǎo)致近高遠(yuǎn)低的基差結(jié)構(gòu)反轉(zhuǎn)。比如2014年的12月，牛市開始進(jìn)入高潮期，一段時間以來做阿爾法套利風(fēng)光無限的機(jī)構(gòu)，就遭遇了期貨漲得比股票現(xiàn)貨快多了，股票收益無法彌補(bǔ)期貨上的空頭損失，或無法及時補(bǔ)足期貨上的浮虧，而導(dǎo)致一些阿爾法策略的基金大虧而爆倉。

投資市場本沒有什么無任何風(fēng)險的穩(wěn)賺模式，正如索羅斯所言，風(fēng)險并不可怕，關(guān)鍵是風(fēng)險不能失控。而從概率角度看，股指期貨跨月套利模式，風(fēng)險/收益比是很好測算的，具有低風(fēng)險的顯著特征，但收益率并不低。對于套利交易模式才說，年化收益能穩(wěn)定做到15—20%，就是非常優(yōu)秀的交易模式，尤其對于大資金來說。

無論從概率，還是賠率角度看，這都是一門持續(xù)穩(wěn)健的好生意。按夏普比率來測算，簡直就是暴利模式。我會堅持做下去，直到哪天市場環(huán)境變得不能再做，或者收益率很低為止。

2020.06.09

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