導(dǎo)讀：記得我們?cè)L談中泰資管CEO葉展的時(shí)候，他提出了一個(gè)很精妙的思維：用便宜的價(jià)格買(mǎi)保險(xiǎn)。投資中必須要將各種不確定性納入考慮范圍，任何事情的發(fā)生都是一種概率。我們看到過(guò)去發(fā)生的事情，但也要思考哪些可能發(fā)生，但并沒(méi)有發(fā)生的事情。這也是塔勒布的黑天鵝思維方式。

當(dāng)然，這個(gè)保險(xiǎn)必須用便宜的價(jià)格去買(mǎi)。如果因?yàn)椴淮_定性，就不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，那會(huì)損失很大。比如說(shuō)把錢(qián)一直存在銀行，就是一種最大的風(fēng)險(xiǎn)。如果害怕Beta，把市場(chǎng)的Beta完全剝離掉，只要Alpha，也是一種昂貴的保險(xiǎn)費(fèi)。畢竟收益中大頭來(lái)自Beta，而且Alpha要長(zhǎng)期穩(wěn)定很難。

今天我們分享的是著名的“風(fēng)險(xiǎn)套利者”Mark Spitznagel，他是通過(guò)押注尾部風(fēng)險(xiǎn)，獲得高風(fēng)險(xiǎn)低成本的收益。過(guò)去一個(gè)月獲得了36倍的超過(guò)收益！他還出過(guò)一本書(shū)《Dao of Capital》,塔勒布和Paul Tudor Jones都推薦過(guò)。Mark Spitznagel大概10年會(huì)寫(xiě)兩封公開(kāi)信，我們對(duì)他4月7日的公開(kāi)信做了簡(jiǎn)單翻譯，能夠看到“tail hedge”（防范尾部風(fēng)險(xiǎn)）的思維方式。順便說(shuō)一句，許多機(jī)構(gòu)都買(mǎi)他的產(chǎn)品作為一種保險(xiǎn)，包括中投。

我先分享一句他的“金句”：股票市場(chǎng)真正的黑天鵝并不是我們無(wú)法預(yù)測(cè)到的遙遠(yuǎn)事件，而是我們能預(yù)測(cè)的事件但認(rèn)為遙遠(yuǎn)的事情。市場(chǎng)參與者的絕大多數(shù)人，并沒(méi)有預(yù)計(jì)到，必然會(huì)發(fā)生的事情。

親愛(ài)的Universal投資者：

你們或許知道，我大概每十年會(huì)寫(xiě)一封正式的投資者信。由于過(guò)去這段時(shí)間我們經(jīng)歷了過(guò)去10年最大的單月波動(dòng)和恐慌，標(biāo)普500指數(shù)最大跌幅達(dá)到26.2%，我覺(jué)得寫(xiě)這么一封“中期投資者信”，距離我上一次寫(xiě)信只有2年。這也是回顧我們策略如何表現(xiàn)的好時(shí)候。從過(guò)去一個(gè)月市場(chǎng)的表現(xiàn)中，我們也能明白，保護(hù)整體組合出現(xiàn)巨大回撤的必要性。通過(guò)在Universa獲得優(yōu)化的風(fēng)險(xiǎn)平滑策略，節(jié)約了你打了的成本和市場(chǎng)相關(guān)性的風(fēng)險(xiǎn)。

我們Universa尾部對(duì)沖產(chǎn)品的表現(xiàn)如下： 2020年3月的單月收益3612%，今年以來(lái)的收益4144%。我們自從2008年3月成立以來(lái)的年化收益率是76%，在此期間標(biāo)普500指數(shù)收益率151%。

你知道我們對(duì)你的持倉(cāng)進(jìn)行持續(xù)的壓力測(cè)試，在市場(chǎng)中的暴露是完全和市場(chǎng)下跌非線性的，這就是我們的尾部對(duì)沖策略。我們還會(huì)優(yōu)化3月以來(lái)獲得的收益，并且如果市場(chǎng)繼續(xù)下跌，給你帶來(lái)下行風(fēng)險(xiǎn)的保護(hù)。

當(dāng)然我們的Universa策略產(chǎn)品BSPP是一種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略，這可不是僅僅是通過(guò)隨機(jī)的來(lái)源獲得Alpha，而是當(dāng)你的組合面臨風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，我們作為一種對(duì)沖產(chǎn)品分散風(fēng)險(xiǎn)，這是其他產(chǎn)品做不到的。我始終認(rèn)為，購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)并不是降低你的收益率，如果真的如此，那有什么意義呢？這種想法可是和現(xiàn)代組合管理的思維不同。我認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)降低的目標(biāo)是，提高你的復(fù)合回報(bào)率。如果在你投資組合中，放入3.33%我們的尾部風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品頭寸，和99.67%的標(biāo)普500指數(shù)，你能看到我們對(duì)于整個(gè)投資組合收益率優(yōu)化帶來(lái)的效果。

只需要3.33%的組合頭寸，就能在2020年3月帶來(lái)12.7%收益率，2019年帶來(lái)11.6%復(fù)合收益率，2008年3月帶來(lái)3.6%的額外復(fù)合收益率。同時(shí)，其他的另類風(fēng)險(xiǎn)管理工具，全部都跑輸我們的組合，而且是在全部時(shí)間段上。

而且?guī)缀跛辛眍愅顿Y組合都跑輸標(biāo)普500，無(wú)論是2008年以來(lái)還是2015年至今。唯一例外的是做多波動(dòng)率，這個(gè)組合2008年以來(lái)跑贏標(biāo)普指數(shù)，但是2015年以來(lái)跑輸（因?yàn)橐峙?5%的倉(cāng)位），還有一個(gè)就是長(zhǎng)周期債券。

為什么說(shuō)我們的尾部風(fēng)險(xiǎn)策略能增加你的復(fù)合收益率？因?yàn)檫@里面的數(shù)學(xué)很簡(jiǎn)單：巨大的虧損，才是你復(fù)合收益率中最重要的因素，不是小規(guī)模虧損，也不是大規(guī)模的盈利。巨大的虧損會(huì)毀滅你的幾何回報(bào)，甚至你的財(cái)富，這就是我稱之為的“波動(dòng)稅收”（Volatility tax）。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)降低要有效，那么必須專注在降低哪些巨大的潛在風(fēng)險(xiǎn)（尾部風(fēng)險(xiǎn)）。更明確的是，這種產(chǎn)品在風(fēng)險(xiǎn)事件中，必須要提供巨大的回報(bào)，這樣相對(duì)成本才能足夠便宜。

展望未來(lái)，整個(gè)世界籠罩在全球金融大泡沫中，這很明顯，市場(chǎng)的價(jià)格必須反映了最完美的預(yù)期，基于更多的流動(dòng)性寬松，這個(gè)價(jià)格依然包含了太多樂(lè)觀假設(shè)。所以這一次的調(diào)整遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束。但是這個(gè)泡沫是否現(xiàn)在就要刺破？我的水晶球告訴我，根本沒(méi)有魔法水晶球！誰(shuí)又能在上一個(gè)季度末，看到今天發(fā)生的事情呢？當(dāng)然，如果歷史和經(jīng)濟(jì)能給我們一些指引，那么即使泡沫不以這種方式破滅，還是會(huì)以其他方式破滅。

這也是為什么，Universa是你們的安全島，在這里躲避可不預(yù)測(cè)的風(fēng)暴。當(dāng)風(fēng)暴來(lái)臨時(shí)，并不是要一直躲避在室內(nèi)，而是帶一把雨傘，讓我們繼續(xù)做業(yè)務(wù)。

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