2020年3月8日，國(guó)盛證券發(fā)布了關(guān)于汾酒公司的研究報(bào)告，報(bào)告從內(nèi)因和外因兩個(gè)方面對(duì)汾酒緣何實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)做了分析，并對(duì)汾酒的未來(lái)做出了預(yù)測(cè)。

汾酒自2017年開(kāi)啟國(guó)改后，連續(xù)三年實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展，2017-2019 年?duì)I收增速為37%/47%/27%，遠(yuǎn)超其他次高端酒企。汾酒是如何實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的？

首先從其外因來(lái)看，主要從渠道、產(chǎn)品和品牌三個(gè)層面進(jìn)行分析。1)渠道:調(diào)架構(gòu)，加強(qiáng)渠道掌控力。公司省內(nèi)采用直分銷(xiāo)模式，2019年省外銷(xiāo)售單位從大區(qū)調(diào)整為省區(qū)，組織裂變，渠道管理和掌控力加強(qiáng)。省內(nèi)渠道下沉，省外市場(chǎng)開(kāi)拓。2016年起，公司在省內(nèi)推動(dòng)一百雙千工程，目前渠道已下沉到縣級(jí)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)，省內(nèi)市占率約為53%，龍頭地位穩(wěn)固。2017年起公司以環(huán)山西市場(chǎng)為開(kāi)拓重點(diǎn)，按照市場(chǎng)特點(diǎn)分策打造。2018 年開(kāi)始推進(jìn)環(huán)山西市場(chǎng)渠道下沉。省外收入快速增長(zhǎng)，占比持續(xù)提升。

2)產(chǎn)品:2017 年以來(lái)公司推行“抓兩頭帶中間”產(chǎn)品策略。青花高舉高打，品牌價(jià)值持續(xù)提升，玻汾持續(xù)放量，擔(dān)清香培育大任。青花和玻汾都取得高速增長(zhǎng)。

3)品牌:汾酒歷史底蘊(yùn)深厚，曾位列五大名酒之首。2017年起，公司持續(xù)進(jìn)行品牌費(fèi)用投放，開(kāi)展“行走的汾酒,醉美中國(guó)味”等活動(dòng)進(jìn)行文化賦能，促進(jìn)品牌價(jià)值回歸。

其次從其內(nèi)因來(lái)看:1)營(yíng)銷(xiāo)體系改革:實(shí)施市場(chǎng)化用人機(jī)制和契約化薪酬激勵(lì)機(jī)制，激發(fā)營(yíng)銷(xiāo)系統(tǒng)活力。

2)股權(quán)結(jié)構(gòu)改革:公司積極推進(jìn)混合所有制改革、員工持股改制試點(diǎn)和汾酒集團(tuán)整體上市，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)得到改善，內(nèi)部動(dòng)能充分釋放。

汾酒通過(guò)產(chǎn)能的迅速擴(kuò)大以及穩(wěn)定的品質(zhì)成為彼時(shí)行業(yè)龍頭，并獲得“汾老大” 的稱(chēng)謂，這是其內(nèi)外雙動(dòng)連效的結(jié)果。對(duì)于汾酒的未來(lái)，分析者對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況預(yù)測(cè)做出如下假設(shè):

（1)青花有望持續(xù)放量:目前青花系列收入占比在 20-25%區(qū)間，仍有較大的提升空間。未來(lái)次高端和清香型白酒市場(chǎng)均有望擴(kuò)容，青花具備品牌優(yōu)勢(shì)和香型差異性，助力其爭(zhēng)奪次高端市場(chǎng)份額，公司內(nèi)部青花產(chǎn)品分離操作將精準(zhǔn)提升渠道力和營(yíng)銷(xiāo)效率。

（2)加速南方市場(chǎng)布局:2019 年 12 月，公司確 定以長(zhǎng)三角珠三角作為重點(diǎn)市場(chǎng)推動(dòng)長(zhǎng)江以南市場(chǎng)布局。長(zhǎng)三角、珠三角城市群 普遍經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高且白酒市場(chǎng)較開(kāi)放，為青花放量提供機(jī)遇。公司以文化進(jìn)行品牌賦能，加強(qiáng)南方市場(chǎng)消費(fèi)者者培育，以混合所有制合資聯(lián)銷(xiāo)型新模式實(shí)現(xiàn)空白市場(chǎng)銷(xiāo)售突破，未來(lái)有望塑造長(zhǎng)江以南增長(zhǎng)極。

（3）公司凈利潤(rùn)率 15% 左右，橫向?qū)Ρ葋?lái)看與其他次高端酒企有一定差距。主要系:1)玻汾系列占比大。2)公司品牌和渠道投入大，銷(xiāo)售費(fèi)用率較高。未來(lái)隨著青花占比持續(xù)提升，以及青花品牌勢(shì)能形成和收入規(guī)模擴(kuò)張對(duì)銷(xiāo)售費(fèi)用的攤薄效應(yīng)，凈利率有較大提升空間。

未來(lái)公司聚焦打造青花以提升收入增長(zhǎng)質(zhì)量和品牌價(jià)值，受益于次高端白酒和清香型白酒市場(chǎng)擴(kuò)容，以及公司全國(guó)化布局深入推進(jìn)，青花系列憑借品牌先發(fā)優(yōu)勢(shì)和香型差異化有望保持高速發(fā)展，2020 年增速預(yù)計(jì)在 32%左右。未來(lái)，我們拭目以待。

（來(lái)源：國(guó)盛證券-山西汾酒(600809.SH) 國(guó)改蓄力，汾酒開(kāi)啟復(fù)興征程 ）