我們?cè)诠善笔袌?chǎng)上究竟是立足于賺優(yōu)秀企業(yè)增長(zhǎng)的錢，還是立足于賺市場(chǎng)先生的錢，這是投資中一個(gè)重要的理論問題。

廓清了這一重要理論問題，才是區(qū)分一個(gè)人究竟是投資還是投機(jī)的重要標(biāo)志。從投資的角度講，我們的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)應(yīng)該是賺優(yōu)秀企業(yè)增長(zhǎng)的錢，當(dāng)然對(duì)市場(chǎng)先生的“獎(jiǎng)賞”也不排斥，但是歸根到底，還是要立足于賺企業(yè)增長(zhǎng)的錢，因?yàn)閺拈L(zhǎng)期來(lái)講，我們投資一家企業(yè)的最終收益率，將無(wú)限接近于其資本回報(bào)率，而且時(shí)間越久，越是無(wú)限接近。這個(gè)長(zhǎng)期有時(shí)是10年、20年，甚至更長(zhǎng)的時(shí)間。

然而，任何理論的觀點(diǎn)哪怕再正確，也需要我們到具體的投資實(shí)踐中去檢驗(yàn)，如此循環(huán)往復(fù)，我們才更能加深對(duì)理論觀點(diǎn)的實(shí)際理解，進(jìn)而化作自己投資實(shí)踐上的自覺行動(dòng)。

這里，不妨略舉兩例“檢驗(yàn)”一下：

>>>貴州茅臺(tái)

我之所以總是喜歡用這個(gè)“中國(guó)股王”說(shuō)明問題，一是我自己就把它當(dāng)成“非賣品”長(zhǎng)期持有，二是因?yàn)樗裉煸谑袌?chǎng)上太令人“眼熱”，可能更容易說(shuō)明問題。

2013年底，其收盤價(jià)為682元（后復(fù)權(quán)，下同）；截至今年10月24日，收盤價(jià)為6 817.72元。不到6年的時(shí)間上漲約10倍，按6年計(jì)算，年復(fù)合收益率46.77%。如此爆發(fā)性的收益，令人目瞪口呆！

那么，它的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)如何？

2013年，其凈利潤(rùn)為153億元；2018年則為352億元。按照前三季度的增速毛估，今年預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)20%的增長(zhǎng)，那么2019年凈利潤(rùn)將為422億元。6年的時(shí)間里，凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了2.76倍的增長(zhǎng)，年復(fù)合增長(zhǎng)率18.42%。

一方面是股價(jià)上漲接近10倍，另一方面是凈利潤(rùn)增長(zhǎng)僅2.76倍，明眼人看得出來(lái)，這6年，貴州茅臺(tái)的投資人更多地是賺了市場(chǎng)先生獎(jiǎng)賞的錢。

說(shuō)明一下：我之所以選取2013年這個(gè)時(shí)間段，是因?yàn)槟菚r(shí)正是貴州茅臺(tái)“王子一時(shí)遇難”的困難時(shí)期，毫無(wú)疑問，那給頗具慧眼的投資人提供了十分難得的投資機(jī)遇。

當(dāng)然，如果選取從2001年8月份上市（當(dāng)天開盤價(jià)34.51元）至今年10月24日（股價(jià)6817.72元）的時(shí)間段，那么它已上漲197.56倍，年復(fù)合收益34.13%。凈利潤(rùn)則從2001年地3.28億上漲到2019年預(yù)計(jì)的422億，上漲128.66倍，年復(fù)合增長(zhǎng)30.98%。

從股價(jià)年復(fù)合收益率、利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率，以及連續(xù)多年的凈資產(chǎn)收益率來(lái)看，“投資一家企業(yè)的最終收益率，將無(wú)限接近于其資本回報(bào)率”進(jìn)一步得到了佐證。當(dāng)然，這么長(zhǎng)時(shí)間的耐心持有，對(duì)于絕大多數(shù)人來(lái)講，可能是挑戰(zhàn)人生極限、思考極限，或者說(shuō)是命中注定完不成的任務(wù)。

>>>通策醫(yī)療

2017年底，其股價(jià)為77.88元，截至今年10月24日收盤時(shí)股價(jià)為251.90元。不到2年時(shí)間，股價(jià)上漲3.23倍，按2年計(jì)算，年復(fù)合收益率為79.85%。面對(duì)如此高的浮盈收益率，我想，這個(gè)時(shí)間段通策醫(yī)療的投資人可能做夢(mèng)也會(huì)笑醒！

然而，它的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)又如何呢？

2017年，其凈利潤(rùn)為2.17億；2018年，其凈利潤(rùn)為3.32億。按前三季度增速毛估，今年預(yù)計(jì)會(huì)按50%增長(zhǎng)，2019年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)將達(dá)4.98億。2年時(shí)間，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)2.29倍，實(shí)現(xiàn)年復(fù)合增長(zhǎng)51.49%。

這個(gè)增長(zhǎng)可謂超高速，盡管如此，股價(jià)的漲幅也遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑過(guò)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的幅度。顯然，這個(gè)時(shí)間段的投資者又賺取了不少市場(chǎng)先生獎(jiǎng)賞的錢。

說(shuō)明一下：之所以從2017年開始截取，是因?yàn)?017年上半年通策醫(yī)療因高價(jià)增發(fā)失敗廣受市場(chǎng)詬病，股價(jià)大幅下跌，呈“飛流直下三千尺”之勢(shì)，給投資人提供了較大的安全邊際。

當(dāng)時(shí)，本人主賬戶平均買入成本26.496元，兩年多后，實(shí)現(xiàn)了3.96倍的浮盈收益；后來(lái)，女兒的實(shí)盤賬戶進(jìn)行了部分換股操作，至今所剩股份的持有成本已為負(fù)成本（-6.861元）。面對(duì)如此高的浮盈收益，雖然我自己并不會(huì)常常做夢(mèng)笑醒，但我心里明白，在這個(gè)時(shí)間段內(nèi)我還是更多地賺取了市場(chǎng)先生獎(jiǎng)賞的錢。

····················

面對(duì)諸多這樣的事例，我們是不是可以將開頭所說(shuō)的“理論觀點(diǎn)”稍作一下修正呢？

我認(rèn)為是可以的，比如，可以修正如下：

1.投資的立足點(diǎn)是賺優(yōu)秀企業(yè)增長(zhǎng)的錢，這是投資之基、投資之本。離開了這一點(diǎn)，我們的投資就是無(wú)源之水、無(wú)本之木了。

2.要善于抓住、利用市場(chǎng)定價(jià)錯(cuò)誤的機(jī)會(huì)，大膽賺取市場(chǎng)先生獎(jiǎng)賞的錢，這種機(jī)會(huì)利用得好，更容易在短期內(nèi)取得超額收益。我國(guó)股市一向波動(dòng)巨大，常常給我們投資人提供這種取得超額收益的機(jī)會(huì)?？梢哉f(shuō)，也是我國(guó)股市最大的國(guó)情特點(diǎn)之一。

進(jìn)一步說(shuō)，以上這兩種錢我們都要理直氣壯地去賺，特別是對(duì)于賺市場(chǎng)的錢，更沒有必要羞羞搭搭?；蛟S一生中我們只要抓住少數(shù)幾個(gè)這樣的機(jī)會(huì)，就足以讓自己富有了。

這一點(diǎn)，在貴州茅臺(tái)的少數(shù)投資者身上，可以說(shuō)已經(jīng)體現(xiàn)得淋漓盡致！

那么，這種賺取市場(chǎng)先生“快錢”的做法，是不是與“慢慢變富”的理性原則相違背呢？

顯然是一點(diǎn)也不違背的，因?yàn)槲覀兞⒆愕氖琴嵢∑髽I(yè)增長(zhǎng)的錢，但是重大機(jī)會(huì)來(lái)臨了，更要敢于重重下注，這種重重下注實(shí)際上是建立在理性原則之上的（當(dāng)然，這需要有足夠的洞察力和耐力）。我們所追求的只不過(guò)是不平庸的機(jī)會(huì)罷了（平庸的機(jī)會(huì)也常常讓我們不敢重重下注）。

····················

話說(shuō)到此，有一個(gè)話題我覺得還是有必要再談?wù)劇?/p>

以2015年大股災(zāi)為分水嶺，近幾年來(lái)，大A股的生態(tài)環(huán)境可以說(shuō)發(fā)生了很大變化，也就是一些人所眾知的優(yōu)質(zhì)白馬股漲幅一浪高過(guò)一浪，諸如本人持有或者長(zhǎng)期關(guān)注的貴州茅臺(tái)、五糧液、海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥、片仔癀、愛爾眼科、通策醫(yī)療，等等，似乎在過(guò)去的任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)買入都是對(duì)的，而且其中有些品種市盈率估值從來(lái)就沒有低過(guò)。

于是，有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)于這些優(yōu)質(zhì)白馬股，完全可以不管估值高低就買入，讓其成長(zhǎng)和時(shí)間去消化它們過(guò)高的估值。確實(shí)，對(duì)于這些優(yōu)秀的品種，對(duì)安全邊際掌握得過(guò)于嚴(yán)苛，結(jié)果必然是錯(cuò)失。然而，如果過(guò)度放松了對(duì)安全邊際的掌握呢？

不能否認(rèn)，其間有些投資品種會(huì)成功，但是同樣不可否認(rèn)，有的投資品種未來(lái)幾年面臨的很有可能是平庸的機(jī)會(huì)，甚至可能面臨未來(lái)的估值殺（常識(shí)告訴我們，一家企業(yè)再優(yōu)秀也不可能永遠(yuǎn)保持快速增長(zhǎng)，一定會(huì)有增長(zhǎng)放緩或經(jīng)營(yíng)碰到問題的時(shí)候）。

想一想曾經(jīng)“濃眉大眼”的東阿阿膠，近十年來(lái)股價(jià)不僅沒有上漲，反而進(jìn)行了大幅度的估值殺，即從10年前的60多倍市盈率，形成今天的“雙殺“，其警示應(yīng)該說(shuō)是觸目驚心的。如果不是在2008年大熊市買入，成本很低的投資者，10年的持有如此平庸，實(shí)在是太大的時(shí)間成本。長(zhǎng)期投資的不易之處，或者說(shuō)長(zhǎng)期投資最大的風(fēng)險(xiǎn)，莫過(guò)于如此。

雖然在指導(dǎo)思想上，我們追逐不平庸的機(jī)會(huì)，但終歸到底，投資貴在行穩(wěn)致遠(yuǎn)。投資時(shí)間越長(zhǎng)，我們?cè)叫枰獙で蟆跋蛳轮巍?，需要將風(fēng)險(xiǎn)控制盡可能地在買入之前完成。更不能因?yàn)橐驗(yàn)橛猩贁?shù)“極品”（比如，貴州茅臺(tái)就是這樣的“極品”，著眼于未來(lái)5年、10年的持有，或許大概率仍會(huì)獲得合理的收益，特別是較低成本的持有還能獲得不斷增長(zhǎng)的紅利分紅）的幸存者偏差，就推而廣之，以特殊性代替普通性，犯歸納上的經(jīng)驗(yàn)主義錯(cuò)誤。

在我看來(lái)，這種觀點(diǎn)至少在投資邏輯上是有漏洞的，因?yàn)椴灰f(shuō)將來(lái)可能面臨估值殺，有時(shí)哪怕一個(gè)小概率事件，就可能讓我們多年的投資成果毀于一旦。所以，對(duì)安全邊際的掌握是永遠(yuǎn)不能忘記的，有了對(duì)安全邊際的掌握，即便遇到一些小概率事件，或許我們會(huì)“受傷”，但不至于“受重傷”。仍以我女兒實(shí)盤帳戶中的東阿阿膠為例，雖然目前受傷，但是18%多點(diǎn)的浮虧也在可以忍受的范圍之內(nèi)。

····················

行文最后，我再梳理一下價(jià)值投資的4個(gè)維度：

>>>買入股權(quán)

>>>利用市場(chǎng)

>>>安全邊際

>>>能力圈

可以說(shuō)，這4個(gè)維度構(gòu)成了價(jià)值投資十分完善的框架體系，在根本邏輯上是無(wú)懈可擊的。缺少了任何一個(gè)維度，都是有欠缺的，是有漏洞的。我們之所以有時(shí)會(huì)在市場(chǎng)上犯錯(cuò)、受傷，原因一定毫無(wú)例外地是在這4個(gè)維度上出現(xiàn)了某些偏差和漏洞。