弘尚視野 |戴維斯王朝讀書筆記（下）

弘尚資產(chǎn)

《戴維斯王朝》這本書代表了華爾街20世紀后50年的發(fā)展史。它以一個宏大的歷史視角和優(yōu)美的文學筆觸，展現(xiàn)了一個成功投資家族的投資理念，以及華爾街那段波瀾壯闊的的歷史。作為美國最成功的投資家族之一，戴維斯家族三代人的投資經(jīng)歷，可以帶你領略一場有趣而難忘的華爾街投資之旅。在華爾街超過巴菲特長期收益率的只有戴維斯家族，投資者最需要學習的是戴維斯家族的投資方法，不斷賺取戴維斯雙擊的收益，堅決回避戴維斯雙殺。

戴維斯家族十項基本投資原則

在歷經(jīng)50年試驗、犯錯和改進之后，戴維斯策略在祖孫三代人中都發(fā)揮了作用，而每一代人又進行了相應的調(diào)整，以適應時代發(fā)展，但有10項基本原則保持不變：

不要購買廉價股

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20世紀80年代的經(jīng)歷使謝爾比·戴維斯認識到，大部分廉價股只值這個價錢，因為它們是普通公司所發(fā)行的。這些公司的股票可能會始終保持低價，公司的首席執(zhí)行官會預測好時機何時到來，這也正是他們一貫的做法。公司業(yè)績可能會恢復，但這僅僅是個假設?！凹词鼓軌蚧謴蜆I(yè)績，”謝爾比·戴維斯說，“花費的時間也常常會超出任何人的預期。只有受虐狂才會喜歡這類投資。”

不買高價股

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有些股票之所以價格高昂，是因為它們是由卓越的公司所發(fā)行的，但謝爾比·戴維斯同樣不肯購買這類股票，除非股價相對于其收益而言比較合理。謝爾比·戴維斯認為，“任何公司的股價都沒有吸引力?！贝骶S斯家族的人從不會多花錢買衣服、房子或度假，為什么投資者要為收益而多花錢呢？畢竟，無論他們何時進行投資，投資者要買的不就是收益嗎？

根據(jù)克里斯的說法，那些慘敗的熱門股所存在的問題可以用“外強中干”來形容。象征這家虛擬企業(yè)的股票就是投機性股票（GoGo）。這是一家有自動販賣機的網(wǎng)絡咖啡店嗎？誰在乎呢！無論它是干什么的，GoGo的出現(xiàn)都極受歡迎。投資者以30倍市盈率購買股票，4年內(nèi)，GoGo的收益以年均30%的高速增長。到了第5年，GoGo有些萎靡不振，收益僅上漲15%。對大部分公司而言，15%的增幅已經(jīng)很不錯了，但是GoGo的投資者卻希望能增長更多?，F(xiàn)在，他們不大愿意購買GoGo，而且現(xiàn)在只需要以當年價格的一半——15倍的市盈率買入，從而導致股價出現(xiàn)了50%的“調(diào)整”。

此時，賬面收益消失了，任何早早購買了GoGo，并度過了其短暫鼎盛時期的投資者僅僅得到了6%的年回報率——剛好抵消其風險。美國政府債券的利息也為6%，但風險卻小得多。一旦一只高速成長型股票的價格下跌，投資者就不得不面臨一個無情的數(shù)學公式：如果一只股票的價格下跌50%，那么它要回到收支平衡點，就必須上漲100%。

購買適度成長型公司&價格適中的股票

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謝爾比·戴維斯認為，選擇那些收益增長速度高于股票市盈率的公司才是理想的投資。他不會購買GoGo，而是尋找像SOSO（一家虛擬的地區(qū)銀行）那樣的公司。SOSO的收益率為13%，并不引人注目，股票則以適度的10倍市盈率出售。如果SOSO在今后五年內(nèi)仍能保持預期收益，并使投資者能夠以15倍的市盈率購買股票，那么耐心的股東們就能得到20%的年回報率，而若投資于GoGo，年回報率僅為6%。

有時候，戴維斯家族還能發(fā)現(xiàn)一只“秘密成長股”，有著SOSO的名聲和微軟的盈利能力。合理的價格、豐厚的收益，兩者的結(jié)合實在令人無法抗拒，而戴維斯發(fā)現(xiàn)美國國際集團（AIG）以及其他許多公司的股票都屬于此類。

如果美國國際集團的股票是科技股或概念股，投資者自然會以高價購買。但作為一家單調(diào)沉悶的保險公司，美國國際集團從沒有出現(xiàn)過理性或非理性的購買熱潮，股票長期低估使股價下降的風險降至最低。

耐心等待股價恢復合理

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如果謝爾比·戴維斯看中某家公司，但其股價過高時，他會耐心等待時機，直到股價回落。雖然那些一年內(nèi)會改變?nèi)拇瓮顿Y策略的分析師們有機會購買IBM、英特爾和惠普的股票。偶爾出現(xiàn)的熊市卻成了謹慎投資者們的最佳伙伴。就像戴維斯過去常說的：“熊市能使投資者發(fā)大財，但他們在那時卻沒有意識到這一點?！?/p>

有時候，一個行業(yè)會出現(xiàn)自己的熊市。20世紀80年代的房地產(chǎn)熊市蔓延到了銀行業(yè)，從而使謝爾比·戴維斯有機會購買花旗銀行和富國銀行的股票。20世紀90年代初，克林頓政府誤導性的醫(yī)療改革項目導致醫(yī)藥股出現(xiàn)熊市，一流制藥公司（例如默克、輝瑞制藥、禮來公司等）的股票均下跌了40-50個百分點，而謝爾比·戴維斯和克里斯在上述三家公司都有投資。

任何一家公司都會有自己的熊市，漏油、集體訴訟、產(chǎn)品回收等負面新聞會使公司股價下跌，而此時正是購買股票的好時機，前提是公司的負面新聞只是暫時的，并不會阻礙公司的長期發(fā)展?！爱斈阗徺I的一家實力雄厚的公司價格下跌的股票，”謝爾比·戴維斯說，“你會有一定風險，因為投資者的期望值比較低?！?/p>

整個20世紀80年代，有一大堆以10-12倍市盈率出售的成長型股票供謝爾比·戴維斯選擇；而到了繁榮的90年代，這些公司卻幾乎完全消失了，克里斯（戴維斯家族第三代）和肯（克里斯的合伙人）從沒有像現(xiàn)在這樣被迫等待股價下跌。（備注：沒有什么新鮮事，永遠周而復始，繁榮和蕭條的輪回）

順勢而為

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謝爾比·戴維斯選擇技術股時非常慎重，但他并不完全排除技術股，兩位著名的技術恐懼者，巴菲特和彼得·林奇，也是如此。

只要他能找到股價合理、有實際收益并具有全球化經(jīng)營潛質(zhì)的高科技公司，謝爾比·戴維斯就會急切地購入該股票。否則，他就寧可錯過收益最為可觀的行業(yè)。他一開始購買了互聯(lián)網(wǎng)股票，盈利相當豐厚。從20世紀80年代中期起，他選擇了IBM。此外，還購進了應用材料公司的股票，并因而上演了一出鋤頭與鐵鍬的現(xiàn)代戲。在19世紀的淘金潮中，商人靠出售鋤頭和鐵鍬發(fā)了大財，而那些去淘金的人則破產(chǎn)了。同樣地，應用材料公司靠將設備賣給半導體行業(yè)的淘金者而發(fā)了財。

主題投資

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“自下而上”型的選股人是投資于那些前景良好的公司，只要公司有發(fā)展前途，無論是石油鉆探業(yè)還是快餐連鎖業(yè)，他們都樂于投資；“自上而下”型的選股人則會首先研究當前經(jīng)濟形勢，找出有可能興盛起來的行業(yè)，然后再從中選擇公司。謝爾比·戴維斯兼有這兩類選股人的特征，他在投資前會首先尋找“主題”。而很多時候，主題都是相當明顯的。

20世紀70年代的主題就是泛濫的通貨膨脹。謝爾比·戴維斯的風險基金選擇了石油、天然氣、鋁以及其他大宗商品類公司，因為盡管物價上漲，這些公司仍能盈利。到了80年代，有跡象表明美聯(lián)儲已成功地抑制了通貨膨脹，謝爾比·戴維斯由此發(fā)現(xiàn)了一個新的主題，即物價回落、利率下降，并因此而削減了硬資產(chǎn)，轉(zhuǎn)而購買金融資產(chǎn)，也就是銀行、證券和保險公司的股票，因為利率下降使金融業(yè)從中受益。謝爾比·戴維斯將40%的基金投入金融機構(gòu)，正好趕上了它們大步前進的好時機。盡管這類“秘密成長股”的收益增長速度并沒有微軟那么快，但它們的回報仍然很喜人。

到了20世紀90年代，謝爾比·戴維斯和克里斯（謝爾比之子）則根據(jù)另一個明顯的主題展開行動：嬰兒潮老齡化。隨著美國歷史上最富裕的一代人逐漸老齡化，藥品公司、保健業(yè)和療養(yǎng)院成了受益者。藥品股票出現(xiàn)過一次大幅度上漲后，謝爾比·戴維斯開始等待下一次股價下跌的到來。

讓績優(yōu)股一統(tǒng)天下

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典型的成長型共同基金每年會出售90%的資產(chǎn)，取而代之的是其他可能更有發(fā)展前景的股票。紐約風險基金的周轉(zhuǎn)率約為15%左右，而戴維斯家族購買股票后一般不會拋售，主要原因在于他們可以不用支付長期收益的巨額資本收益稅。這種方式使交易成本較低，而且避免了頻繁交易中可能出現(xiàn)的失誤，頻繁交易的投資者盈虧的風險則各占一半。

在謝爾比·戴維斯很小的時候，戴維斯就一直告訴他選擇時機根本是徒勞的?，F(xiàn)在，謝爾比·戴維斯又將這些話轉(zhuǎn)告給克里斯和安德魯：“我們以長期可以接受的低價購買股票，最終，希望股票能以‘合理價格’出售，只要收益能持續(xù)增長，我們就會長期持有該股票。我們愿意以合理價格購買股票，但最終還是希望這是一只成長股。我會安安心心守著一只股票度過兩三個蕭條期或者說市場周期。那樣的話，我就能了解公司是如何應對經(jīng)濟蕭條期和繁榮期的。”

信賴卓越管理

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戴維斯的投資依賴于AIG的漢克·格林伯格之類卓越的經(jīng)理人。同樣，謝爾比·戴維斯也信賴英特爾的安迪·格羅夫和太陽美國公司的艾利·布洛德。如果一位優(yōu)秀的領導人離開了原先的公司去了別處，那么謝爾比·戴維斯也會相應把資金投入該新公司，因為他信賴該經(jīng)理人的才能。當杰克·格倫霍夫從富國銀行調(diào)到第一銀行，謝爾比·戴維斯立即購買了第一銀行的股票，而當哈維·格魯布出現(xiàn)在美國運通公司時，他馬上購買了運通的股票。

“任何一家公司要獲得成功，優(yōu)秀的管理是至關重要的，這是華爾街公認的真理，但是一般的分析報告總是忽略這一點，”克里斯說，“分析師總是喜歡討論最新的數(shù)據(jù)，但是對我們而言，如果沒有事先評定公司領導人，我們絕不會購買任何股票。”

忘記過去，關注未來

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“計算機及其無窮無盡的數(shù)據(jù)庫總使得投資者關注過去，”謝爾比·戴維斯說：“人們從沒有像現(xiàn)在這樣根據(jù)過去預測未來。”華爾街的風風雨雨告訴我們最寶貴的一點就是，歷史不會完全重演。自1929年的大蕭條后，25年來投資者一直不敢購買股票，因為他們錯誤地認為1929年的歷史很快就會重演。二戰(zhàn)后，投資者不買股票的原因在于他們認識到經(jīng)濟蕭條總是伴隨戰(zhàn)爭而來。20世紀70年代后半期，投資者不買股票，是因為他們正在準備應對1973-1974年熊市的重演。

正如謝爾比·戴維斯在1979年所寫的：“如今的大部分投資者都花費了過多的時間用來防御那些我們認為不大可能出現(xiàn)的相同程度的經(jīng)濟衰退?！?988-1989年，投資者不買股票，是因為擔心1987年的經(jīng)濟崩潰又將重演。而上述種種情況，他們事后都會感到后悔。從華爾街的投資經(jīng)歷中可以學到無數(shù)謬誤，例如：“只有公司收益上升，股價才會上漲?！笔聦嵣希臼找嫦碌鴷r，股票通常表現(xiàn)良好?！案咄ㄘ浥蛎浡蕰＜肮善薄！钡?0世紀50年代初的通貨膨脹并沒有危及股票。“購買股票是防御通貨膨脹的最佳保障?！钡?0世紀70年代初的情況卻并非如此。

堅持到底

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“股票在1年、3年甚至5年內(nèi)都會有一定風險，但10-15年就不同了，”克里斯說?！拔腋赣H進入股市時正逢股市巔峰期，但20年后當初糟糕的表現(xiàn)已經(jīng)無關緊要了。在致股東的信中，我們一再重申：“我們是在跑馬拉松?！?/p>

戴維斯式檢測表

1997年5月22日，謝爾比·戴維斯在一則備忘錄中寫道，他的風險基金所選擇的每一家公司都具備如下大部分特征：

1． 一流的管理，誠實守信的良好記錄。

2． 開展創(chuàng)新研究，利用技術充分發(fā)揮優(yōu)勢。

3． 國內(nèi)外運作均表現(xiàn)良好。（國外市場使呈飽和狀態(tài)的美國公司有了新的機會實現(xiàn)快速發(fā)展。一些華爾街分析師聲稱可口可樂公司的鼎盛時期早在20世紀80年代初期就已結(jié)束，但可口可樂公司卻走向了海外，使他們的言論不攻自破。類似的例子還包括AIG、麥當勞和菲莫公司。）

4． 所售產(chǎn)品或服務永不過時。

5． 公司內(nèi)部人士擁有大量股份，并對公司的成功舉足輕重。

6． 股東資本回報率高，公司經(jīng)理人致力于回報投資者。

7． 保持最低開支，從而使公司成為低成本制造商。

8． 公司在一個不斷發(fā)展的市場上占有優(yōu)勢地位或上升地位。

9． 公司善于收購競爭對手，并能增加盈利。

10． 公司資產(chǎn)負債表良好。

在納斯達克股市崩潰中，科技股或者科技類共同基金持有人親眼見到了各個價位的成長股的危險性。倡導新紀元觀念的投資者經(jīng)過反思，開始關注舊紀元的思想，即過熱的股市總能恢復平靜的不變真理。無論我們是否已經(jīng)處于最近一次熊市恢復平靜的過程中，無論我們是否已經(jīng)處于最近一次熊市的谷底，也無論是否將會跌到谷底，都只是我們個人的猜測。但是2000/2001年的衰退已經(jīng)使投資者付出了上萬億美元的代價，也使狂熱的股民意志消沉，它還使股市更接近戴維斯的盈利舒適區(qū)，即以低于15倍市盈率的價格購買股票，并投資于幾十年來一直保持7%-15%年收益增長率的公司。

為了找到高預期和高估值相符合的投資，克里斯和合作伙伴肯·芬伯格努力尋找能得到祖父和父親認同的大好時機。但是他們也犯了新手常犯的錯誤：在股市上升期，投資者認為不存在價格過高的情況；而在股市下降期，賣方認為不存在價格過低的情況?？死锼购涂显徺I朗訊科技，這是一個類似的錯誤。但是大體上他們還是購買價格適中、更為可靠的成長股，就像前兩代人的做法一樣。他們依賴于戴維斯的雙擊來提高回報率，而不是下注于高風險的投機股。

在經(jīng)濟蕭條期，72法則使戴維斯家族受益匪淺，他們認識到：如果投資能以每年10%的速度增長，那么就會得到豐厚的收益，而如果能以每年15%或更快的速度增長，將會有巨額回報，哪怕近期出現(xiàn)虧損也會顯得微不足道。耐心、深思熟慮以及歷經(jīng)三個時代的考驗構(gòu)成了戴維斯王朝成功投資的秘訣。