導讀：公募基金教父約翰·博格曾經(jīng)說過，在美國公募基金過去60年的歷史上，真正被稱得上明星基金經(jīng)理的只有三個人：彼得·林奇，比爾·米勒以及約翰·聶夫。當然，他說這句話的時候是2008年金融危機之前，沒有看到比爾·米勒的滑鐵盧。

約翰·聶夫可以說是被許多人低估的投資大師。他管理的溫莎基金從1964到1995年，取得了13.7%年化回報率，并且將這只基金從7500萬規(guī)模做到了136億（美元）規(guī)模。最近，才了解約翰·聶夫也已經(jīng)在上個月去世，享年87歲。今天重新紀念這位偉大的低估值策略投資大師。

關于約翰聶夫的投資方法

約翰·聶夫1931年出生于俄亥俄州，33歲那年被Wellington資產(chǎn)聘用為基金經(jīng)理，管理他們新發(fā)行的溫莎基金。這只基金在70年代初被并入到約翰博格早期的先鋒基金一部分去。約翰·聶夫被認為是專業(yè)投資人眼中的專業(yè)人士。許多基金經(jīng)理都來申購聶夫管理的溫莎基金。

約翰·聶夫從1964年開始管理溫莎基金，一直到1995年他64歲的時候退休。期間，溫莎基金的年化回報率13.7%，年化超出基準3.5%（扣除費用后超出基準年化3.15%）。更難得的是，在31年基金經(jīng)理生涯中，聶夫有22次戰(zhàn)勝市場（當然，連續(xù)戰(zhàn)勝市場15年的紀錄還是比爾米勒保持的）。

詳細到點的逆向價值策略。聶夫?qū)戇^一本書，相信許多人看過。

和彼得林奇不同的書，聶夫的投資方法是有具體量化指標的。他投資中最核心的一點是買入低估值的股票。在后來的訪談中，聶夫談到許多人把他看做逆向投資者，其實他并非如此。他覺得自己更應該是一個“低估值”投資者，很多時候正因為逆向，公司才有可能出現(xiàn)極地的估值。

在聶夫做基金經(jīng)理的時候，正好是漂亮50表現(xiàn)最好的那段。而且漂亮50的泡沫持續(xù)了很長時間。但是他堅持不買高估值的熱門股。聶夫從來不會買估值超過40倍的股票。

在退休后的一次訪談中，約翰·聶夫說低估值策略是簡單有效的。他的組合整體估值水平是市場的50-60%，你不需要成為一個魔術師來實現(xiàn)這個目標。有人問，你怎么看價值策略和低估值策略時，聶夫的回答很有意思：價值是各花入個眼（Value is in the eye of thebeholder），但是低估值是能簡單計算和定義的。

聶夫有一個總回報比例（Total ReturnRatio）的公式，這個公式思想上和PEG公式有類似，但更看重低估值：盈利增長 分紅率除以市盈率。

聶夫會尋找那些TRR比例超過市場2倍的股票。比如標普500的TRR比例是0.7，他就會找1.4倍TRR的股票。比如一個公司的盈利增速12%，分紅率2%，市盈率10倍。這家公司的TRR就是12 2/10=1.4倍。聶夫會尋找那些持續(xù)盈利增長，但并不是很快的公司。典型的公司盈利和收入五年增速在7%到25%之間，低于7%增速太慢了，高于25%往往要付出過高的估值。

聶夫還有一個特點，就是持股比較分散。溫莎基金對于絕大多數(shù)股票的持倉都在1%左右，他認為除非股票到了極端便宜的價格，他才會買入5%的倉位，這也是他持有單一股票最大的倉位。在股票市值上，他沒有太大偏好，大盤，中盤，小盤都買。因為價值投資的風格，他不會買熱門股，喜歡從創(chuàng)52周新低的股票中去買入。

在生活中他也有很強烈的價值投資者特質(zhì)，為人謙遜低調(diào)，生活樸素，而且大量的閱讀。這一點和巴菲特，芒格都非常類似。

聶夫投資法則的思考：價值因子暴露

重新去思考約翰·聶夫的投資方法，給我最大的啟發(fā)是結合了自己對于Smart Beta的理解，發(fā)現(xiàn)聶夫投資法則中最大的超額收益來自于對價值因子的暴露。價值因子本身是Smart Beta中一個非常普遍和重要的部分。約翰聶夫?qū)τ谕顿Y的標的，有能夠量化的選股數(shù)據(jù)和模式，而且可復制性較強。有量化團隊，根據(jù)聶夫的選股策略做過一個動態(tài)調(diào)整的組合，過去十年這個組合在美股的年化收益率超過了22%。

關于價值因子，我之前也看過大量的研究，在百年美股歷史上看，價值因子的回報率是最高的。不僅僅是回報率高，價值因子的回撤也更小，夏普比例超過了其他所有的因子。更有意思的是，雖然越來越多人發(fā)現(xiàn)了價值因子的有效性，但這種策略并不擁擠。成為了難得長期有效的投資方法。

在A股市場，價值因子過去10年的回報率也非常高，甚至超過了海外。由于投資者結構的散戶化，市場波動率較大，大部分人喜歡賺短期交易和博弈的錢，長期價值發(fā)現(xiàn)并不擁擠。甚至在某些年份，大量投資者并不關注上市公司的財報情況，而是在打聽小道消息，管理層訴求等等。

從再一次對于約翰·聶夫的研究中發(fā)現(xiàn)，價值因子的效應需要通過時間發(fā)揮最大效應。約翰·聶夫做了30年以上的基金經(jīng)理，一直做到了60多歲。在時間的復利中，價值投資的模式讓他成為美國歷史上最偉大的公募基金經(jīng)理之一。

同時，價值因子需要投資人非常嚴格的執(zhí)行力。因為短期買入后股票大概率繼續(xù)下跌，短期賣出后股票大概率繼續(xù)上漲。約翰·聶夫在漂亮50的泡沫前，一直忍耐了很多年。強大的內(nèi)心，對于價值投資的100%相信，最終是投資上的知行合一。

更重要的是，全世界的價值投資者總有一些共性的地方：謙虛，勤奮，樸素，低調(diào)。價值投資者最大的源動力來自正確的價值觀。

最后，紀念偉大的約翰·聶夫，希望他在天堂依然能和老朋友——約翰·博格一起打網(wǎng)球，討論投資。

來源：點拾投資

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