|
從1919年上市到今天，整整100年，可口可樂算上股息的投資回報，大約有46萬倍，年復合回報率15%左右。萬寶路的母公司菲利普莫里斯，可能是美國過去60年回報最好的公司之一，過去60年股價漲了超過6萬倍。過去14年，貴州茅臺的股價漲了271倍，格力電器漲了135倍，伊利漲了33倍。在第17期聰明投資者價值研習社的現(xiàn)場，在寬遠資產(chǎn)副總經(jīng)理、研究總監(jiān)梁力的分享中，以上問題的答案統(tǒng)統(tǒng)都能找到。梁力的投資從業(yè)生涯始于興業(yè)資管， 2014年跟隨徐京德轉戰(zhàn)私募，創(chuàng)立寬遠資產(chǎn)。寬遠資產(chǎn)一直是聰明投資者嚴選私募之一，在業(yè)界頗有口碑。（點此查看寬遠資產(chǎn)更多相關信息）梁力在價值研習社現(xiàn)場，不僅系統(tǒng)地總結了優(yōu)質公司的特征、估值方法，還分享了一個投資新視角——潛在盈利邊界，并且用巴菲特的經(jīng)典投資案例喜詩糖果、可口可樂的國際化戰(zhàn)略等案例做了形象解釋。被稱為“財報柯南”的梁力在現(xiàn)場也從財務數(shù)據(jù)的角度分析了優(yōu)秀企業(yè)的財務特征和企業(yè)利潤操縱的常用手段，整個分享內(nèi)容，全是硬核干貨。聰明投資者整理了部分精彩內(nèi)容分享給大家，點此可收聽102分鐘完整演講加深度對話音頻全實錄。可口可樂1919年上市，到今年正好100年。如果考慮股息的投資回報，100年的回報大約是46萬倍，年復合回報率在15%左右?？煽诳蓸房赡苁侨祟悮v史上單一回報最高的股票。 第一，可口可樂正好在一戰(zhàn)結束以后（1919年）上市。上市以后，馬上就經(jīng)歷了西方經(jīng)濟第一次大蕭條，再下來是第二次世界大戰(zhàn)，后面又經(jīng)歷過好幾輪重大經(jīng)濟危機。但在過去任何一年，可口可樂的銷量幾乎都沒有下滑，一直保持持續(xù)增長。它的股價最終也取得了非常好的回報。大家很容易被很多宏觀的事情所吸引，這些東西短期可能會有很大影響，但是在更長的周期里面，企業(yè)經(jīng)營才是更重要的大事。第二，我們經(jīng)常在不同的研報中看到，似乎每天都有新的投資機會，似乎絕對不能錯過任何一個機會。但實際上，如果你單一投資了可口可樂這個公司，取得的回報可能就超過了99.9%的所謂投資高手。我們不需要抓住100個機會，不需要每天抓住1個機會，可能一輩子抓住10個機會就夠了，甚至能抓住1個機會都夠了。第三，可能只有看了100個、1000個平庸的、糟糕的企業(yè)，才能意識到真正有價值的、優(yōu)秀的企業(yè)到底是怎么樣。 巴菲特1987年才投資可口可樂，從1919年上市到1987年之間，可口可樂已經(jīng)漲了超過1萬倍。巴菲特投資可口可樂，可以說他在一個高點投資了一個一直長牛的企業(yè)。但是到目前為止，可口可樂還是漲了40多倍，這也成為了巴菲特的一個經(jīng)典投資案例。巴菲特也說過，他很早就意識到可口可樂是一個很厲害的企業(yè)。他很小的時候，零花錢的一部分就是靠出售可口可樂賺來的，他一直對這個企業(yè)很熟悉。但他兜兜轉轉投資了很多平庸的公司，投資了很多煙蒂股以后，在80年代才真正回過神來，為什么不投資可口可樂？他其實后悔沒有更早去投資，但前面的鋪墊，對很多平庸企業(yè)的研究，才讓他意識到平庸企業(yè)和卓越企業(yè)真正的差異來自哪里。有人說美國作為全球最成功的資本市場，當然有這些非常牛的股票。但中國其實也有。從2004年1月1號到目前，過去14年，貴州茅臺股價的漲幅是271倍，格力電器是135倍，伊利是33倍。同期，茅臺的凈利潤漲了60倍，格力漲了78倍，伊利漲了32倍。業(yè)績的持續(xù)增長、利潤的增長，是推動企業(yè)市值增長的一個最核心要素。有一些公司的漲幅比凈利潤增速要高不少，因為他們在利潤增長的同時還不斷分紅。在2001年已經(jīng)上市的1050家公司里面，到2018年，18年年化回報超過15%的企業(yè)，大概只有2%，18年年化回報10%到15%的有31家，大概占3%。從更長的周期來看，過去18年，真正年化回報能夠超過10%的企業(yè)是很少的，加起來只有5%。從進入世貿(mào)開始，過去中國經(jīng)濟經(jīng)歷了持續(xù)繁榮，經(jīng)濟總量增長了很多倍，但真正能夠穿越周期給股東帶來非常好的回報的企業(yè)，數(shù)量很少。怎么找到未來創(chuàng)造持續(xù)超額回報的企業(yè)？其實一個最簡單的開始點，是去找到那些過去有持續(xù)超額回報的企業(yè)。我們只要看它過去的超額回報來自于哪里、商業(yè)模式是什么、競爭優(yōu)勢是什么。因為一個能持續(xù)獲得超額回報的企業(yè)，背后一定有它持續(xù)的競爭優(yōu)勢。我們只要思考這個競爭優(yōu)勢是否能延續(xù)到未來。從概率上來看，一個過去表現(xiàn)優(yōu)秀的企業(yè)，未來表現(xiàn)優(yōu)秀的概率要遠遠高于一個很差的公司變好。我們統(tǒng)計了過去18年股價表現(xiàn)最好的10個企業(yè)的過去18年平均ROE（凈資產(chǎn)收益率），一眼可以看出最典型的特征，它們的平均ROE都非常高。海通證券似乎低一些，因為這是一個借殼上市的企業(yè)。伊利2008年三聚氰胺事件導致巨額的虧損也拉低了平均ROE，近十年的ROE是在20%以上的。企業(yè)如果要在非常長的周期里給股東創(chuàng)造超額回報，一個必要條件就是平均ROE要非常高。當然如果僅僅從過去具有高ROE的角度去挑選企業(yè)，肯定會錯過一些機會。但是怕錯過機會是投資最大的悲劇來源。要敢于錯過機會，只要找到屬于你的機會，找到屬于你的可口可樂就可以了。（哪種模式的高ROE能夠帶來長期回報？在現(xiàn)場問答環(huán)節(jié)，梁力也給出了他對于這個問題的思考，點擊鏈接即可收聽音頻實錄。）高ROE是一個結果，它當然可以幫助我們在幾千家公司里先鎖定一批很有可能在未來能夠持續(xù)帶來超額回報的企業(yè)，但是什么樣的公司有可能帶來高的回報率？我們總結了一些特征。就是說，這個公司有個業(yè)務A，然后再做業(yè)務B。五年十年以后，可能兩塊業(yè)務都做的利潤總和反而比它只做業(yè)務A要小。企業(yè)的資源永遠有限，每個企業(yè)的能力是有邊界的，專注的投入是領先對手的一個必要條件。歷史經(jīng)驗告訴我們，業(yè)務單一長期專注的公司，往往取得最高的資本回報率和盈利總額。一個比較典型的例子就是，整個家電行業(yè)盈利額最高的企業(yè)是一個只做空調(diào)的企業(yè)。多元化的企業(yè)，成功的鳳毛麟角。一個企業(yè)說要多元化時，往往是需要非常警惕的時候。首先，它的競爭優(yōu)勢有可能會下降，多元化使得它的精力分散，凈利潤下降。另外一個可能性是，一個企業(yè)開始多元化時，意味著它的主業(yè)可能已經(jīng)走到頂，已經(jīng)沒有什么可以發(fā)展的空間，所以它要尋求多元化。第二，做最好的產(chǎn)品的企業(yè)比追求性價比的企業(yè)更有優(yōu)勢。企業(yè)在產(chǎn)品上的競爭優(yōu)勢有兩種，第一是產(chǎn)品比別人好，有一定的差異化，第二是比別人便宜。在競爭戰(zhàn)略上，我們稱之為一個是差異化競爭，一個是成本領先的競爭。當然有的行業(yè)其實只有成本領先，比如水泥，沒有人在乎品牌，唯一的競爭就是價格競爭。但是在大部分領域，差異化和成本的競爭是并存的。如果一個公司以性價比作為競爭優(yōu)勢，持續(xù)保持優(yōu)勢的難度很大，也更加脆弱。一個企業(yè)如果說，我要做最好的產(chǎn)品，往往最后它的結果要更好。其實追求性價比本質上是從經(jīng)營者的角度來看問題。企業(yè)做了一個產(chǎn)品，可能不一定是最好的，也沒法做到最好。但是還OK，大致也能滿足大家的需求。企業(yè)就控制成本，降低價格，最后給到消費者。但是這個東西其實從消費者的角度來說，并沒有那么大的差異。你便宜對手可以更便宜，最后誰都賺不了錢。好的企業(yè)或者最終優(yōu)秀的企業(yè)，它的特征是我應該努力做最好的產(chǎn)品。最好的產(chǎn)品不一定是最貴的產(chǎn)品。而是企業(yè)必須找到自己的消費群體，要理解這些消費者的需求，然后提供他們覺得有價值的東西。有個手機企業(yè)，在中國可能大家沒聽過，因為它生產(chǎn)的手機主要在非洲售賣。非洲是一個性價比要求很高的市場，人均收入很低，他們在手機上的花費不會太高，對價格很敏感。如果按直覺來推斷，這可能是一個大家按性價比去競爭、拼價格殺紅眼的市場，事實上不是。這個公司在非洲從零開始，市場份額最終超過50%，打敗了諾基亞、三星，包括很多中國大型手機企業(yè)。比如說，給深色人種拍照，如果手機白平衡沒有調(diào)整過，最終要么曝光過度，要么就是沒有曝光，看上去就是一個黑影。拍照白平衡的調(diào)整對非洲客戶來說很重要，但是對企業(yè)來說，未必會增加多少成本。更多的是，你能不能意識到這是有價值的東西，能不能持續(xù)投入，積累數(shù)據(jù)庫，然后最后調(diào)出一個很好的白平衡。還比如非洲是個運營商之間互打電話很貴的地方，所以做了四卡四待；非洲人民很喜歡載歌載舞，手機就做了很大的功放，響起來連工地打樁的聲音都遮不住。這些類似的功能有很多。滿足這些功能比單純便宜一點對客戶更有價值。企業(yè)完全應該找到真正屬于你的客戶群，提供有價值的東西給他們，做出對他們來說最好的產(chǎn)品。這樣比單純提供給消費者一個便宜的產(chǎn)品要更加重要。更進一步說，做最好的產(chǎn)品是一種很強大的企業(yè)文化。關于企業(yè)創(chuàng)業(yè)，張瑞敏說過一個最有意思的說法：企業(yè)的創(chuàng)業(yè)是從懸崖上跳下去，在落地之前組裝好一架飛機。這很好地說明了創(chuàng)業(yè)在起始點很急迫，所有的資源都會聚焦投入。但是一旦飛機飛起來，一旦企業(yè)過了創(chuàng)業(yè)期，進入平穩(wěn)期，在已經(jīng)有利潤、有業(yè)務的穩(wěn)定情況下，企業(yè)就開始面臨很多選擇，也面臨很多誘惑。誘惑很多，什么都想做，最后導致很多企業(yè)平庸化。如果企業(yè)文化是要做最好的產(chǎn)品，在面臨很多誘惑的時候，就能排除掉99%的選項，選擇做最好的產(chǎn)品，使得企業(yè)可以往一個方向去走，最后會帶來一些不可替代的優(yōu)勢。第三，保持正的現(xiàn)金流、低杠桿和強勁的資產(chǎn)負債表。業(yè)績增長往往是要消耗資金的。當產(chǎn)品數(shù)量要翻一番時，需要多投一條生產(chǎn)線，要多備存貨，要有新的賬款。但從歷史上來看，那些最好的企業(yè)能夠非常好的平衡和兼顧業(yè)績增長和現(xiàn)金流的關系，它永遠會保持更穩(wěn)健的增長態(tài)勢，對增長更有耐心和克制。因為競爭激烈而被餓死的公司是很少的。大部分企業(yè)在擴張的過程中死掉。 資產(chǎn)負債表的表現(xiàn)往往領先利潤表。企業(yè)利潤的超預期還是低于預期，往往在資產(chǎn)負債表上能找到更好的提前反應。所以我們更關注企業(yè)有沒有一個更強勁的資產(chǎn)負債表。高杠桿的企業(yè)，就像開車的時候方向盤上面有一把刀。如果一路非常暢通，你不會感覺到高杠桿對你有任何影響。但是一旦碰到坎，這個企業(yè)就會完蛋。一個坎是經(jīng)濟本來就有周期，產(chǎn)業(yè)有自然周期的起伏。另外一點，中國政策搖擺很多，有很多行業(yè)原來政策鼓勵大干快上，然后突然政策轉向，可能就帶來行業(yè)的斷崖式下降。比如過去兩年的光伏、風電、電動車。第四，經(jīng)歷過低迷期或者殘酷的市場競爭并生存下來。在行業(yè)非常景氣的時候，很難評判哪個公司做的更好。因為景氣的時候，一些經(jīng)營更加激進的企業(yè)，業(yè)績可能更好。只有在市場最低迷的時候，才可以看出一個公司真正的競爭優(yōu)勢到底有多強，企業(yè)的經(jīng)營穩(wěn)健程度、逆周期的平滑能力有多強。在經(jīng)歷低迷期，以及殘酷市場競爭以后留存下來的企業(yè)，非常值得關注。對于歷史業(yè)績一團糟糕，但是有宏大的故事和美麗前景的企業(yè)，我們不太感興趣。2015年創(chuàng)業(yè)板牛市其實有很多這樣的故事。過去不行，但是未來的遠景很好，這種公司成功的概率太小了。從邏輯上來看，一個公司連主業(yè)都沒有做好，連最擅長的領域都沒有做好，你怎么能指望它能做好一個新進入的行業(yè)，或者它為什么兼并一個公司后就能夠做好呢？這是很困難的。有很多東西是無法通過并購取得的，尤其是企業(yè)的核心能力、團隊組織的效率。一個行業(yè)里面最領先、最強的、管理優(yōu)勢最明顯的公司并購一些糟糕的企業(yè)，可能成功的概率會大一些。但是并購規(guī)模也不能太大，如果規(guī)模太大，就會稀釋掉原來的文化，很多傳統(tǒng)會消失。弱的公司并購強的公司，第三名并購第一名，往往最后是失敗收場?？缧袠I(yè)并購，失敗的概率就要更高。最不變的行業(yè)可能就是煙酒，可能100年都不會變，客戶需求也不變，這個行業(yè)也沒有任何的技術演進。從歷史上來看，這樣的行業(yè)往往能夠誕生優(yōu)秀的回報最好的公司。比如菲利普莫里斯的母公司，期下有萬寶路香煙，過去60年股價應該漲了超過6萬倍，可能是美國過去60年回報最好的企業(yè)之一。只有在技術需求上不變，企業(yè)的優(yōu)勢才能累積起來。如果一個行業(yè)的競爭要素每年都在變化，最后企業(yè)的優(yōu)勢很難保持。領先的企業(yè)在一個技術的切換或者行業(yè)大的變革中，往往可能就被淘汰掉。家電行業(yè)里我們可以看到，白電行業(yè)像空調(diào)、冰箱、洗衣機，回報率遠遠比生產(chǎn)電視機的公司要高。因為電視機的技術一直在變。最終一個空調(diào)龍頭的利潤超過了全部電視機企業(yè)的總和的十倍。在很多技術演進或者技術確實發(fā)生變化的行業(yè)中也會有好的機會。但是在一個技術不斷變化的行業(yè)中，偶然的或者暫時性的技術領先，其實算不上一個核心優(yōu)勢，往往有可能是一個企業(yè)大的投資風險。一個企業(yè)的回報率很高，是依賴于在某個領域有別人沒有的技術，這往往是很脆弱的，一旦這個技術被別人攻克，或者被別人復制以后，它的盈利可能就會出現(xiàn)巨大下滑。在一個技術不斷進化的行業(yè)中，最重要的是能不能有一個系統(tǒng)讓這個公司在一代又一代的技術迭代中，能夠保持技術領先，這才是真正的競爭優(yōu)勢。比如研發(fā)團隊的激勵體制怎么樣、系統(tǒng)的創(chuàng)新能力怎么樣、組織變革的能力、為了創(chuàng)新去不斷調(diào)整組織變革的能力，這些比暫時性的技術領先要更加重要。第一點，如果需要扶持，說明這個行業(yè)內(nèi)生回報非常差，需要國家額外給補貼，使得這個行業(yè)的回報率足夠吸引人，讓供給增加。真正回報率高的行業(yè)是不需要扶持的，而且大牛股誕生比較密集的領域，往往是那些政策不扶持、甚至打壓的領域。比如地產(chǎn)，過去18年回報最高的幾個公司中，有一個地產(chǎn)企業(yè)。白酒也是一個政策相對打壓的領域。游戲也是一個一直被國家限制的行業(yè)。但是游戲領域誕生了像騰訊這樣回報率非常高的企業(yè)。家電行業(yè)當然也是，沒有任何的政策扶持。原來可能內(nèi)生回報率不高，但由于國家的鼓勵，吸引了很多資本進入，這時會造成很強的產(chǎn)能過剩。一旦補貼退坡就會帶來很多問題。比如說今年電動車行業(yè)可能就是這樣，一旦補貼開始退坡，行業(yè)需求就開始下滑。因為原來很多需求是補貼帶來的，一旦需求下降，這個行業(yè)就會出現(xiàn)非常大的問題。過去在大額補貼、國家鼓勵下，國產(chǎn)電動車有非常多的品牌，當退坡時，可能甚至連大的幾個電動車品牌都無法支撐下去，更不用說后面的一兩百個小企業(yè)。銀行其實是一個長期來看能夠帶來很好回報的行業(yè)。從美國來看，現(xiàn)在留在指數(shù)里面的金融股比例很高。銀行是個經(jīng)營貨幣的行業(yè)，經(jīng)營貨幣意味著它的總量在不斷增加，因為一個經(jīng)濟體需要的貨幣量跟整個經(jīng)濟體的體量相關。當GDP翻番的時候，需要的貨幣量大概率也要翻番。所以，銀行是一個未來蛋糕無限增長的行業(yè)。這意味著銀行的利潤可以持續(xù)再投入并產(chǎn)生較高的回報率。并不是所有行業(yè)都是這樣。比如即使我們的GDP再翻一番，方便面的消費量可能也不會翻一番，甚至可能會下降。很多領域都會有個峰值，但銀行幾乎沒有。從這個角度來看，它是一個很好的行業(yè)。而且蛋糕在變大，里面玩家的數(shù)量卻在減少。我們想了一個比較形象的說法——搶凳子的游戲?，F(xiàn)場可能有50個凳子，音樂響起大家一起來跳舞。當音樂停的時候，有一半的凳子被收掉，沒有坐下來的人就只能出局。銀行很像這個模式。美國最早期的銀行數(shù)量非常多，每一輪經(jīng)濟危機，都有大量的銀行破產(chǎn)。在經(jīng)濟繁榮期，銀行都能實現(xiàn)增長，甚至糟糕的、管理差、風控差、風險偏好高的銀行，它的增長更快。但經(jīng)濟是有周期的，一旦進入一個下滑的、衰退的周期，就有相當比例的銀行會破產(chǎn)。因為銀行的負債率很高，杠桿很高，而且資產(chǎn)久期很長，貸出去的款可能三五年才還回來，但是它的負債很短。所以一旦流動性出問題，壞賬就會飆升，銀行的凈資產(chǎn)會跌得很厲害，加上無法兌付，它就會很廉價地被并購，所以它的蛋糕就會被剩下那批仍然留在游戲里面的玩家分掉。在這樣一個持續(xù)的過程中，蛋糕在不斷變大，但是能夠吃蛋糕的人越來越少。能夠在這個領域里留下來的，持續(xù)在這個游戲里面玩下去的玩家，其實有非常大的價值。 （消費行業(yè)未來會發(fā)生什么？里面什么樣的公司可以被給到更高估值？如何看待TMT行業(yè)的趨勢和投資機會？關于行業(yè)，梁力在問答環(huán)節(jié)，也回答了這些問題，點此進入全程音頻實錄。） 現(xiàn)在大家評價一個企業(yè)的市值，最常用的指標是市盈率。你有多少的利潤、多少倍的估值、一個企業(yè)值多少錢，大致是這樣一個方向。但如果我們能夠比報表利潤看得更遠一些，看到它的利潤邊界在哪里，就會有獨特的優(yōu)勢。潛在利潤邊界是指企業(yè)在不削弱它的競爭優(yōu)勢的情況下，能實現(xiàn)的最大盈利。通常來說，定價越高，往往就會給對手更多機會?？赡苣阆啾葘κ钟幸欢ǖ膬?yōu)勢，但如果享受過高的利潤，那對手也能夠獲得盈利，甚至一個高盈利的行業(yè)還會吸引更多的經(jīng)營者。從這個角度來看，我們把潛在盈利邊界看作一個企業(yè)能夠持續(xù)維持的最大利潤。一旦它獲取更高利潤時，它的競爭優(yōu)勢可能就會下降，長期的盈利也會下降。思考這個問題，對判斷企業(yè)未來的利潤報表、利潤趨勢有很大幫助。第一種情況，企業(yè)有比較大的潛在提價空間。歷史上很多大牛股都具備這樣的特征。第一個例子是喜詩糖果，它是巴菲特收購的企業(yè)。它的產(chǎn)量一直很少，直到今天，喜詩糖果的銷量增長緩慢，但它能夠提價。當年巴菲特和芒格收購喜詩糖果，一個最重要的原因就是，它能夠漲價卻沒有漲價。它每年都在圣誕節(jié)過后開始漲價。對于差異化很大的產(chǎn)品，其實定什么樣的價格是一個很模糊的概念。一個東西，如果差異化很大，就沒有什么可參考的。比如茅臺到底要定什么價格，其實你沒有很多東西可以參考。企業(yè)在定價的過程中，其實是一種試錯法，嘗試漲一下價格，看銷量有沒有影響，如果有，再做調(diào)整。對于很多這樣的企業(yè)來說，有可能會存在一種情況，就是它的定價跟這個產(chǎn)品最終可以支撐的真實定價有一些差距。因為對管理層來說，會傾向于定的稍微低一點。這樣，它的產(chǎn)品就很暢銷，供應鏈就很順暢，每年定的計劃肯定就能完成。 但一旦開始漲價，就會進入一個不確定的空間。企業(yè)不知道漲價以后會發(fā)生什么，不知道銷量會不會大幅下滑。一旦銷量下滑，庫存就會上去，供應鏈的體系就會很紊亂。所以對于管理層來說，大概是愿意定的稍微低一點。巴菲特在股東信里面，其實一直提到這一點，他們要推動喜詩糖果的管理層去漲價，管理層在漲價中有很大的心理上的障礙和壓力。在中國其實也有很多這樣的機會，比如像早期的阿膠。它的定價可能從原來的幾十塊、一百塊到現(xiàn)在可能一公斤近5000塊。在這個過程中，早期是一個價值回歸，它能夠定很高的價格卻沒有這么做，但到后期就會變成一個相反的過程。定價過高了，已經(jīng)突破它的盈利邊界以后，短期沒有影響，但長期會使得客戶群縮窄。因為太貴了就沒有人吃了，一旦沒有人吃，消費習慣就消失了，客戶群就變少了，經(jīng)營的持續(xù)性就會有影響。早期同仁堂、茅臺其實都有這樣的特征。它理論上可以定更高的價格，但是還沒有這么做，這往往意味著很大的機會。第二種情況就是企業(yè)客戶、技術的積累已經(jīng)很足夠了，但是僅僅由于某些限制，或者沒找到一個好的方式去實現(xiàn)。比如說蘋果可能就是這樣，早期蘋果在技術上一直非常領先。在iPhone 6出現(xiàn)之前，一直固守一個非常固執(zhí)的理念，就是蘋果的屏幕不能超過4英寸。當時由于其他競爭對手推了很多大屏產(chǎn)品，它在高端市場丟失了非常多的份額。但是它在技術上其實很領先，積累足夠深，客戶的忠誠度也很高。所以一旦彌補了這一點，一旦蘋果也同樣推出大屏手機，它的利潤就可以迅速實現(xiàn)。在iPhone6沒有出來之前，蘋果實際可以實現(xiàn)的盈利和已實現(xiàn)盈利之間有個巨大的差額，是它自己限制了這一點。一旦限制因素取消以后，就馬上會實現(xiàn)。第三種情況就是我們用當期的投入換長期的利潤，當期利潤下降了，但是長期的利潤邊界擴張了。比如說可口可樂，它在上世紀五六十年代開始國際化時，進入像印尼、非洲的一些市場，剛開始是無法盈利的。因為它的客戶群還很小，人均收入太低，可樂對于他們來說太貴了，沒法獲得足夠大的銷量。可口可樂的做法是什么？它還是選擇進入這個市場，投入廣告去樹立品牌，建立完整的分裝和運輸體系，甚至送給終端很多冰箱來放置它的產(chǎn)品。這在早期肯定是虧損的，但是它要建立起品牌，要讓客戶能夠買到產(chǎn)品，嘗試喝第一瓶可口可樂。當這些市場的人均收入上來了以后，它的銷量就會起來，最終這些市場都會變成盈利的市場。可口可樂當年很多當期的投入一定會影響當期的財務報表。但是我們應該看到，它遠期的盈利邊界是在擴張的。如果我們只看當期的報表利潤和市盈率去推算，往往會低估公司真實的盈利潛力和盈利邊界。
|
