毫不夸張的說，目前中國真正有能力投醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的機(jī)構(gòu)不會超過30家。

新的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入醫(yī)療健康領(lǐng)域獲得成功的概率，比扔骰子的概率低很多很多。

這是一位有著超過20年醫(yī)療健康領(lǐng)域投資經(jīng)驗(yàn)的頂尖投資人，對當(dāng)前中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)投資的真實(shí)感觸。他的觀點(diǎn)并不算多震撼，但卻是外界難得聽到的真實(shí)聲音。

因?yàn)橛^點(diǎn)過于直白、真實(shí)，所以我們對其身份做了匿名處理。觀點(diǎn)僅供參考，歡迎碰撞。

最近有很多朋友來找我交流，想聽聽我對投資醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的看法，看看是否還有機(jī)會進(jìn)入到這個領(lǐng)域。

醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)的投資看起來就像是一個圍城：圍城外有幾萬家基金都覺得醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)很有前景，投資的機(jī)會肯定也比較多，希望能夠沖進(jìn)來分一杯羹；但我們自己在這個圍城里面的投資機(jī)構(gòu)，其實(shí)都已經(jīng)過得很艱難。

毫不夸張的說，市場上99%的基金已經(jīng)沒有任何資格去做醫(yī)療健康行業(yè)的投資，真的是沒資格去投了，因?yàn)獒t(yī)療投資越來越專業(yè)，門檻越來越高。我自己也做了二十多年的醫(yī)療健康投資，但現(xiàn)在這個行業(yè)的專業(yè)化程度，甚至很多時候我自己都完全不懂。

所以，以前不是專業(yè)投資這一領(lǐng)域的基金現(xiàn)在已經(jīng)沒有任何資格進(jìn)來了，進(jìn)來之后獲得成功的概率肯定比扔骰子的概率低很多很多。目前中國真正有能力投醫(yī)療健康的機(jī)構(gòu)不會超過30家！這些基金都是踩了無數(shù)坑才跑出來的，比如像紅杉資本這些知名的基金也都在這個領(lǐng)域里踩過了很多坑。

除了專業(yè)門檻越來越高以外，現(xiàn)在還要面臨的一個現(xiàn)實(shí)問題是，一、二級市場估值倒掛的情形非常嚴(yán)重，醫(yī)療行業(yè)的公司在二級市場上的估值下來了，而一級市場估值又很虛高。

尤其是前不久股市不好的時候，一級市場上的一些醫(yī)療項(xiàng)目比二級市場上的估值要高出一倍，很多公司在二級市場的估值只有二、三十倍市盈率，但你知道有個公司XX，它在一級市場的估值已經(jīng)是60倍市盈率！這種情況下，所以即便投對了項(xiàng)目，也很可能賺不到錢。

醫(yī)療健康投資現(xiàn)在還面臨著另一個非常大的挑戰(zhàn)，就是需要不斷的否定自己。

過去一段時間，影響醫(yī)療健康投資最重要的一個事情是環(huán)境變化，整個醫(yī)藥、醫(yī)療線都在變。我們過往十年、二十年在醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)里非常成功的投資邏輯和方法，現(xiàn)在幾乎都不能用了。兩年前用得很好的投資邏輯，今天要否定掉，需要重新再創(chuàng)造一些新的投資邏輯出來。

比如前幾年業(yè)內(nèi)都熟知的中鈺資本，基金創(chuàng)始人禹勃也是醫(yī)藥行業(yè)里非常資深的投資人了。中鈺資本之前主要做一些基于定增策略的投資，但是趕上股市的波動，現(xiàn)在中鈺資本就從江湖上消失了，身敗名裂。

可是它當(dāng)年確定的投資邏輯對不對？在我看來，當(dāng)初的邏輯是對的，只要股市不出現(xiàn)巨大的波動，它會賺的盆滿缽滿。這個在當(dāng)時完全成立的邏輯，而現(xiàn)在已完全不能做，因?yàn)榄h(huán)境變化太快、太大了，只能否定掉。

再比如，我們一年多時間以前在積極布局做的仿制藥的一致性評價，前兩年機(jī)會很好，但現(xiàn)在這個階段來看，這個機(jī)會已經(jīng)蕩然無存了。那些還做這塊投資的投資人，投入的錢基本都會打水漂了。

所以現(xiàn)在醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的機(jī)會在于創(chuàng)新，而創(chuàng)新的前提還是要有很多專業(yè)的知識，這就是巨大的挑戰(zhàn)。

再來具體看看醫(yī)療健康行業(yè)的幾個細(xì)分領(lǐng)域投資情況是怎么樣的。

我們通常把醫(yī)療健康領(lǐng)域分成三個大的門類：醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥和醫(yī)療器械。

1、醫(yī)療服務(wù)

先說說醫(yī)療服務(wù)板塊。我們所說的醫(yī)療服務(wù)主要是指公立醫(yī)院改制、連鎖醫(yī)院、養(yǎng)老院、社區(qū)中心等。

醫(yī)療服務(wù)是看似很火，但是醫(yī)療服務(wù)最好不要碰，因?yàn)橹袊麄€醫(yī)療服務(wù)投資邏輯的基礎(chǔ)是有問題的。

政府的做法是把這個社會職能全部推向了市場，希望用市場化的方法解決。實(shí)際上，教育、醫(yī)療、養(yǎng)老這三個社會職能在大部分西方國家都是國家承擔(dān)的。但因?yàn)槲覀冋疀]有投錢，只能把它推到市場中來，這就會導(dǎo)致醫(yī)療投資的邏輯會存在問題的。

舉個例子，過去一段時間有些上市公司非常喜歡去利用醫(yī)院講一些故事，但這個熱潮已經(jīng)過去了，因?yàn)榇蠹椰F(xiàn)在都知道這件事就是一個騙局，邏輯上是走不通的，投資醫(yī)院是沒有辦法實(shí)現(xiàn)高成長性的。

沒有辦法實(shí)現(xiàn)高成長是基于兩方面原因：

第一，醫(yī)院跟幼兒園、教育的最大區(qū)別是國家的管控更加嚴(yán)格，醫(yī)院的床位、甚至醫(yī)院的設(shè)立都是國家規(guī)定的，一般都是嚴(yán)格按照城市人口密集度遵循均勻設(shè)置原則進(jìn)行規(guī)劃設(shè)置的，所以醫(yī)院的數(shù)量不可能隨便增加。醫(yī)院里的床位數(shù)也是核定的，批了300張、500張就這么多。

第二，醫(yī)院里所有的收費(fèi)都是國家定物價局定。

所以你要想想它的高成長來自哪呢？床位不能加、費(fèi)不能是多收、想增加醫(yī)院也不是想蓋就能蓋，所以它的高成長是不會成立的。

要指望高增長意味著要不斷的資本投入，而資本投入面臨前期很長時間都會承受虧損的壓力，這種盈利模式在我看來商業(yè)模式上是不成立的。

另外，這里面還有很多倫理道德的社會性問題，以及回扣之類的灰色地帶，幾方面綜合起來，就很難講出來一個高成長的故事。沒有高成長可能，在資本市場上就不用想著賣給誰。

所以醫(yī)療服務(wù)這塊，大體上來說短期不要碰，它周期很長，里面的問題很多。

2、醫(yī)藥板塊

醫(yī)藥板塊又大體上分成傳統(tǒng)的中藥、化學(xué)藥、生物藥和免疫治療四類。

第一個，中藥。

中藥其實(shí)大部分都沒什么用，大部分的標(biāo)的都不好。

國家最近開始出臺了兩個事情：一個事情就是輔助用藥，大部分中藥都會被歸在輔助用藥里。

不久前國家剛剛出臺政策，不再考核醫(yī)院的“藥占比”這一指標(biāo)，藥占比就是藥品的收入在整個醫(yī)院收入的占比。

這個政策里新加了一個“輔助用藥占比”，對輔助用藥收入占比定量考核，這個政策就是對加強(qiáng)輔助用藥的管理，其實(shí)就包括中藥在內(nèi)的很多藥品都會被嚴(yán)格限制。

所以中藥領(lǐng)域的投資狀況就是，也能說有一定的機(jī)會，因?yàn)閲冶旧磉€是對重要的政策進(jìn)行扶持，所以中藥板塊肯定是有機(jī)會的。但是對于那些吹牛皮的中藥，將來就會死得很慘，云南白藥、片仔癀這種靠著保護(hù)能活下去，剩下的像XX那種公司，成天就靠騙的那些藥就基本不用想了，將來都是沒前途的。

未來中藥的機(jī)會是在那些非常有療效、真正有用的藥身上，但這其實(shí)涉及到很復(fù)雜的內(nèi)容。怎么評價？如何才算有效有用？這些都需要有很專業(yè)的判斷，這決定了什么樣的中藥才能投。

第二個，化學(xué)藥。

世界醫(yī)藥行業(yè)當(dāng)今的一個趨勢是在往生物藥方向發(fā)展，生物藥對化學(xué)藥現(xiàn)在是壓倒性的發(fā)展態(tài)勢。

簡單講，生物藥就是用細(xì)菌細(xì)胞復(fù)制、培養(yǎng)出來的藥物；化學(xué)藥往往就是化學(xué)合成的方式來制備的藥。

大家可能想不到，五年前，全球排名前十的藥里大概有一半是化學(xué)藥，然而現(xiàn)在已經(jīng)有八、九個藥是生物藥，可見化學(xué)藥在醫(yī)藥市場上退縮得有多快。

現(xiàn)在很多的生物藥對一些癌癥是接近于治愈的狀態(tài)(醫(yī)學(xué)上的五年不復(fù)發(fā))，從這個角度講，化學(xué)藥是很弱勢的位置了，只要是沖出來了一個生物藥，相關(guān)的化學(xué)藥前面的努力就白費(fèi)了。

化學(xué)藥里面不是沒有機(jī)會，但對化學(xué)藥的投資需要非常非常專業(yè)的知識。

對化學(xué)藥投資的邏輯，是一個“打井”的邏輯。因?yàn)榛瘜W(xué)藥只是在一些非常細(xì)分的門類上還有機(jī)會，而只有看到非常細(xì)分的領(lǐng)域中非常深的部分，才有可能從里面找到一個項(xiàng)目機(jī)會。

所以，比如我們基金能在某一兩個非常細(xì)分的領(lǐng)域找到投資機(jī)會，另外一個基金在另一個很細(xì)分的領(lǐng)域找得到項(xiàng)目，但是已經(jīng)很難有哪個基金在化學(xué)藥的各個領(lǐng)域都能找到項(xiàng)目，即使藥明康德基金也都做不到。

第三個，生物藥。

生物藥的狀況應(yīng)該是說是非常好、非?；钴S，但現(xiàn)在面臨問題是，太貴了！

這個領(lǐng)域里很多公司的虛火已經(jīng)非常之高，隨便一個阿貓阿狗的項(xiàng)目估值都動不動就很多億美金了，但凡有一個藥開始上臨床了，項(xiàng)目估值基本上就至少要幾億美金了，更別說再往后期一點(diǎn)的項(xiàng)目動不動就是天價。

比如，2016年成立的基石藥業(yè)，前不久(2019年2月)已經(jīng)剛剛在香港上市，成立三年的時間估值就大約15-20億美金了。

在生物藥這個市場中投資大體上是兩種結(jié)果：一，你賭對了，被投公司可能就是10億美金上市，再到15億美金市值，然后退一年多退下來還能稍微賺點(diǎn)錢；二，運(yùn)氣差的話賭錯了，恐怕就是虧進(jìn)去了。所以看下來收益有限，但風(fēng)險很大。

生物藥的投資還面臨另一個問題，做生物藥的公司相似性很高，差異化很低。

大家都做單抗，都做一個靶點(diǎn)，都做一個適應(yīng)癥，你能比我好到哪去？其實(shí)都很難做。所以，在生物藥這個領(lǐng)域投資，前兩年是比較好的時機(jī)，好點(diǎn)的項(xiàng)目都在前兩年被投完了，現(xiàn)在都已經(jīng)成了天價的狀態(tài)。而各個主要賽道里基本上都有一些企業(yè)跑出來了，后面再追的項(xiàng)目其實(shí)也沒有太多機(jī)會，單抗、雙抗之類都已經(jīng)成為了紅海。

生物藥會有未來，誰都知道生物藥這個領(lǐng)域好，但沒有適合的標(biāo)的項(xiàng)目可以投，這也是我們這種專業(yè)基金非常頭疼的。

第四個，免疫治療。

這是個很好的領(lǐng)域，但是風(fēng)險極高，只適合在早期投資方面做一些配置。

這個領(lǐng)域投資最大的風(fēng)險還在于技術(shù)本身的不確定性，對它的識別能力太難了。

投資這個領(lǐng)域本質(zhì)上就是在賭未來，我們也是一樣。我們之前也投了一個CAR-T方面的一個項(xiàng)目，但是我們很清楚，這個投資有可能是一分錢都收不回來，我們是做好了這個準(zhǔn)備的。

醫(yī)藥板塊是中國未來非常好的方向，因?yàn)獒t(yī)藥產(chǎn)業(yè)有可能在未來十年成為支柱產(chǎn)業(yè)，從這個角度看進(jìn)行布局的邏輯是對的，但就是現(xiàn)在非常難投。

3、醫(yī)療器械

醫(yī)療器械里面會有很多機(jī)會，但其實(shí)也很難投。

從近三年我國醫(yī)療器械市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，影像診斷設(shè)備占據(jù)最大的市場份額，近幾年均保持在40%左右，且呈不斷上升趨勢；其次是各類耗材，占據(jù)20%左右的市場份額；骨科及植入性醫(yī)療器械大概占百分之十幾，市場份額不斷下降；剩余的市場份額被牙科及其他類器械所占據(jù)。

在大的醫(yī)療影像企業(yè)下面基本沒什么機(jī)會，因?yàn)槭Ｏ碌木褪锹?lián)影醫(yī)療等個別頭部項(xiàng)目，其他的機(jī)會都沒了。但像聯(lián)影醫(yī)療這種項(xiàng)目估值可都是天價，300到400億元的估值，然后公司還每年虧損40億元，投不投？

耗材不用投，它是馬上就政府整治的下一步，整治完醫(yī)藥就會整治耗材。所以如果有人講耗材的商業(yè)故事，即便好到天上了我也暫時不會投。

骨科也一樣，它也是一個整治的方向，也很難投。

所以整個醫(yī)療器械領(lǐng)域是在小門類方面有機(jī)會，尤其是一些創(chuàng)新的小門類，有很多機(jī)會。就這需要特別專業(yè)的人士去找，然后還要看大家的運(yùn)氣，以及熟悉哪個領(lǐng)域，在里面找一些項(xiàng)目。

但醫(yī)療器械板塊有非常高的成長性。因?yàn)橹袊酸t(yī)療器械的使用比例只有美國人的1/4，所以如果整個產(chǎn)業(yè)往前發(fā)展的話，這個領(lǐng)域會增長得很快。一些很細(xì)分的領(lǐng)域，將來都可能是會增長十倍以上的市場空間，所以在這個領(lǐng)域投資還是有道理的。

但是難點(diǎn)就在于如何判別，因?yàn)槊總€領(lǐng)域都很細(xì)分，今天可能研究的是某一類器械，之后要再看另一類器械時，基本上就需要從頭再來，對專業(yè)能力要求非常高。

還有一個特別有意思的地方，醫(yī)療器械領(lǐng)域的投資人、創(chuàng)業(yè)者很多都是“GPS”(GE、西門子、飛利浦)出來的人，這些人都是自成的體系，圈子的味道很濃，所以如果不是這個圈子里的人，有好項(xiàng)目其實(shí)你根本就投不進(jìn)去。

總之，中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)投資的大體情況就是這樣：看起來每個細(xì)分領(lǐng)域可能都存在機(jī)會，但難度就在于需要超級超級專業(yè)的能力。