文：產(chǎn)志君

上一期（5月6日）介紹了《請(qǐng)收藏：A股最佳防雷手冊(cè)》，如果你還沒(méi)看，建議看一下，可以從現(xiàn)金流的角度思考為什么企業(yè)會(huì)出現(xiàn)爆雷現(xiàn)象。但是我們分析企業(yè)，并不僅僅是為了掃雷，最本質(zhì)目的是尋找優(yōu)質(zhì)企業(yè)：尋找財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)好，有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)才是王道。

那么我們來(lái)看看，企業(yè)的哪些科目可以隱藏利潤(rùn)，當(dāng)我們及時(shí)發(fā)現(xiàn)企業(yè)隱藏利潤(rùn)的秘密，或許就是我們出手的時(shí)機(jī)了。

一、預(yù)收賬款

一家企業(yè)最好的經(jīng)營(yíng)模式是什么呢？模仿小沈陽(yáng)的話說(shuō)：貨還沒(méi)賣(mài)出去，錢(qián)就到手了！說(shuō)的文雅一點(diǎn)就是‘先款后貨’的經(jīng)營(yíng)模式。

客戶的定金到了，企業(yè)的產(chǎn)品并沒(méi)有到客戶的手里！這樣企業(yè)的預(yù)收賬款非常的多，應(yīng)收賬款非常少，有時(shí)候多的讓人無(wú)法想象，而做的最好的無(wú)非就是貴州茅臺(tái)和格力電器。

預(yù)收賬款多，應(yīng)收賬款少，對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)到底意味著什么呢？

1. 產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，人人都搶著要；

2. 現(xiàn)金回收高，企業(yè)不缺錢(qián)

3. 動(dòng)態(tài)看預(yù)收，增幅越高越好

4. .......

可以說(shuō)預(yù)收賬款是企業(yè)最安全的科目，無(wú)論企業(yè)怎么造假，都不會(huì)在預(yù)收上做手腳。因?yàn)轭A(yù)收賬款一多，現(xiàn)金必然增加。造假企業(yè)的特征就是缺錢(qián)，誰(shuí)也不會(huì)沒(méi)事找事的往這上面撞槍口。

格力董事長(zhǎng)董明珠在眾多場(chǎng)合表示：‘先貨后款’的銷售模式成就了今天的格力電器。預(yù)收賬款本質(zhì)上是客戶對(duì)企業(yè)的一種強(qiáng)勢(shì)認(rèn)可，企業(yè)只有產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，才會(huì)出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面。客戶想要企業(yè)的產(chǎn)品就必須提前預(yù)定。

試想一種極端情況：企業(yè)沒(méi)有預(yù)收賬款，卻有大量的應(yīng)收賬款。也就是說(shuō)產(chǎn)品賣(mài)出去了，但是沒(méi)收回錢(qián)。但是企業(yè)又不得不賣(mài)，總比放在倉(cāng)庫(kù)里強(qiáng)。這就有了一個(gè)巨大的矛盾，貨賣(mài)出去錢(qián)沒(méi)回來(lái)，以后咋生產(chǎn)呢？

相反預(yù)收賬款一多，在回收現(xiàn)金上就攤上了便宜。企業(yè)可以提前使用客戶的資金，用于采購(gòu)和生產(chǎn)環(huán)節(jié)，甚至于企業(yè)的大型資本支出。因?yàn)榫褪清X(qián)多。

二、研發(fā)支出費(fèi)用化

研發(fā)支出是指在研究與開(kāi)發(fā)過(guò)程中所使用資產(chǎn)的折舊、消耗的原材料、直接參與開(kāi)發(fā)人員的工資及福利費(fèi)、開(kāi)發(fā)過(guò)程中發(fā)生的租金以及借款費(fèi)用等。也就是說(shuō)我為了研發(fā)一款產(chǎn)品而整出來(lái)的費(fèi)用開(kāi)支，為什么會(huì)隱藏利潤(rùn)，這就要看研發(fā)支出最后的成果是如何的？

既然是研發(fā)，總有成功的產(chǎn)品問(wèn)世的，不然花了大錢(qián)一個(gè)也沒(méi)成功，實(shí)在說(shuō)明研發(fā)人員太笨了。研發(fā)支出尤其在創(chuàng)新藥企業(yè)最為普遍。

醫(yī)藥行業(yè)，特別是醫(yī)藥研發(fā)型企業(yè)。這是一個(gè)要求技術(shù)實(shí)力、創(chuàng)新能力和戰(zhàn)略格局都非常強(qiáng)的行業(yè)。企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力在于不斷的研發(fā)出新的藥品，這才是這個(gè)行業(yè)估值遠(yuǎn)高于其他行業(yè)的原因。恒瑞醫(yī)藥就是這個(gè)行業(yè)的典型代表。

恒瑞醫(yī)藥長(zhǎng)期專注藥品研發(fā)，在仿制藥與創(chuàng)新藥領(lǐng)域均取得里程碑式的研發(fā)成果，多西他賽與奧沙利鉑、艾瑞昔布與阿帕替尼分別代表了公司在仿制藥與創(chuàng)新藥領(lǐng)域的成就，是國(guó)內(nèi)研發(fā)實(shí)力最強(qiáng)藥企。根據(jù)對(duì)國(guó)內(nèi)主流研發(fā)型藥企的創(chuàng)新藥與首仿藥物（已上市與在研）品種數(shù)量的統(tǒng)計(jì)，公司以 31 個(gè) 1 類（包含 1.1 類與 1 類）化學(xué)創(chuàng)新藥與 7 個(gè) 1 類創(chuàng)新生物藥遙遙領(lǐng)先于國(guó)內(nèi)其他主流藥企，且領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)正在逐步擴(kuò)大，強(qiáng)者恒強(qiáng)效應(yīng)在逐步凸顯。

恒瑞醫(yī)藥技術(shù)人員有2000多名，每年研發(fā)支出額度都很龐大，占營(yíng)業(yè)收入的比例為10%左右，2016年后研發(fā)支出比例更有所上升。2018年恒瑞醫(yī)藥投入研發(fā)26億，占收入的比例為15.33%，進(jìn)一步的提高。

可惜這些研發(fā)支出全部當(dāng)成費(fèi)用，一次性處理掉了。但是按照經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)總有新產(chǎn)品的出現(xiàn)，不可能花錢(qián)全都打了水漂。如果將這些費(fèi)用化的項(xiàng)目，按照實(shí)現(xiàn)的程度資本化，那么很有可能會(huì)增加在企業(yè)的業(yè)績(jī)。比如說(shuō)A項(xiàng)目的研發(fā)在今年花了10億，按照成功的進(jìn)度，企業(yè)將5億資本化。這樣就有5個(gè)億的利潤(rùn)釋放，這是企業(yè)估值很高的重要原因。

恒瑞醫(yī)藥2018年歸母凈利只有40個(gè)億，如果將其中的研發(fā)支出一般資本化，那么企業(yè)的利潤(rùn)達(dá)到53億?，F(xiàn)在恒瑞醫(yī)藥的市值在2800億，綜合算的市盈率在55倍左右。而現(xiàn)在的市盈率高達(dá)70倍，這就是為什么恒瑞醫(yī)藥估值高的原因，企業(yè)不斷的研發(fā)，增加了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力導(dǎo)致的。

三、現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)小于0

現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)是指企業(yè)從購(gòu)買(mǎi)商品原材料到成品出售回款所需要的天數(shù)，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)=應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)+存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)?應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（當(dāng)然存貨資金的來(lái)源如果是長(zhǎng)期權(quán)益，則不需要加入），是企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中從付出現(xiàn)金到收到現(xiàn)金所需的平均時(shí)間。

現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)分為大于 0 和小于 0 兩種情況。大于 0 說(shuō)明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)過(guò)程需要?jiǎng)佑矛F(xiàn)金來(lái)支撐。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)越長(zhǎng)，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)越短，企業(yè)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)越大，需要的營(yíng)運(yùn)資金數(shù)額就越大；

小于 0 說(shuō)明企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中依靠上下游的經(jīng)營(yíng)就可以自主產(chǎn)生現(xiàn)金流，不需要額外的營(yíng)運(yùn)資本補(bǔ)充。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)越短，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)越長(zhǎng)，企業(yè)所需要的營(yíng)運(yùn)資金數(shù)額就越少。一般而言對(duì)于不需要補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資本的企業(yè)，企業(yè)的貨幣資金很多，相對(duì)應(yīng)的借款也逐年減少。

蘋(píng)果從推出 iPhone 手機(jī)開(kāi)始，每年都會(huì)獲得負(fù)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)，意味著企業(yè)根本不需要在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中自己投入現(xiàn)金，就可以滿足供產(chǎn)銷過(guò)程的現(xiàn)金流動(dòng)。

隨著 iPhone 手機(jī)的更新?lián)Q代，企業(yè)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)越來(lái)越小。造成這種局面在于企業(yè)對(duì)供應(yīng)商結(jié)算時(shí)間的壓榨，一次次提高與供應(yīng)商的現(xiàn)金結(jié)算天數(shù)。與下游的客戶之間保持著比較短暫的收款結(jié)算期限，尤其是企業(yè)的庫(kù)存周轉(zhuǎn)能力，在如此高毛利率的情況下實(shí)現(xiàn)這樣高效的庫(kù)存周轉(zhuǎn)真的不可思議。

在 A 股中經(jīng)營(yíng)效率與蘋(píng)果公司類似的有貴州茅臺(tái)和格力電器。接下來(lái)以格力電器為例，做一個(gè)系統(tǒng)的描述。

可以看出，格力電器從 2012 年起，其現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)開(kāi)始出現(xiàn)負(fù)值，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)已經(jīng)不需要大量的自有資金支持。通過(guò)長(zhǎng)時(shí)間占用上游供應(yīng)商的采購(gòu)款（存貨與應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)也隨著應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)而提高，但是提高的力度遠(yuǎn)沒(méi)有應(yīng)付賬款幅度大，當(dāng)然這里比較的是絕對(duì)值），形成了同期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入大于企業(yè)的凈利潤(rùn)。

但是對(duì)于茅臺(tái)來(lái)說(shuō)，大家就要小心一點(diǎn)?？梢钥吹剑F州茅臺(tái)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到了1000多天，有些年份甚至達(dá)到了2000天以上。我們平常理解的存貨周轉(zhuǎn)是越快越好，茅臺(tái)這樣慢的存貨周轉(zhuǎn)是不是有問(wèn)題？

現(xiàn)在讓我們來(lái)參透‘存貨’這個(gè)科目，自然我們也就理解了為什么茅臺(tái)有這么高的存貨周轉(zhuǎn)。

企業(yè)的經(jīng)營(yíng)是需要周轉(zhuǎn)的，何為周轉(zhuǎn)？就是你生產(chǎn)的東西必須賣(mài)出去，這就是周轉(zhuǎn)。賣(mài)的越快，那么賺錢(qián)的速度就越快。

可能我一件產(chǎn)品純利潤(rùn)就1元錢(qián)，但是在三天內(nèi)就將其從原材料變成產(chǎn)品，最后還迅速的賣(mài)掉。雖然凈利潤(rùn)低，但是一整年下來(lái)就賺了120元。如果這個(gè)數(shù)量足夠大，我賺到的錢(qián)也可以和貴州茅臺(tái)一較高下的。

這就是為什么，投資者希望看到企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)變快。因?yàn)樵娇斓拇尕浿苻D(zhuǎn)，企業(yè)才能賺到源源不斷的現(xiàn)金。

我們也可以從現(xiàn)金的角度來(lái)解釋。存貨一旦周轉(zhuǎn)不快，一定會(huì)被積壓到倉(cāng)庫(kù)里?？隙ú粫?huì)出現(xiàn)在客戶手里，也不會(huì)返給供應(yīng)商。

存貨的周轉(zhuǎn)越快對(duì)企業(yè)就越好了，但是要在符合商業(yè)運(yùn)作的前提之下。你想想最快的存貨周轉(zhuǎn)是多少，一天夠吧？如果是茅臺(tái)酒，一天的時(shí)間賣(mài)出去的就是米和水，哪里有酒啊。難不成在喝酒的時(shí)候一口吃一勺子米，在兌上一杯水？這個(gè)場(chǎng)面還是喝茅臺(tái)嗎？簡(jiǎn)直就是猜拳的場(chǎng)面。

所以說(shuō)理解存貨周轉(zhuǎn)，前提一定要把產(chǎn)品生產(chǎn)好了才行，不能還是原材料的時(shí)候就賣(mài)出去。這就能解釋為啥貴州茅臺(tái)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)一定是那么高，如果太低那就是造假啊。哪有100天的茅臺(tái)酒就賣(mài)出去的，那就是假酒。

四、遞延所得稅資產(chǎn)

說(shuō)明一點(diǎn)的是，企業(yè)的資產(chǎn)很難隱藏住利潤(rùn)，而且資產(chǎn)很容易爆雷。應(yīng)收賬款隨時(shí)可能還不上錢(qián)；存貨隨時(shí)會(huì)賣(mài)不出去；固定資產(chǎn)的那些生產(chǎn)線可能會(huì)被淘汰。所以討論資產(chǎn)里面有沒(méi)有隱藏利潤(rùn)，說(shuō)句實(shí)話很難，找到了可能也是假的。經(jīng)過(guò)我的努力，我也算在資產(chǎn)里找到了一個(gè)特殊性的隱藏利潤(rùn)的科目。

遞延所得稅資產(chǎn)，看到這個(gè)科目，我們都在疑惑。七個(gè)字我認(rèn)識(shí)，但是死活就看不明白，怎么就隱藏利潤(rùn)了？

遞延所得稅資產(chǎn)，最簡(jiǎn)單的理解，就是現(xiàn)在是資產(chǎn)，未來(lái)能減少所得稅費(fèi)用。遞延=以后，所得稅=所得稅費(fèi)用?，F(xiàn)在是資產(chǎn)，以后就能成為所得稅費(fèi)用的科目。

為什么會(huì)這樣，因?yàn)橐豁?xiàng)收益（損失）稅務(wù)可能全部確認(rèn)了，公司跟不上稅務(wù)的節(jié)奏，在一點(diǎn)點(diǎn)的確認(rèn)。這兩者導(dǎo)致的差異，形成了遞延所得稅資產(chǎn)。

比如買(mǎi)了一臺(tái)機(jī)器，成本是30萬(wàn)元，那么稅務(wù)局的計(jì)稅基礎(chǔ)就是30萬(wàn)元。沒(méi)想到買(mǎi)來(lái)之后關(guān)鍵零件壞了，別的地方?jīng)]有，那么企業(yè)覺(jué)得減值了，計(jì)提了減值準(zhǔn)備2.4萬(wàn)元?，F(xiàn)在的賬面價(jià)值是27.6萬(wàn)，但是稅務(wù)局不認(rèn)可，我都把稅扣了，這些減值你只能以后抵扣我以前征的稅。

也就是說(shuō)著2.4萬(wàn)元，企業(yè)未來(lái)是可以抵扣的，只是現(xiàn)在它的一部分要記成遞延所得稅資產(chǎn)。

那么遞延所得稅是怎么隱藏利潤(rùn)的呢？

1. 比例太小，不需關(guān)注

格力電器的遞延所得稅資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例最高，為12%，這樣才需要研究。

如果一家企業(yè)的資產(chǎn)是100億，遞延所得稅才100萬(wàn)，那就直接忽略。因?yàn)轫敹喈a(chǎn)生25萬(wàn)（100*25%）的所得稅費(fèi)用扣減，不至于企業(yè)虧到要用25萬(wàn)實(shí)現(xiàn)盈利吧。

2. 有些啥內(nèi)容

我理解了遞延所得稅資產(chǎn)的意思，那到底哪些是遞延所得稅的內(nèi)容呢？

（1）內(nèi)部交易未實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)

（2）可抵扣虧損

（3）資產(chǎn)減值準(zhǔn)備

（4）融資租賃利息攤銷

（5）預(yù)提費(fèi)用

（6）應(yīng)付職工薪酬

（7）資產(chǎn)折舊攤銷

（8）其他

第1,4,8項(xiàng)內(nèi)容涉及的金額小，登臺(tái)出現(xiàn)的概率低，所以不需要太過(guò)關(guān)心。也就直接忽略吧，因?yàn)榛舜罅舛?，最后卻發(fā)現(xiàn)影響利潤(rùn)的金額才1%不到，沒(méi)啥作用。

第2,3項(xiàng)是自己造成的，可抵扣的虧損，證明自己以前已經(jīng)虧損，現(xiàn)在只是彌補(bǔ)（可抵扣）。如果這個(gè)數(shù)字大，那就不是隱藏利潤(rùn)了。在浩大的虧損面前，稅務(wù)局慈悲的讓你抵扣一點(diǎn)所得稅。這也不可能隱藏利潤(rùn)，這只是對(duì)你的仁慈而已。

第5,6,7項(xiàng)內(nèi)容值得注意，尤其是第5項(xiàng)預(yù)提費(fèi)用（其實(shí)第6,7項(xiàng)涉及的金額也不大），這里藏著非常大的，一般這是對(duì)客戶銷售返利造成的遞延所得稅資產(chǎn)，可能有很大的利潤(rùn)。

遞延所得稅資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)50億以上的企業(yè)中，格力電器的遞延所得稅資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例最高，為12%。我們來(lái)看看格力電器，2018年的遞延所得稅資產(chǎn)到底有啥？

預(yù)提費(fèi)用這塊占了大頭，可以說(shuō)是95%以上，幾乎可以把格力的遞延所得稅資產(chǎn)看成是預(yù)提費(fèi)用了。那么格力電器的預(yù)提費(fèi)用是些什么呢？

其實(shí)就是計(jì)提的銷售返利。銷售返利主要是在經(jīng)銷商達(dá)到格力電器制定的銷售任務(wù)時(shí)，給予經(jīng)銷商的獎(jiǎng)勵(lì)款。

但是稅務(wù)局不那么認(rèn)啊：你說(shuō)你是銷售返利，但是我不知道你以后會(huì)不會(huì)返利啊？我先全部把稅征了，等你返利了再進(jìn)行回沖。這樣就形成了大量的遞延所得稅資產(chǎn)。

那可抵扣的虧損是怎么來(lái)的呢？我們?cè)囍鴮?duì)樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析，來(lái)看看這個(gè)可抵扣虧損的破壞力。

這是2015年樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)公告：

跟格力相反的是，樂(lè)視網(wǎng)的可抵扣虧損占了大頭。2015年可抵扣虧損導(dǎo)致的遞延所得稅余額是4.2億，2014年的余額是1.8億。這就意味著，樂(lè)視網(wǎng)在2015年可以減掉2.4億（4.2-1.8）的所得稅費(fèi)用。

其中2015年本期造成的所得稅費(fèi)用是多少呢？是1.4億。本來(lái)凈利潤(rùn)=利潤(rùn)總額-所得稅費(fèi)用，現(xiàn)在這2.4億造成的遞延所得稅費(fèi)用，稅務(wù)局允許你扣除。那么相當(dāng)于凈利潤(rùn)=利潤(rùn)總額-（1.4-2.4），凈利潤(rùn)=利潤(rùn)總額+1億的所得稅費(fèi)用，這波操作你懂了嗎？

然而，樂(lè)視網(wǎng)確實(shí)是將凈利潤(rùn)做正了，實(shí)現(xiàn)了盈利。可是仔細(xì)想想，這不對(duì)?。?/p>

首先如果沒(méi)有遞延所得稅資產(chǎn)的影響，樂(lè)視網(wǎng)本身沒(méi)有盈利，好不好！這個(gè)只是救急用的，你居然當(dāng)成救命稻草。

其次樂(lè)視下屬子公司中可彌補(bǔ)虧損分別為0.8億，7.2億和17億，沒(méi)有好轉(zhuǎn)的跡象，一直有虧損的趨勢(shì)。而且就整個(gè)合并層面來(lái)看，樂(lè)視2015年的利潤(rùn)總額只有0.74億，主營(yíng)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)虧損狀態(tài)，也是沒(méi)有可能大規(guī)模盈利補(bǔ)虧的。

也就是說(shuō)，樂(lè)視的管理層和審計(jì)師對(duì)所得稅費(fèi)用-遞延所得稅中可彌補(bǔ)虧損的處理是不恰當(dāng)?shù)摹?/strong>本身就虧損，你扣稅來(lái)變成盈利，只是杯水車薪，不影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)的本質(zhì)。

所以說(shuō)遞延所得稅資產(chǎn)隱藏的利潤(rùn)在于預(yù)提的費(fèi)用，最好是那些銷售返利。其他內(nèi)容的遞延所得稅資產(chǎn)要不就是金額太小，要不就是資產(chǎn)自身出現(xiàn)大問(wèn)題，都是導(dǎo)致企業(yè)虧損的科目，不值得一提。

總結(jié)

資產(chǎn)很難隱藏利潤(rùn)，負(fù)債中的科目隱藏利潤(rùn)的可能性還是有的。這需要聰明的你細(xì)心的發(fā)現(xiàn)，如果企業(yè)有上述的特征，一定要留意。當(dāng)然考察報(bào)表上的隱藏利潤(rùn)，是我們需要做的。但是更需要做的是對(duì)企業(yè)未來(lái)業(yè)務(wù)的考察，看看未來(lái)的業(yè)務(wù)是否有很大的發(fā)展前途。

（1）企業(yè)的業(yè)務(wù)處于生命周期的中段，是能夠大量創(chuàng)造財(cái)富的階段。在行業(yè)上有廣闊的空間，經(jīng)營(yíng)層面上規(guī)模越來(lái)越好。

（2）企業(yè)未來(lái)的發(fā)展有了明確的方向和業(yè)務(wù)，形成了一個(gè)比較好的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。能夠讓企業(yè)長(zhǎng)期的超額經(jīng)營(yíng)，獲得豐厚的收益，對(duì)手還難以模仿。

（3）歷史好的業(yè)績(jī)+好的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流