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法盛金融投資 作者：陸雅、沙劍 轉(zhuǎn)自：金氪 導(dǎo)讀 “退出難”、“流動性差”一直是困擾私募股權(quán)投資基金管理人和投資者在私募基金退出過程中的重要問題之一。 當(dāng)前私募股權(quán)投資基金主流的退出方式通常為：首次公開發(fā)行（IPO）、并購?fù)顺?、新三板退出、借殼上市、股?quán)轉(zhuǎn)讓、回購、清算等。 其中，通過在證券市場掛牌上市使私募基金資產(chǎn)實現(xiàn)增值作為私募股權(quán)基金投資收益回報較高的退出方式之一，在受到私募基金管理人和投資者青睞的同時，也不得不關(guān)注私募股權(quán)投資基金成為上市公司股東后如何減持退出的問題。 上市公司股東減持股份制度作為我國資本市場重要的基礎(chǔ)性制度，其減持規(guī)則不僅條款繁雜，而且不同規(guī)則相互間有交叉。 問一：現(xiàn)行減持監(jiān)管規(guī)則？ 問二：減持新規(guī)主要內(nèi)容及對私募股權(quán)投資基金的影響？ 問三：創(chuàng)業(yè)投資基金減持特殊規(guī)定？ 問四：近期私募基金違規(guī)減持案例警示？ 問五：科創(chuàng)板對股東減持規(guī)則的最新要求？ 帶著上述疑問，本文擬通過對現(xiàn)行減持監(jiān)管規(guī)則的梳理，對其中重要的減持新規(guī)和對私募股權(quán)投資基金的影響進(jìn)行分析，在了解創(chuàng)業(yè)投資基金減持特殊政策的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分析近期私募基金違規(guī)減持處罰案例，最后對當(dāng)前熱門的科創(chuàng)板對股東減持規(guī)則進(jìn)行了梳理，為私募基金管理人和投資者在實際操作中提供審慎參考。 現(xiàn)行減持相關(guān)的監(jiān)管規(guī)則
注：本表格內(nèi)容來源于2019年4月3日“股權(quán)實務(wù)”公眾號，高界律所私募部原創(chuàng)《私募基金股東如何從上市公司減持退出：規(guī)則總結(jié)》
注：本表格內(nèi)容來源于2019年4月3日“股權(quán)實務(wù)”公眾號，高界律所私募部原創(chuàng)《私募基金股東如何從上市公司減持退出：規(guī)則總結(jié)》 減持新規(guī)對私募股權(quán)基金的影響 私募股權(quán)投資基金主要投資未上市公司股權(quán)和參與上市公司非公開發(fā)行股份，證監(jiān)會于2017年5月發(fā)布實施《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，該規(guī)定在規(guī)范大股東（即控股股東或持股5%以上股東）減持行為的基礎(chǔ)上，將其他特定股東減持公司首次公開發(fā)行前股份、上市公司非公開發(fā)行股份的行為納入監(jiān)管。 與此同時，上海證券交易所和深圳證券交易所分別發(fā)布了《上海證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級管理人員減持股份實施細(xì)則》和《深圳證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級管理人員減持股份實施細(xì)則》，進(jìn)一步細(xì)化和明確了特定股份的減持規(guī)則，上述相關(guān)規(guī)則以下統(tǒng)稱為“減持新規(guī)”。 減持新規(guī)出臺前，私募股權(quán)投資基金由于通常不會作為上市公司大股東（即控股股東或持股5％以上的股東），大宗交易作為PE基金以及定增基金在資本市場減持的常規(guī)路徑之一。 通過大宗交易來減持股份有利于股東減持一步到位，免去二級市場分批減持等操作上的繁雜，對私募股權(quán)投資基金來說操作相對便利。 在當(dāng)前減持新規(guī)的要求下，私募股權(quán)投資基金作為上市公司大股東（即控股股東或持股5%以上股東）之外的特定股東，雖然可以通過采用集中競價、大宗交易等方式減持其持有的上市公司非公開發(fā)行股份，但通過大宗交易的方式減持有了更為嚴(yán)格的鎖定期規(guī)定，通過下面表格我們梳理了減持新規(guī)可能對私募股權(quán)投資基金造成的影響。
創(chuàng)業(yè)投資基金減持的特別規(guī)定 在國家鼓勵創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展的大政策背景下，證監(jiān)會〔2018〕4號文公布《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定》（以下簡稱“《特別規(guī)定》”），于對創(chuàng)業(yè)投資基金的退出問題作出了專門的制度安排，對專注于長期投資和價值投資的創(chuàng)業(yè)投資基金減持其持有的上市公司首次公開發(fā)行前的股份給予政策支持。 同時為促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資基金持續(xù)健康發(fā)展，支持符合條件的創(chuàng)業(yè)投資基金申請適用《特別規(guī)定》有關(guān)政策措施，基金業(yè)協(xié)會于2018年6月1日發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)投資基金申請適用<上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定>操作指南》（以下簡稱“《操作指南》”）。 我們通過下面表格的梳理對創(chuàng)業(yè)投資基金減持的特別規(guī)定進(jìn)行總結(jié)。 私募基金違規(guī)減持案例警示 私募股權(quán)投資基金作為受讓方在受讓上市公司非公開發(fā)行股份后六個月內(nèi)，應(yīng)遵循減持規(guī)定 案例1 2017年7月，深圳證券交易所對北京天時開元股權(quán)基金管理有限公司發(fā)出監(jiān)管函。該公司旗下管理的天時開元一期私募基金”于7月3日通過人工大宗交易方式受讓太陽能公司非公開發(fā)行股份710,770股，且此前未持有該股，7月4日早盤賣出太陽能股票100 股。 深交所指出，上述行為違反了《深圳證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級管理人員減持股份實施細(xì)則》第五條第二款的規(guī)定：“大股東減持或者特定股東減持，采取大宗交易方式的，在任意連續(xù)九十個自然日內(nèi)，減持股份的總數(shù)不得超過公司股份總數(shù)的百分之二。前款交易的受讓方在受讓后六個月內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓其受讓的股份?！?/p> 深交所決定對北京天時開元股權(quán)基金管理有限公司出具監(jiān)管函，要求公司董事會充分重視上述問題，吸取教訓(xùn)，杜絕上述問題的再次發(fā)生，采取切實有效措施杜絕此類違規(guī)行為的再次發(fā)生。 私募股權(quán)投資基金作為原始股東減持后應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵循相關(guān)信息披露的規(guī)定 案例2 2019年3月，湖南證監(jiān)局向未及時進(jìn)行信息披露的有限合伙型私募股權(quán)投資基金出具警示函。 截至2018年10月7日，寧波聚貝投資合伙企業(yè)（有限合伙）持有株洲飛鹿高新材料技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“飛鹿股份”）7.24%的股份，股份來源為首次公開發(fā)行前已發(fā)行股票。2018年10月8日至2019年1月14日，該私募股權(quán)投資基金通過證券交易系統(tǒng)以大宗交易及競價方式合計減持飛鹿股份股票361.25萬股，占飛鹿股份股份總數(shù)的2.97%，減持后持有飛鹿股份的股份比例下降至4.27%。當(dāng)其持股比例下降到5%時，未按照規(guī)定及時向深圳證券交易所提交書面報告并披露權(quán)益變動報告書，也未在履行報告和披露義務(wù)前停止賣出飛鹿股份。 寧波聚貝投資合伙企業(yè)（有限合伙）上述行為違反了《上市公司收購管理辦法》第十三條的規(guī)定。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第七十五條規(guī)定，湖南證監(jiān)局決定對其采取出具警示函的監(jiān)管措施，并記入證券期貨市場誠信檔案。 私募證券投資基金被動減持也應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵循相關(guān)信息披露的規(guī)定 案例3 共青城禾元投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）為在基金業(yè)協(xié)會備案的私募證券投資基金。2019年3月被湖南證監(jiān)局出具監(jiān)管警示函。 2018 年 8 月 6 日，共青城禾元投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）被質(zhì)權(quán)人通過集中競價強(qiáng)制平倉減持了長沙開元儀器股份有限公司（以下簡稱開元股份）股票34萬股，成交金額346.12萬元。 本次減持前，該私募基金通過協(xié)議受讓方式取得開元股份股票1703.4萬股，占開元股份總股本的5.02%。共青城禾元投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）在減持前未預(yù)先披露減持計劃。 湖南證監(jiān)局認(rèn)為，上述行為違反了《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（證監(jiān)會公告〔2017〕9號）第八條、《上市公司信息披露管理辦法》（證監(jiān)會令第40號）第二條和第四十六條規(guī)定。根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》第五十九條規(guī)定，湖南證監(jiān)局決定對其采取出具警示函的監(jiān)管措施，并記入證券期貨市場誠信檔案。 科創(chuàng)板減持規(guī)則 隨著科創(chuàng)板系列制度的相繼落地，根據(jù)證監(jiān)會及上交所對科創(chuàng)板減持規(guī)則的相關(guān)規(guī)定，我們可以看出科創(chuàng)板針對未盈利公司，在股份限售及減持方面作了十分嚴(yán)格的規(guī)定。但與此同時，為了鼓勵創(chuàng)新，對上市公司核心技術(shù)人員減持要求較低，通過下面表格梳理我們可以初步了解科創(chuàng)板對其股東減持的要求。
結(jié)語：爭取投資回報最大化 私募股權(quán)投資基金的運營模式，決定了其屬于一個跨周期的行業(yè)，私募股權(quán)投資基金中“募、投、管、退”任何一個環(huán)節(jié)均對最終的投資回報有著不同程度的影響。 通常來說，私募股權(quán)投資基金從投資到完全退出，基本在5-7年，甚至需要更長的周期。無論私募股權(quán)投資基金通過主板、中小板、還是未來科創(chuàng)板退出，被投企業(yè)的高成長性才始終是私募股權(quán)投資回報的核心來源，如何順利減持退出對私募基金管理人的投資管理能力是極為重要的考驗。 通過前文的總結(jié)分析，我們不難發(fā)現(xiàn)，作為私募股權(quán)投資基金每種減持方式都具有一定的優(yōu)勢和劣勢，私募基金管理人和投資者均應(yīng)根據(jù)實際情況的不同，按照自己的利益訴求，選擇適當(dāng)?shù)臏p持方式，從而爭取私募股權(quán)投資基金投資回報的最大化。 |
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