估值，又見(jiàn)估值！

經(jīng)過(guò)我的呼吁吶喊，身體力行，很高興我的兩個(gè)理念開(kāi)始被一部分投資人身上采納。

第一個(gè)理念是：一切投資都是“低買高賣”。投機(jī)者追求價(jià)格的低買高賣，研究市場(chǎng)的交易力量，如籌碼分布、融資融券、機(jī)構(gòu)持倉(cāng)等；原旨價(jià)投追求現(xiàn)有估值的低買高賣，研究企業(yè)現(xiàn)有的凈資產(chǎn)、股息、利潤(rùn)的穩(wěn)定性等；進(jìn)化價(jià)投研究企業(yè)未來(lái)價(jià)值的低買高賣，比如未來(lái)的市場(chǎng)、增長(zhǎng)速度、政策預(yù)期等。

還有一種是跳大神類型的，研究概念、熱點(diǎn)、預(yù)測(cè)收盤價(jià)、清爽一把梭等等，神秘莫測(cè)。

第二個(gè)理念是：估值具有二維空間，即相對(duì)估值和絕對(duì)估值。這個(gè)是我從唐朝和我是騰騰爸互懟中領(lǐng)悟的，用來(lái)合理解釋兩者估值的巨大差異性。

針對(duì)“茅臺(tái)應(yīng)該什么時(shí)候買”和“茅臺(tái)是否應(yīng)該永遠(yuǎn)不賣”，我又創(chuàng)造了資金成本的二維屬性，完善了理論體系。

投資人是不斷進(jìn)化的。

再談估值也只是修修補(bǔ)補(bǔ)，系統(tǒng)的、深入的估值論述以往帖子基本上涵蓋了我的主要理解。

古人云“一葉知秋”，股票市場(chǎng)短期的波動(dòng)雖然是隨機(jī)的，但并不是完全無(wú)跡可尋，比如一個(gè)貨幣政策的宣布、公司重大戰(zhàn)略的實(shí)施，都會(huì)造成股價(jià)按預(yù)期運(yùn)行，所以我一直相信在局部市場(chǎng)，有限資金，有限時(shí)間，是存在有效的價(jià)格投機(jī)行為的，這兩年流行起來(lái)的量化模型本質(zhì)上也是尋找在特定時(shí)間段內(nèi)有效套利的途徑。

能流行說(shuō)明有用！我也相信這個(gè)理論基礎(chǔ)！天地良心，我真誠(chéng)地相信。

但我有知之知明，我沒(méi)那個(gè)本事。我不是數(shù)學(xué)、金融專業(yè)；我就一個(gè)人，沒(méi)團(tuán)隊(duì)；我還懶，有時(shí)候心情不好幾天徹底不看盤是很正常的；我也沒(méi)時(shí)間，要上班、健身、陪伴家人；我還窮，買不起那么多數(shù)據(jù)。

但是我又不能讓別人帶我，信任是一方面，更重要的這種刀口舔血，技術(shù)和人品到了還不夠，敏感度很重要，操作很重要，，你9.9出，我看形勢(shì)不對(duì)，9.7清盤，絕不拖泥帶水。

大神的訊息傳遞到我這里，恐怕時(shí)效性大打折扣。

我相信一定有人能賺錢，真誠(chéng)臉；我也相信我沒(méi)那個(gè)命，苦逼臉。

我只能讓時(shí)間做我的朋友，用時(shí)間換空間，智商不夠，智慧來(lái)補(bǔ)。

“戴維斯雙擊”理論的雙擊，指出價(jià)值引起的價(jià)格變化有兩個(gè)渠道，一個(gè)是業(yè)績(jī)面，一個(gè)是情緒面。這里的情緒可不是跳大神的盲目隨意，而是有相對(duì)依據(jù)支撐的理性預(yù)期和展望。

其實(shí)還有一個(gè)渠道，可以產(chǎn)生價(jià)值的套利。

打個(gè)比方說(shuō)，一家紡織廠一年利潤(rùn)200萬(wàn)，我預(yù)期的目標(biāo)是五年回本，出1000萬(wàn)買下，買下股權(quán)后，五年賺了1000萬(wàn)，這叫做持有的價(jià)值；五年后，因?yàn)椤叭藷o(wú)貶基”，出口生意不錯(cuò)，利潤(rùn)一年300萬(wàn)，下家也打算五年回本，愿意出1500萬(wàn)接盤，這五年的價(jià)差500萬(wàn)就是交易的價(jià)值；下下家覺(jué)得今年能賺300萬(wàn)，明年能賺400萬(wàn)，后面500萬(wàn)、600萬(wàn)、700萬(wàn)，他也打算五年回本，愿意2500萬(wàn)接盤，這又是五年差價(jià)1000萬(wàn)，這叫做估值的價(jià)值。

還有一種方式。

我投資1000萬(wàn)買下紡織廠，持有五年賺了1000萬(wàn)，覺(jué)得不錯(cuò)，打算賣了，但是我不知道能賣多少錢。我表哥的朋友想要，但是怕我開(kāi)價(jià)太高，慫恿我表哥做掮客，出價(jià)1500萬(wàn)，我表哥給我說(shuō)他朋友想做，出價(jià)1300萬(wàn)，我一看不錯(cuò)呀，投資1000萬(wàn)本來(lái)就賺了1000萬(wàn)，這一賣又賺了300萬(wàn)，成交。

我表哥一倒手賺了200萬(wàn)，這算不算價(jià)值投資？

穩(wěn)賺不賠，低買高賣，沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。

絕對(duì)的價(jià)值投資。

這是利用市場(chǎng)上的個(gè)性化帶來(lái)情緒、信息、能力、成本、風(fēng)險(xiǎn)管理等等的不對(duì)等性，從而對(duì)價(jià)值產(chǎn)生顯著波動(dòng)的套利空間賺的錢。

“別人貪婪時(shí)我恐懼，別人恐懼時(shí)我貪婪”

價(jià)值收益三來(lái)源：持有、交易、波動(dòng)

任何方式都離不開(kāi)估值。

相對(duì)估值是什么？可以理解為財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)估值法，是一種主要依靠過(guò)去和現(xiàn)金的估值方法。

相對(duì)估值包括和歷史比較，比如貴州茅臺(tái)，以前市盈率到過(guò)8，那我就覺(jué)得以后肯定也能到8，我忍住不買，高估了；和同類型比較，比如貴州茅臺(tái)，扭頭一看順心農(nóng)業(yè)，呵，你一個(gè)二鍋頭市盈率都40倍啦（杜撰），不行，我覺(jué)得我還有很大的上升空間。

絕對(duì)估值是主要面對(duì)未來(lái)的估值方法：持有+清算。比如我估計(jì)貴州茅臺(tái)還能持續(xù)10年，這十年每年能賺200億，最后一賣能賣500億，那我就覺(jué)得貴州茅臺(tái)價(jià)值就是2500億（不考慮折現(xiàn)）。因?yàn)槲乙嶅X的嘛，我想十年賺三倍，所以我只愿意出2500除以3=833億，考慮到可能的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，打個(gè)八折吧。

666億買！

唐朝的一個(gè)估值體系是：三年后以15~25倍市盈率賣出能賺100%的位置就可以買入，高杠桿企業(yè)打七折。

這個(gè)其實(shí)就是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的閹割版。

閹割好呀，好用。

我這里用一個(gè)新的角度來(lái)解釋，你會(huì)對(duì)價(jià)值投資和自由現(xiàn)金流有更深刻更全面的理解。

比如現(xiàn)在茅臺(tái)的財(cái)務(wù)主要數(shù)據(jù)如下

茅臺(tái)的主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)如下

我在茅臺(tái)市盈率27買入，考慮三年后估值不變，而凈資產(chǎn)收益率為32.95%，三年收益應(yīng)該為2.35，超額完成任務(wù)。給個(gè)安全邊際，打八折（我心軟）為1.88。

這意思就是茅臺(tái)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定的話，維持現(xiàn)有估值不變，三年能投資收益2.35倍，但是有個(gè)風(fēng)春草動(dòng)的，就只有1.88倍啦。（這里的安全邊際是針對(duì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量的，也就是ROE，而不是針對(duì)估值的波動(dòng)）

老唐的估值體系，唯一的缺陷是三年后得有人以15~25倍的市盈率接盤。

難嗎？不難，好的總是貴的，三年呢，何況以一個(gè)時(shí)點(diǎn)能達(dá)到這個(gè)估值就行了。

基本上沒(méi)問(wèn)題。

那為什么選擇15~25倍的市盈率呢，老唐是這么解釋的“老唐估值法中的15~25倍市盈率，實(shí)際上是將三年后的企業(yè)看作了一份收益率4%~6.66%的理財(cái)產(chǎn)品。也可以說(shuō)是將理財(cái)產(chǎn)品看作一個(gè)“收益100%確定+分紅率100%+0增長(zhǎng)”，或者在利息再投入假設(shè)下的“收益100%確定+分紅率0%+增長(zhǎng)為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率”的企業(yè)?！?br>
這個(gè)就不厚道了，找了個(gè)接盤俠唄，養(yǎng)過(guò)的小三當(dāng)閨女賣，給接盤俠的嫁妝是：萬(wàn)一大事不妙哈，雖然我家閨女是優(yōu)質(zhì)白富美，萬(wàn)一不行了，你就當(dāng)買了個(gè)理財(cái)產(chǎn)品，收益好歹還有4%~6.66%呢。

市盈率本身就是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的一個(gè)極簡(jiǎn)版呀。

可是：第一，如果你家閨女只值4%~6.66%的理財(cái)收益，我能用15~25倍市盈率的彩禮去娶嗎？第二，我來(lái)炒股，你讓我年化4%~6.66%，磕磣誰(shuí)呢？

要不茅臺(tái)好的一如既往，青春常駐，您老呢就自個(gè)拿著，我也知道您舍不得；這萬(wàn)一鳳凰變成老母雞，就不要拿4%~6.66%的收益率來(lái)要高彩禮了吧。

您吃肉，我喝湯？

好了，插諢打科結(jié)束。

繼續(xù)聊估值哈。

自由現(xiàn)金流模型這么牛逼，那怎么沒(méi)怎么看人用呀。

限制條件太多：企業(yè)能不能永續(xù)經(jīng)營(yíng)？萬(wàn)一倒閉咋辦；企業(yè)的未來(lái)業(yè)績(jī)可靠度多大？會(huì)不會(huì)跳崖？；企業(yè)衰退期到來(lái)后能否順利整體打包賣出？估值會(huì)怎樣劇變？

要不你給我算一下寧滬高速的現(xiàn)金流？20年產(chǎn)權(quán)都不好說(shuō)吧。你算一下寶鋼股份的2021年凈利潤(rùn)？你預(yù)測(cè)不了周期吧。你算一下2020年凈利潤(rùn)中多少錢自由現(xiàn)金流？嘿嘿，神仙都不知道。

雖然我們可以用安全邊際來(lái)對(duì)抗，根本沒(méi)法計(jì)算。

這個(gè)不能計(jì)算，你總不能真以為拿一萬(wàn)塊錢國(guó)資委會(huì)把寶鋼股份的股權(quán)賣給你吧。

所以自由現(xiàn)金流更多的是一種思想，老母雞下單的思想，農(nóng)民采摘?jiǎng)趧?dòng)果實(shí)的理念。

沒(méi)有種了一年莊稼，呼呼長(zhǎng)苗子，不結(jié)果或者結(jié)果不讓收的道理吧。

投資這樣的企業(yè)估值用估值波動(dòng)看待，更好。

估值波動(dòng)不是罪，估值波動(dòng)也是價(jià)值投資。

比如我告訴你寶鋼股份未來(lái)二十年凈資產(chǎn)收益率5%，但是自由現(xiàn)金流是0，一萬(wàn)賣股權(quán)，你要不要？

哈哈，絕對(duì)要呀。第一，可以自己做董事長(zhǎng)拿工資，一萬(wàn)塊錢找了個(gè)年入200萬(wàn)的工作哈。第二，我可以保證哪怕寶鋼股份200年自由現(xiàn)金流為零，你一萬(wàn)買下也可以輕松一個(gè)億賣出去。

一萬(wàn)塊錢賣下價(jià)值一個(gè)億的資產(chǎn)，還不愁賣，是不是價(jià)值投資？

重點(diǎn)來(lái)了：①一定要清醒認(rèn)識(shí)價(jià)值的三種方式，持有、交易、波動(dòng)，都是價(jià)值投資。不要想不開(kāi)。

②自由現(xiàn)金流是一種理念，考慮投資人真正可能能拿到的好處。注意，是可能。

③自由現(xiàn)金流一定要和凈資產(chǎn)收益率結(jié)合起來(lái)看，才有意義。

④自由現(xiàn)金流和凈資產(chǎn)收益率都是數(shù)字，是用來(lái)排除企業(yè)的，是次要不充分條件。做投資決策，需要更深入地考察企業(yè)。

最后必須強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，自由現(xiàn)金流是計(jì)算企業(yè)價(jià)值的一種思考角度。這個(gè)理念能生效的前提是護(hù)城河，針對(duì)持有的方式考慮哈。

因?yàn)樽杂涩F(xiàn)金流本來(lái)就是重點(diǎn)在于未來(lái)的一段時(shí)間，用持有考慮很正。

持有的角度看，護(hù)城河是價(jià)值投資的前提，無(wú)城不投。

如何考察護(hù)城河，凈資產(chǎn)收益率是一個(gè)很好的入口。

自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型對(duì)絕大多數(shù)企業(yè)是沒(méi)法計(jì)算出具體的數(shù)值，所以只能“估值”。

自由現(xiàn)金流的永續(xù)年金計(jì)算（清算價(jià)值）公式為：

R代表折現(xiàn)率，g為自由泳現(xiàn)金流長(zhǎng)期增長(zhǎng)率。

這兩個(gè)賦值問(wèn)題，我們先看看唐朝是如何表述的：都使用了約8%的折現(xiàn)率和約5%的永續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)（這兩個(gè)假設(shè)我個(gè)人理解，是受到西格爾教授《股市長(zhǎng)線法寶》一書對(duì)美國(guó)市場(chǎng)長(zhǎng)達(dá)兩百多年里股票和長(zhǎng)債收益率的研究結(jié)論影響），對(duì)于難以確定5%以上永續(xù)增長(zhǎng)率（西格爾教授研究結(jié)論中的長(zhǎng)期債券名義收益率）的企業(yè)，估值要大幅降低；

其實(shí)這個(gè)我是不同意的，首先R不細(xì)說(shuō)了，我的帖子《公司股票的估值價(jià)值》有詳細(xì)論述，我個(gè)人經(jīng)驗(yàn)對(duì)于穩(wěn)定性公司折現(xiàn)率為9%，周期性公司為12%，高風(fēng)險(xiǎn)公司為15%，僅供參考。

g的分歧比較大。我認(rèn)為g=0的企業(yè)也有很大的投資價(jià)值，類似喜事糖果那樣的，或者茅臺(tái)這樣的，我不需要再投入，凈資產(chǎn)收益率很高，哪怕零增長(zhǎng)，每年利潤(rùn)全部分紅，合適的價(jià)格下也是絕佳的投資標(biāo)的。

正常的永續(xù)增長(zhǎng)率，一般為通貨膨脹率，再優(yōu)秀的企業(yè)也不可能永遠(yuǎn)保持高速增長(zhǎng)，獲取超額經(jīng)濟(jì)效益，發(fā)展到一定程度大多與通脹率持平。

從利潤(rùn)中辨別自由現(xiàn)金流，結(jié)合凈資產(chǎn)收益率排除企業(yè)，再研究公司的護(hù)城河，最后做持有與否決策。

波動(dòng)和交易的價(jià)值很簡(jiǎn)單，難就難在了理解，很多人認(rèn)為持有才是價(jià)值投資，真是大錯(cuò)特錯(cuò)。

價(jià)值的低買高賣才是價(jià)值投資。

價(jià)格的低買高賣是價(jià)格投機(jī)。

投資一定是通過(guò)投機(jī)實(shí)現(xiàn)的。

投資人不必對(duì)投機(jī)人恐慌、害怕、焦慮。

巴菲特說(shuō)“當(dāng)你明白你在做什么的時(shí)候，你做的就沒(méi)做風(fēng)險(xiǎn)”，我說(shuō)當(dāng)你主觀正確認(rèn)知到你在客觀占便宜的時(shí)候，你就是在做價(jià)值投資。