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《聰明的投資者》大趨勢如何 華爾街的判斷受過去的趨勢影響多于其他與證券價值相聯(lián)系的獨立的因素。在市場中，人們公開承認其目的是參與未來的發(fā)展，而過去的持有是沒有意義的，除非它加入到這種參與中。然而，基于過去預(yù)測未來，幾乎是通常的習慣，這對市場上各種專業(yè)的公眾的觀點都是極端真實的。當市場取得了理想的進展時，幾乎每個人都樂觀的（或牛市的），而當市場下跌后，每個人又都是悲觀的（或熊市的）。同樣，人們幾乎一直在期待著，過去成長起來一個工廠或一個公司始終保持進步，那些處于低層的則變得越來越壞。 米德和格勞德斯基在《投資價值的衰退和漲潮》一書中說：“正在下跌的工廠，通常連續(xù)下跌，直到它們到達不為投資者支付任何東西的一點。” 我在過去50年中的想法和這個觀點不相同。每一個建立起來的趨勢都有一個固定的動向，這一點是真實的，這樣，在觀察的時候就更可能連續(xù)一個相當長的時期而非自我逆轉(zhuǎn)。但這遠不是指為那些“乘上車”的人創(chuàng)造一等利潤的任何趨勢都可以保持足夠長的時間。對項目的更廣泛的研究使我斷定，金融圖表每個部分的趨勢轉(zhuǎn)變得太頻繁，就會使得對趨勢的信任產(chǎn)生危險。對于將傾向投資于過去趨勢的一個持續(xù)的期盼，肯定存在著充分的獨立的原因，并且投資者必須警惕，以免對未來可能性的權(quán)衡過度地受過去的趨勢曲線的影響。 在此，我不討論作為一個交易計劃，貨幣是否能被使用在平衡中，該平衡服務(wù)從于一般市場的趨勢。在這里，項目太復雜太易爭論了，以至于不允許用我自己挑選出的統(tǒng)計證據(jù)來處理。應(yīng)該指出：（1）導致趨勢的是一般公眾交易的股票市場的標準公式；（2）是公眾化的交易者在股票市場上會失去金錢。 公眾有一個類似的趨勢來投機于工業(yè)群體，該群體在近來已經(jīng)建立了最好的市場記錄。我們知道，過分看重歷史資料是危險的。表50的數(shù)字或許具有典型性，它們表現(xiàn)了5種在1939年1月至1946年12月運行最好的工業(yè)組隨后的市場活動。盡管優(yōu)秀組群中的2組繼續(xù)以令人滿意的方式運作，另外3組的運行給5個組群帶來的虧損遠大于整個市場的虧損。 表50 5種最好的工業(yè)組1939～1946年與1947年的對比 （1939年1月＝100） 工業(yè)組 1946年9月14日 1947年12月31日 價格指數(shù) 價格指數(shù) 航空運輸 373.8 205.0 娛樂 347.4 210.5 紙 207.8 244.5 橡膠與輪胎 185.3 141.7 投資公司 170.6 177.7 平均 257.0 195.9 下降24％ 一般市場 128.6 124.5 下降3％ 來源：證券交易委員會月報 標準·普爾公司選擇了35種戰(zhàn)時股票，這些股票保持了一個獨立的價格指數(shù)。如果投資者在戰(zhàn)爭爆發(fā)時購買了這些股票并且持有到期終，他將得到僅僅3％的價格上漲。如果他已經(jīng)購買了每種股票，即402種大指數(shù)的股票，他將得到31％的價格上漲。 工業(yè)利潤的趨勢并不比工業(yè)價格的趨勢更值得依靠。例如，標準.普爾統(tǒng)計的1926年、1930年、1936年不同工廠集聚利潤的行為顯示出，所有工廠的利潤在3年中的每一年基本相等。因為那些在1930年比在1926年收益更多的股票同時有著向上的趨勢，那些有著較小的收益的股票顯示了向下的趨勢。當1930年與1963年相比時，這些趨勢將怎樣持續(xù)或變化呢？我所做的統(tǒng)計顯示，變化的數(shù)量勝過持續(xù)的數(shù)量大約為2：1。 讓我再將所得的數(shù)字作為投資資本的百分數(shù)。這些數(shù)字由紐約第一國家城市銀行編纂了多年。表51選出了1929年代表著凈價值最好百分比回報的5種工業(yè)股和代表著最差回報的5種工業(yè)股，并給出了1947年和1963年的相關(guān)指數(shù)。 表51 1929年凈價值回報與其他年份比較（％） 工業(yè)股 1929年回報 1947年回報 1963年回報 1929年5種最好的工業(yè)股 汽車 23.5 20.8 19.6 印刷出版 21.5 21.3 12.5 商品連鎖經(jīng)營 19.9 18.8 8.5 金屬礦山 19.6 11.5 8.6 化工 18.0 17.2 13.0 平均 20.5 17.9 14.4 1929年5種最差的工業(yè)股 煤礦 2.3 12.3 8.4 橡膠制品 3.9 16.1 9.7 棉織品 4.0 36.1 7.2（注a） 百貨公司 10.2 14.7 9.1 石油產(chǎn)品 11.1 19.9 11.4 平均 6.3 19.8 9.2 a. 織物產(chǎn)品。 介于1929年和1947年的變化確定驚人，1929年的最差組群在1947年實際上超過了最好的組群，較前面的每一個工業(yè)在回報上顯示了一個強勁的改善，而較后的每一種工業(yè)顯示出下跌。 如果在1963年和1947年作一個類似的比較，我們發(fā)現(xiàn)5種最好的工業(yè)指數(shù)平均值從24.6％下跌到17.7％，而5種最差的平均值從4.2％上升到18.5％。 當然，戰(zhàn)爭環(huán)境和它的余波，在產(chǎn)生這種介于不同年份的繁榮和不繁榮指數(shù)的相對位置的異常轉(zhuǎn)變中起了重要的作用。 加到1963年中的數(shù)字是處在正常條件下的相對變化的一個測量，它們顯示出1929年5個最差的指數(shù)，放棄了1947年記錄特別高的部分。但我們確實看到在1929年2個組群之間存在著一個很大的缺口，這受到“最優(yōu)組”中5種股票的回報下跌和“最差組”中除了一個以外的收益的影響。 這些材料證實了這樣的經(jīng)濟原理：在長期運作中，作為競爭力量逐漸作用的結(jié)果，在更有利的和很少有利的商業(yè)地區(qū)資本的回報趨向于集中，它把其他家的資本吸引到一家。這樣的變化顯露其自身所需的時間是不可預(yù)測的、易變的，在某些情況下會很長。這一點是真實的。但下面的運行趨勢幾乎表現(xiàn)在所有的工業(yè)中，這些工業(yè)發(fā)現(xiàn)它們本身在任何一個時期都處在回報率相反的一端，如果把這種趨勢應(yīng)用到工業(yè)中，那么它必須也應(yīng)用到每個工業(yè)領(lǐng)域的大多數(shù)個體業(yè)務(wù)中，因為這里的“工業(yè)”僅僅是一組公司的名稱。 這些觀察對集中在公司中的流行的投資政策可以有特殊的應(yīng)用。這些公司有著精彩的長期吸引力，并且愿意事先為多年以前期盼的結(jié)果支付高價。長期的間隔需要使那樣的投資面對一個特別的風險，或者通過正常的競爭，或者通過新的技術(shù)發(fā)展，或者兼有兩者。作出這種承諾的公司，其較高的利潤和增長率在支付期結(jié)束之前或許會受到嚴重的損害。 |
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