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2018-04-09 國君零售訾猛團(tuán)隊(duì)
猛哥看商業(yè)
國君零售團(tuán)隊(duì)：訾猛、陳彥辛、彭瑛、李梓語
三四線消費(fèi)升級，中檔消費(fèi)崛起，本土化妝品持續(xù)受益。我們推薦標(biāo)簽性標(biāo)的：珀萊雅（603605）持續(xù)上漲，3月6日在股價(jià)底部率先發(fā)布珀萊雅深度報(bào)告不斷引起市場關(guān)注；3月19日《從核心競爭力比較看化妝品國貨力量》重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)國產(chǎn)品牌崛起，珀萊雅、上海家化、御家匯等股價(jià)出現(xiàn)大漲；3月26日《從韓國化妝品發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看國產(chǎn)品牌崛起》再次強(qiáng)調(diào)國產(chǎn)品牌崛起的趨勢和未來發(fā)展空間，進(jìn)一步增強(qiáng)市場對化妝品行業(yè)的關(guān)注；今日我們再度發(fā)布化妝品行業(yè)系列報(bào)告之三《從定位和渠道對比看化妝品本土品牌逆襲之路》重點(diǎn)從產(chǎn)品定位和渠道優(yōu)勢強(qiáng)調(diào)本土化妝品品牌的相對優(yōu)勢。
投資建議：本土品牌深耕大眾市場，國際品牌優(yōu)先發(fā)展高端市場，消費(fèi)人群逐漸分化。國內(nèi)化妝品仍以大眾消費(fèi)為主，本土品牌市場份額穩(wěn)步提升。電商和CS渠道是我國化妝品消費(fèi)增長最快的渠道，化妝品專營店規(guī)模龐大、遍布低線級城市，本土品牌線上銷售占比更高、專營店表現(xiàn)更佳，有望借力電商和專營店渠道進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額。建議增持：珀萊雅、上海家化、拉芳家化，受益標(biāo)的：御家匯等。
國際品牌高端產(chǎn)品發(fā)展迅猛，大眾產(chǎn)品增長乏力。2017年國際化妝品巨頭業(yè)績喜人，LG生活健康、資生堂集團(tuán)中國區(qū)收入增長24.4%和22.2%，雅詩蘭黛集團(tuán)、歐舒丹中國區(qū)收入增長11%和9%，歐萊雅集團(tuán)亞太區(qū)收入增長12.3%。然而高增長背后卻呈現(xiàn)兩級分化：以歐萊雅為例，其奢華產(chǎn)品收入同比增長10.6%，而大眾產(chǎn)品收入僅增長1.0%。公司旗下YSL、阿瑪尼和蘭蔻等奢侈品牌銷售火爆，而原本強(qiáng)勢的大眾品牌美寶蓮、歐萊雅等卻陷入疲軟。資生堂亦是如此，旗下CPB，IPSA等高端品牌銷售火爆，2015和2016年中國地區(qū)高端產(chǎn)品收入增長31%、33%，而專門為中國市場設(shè)立的大眾品牌悠萊、泊美等卻不溫不火，2015和2016年中國地區(qū)大眾產(chǎn)品收入下滑25%和1%。
國內(nèi)化妝品消費(fèi)仍以大眾消費(fèi)為主，本土品牌市場份額持續(xù)提升。盡管我國化妝品高端消費(fèi)增長迅猛，但大眾消費(fèi)仍然占據(jù)了79%的市場份額。本土品牌深耕大眾市場，護(hù)膚品定價(jià)區(qū)間在100-300元/件，相較國際品牌價(jià)格優(yōu)勢明顯。2010年到2014年本土品牌整體市占率從39%提升至46%，在國內(nèi)護(hù)膚市場占有率前二十大品牌中，本土品牌市場占有率從2012年的12%上升至2016年的21%。根據(jù)天貓美妝排名，面部護(hù)理套裝大眾品牌TOP10中80%為本土品牌，顯示本土品牌在大眾化妝品市場影響力顯著提升。
我國化妝品專營店遍布低線級城市，本土品牌借力CS渠道實(shí)現(xiàn)逆襲。2017年電商和CS渠道是化妝品消費(fèi)增速分別為45%和13%，是增長最快的渠道。國內(nèi)外品牌同步發(fā)力電商，本土品牌的目前線上收入占比更高。線下我國化妝品專營店鋪已達(dá)16.3萬家，大量分布在三四五線城市。據(jù)品觀網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，本土品牌CS渠道供貨折扣一般為3-3.5折到代理商、5折到店，還有銷售返點(diǎn)和其他優(yōu)惠政策；國際大牌針對CS渠道的供貨折扣大多在6-7.8折。因此，本土品牌在專營店渠道優(yōu)勢凸顯、表現(xiàn)更佳，以珀萊雅和韓后為例，其CS渠道銷售占比高達(dá)58%和49%，終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量均在20000家以上。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下滑抑制可選消費(fèi)；行業(yè)競爭加??；電商增速下滑等。
1、市場定位：國際和本土品牌消費(fèi)人群逐漸分化
1.1.
國際品牌：高端產(chǎn)品發(fā)展迅猛，大眾產(chǎn)品增長乏力
國際品牌憑借高端產(chǎn)品在中國市場取得優(yōu)異成績。2017年，我國化妝品線下消費(fèi)回暖，百貨渠道護(hù)膚和彩妝銷售增長高達(dá)14%，增長引擎主要為超高端奢侈品牌及彩妝品類。在此背景下，國際巨頭在中國市場紛紛取得了優(yōu)異的成績，其中日韓品牌表現(xiàn)最為亮眼，LG生活健康、資生堂集團(tuán)2017年中國區(qū)收入增速為24.4%和22.2%，歐美品牌也有不俗表現(xiàn)，歐萊雅集團(tuán)亞太區(qū)收入增長12.3%，雅詩蘭黛集團(tuán)和歐舒丹集團(tuán)中國區(qū)收入增長11%和9%。然而，通過進(jìn)一步分析我們發(fā)現(xiàn)，國際品牌業(yè)績增長的主要原因在于高端產(chǎn)品線增長迅猛，而大眾產(chǎn)品線卻表現(xiàn)平平、甚至有所下滑，下面將以歐萊雅和資生堂集團(tuán)為例，剖析國際化妝品集團(tuán)的業(yè)績增長根本原因。
歐萊雅高端產(chǎn)品線快速增長，大眾產(chǎn)品線連續(xù)兩年增長乏力。2017年歐萊雅集團(tuán)全球營收260億歐元，同比增長0.7%，分業(yè)務(wù)部門看，增速最快的是奢華產(chǎn)品部，收入同比增長10.6%，可比口徑增長10.5%；而占比最高的大眾產(chǎn)品部門，收入同比增長僅1.0%，可比口徑增長僅2.2%。公司在中國市場增長強(qiáng)勁，尤其是奢華產(chǎn)品部門。集團(tuán)旗下YSL圣羅蘭、阿瑪尼和蘭蔻等奢侈品牌銷售火爆，使得奢侈品部門成為集團(tuán)業(yè)績增長的主要引擎，而原本強(qiáng)勢的大眾品牌美寶蓮、歐萊雅等，近年來營銷投入減少，銷售增長陷入疲軟，導(dǎo)致大眾產(chǎn)品部收入占比持續(xù)下滑，從2013年的51%下降至2017年的47%，而奢華產(chǎn)品部的收入占比則持續(xù)提升，從2013年的28%提升至2017年的33%。
資生堂在中國市場高端產(chǎn)品增長迅猛，大眾產(chǎn)品陷入負(fù)增長。近年來，資生堂憑借CPB，IPSA，NARS等高端品牌的大熱在中國市場實(shí)現(xiàn)了華麗轉(zhuǎn)身，而早年間為了中國市場專門創(chuàng)立的大眾品牌悠萊、泊美等卻始終不溫不火。從業(yè)績表現(xiàn)來看，公司在中國區(qū)大眾產(chǎn)品收入持續(xù)萎縮，2015和2016年收入增速分別為-25%和-1%；而高端產(chǎn)品卻始終保持強(qiáng)勢，2015-2016年收入增速分別為31%、33%。公司在年報(bào)中指出營收增長主要得益于加強(qiáng)高端品牌的戰(zhàn)略性投資，而中國是資生堂最大的海外市場，銷售占比達(dá)13.9%，資生堂、CPB、IPSA等高端化妝品在中國市場保持了高增長的發(fā)展態(tài)勢。
資生堂強(qiáng)調(diào)高檔品牌優(yōu)先戰(zhàn)略，在中國市場計(jì)劃加速高檔品牌和電商渠道成長。根據(jù)公司制定的“新三年計(jì)劃”（2018年-2020年），公司將以高檔品牌事業(yè)為核心，加速實(shí)現(xiàn)數(shù)字化，采取企業(yè)并購，加上本公司的品牌與技術(shù)，最大限度發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，公司還將加強(qiáng)市場營銷投資，3年內(nèi)累計(jì)投資總額將達(dá)約1200億日元。公司在此基礎(chǔ)上還為六大地區(qū)分別確定了戰(zhàn)略舉措，中國市場的目標(biāo)是加速高檔品牌的成長，加速數(shù)字化渠道和電商渠道的成長。
1.2.
本土品牌：深耕大眾化妝品市場，市場份額持續(xù)提升
大眾化妝品消費(fèi)仍然占據(jù)我國主要市場，中高端消費(fèi)群體相對有限。盡管近年來國際品牌高端產(chǎn)品在中國市場的發(fā)展如火如荼，但是根據(jù)歐睿咨詢統(tǒng)計(jì)，大眾化妝品消費(fèi)在整體市場中的占比仍然高達(dá)79%。我國消費(fèi)者消費(fèi)能力仍然差距懸殊，從2017年人均可支配收入看：高收入組年人均可支配收入高達(dá)64934元，中等收入組的平均數(shù)22495元；而最低收入組年人均可支配收入僅5958元。全國年人均可支配收入平均數(shù)/中位數(shù)分別為25974/22409元，略高于中等收入組的平均數(shù)22495元。在人均可支配收入中，生活用品及服務(wù)的占比僅為6%，以平均數(shù)和中位數(shù)估算，大部分人在生活用品及服務(wù)上的年花銷僅為1345-1558元，高端化妝品動(dòng)輒單品定價(jià)在300元以上，而使用周期僅為2-3個(gè)月，對于絕大多數(shù)消費(fèi)者來說，仍然沒有能力長期負(fù)擔(dān)高端化妝品的消費(fèi)。因此，大眾化妝品消費(fèi)在我國仍然充滿發(fā)展?jié)摿?，空間巨大。
本土品牌深耕大眾化妝品市場，市場份額持續(xù)提升。通過對比蘭蔻、雅詩蘭黛、資生堂等國際高端品牌和韓束、百雀羚、自然堂、珀萊雅等本土品牌的產(chǎn)品定價(jià)，可以發(fā)現(xiàn)國際品牌護(hù)膚品普通系列定價(jià)起點(diǎn)在300元左右，定價(jià)區(qū)間在300-1000元/件，而本土品牌護(hù)膚品絕大多數(shù)定價(jià)起點(diǎn)在100元左右，定價(jià)區(qū)間在100-300元/件。面膜價(jià)格差異更加明顯，國際品牌面膜價(jià)格在10-150元/片不等，而本土品牌面膜價(jià)格普遍在6元/片左右。和本土品牌定價(jià)較為接近的國際品牌包括玉蘭油、歐萊雅和悅詩風(fēng)吟等，而根據(jù)天貓美妝2017Q4的銷售排行榜，大眾化妝品排名前十的品牌絕大多數(shù)為本土品牌，顯示本土品牌在大眾市場的影響力提升明顯。2016年，上海家化、伽藍(lán)集團(tuán)、百雀羚、韓束、云南白藥等本土化妝品企業(yè)出現(xiàn)在化妝品國內(nèi)市場占有率前20名的名單中，且市占率基本呈現(xiàn)上升趨勢。根據(jù)歐睿統(tǒng)計(jì)，在國內(nèi)護(hù)膚市場占有率前二十大品牌中，本土品牌市場占有率從
2012 年的 12% 上升至 2016 年的
21%。國內(nèi)本土品牌正憑借顯著的價(jià)格優(yōu)勢、猛烈的市場營銷和電商渠道的高速增長，推動(dòng)市場份額穩(wěn)步、持續(xù)的提升。
2、銷售渠道：線上齊發(fā)力，線下存差異
2.1.線上：本土品牌占比更高，國際品牌奮起直追
化妝品電商渠道戰(zhàn)略意義凸顯，國內(nèi)外品牌紛紛加速擁抱電商。根據(jù)歐睿咨詢統(tǒng)計(jì)，2016年我國化妝品銷售前五大渠道分別為超市及大賣場（26.9%），電子商務(wù)（20.6%），百貨商店（18.7%），直銷（10.9%）和日化專營店（10%）。從發(fā)展趨勢看，電商渠道增速最快，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的預(yù)測，我國網(wǎng)購化妝品交易額從2009年的124.9億元提升到2016年的1618.3億元，復(fù)合增速44%，遠(yuǎn)高于行業(yè)整體增速。在我國電商渠道強(qiáng)勁增長，滲透率不斷提升的背景下，不論是國際品牌還是本土品牌都將電商列為重點(diǎn)發(fā)展渠道，電商渠道的戰(zhàn)略意義凸顯。
國際品牌線上渠道占比略低，國內(nèi)外品牌電商渠道均實(shí)現(xiàn)高速增長。國際品牌產(chǎn)品定位較高，線下渠道穩(wěn)固，早期對發(fā)展電商渠道的積極性并不高，而本土品牌主動(dòng)積極擁抱電商，因此目前來看本土品牌的線上收入占比高于國際品牌線上收入占比。以御家匯和上海悅目為代表的新晉品牌線上收入占比高達(dá)96%和84%，韓后、珀萊雅、自然堂、上海家化等傳統(tǒng)品牌線上收入占比分別為34%、31%、27%和22%，而雅詩蘭黛2017年全球電商銷售收入占比僅為11%，愛茉莉、資生堂和歐萊雅在中國地區(qū)的電商收入占比為20%,23%和25%。從增速來看，隨著國際品牌奮起直追，國內(nèi)外品牌在電商渠道都實(shí)現(xiàn)了較快的增長：雅詩蘭黛集團(tuán)2017年公司線上業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)33%的增長，尤其在中國市場的線上收入實(shí)現(xiàn)翻番；歐萊雅2014年開始重點(diǎn)布局電商渠道，2015年歐萊雅中國在線銷售額增長60%，2017年公司全球電商銷售銷售34％，網(wǎng)上銷售超過20億歐元。本土品牌方面，上海悅目、上海家化、珀萊雅和御家匯的電商收入增速分別為75%，50%，45%和44%。
2.2.線下：國際品牌渠道多元化，本土品牌以CS和商超為主
國際巨頭依據(jù)產(chǎn)品定位劃分線下渠道，推動(dòng)多元化發(fā)展。國際巨頭旗下子品牌眾多，針對不同的產(chǎn)品定位，國際品牌設(shè)置了立體化的線下銷售渠道。以歐萊雅為例，集團(tuán)旗下品牌大體可以分為三個(gè)層次：第一層為瞄準(zhǔn)高端市場的赫蓮娜、蘭蔻等，這類產(chǎn)品主要通過高檔百貨專柜銷售，有利于維護(hù)品牌的高端形象；第二層為針對中端市場的薇姿、理膚泉、巴黎卡詩等品牌，主要通過專業(yè)連鎖店、專業(yè)藥方專柜、專業(yè)發(fā)廊等渠道銷售；第三層為面向大眾的品牌包括巴黎歐萊雅、美寶蓮等，主要通過百貨商店、超市、專營店等渠道銷售，實(shí)現(xiàn)渠道下沉。以愛茉莉?yàn)槔?，公司將產(chǎn)品劃分為奢華化妝品、高端化妝品、平價(jià)化妝品與大眾洗護(hù)四類，其中奢華和高端產(chǎn)品主要通過高檔百貨專柜、百貨商店等渠道銷售，平價(jià)產(chǎn)品如悅詩風(fēng)吟、伊蒂之屋等則通過購物中心、單品牌店等渠道銷售，大眾洗護(hù)用品如呂等則通過超市、專營店等渠道銷售。
國內(nèi)化妝品大多定位大眾市場，線下以商超和CS渠道為主。由于本土品牌大多定位大眾市場，不同產(chǎn)品的市場定位差異較小，因此線下渠道大多以商超和CS專營店渠道為主。珀萊雅、韓后和百雀羚在CS和商超渠道的銷售額合計(jì)占比高達(dá)90%、68%和59%，而珀萊雅、韓后和自然堂的終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量也都在20000家以上，顯示本土品牌借助CS和商超渠道實(shí)現(xiàn)了廣泛的地域分布和消費(fèi)者覆蓋。
CS渠道引領(lǐng)護(hù)膚品線下增長，渠道下沉趨勢明顯。CS渠道是近年來化妝品線下消費(fèi)表現(xiàn)最好的渠道，2017年護(hù)膚品在化妝品專營店渠道的銷售同比增長13%?；瘖y品專營店除了包括屈臣氏等國際連鎖專營店，也包含嬌蘭佳人以及只有幾家門店的國內(nèi)專營店。根據(jù)寶潔的統(tǒng)計(jì)，2014年我國化妝品專營店鋪數(shù)量已達(dá)16.3萬家，而且大量分布在三四五線城市。根據(jù)CBO的調(diào)研，四川省化妝品百強(qiáng)連鎖企業(yè)共10家，合計(jì)銷售規(guī)模約16億元，擁有店鋪數(shù)量738家，單個(gè)店鋪的營業(yè)額約217萬元，其中年銷售額在億元以上的專營店連鎖體系有四家，分別是金甲蟲、美樂、藍(lán)天和羽喆林。四川美樂截止2017年1月，擁有連鎖門店101家，會員80余萬，公司立足綿陽，輻射至川內(nèi)20多個(gè)城市和地區(qū)。從客戶群體看，屈臣氏/萬寧等國際連鎖體系和電商渠道的消費(fèi)人群較為相似，均以30歲以下的年輕人為主，而專營店渠道消費(fèi)群體則呈現(xiàn)兩級分化，30歲以下年輕人占比50%，而40歲以上中老年人占比也高達(dá)24%。
本土品牌供貨折扣優(yōu)勢明顯，在CS專營店渠道表現(xiàn)突出。CS渠道主要依靠區(qū)域經(jīng)銷商代理，品牌供貨折扣是影響經(jīng)銷商積極性的最主要因素。根據(jù)品觀網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，本土品牌CS渠道的供貨折扣大部分為3-3.5折到代理商、5折到店，還有銷售返點(diǎn)和其他優(yōu)惠政策；而國際大牌針對CS渠道的供貨折扣相對較高，例如歐萊雅不同類目的折扣從7-7.8折不等，愛茉莉太平洋旗下的夢妝品牌給CS渠道的供貨折扣為6折，資生堂旗下大眾品牌ZA，悠萊和泊美給CS渠道的供貨折扣經(jīng)過下調(diào)后仍然為5.2-7.2折，明顯高于本土品牌。根據(jù)CBO的調(diào)研，本土品牌在化妝品專營店渠道的表現(xiàn)明顯優(yōu)于國際品牌，尤其是自然堂、珀萊雅、歐詩漫、丸美和韓束等本土品牌在多個(gè)省份表現(xiàn)突出。
3.投資建議
投資建議：本土品牌深耕大眾市場，國際品牌優(yōu)先發(fā)展高端市場，消費(fèi)人群逐漸分化。國內(nèi)化妝品仍以大眾消費(fèi)為主，本土品牌市場份額穩(wěn)步提升。電商和CS渠道是我國化妝品消費(fèi)增長最快的渠道，我國化妝品專營店規(guī)模龐大、遍布低線級城市，本土品牌線上銷售占比更高、專營店表現(xiàn)更佳，有望借力電商和專營店渠道進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額。建議增持：珀萊雅、上海家化、拉芳家化，受益標(biāo)的：御家匯等。
4、風(fēng)險(xiǎn)提示
1、經(jīng)濟(jì)增速下滑抑制可選消費(fèi)；
2、行業(yè)競爭加??；
3、化妝品電商增速不及預(yù)期等。
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