關(guān)鍵的幾點(diǎn)

1、預(yù)期與差異化：

如果從行業(yè)公司做投資的角度來講，如果大家都有一致的預(yù)期了，這個(gè)公司的股價(jià)要不就是到了一個(gè)高點(diǎn)，要不就是基本上可以賣了

一、辯證認(rèn)識(shí)：

1、行業(yè)不好，企業(yè)就不好

這個(gè)邏輯，需要辯證的看，很多人都錯(cuò)過了格力、美的，也錯(cuò)過了萬科，很大程度不是因?yàn)樗教睿且驗(yàn)樵谝欢螘r(shí)間，白色家電在家電下鄉(xiāng)后有了增速放緩甚至下滑的擔(dān)憂，15年財(cái)報(bào)也驗(yàn)證了這種擔(dān)憂，一個(gè)行業(yè)占比近30%的企業(yè)增速下滑，大概率是遇到了行業(yè)天花板；地產(chǎn)在16年以前是明顯的夕陽(yáng)行業(yè)，上市公司業(yè)績(jī)下滑的比比皆是，即便是萬科，年報(bào)都是個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，除非專業(yè)人士，要只從財(cái)務(wù)報(bào)表上看，根本看不出姚老板的投資邏輯；

所以，行業(yè)不好，企業(yè)不一定不好，行業(yè)一定程度上決定企業(yè)，企業(yè)也可以重新定義行業(yè)；中國(guó)通訊行業(yè)如果沒有華為，就沒有大批的相關(guān)供應(yīng)鏈的企業(yè)，那么這個(gè)行業(yè)就是另外一番光景；國(guó)產(chǎn)汽車如果能像白色家電一樣取得全球性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，那么汽車板塊的分析又是另外一種邏輯；

我們經(jīng)?？吹揭粋€(gè)行業(yè)性的利空，板塊中個(gè)股普遍調(diào)整，這往往也是優(yōu)質(zhì)企業(yè)難得的上車時(shí)機(jī)，因?yàn)槭袌?chǎng)的邏輯跟企業(yè)的邏輯很不一致，企業(yè)發(fā)展是持續(xù)的，好的企業(yè)總是可以克服苦難長(zhǎng)久發(fā)展，行業(yè)的利空就會(huì)洗掉一些競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)的弱勢(shì)企業(yè)，優(yōu)質(zhì)企業(yè)反而收益；

2、行業(yè)好，企業(yè)就受益；

行業(yè)好，并非代表企業(yè)就一定好，比如中國(guó)的乳業(yè)，基本上被伊利和蒙牛所霸占，其他企業(yè)特別是小企業(yè)在局部市場(chǎng)也有小機(jī)會(huì)，但很難有在全國(guó)擴(kuò)張的機(jī)會(huì)，消費(fèi)升級(jí)消費(fèi)習(xí)慣等等都是行業(yè)的利好，但伊利和蒙牛對(duì)行業(yè)的把持，反而是對(duì)其他企業(yè)是一個(gè)利空；

比如現(xiàn)在的鋰電池行業(yè)，炒作起來很兇，鋰電池概念近百家，但最后看，能生存下來并長(zhǎng)足發(fā)展的也就是三兩家，大部分企業(yè)都要打回原形；

所以，預(yù)期向好的行業(yè)，一是謹(jǐn)防預(yù)期偏差，過于強(qiáng)調(diào)利好忽視利空；更重要的是深入分析個(gè)股，如果不能在行業(yè)里領(lǐng)跑并站位腳跟，預(yù)期越高則會(huì)落差越大；

3、行業(yè)外在與企業(yè)內(nèi)在

對(duì)企業(yè)來說，行業(yè)面臨的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)，一定意義上是外在的，企業(yè)自身的管理等綜合實(shí)力，才是內(nèi)在的；當(dāng)行業(yè)占比足夠高的企業(yè)面臨真實(shí)的行業(yè)利空時(shí)，短期或許業(yè)績(jī)下滑，但優(yōu)秀的企業(yè)總可以長(zhǎng)期生存并不斷發(fā)展；

當(dāng)行業(yè)足夠大時(shí)，個(gè)股分析就無需對(duì)行業(yè)空間顧慮太多，總會(huì)產(chǎn)生不受限制的優(yōu)質(zhì)企業(yè)異軍突起，分析個(gè)股不要受行業(yè)框架束縛過多；特別小眾的行業(yè)需要重點(diǎn)分析行業(yè)需求，如果MDI行業(yè)如果需求或則供給出問題，煙臺(tái)萬華肯定受影響；但對(duì)于10萬億規(guī)模的地產(chǎn)行業(yè)，出來幾家百億千億規(guī)模的優(yōu)秀企業(yè)，是沒有問題的，即便地產(chǎn)銷售從10萬億降到8萬億；

而行業(yè)面臨問題時(shí)，往往是行業(yè)洗牌、集中度提升的時(shí)候，這個(gè)時(shí)候優(yōu)質(zhì)企業(yè)彎道超車的機(jī)會(huì)就來了；而行業(yè)一片大好時(shí)，二三流的企業(yè)也可以活著很好，優(yōu)秀的企業(yè)反而不容易辨識(shí)；

4、股市的行業(yè)分析與企業(yè)的行業(yè)分析

應(yīng)該把股市炒作的行業(yè)邏輯與企業(yè)發(fā)展的行業(yè)分析區(qū)分開， 股市可以炒作，可以煽風(fēng)點(diǎn)火甚至無中生有，可以避重就輕甚至夸大其實(shí)；但企業(yè)發(fā)展所面臨的行業(yè)機(jī)會(huì)會(huì)是平滑的，不會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)的情緒高漲而變化，但不同行業(yè)中的公司則會(huì)面臨估值邏輯的變化，進(jìn)而影響股價(jià)，這個(gè)卻不能不關(guān)注；

股市中經(jīng)常見到的是A企業(yè)盈利不錯(cuò)，估值也低，但受制于行業(yè)的隱憂或市場(chǎng)偏見，長(zhǎng)期低迷；B企業(yè)財(cái)務(wù)狀況糟糕、估值高企，而在行業(yè)中也沒有分量，但行業(yè)機(jī)會(huì)來臨的時(shí)候，股價(jià)卻一飛沖天；

這其實(shí)不是一個(gè)維度的邏輯，一個(gè)是短線邏輯，一個(gè)是中長(zhǎng)線邏輯；一個(gè)是價(jià)值投資，一個(gè)是主題投資（熱點(diǎn)投資）；

現(xiàn)在的一個(gè)問題是上市公司越來越多，存量資金博弈，不可能有全面的大牛市，那么板塊的機(jī)會(huì)結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)是必須要抓住的機(jī)會(huì)，從這個(gè)維度上看，行業(yè)的選擇很重要，要超過個(gè)股的選擇；另一方面，沒有業(yè)績(jī)支撐的概念題材，從中長(zhǎng)線的角度大概率會(huì)打回原型；所以行業(yè)成為熱點(diǎn)，也要精選個(gè)股，行業(yè)成為熱點(diǎn)，熱點(diǎn)就會(huì)被高估，如果盈利跟不上或則吵過頭或則本身只是概念的炒作，一定是要價(jià)值回歸的；所以對(duì)行業(yè)主題邏輯，一定是短線的邏輯，見好就收；

另一方面，個(gè)股估值較低，而行業(yè)受到質(zhì)疑則不能盲目建倉(cāng)，需要等待質(zhì)疑證偽或則企業(yè)的成長(zhǎng)性證實(shí)；質(zhì)疑總是有質(zhì)疑的道理與邏輯，一定等到質(zhì)疑被證偽的時(shí)刻，一方面是資金不關(guān)照個(gè)股股價(jià)難有表現(xiàn)，另一方面，市場(chǎng)往往是高估的，看好往往被證偽，而看空往往會(huì)被證實(shí)；這其中最關(guān)鍵的還是深刻并正確的判斷，然后等待市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)翻轉(zhuǎn)；

被市場(chǎng)錯(cuò)判的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，也要等到行業(yè)認(rèn)知反轉(zhuǎn)的風(fēng)口，才是最佳的重倉(cāng)時(shí)機(jī)；而因?yàn)樾袠I(yè)利好而享受高估值的企業(yè)，時(shí)刻提防風(fēng)口的轉(zhuǎn)向；

到底是買入一流的行業(yè)中二流的企業(yè)，還是買入二流行業(yè)中一流的企業(yè)；

首先對(duì)行業(yè)的認(rèn)知，是有能力限制的，未來空間很好而現(xiàn)實(shí)很差的行業(yè)，除非企業(yè)家別人很難看透并堅(jiān)持，報(bào)表跟蹤往往是滯后性很嚴(yán)重的，所以一流行業(yè)很難判斷出來，也就不存在投資二流企業(yè)的邏輯；而行業(yè)不被看好，個(gè)股表現(xiàn)好卻是扎實(shí)的，所以更容易把握；

5、預(yù)期差的修正與反轉(zhuǎn)

所以，個(gè)股分析需要看行業(yè)，需要知道對(duì)此行業(yè)的大眾認(rèn)識(shí)，更需要進(jìn)行更深入的分析；特別是不被看好的行業(yè)中，企業(yè)盈利每每超過預(yù)期的時(shí)候，以及被看好的行業(yè)而企業(yè)盈利卻總讓人大跌眼鏡的時(shí)候，這可能就是大眾認(rèn)識(shí)邏輯出現(xiàn)重大偏差要被修正的時(shí)刻；

廣被看好的行業(yè)，要謹(jǐn)防證偽，不被證偽，或許就可以一直被看好，而一旦被證偽，那就是預(yù)期與估值的雙殺；

而備受質(zhì)疑的行業(yè)，就必須等到被證實(shí)的時(shí)刻，那就是人們認(rèn)知翻轉(zhuǎn)與估值提升的雙擊時(shí)刻；

還有一種是預(yù)期差，預(yù)期很差，結(jié)果不算差，就有修復(fù)預(yù)期的一種邏輯，但這只是反彈的邏輯，難有大的行情；預(yù)期翻轉(zhuǎn)才可能有大的行情；

6、總量邏輯與競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系

電商起來了，阿里巴巴和京東市值都是千億美元，那么這個(gè)市值是由他們的利潤(rùn)支撐的，而他們的利潤(rùn)來至于零售或則說是網(wǎng)購(gòu)，那么這一塊的利潤(rùn)從哪里來的？是從傳統(tǒng)零售企業(yè)擠出來、甚至從成家上萬的街邊店批發(fā)市場(chǎng)擠出來的；

消費(fèi)是基本穩(wěn)定的，那么消費(fèi)產(chǎn)生的利潤(rùn)蛋糕也是穩(wěn)定的，有的企業(yè)異軍突起，往往只能代表細(xì)分行業(yè)的機(jī)會(huì)，總的零售行業(yè)的發(fā)展是看宏觀經(jīng)濟(jì)，需要看總量變化，那么網(wǎng)購(gòu)對(duì)傳統(tǒng)零售只能是擠壓與利空，而非看好的邏輯；那么，如果所有的傳統(tǒng)零售，都被阿里或則騰訊持股后，恐怕還是不能取得超額收益，那么阿里或則騰訊入股某一家傳統(tǒng)零售企業(yè)，或則可以對(duì)著一家起到作用，但它搶占的份額來自哪里，要看清楚，而入股本身，并不能帶動(dòng)傳統(tǒng)零售本身真的蛻變，除非新的模式去犧牲電商和網(wǎng)購(gòu)的利潤(rùn)，這絕非是阿里或騰訊入股的目的；

所以，股市中炒作板塊或整個(gè)行業(yè)概念，一定意義上邏輯是有矛盾的，行業(yè)內(nèi)部更多的是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，一家強(qiáng)必定帶動(dòng)幾家弱，從這電商看，強(qiáng)者恒強(qiáng)龍頭高漲而中小市值被殺跌，也是合情合理的；大企業(yè)估值提高，小企業(yè)估值降低，才是行業(yè)均衡的邏輯；

錯(cuò)過了騰訊，總想找下一個(gè)騰訊，實(shí)際上，正是騰訊剿滅了同行大部分中型企業(yè)的發(fā)展機(jī)會(huì)；京東開始賣書，消費(fèi)者不會(huì)一本書買兩本，只是占領(lǐng)了當(dāng)當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)；

一家優(yōu)秀企業(yè)的發(fā)展，對(duì)讓行業(yè)貌似光鮮起來，但對(duì)同樣的擠壓才是更值得關(guān)注的；當(dāng)然，概念炒作有短期邏輯，與預(yù)期差的調(diào)整邏輯；

二、行業(yè)分析框架

了解——分析——建模與判斷

判斷很重要，如果只了解邏輯，可以不犯方向錯(cuò)誤，但如果只有定性分析、邏輯分析，往往把握不好轉(zhuǎn)折點(diǎn)，建模可以更加確定是否會(huì)有行業(yè)翻轉(zhuǎn)的機(jī)會(huì)，并能更堅(jiān)定的去持股；

1、了解一個(gè)行業(yè)

細(xì)致詳細(xì)完備的行業(yè)分析，需要把握各個(gè)方面，研究順序

1）研究歷史發(fā)展階段，判斷行業(yè)周期

2）產(chǎn)業(yè)鏈格局 行業(yè)定價(jià)權(quán)

3）上游核心要素（供給端現(xiàn)狀與催化劑）

4）下游核心要素（需求端現(xiàn)狀與催化劑）

5）市場(chǎng)分析圖（波特五力分析）

2、分析一個(gè)行業(yè)

1)理清行業(yè)要素框架（包括宏觀經(jīng)濟(jì)、下游行業(yè)、市場(chǎng)要素）

市場(chǎng)要素，大宗商品的現(xiàn)貨價(jià)格、期貨價(jià)格、原材料成本等等，這些是我們做模型用的。通過這些可以量化的指標(biāo)，我們可以算出這個(gè)行業(yè)究竟是賺錢還是不賺錢，究竟這個(gè)時(shí)點(diǎn)值得不值得投資。

2）建立數(shù)據(jù)庫(kù)并跟蹤核心指標(biāo)

3)以行業(yè)利潤(rùn)為核心構(gòu)建模型

4)清楚行業(yè)預(yù)測(cè)的主要方法

5)找出不同時(shí)期行業(yè)核心驅(qū)動(dòng)影響因素

即找到主要矛盾，是供給，還是需求

比如鋼鐵行業(yè)，就是說在價(jià)格或者是利潤(rùn)得到反饋的時(shí)候，我們要多打一個(gè)問號(hào)，為什么價(jià)格會(huì)變成這樣，為什么利潤(rùn)會(huì)變成這樣。我們總結(jié)了一下整個(gè)市場(chǎng)鋼材的需求歷史性的出現(xiàn)了下滑，在2015年是非常典型的。如果講未來，最大的影響要素在哪兒？需求很大層面上依賴于政策，非常多不可前瞻的因素。核心的驅(qū)動(dòng)因素我們可以落腳到供給上。當(dāng)前的供給如果進(jìn)一步的解析，我們會(huì)關(guān)注什么東西呢？包括當(dāng)前的產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)率水平，正在建設(shè)的產(chǎn)能，企業(yè)未來的投資，一般生產(chǎn)線，如果說正在運(yùn)轉(zhuǎn)——它的使用周期、興建周期、產(chǎn)能的整體的結(jié)構(gòu)。從中我們最后找出產(chǎn)能和需求之間的差距，我們會(huì)明白整個(gè)行業(yè)目前是運(yùn)作主導(dǎo)還是需求主導(dǎo)。如果是以供應(yīng)驅(qū)動(dòng)整個(gè)行業(yè)的未來，供應(yīng)里面有什么樣的點(diǎn)是我們需要關(guān)注的。

6)判斷行業(yè)景氣變化的關(guān)鍵指標(biāo)和時(shí)間點(diǎn)。

對(duì)于周期性行業(yè)來講，最核心的包括工業(yè)增加值增速，固定投資增速，落地的一些指標(biāo)包括像社會(huì)庫(kù)存、噸鋼毛利等等。如果跟蹤行業(yè)景氣度變化，我們可以總結(jié)為兩個(gè)要點(diǎn)，第一個(gè)是當(dāng)下游需求的指標(biāo)上漲的時(shí)候，包括像工業(yè)增加值和固定投資增速、GDP出現(xiàn)上漲的時(shí)候，我看社會(huì)庫(kù)存就好了，社會(huì)庫(kù)存如果下降，噸鋼的毛利會(huì)上升，這時(shí)候是一個(gè)比較好的買點(diǎn)。

第二個(gè)可以關(guān)注一下產(chǎn)能利用率，如果這一塊出現(xiàn)上行，成本也會(huì)出現(xiàn)上行，噸鋼毛利會(huì)下降。如果產(chǎn)能利用率進(jìn)一步大幅的提升，基本上就是一個(gè)重要的賣點(diǎn)了。除此以外，還有一些主題性的關(guān)鍵指標(biāo)，之前在重點(diǎn)看國(guó)企改革，能夠落地的政策不多，但是大家都知道，如果PB小于一倍，很多企業(yè)是沒有辦法去做的。在這個(gè)階段如果強(qiáng)行的做國(guó)企改革，國(guó)有資產(chǎn)流失的帽子誰來戴，誰也承受不起。所以我們落地到投資上，如果行業(yè)里面很多公司PB都低于1的話，又是一個(gè)非常優(yōu)質(zhì)的公司，我肯定認(rèn)為它的投資會(huì)比較安全，可以中長(zhǎng)期持有。

7）關(guān)注政策面

對(duì)于周期行業(yè)的研究，政策的影響力，其實(shí)往往比一個(gè)公司或者是一個(gè)行業(yè)出現(xiàn)的轉(zhuǎn)變大得多。宏觀經(jīng)濟(jì)的解讀要跟的非常非常緊，所以在今年的供給側(cè)改革出來以后，隨著不同時(shí)間點(diǎn)出的不同的政策，股價(jià)的走勢(shì)是不一樣的。一定要好好的看宏觀經(jīng)濟(jì)，這個(gè)對(duì)周期是有非常重要的參照意義的；

8）行業(yè)內(nèi)選股

行業(yè)的預(yù)期差和產(chǎn)品的壁壘。一旦確認(rèn)是一個(gè)有壁壘的公司，一個(gè)有壁壘的產(chǎn)品，同時(shí)又存在市場(chǎng)預(yù)期差，這樣從投資落地的角度來講就是最值得研究的了。這是個(gè)股研究的經(jīng)驗(yàn)

1）行業(yè)周期

行業(yè)周期一般可以分為經(jīng)濟(jì)周期與生命周期兩類。

經(jīng)濟(jì)周期主要研究行業(yè)周期性波動(dòng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的密切程度，行業(yè)的經(jīng)濟(jì)周期一般分為：

增長(zhǎng)型行業(yè)：行業(yè)的運(yùn)行狀態(tài)與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)總水平的周期及波動(dòng)并不密切相關(guān)，這些行業(yè)的增長(zhǎng)主要依靠技術(shù)進(jìn)步、新產(chǎn)品推出及更加優(yōu)質(zhì)的服務(wù)產(chǎn)生等，從而使該行業(yè)呈現(xiàn)持續(xù)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，這些行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期性的波動(dòng)來說，提供了一種財(cái)富“套期保值”手段。例如：IT行業(yè)、計(jì)算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)從誕生日起基本保持著穩(wěn)定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

這類確定性增長(zhǎng)的行業(yè)，更多的是關(guān)注企業(yè)自身的發(fā)展與競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)的利好與利空對(duì)企業(yè)本身發(fā)展不起決定作用，但需要警惕垃圾公司或者質(zhì)地一般的公司往往也享受高溢價(jià)，個(gè)股高增長(zhǎng)的預(yù)期一旦證偽，往往會(huì)大幅殺跌，目前A股上市的網(wǎng)絡(luò)科技類公司數(shù)以百計(jì)，但真正有業(yè)績(jī)有成長(zhǎng)邏輯的屈指可數(shù)；

防守型行業(yè)：這類行業(yè)運(yùn)動(dòng)狀態(tài)存在是因?yàn)樾袠I(yè)的產(chǎn)品需求相對(duì)穩(wěn)定，需求彈性小，經(jīng)濟(jì)周期處于衰退階段對(duì)這種行業(yè)的影響也較小。如醫(yī)藥、日常消費(fèi)品等行業(yè)都屬于防守型行業(yè)。

這類行業(yè)還需要進(jìn)一步細(xì)分，哪一些屬于前周期，哪一些屬于后周期，大的邏輯要清楚，哪怕企業(yè)實(shí)際發(fā)展跟行業(yè)并不同步；

周期型行業(yè)：周期型行業(yè)的運(yùn)動(dòng)狀態(tài)與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)，這些行業(yè)往往屬于傳統(tǒng)行業(yè);當(dāng)經(jīng)濟(jì)上升時(shí)，對(duì)這些行業(yè)相關(guān)產(chǎn)品的購(gòu)買相應(yīng)增加。如煤炭、鋼材、水泥等行業(yè)都屬于周期型行業(yè)，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)周期直接相關(guān)。

這類企業(yè)存在高度的相關(guān)性，這對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的研究和分析要到位，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)他們的分析邏輯更要掌握，周期行業(yè)的預(yù)期與反轉(zhuǎn)是最關(guān)鍵的，預(yù)期形成比利潤(rùn)表現(xiàn)更重要；比如化工企業(yè)現(xiàn)在大把賺錢，但市場(chǎng)擔(dān)憂明年下滑，股價(jià)可能立刻掉頭下跌或則持續(xù)萎靡不振；

生命周期是指行業(yè)從出現(xiàn)到完全退出社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)所經(jīng)歷的時(shí)間。行業(yè)的生命發(fā)展周期主要包括四個(gè)發(fā)展階段：幼稚期，成長(zhǎng)期，成熟期，衰退期。

幼稚期：這一時(shí)期的產(chǎn)品設(shè)計(jì)尚未成熟，行業(yè)利潤(rùn)率較低，市場(chǎng)增長(zhǎng)率較高，需求增長(zhǎng)較快，技術(shù)變動(dòng)較大?？傮w來看，市場(chǎng)需求剛被開發(fā)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大，投資規(guī)模小。

幼稚期的行業(yè)投資需要很強(qiáng)的專業(yè)性，因?yàn)闆]有利潤(rùn)的支撐，估值往往很高；

成長(zhǎng)期：這一時(shí)期的市場(chǎng)增長(zhǎng)率很高，需求高速增長(zhǎng)，技術(shù)漸趨定型，行業(yè)特點(diǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況及用戶特點(diǎn)已比較明朗，企業(yè)進(jìn)入壁壘提高，產(chǎn)品品種及競(jìng)爭(zhēng)者數(shù)量增多。

成長(zhǎng)期或許是比較好的投資機(jī)會(huì)，精選個(gè)股最重要；

成熟期：這一時(shí)期的市場(chǎng)增長(zhǎng)率不高，需求增長(zhǎng)率不高，技術(shù)上已經(jīng)成熟，行業(yè)特點(diǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況及用戶特點(diǎn)非常清楚和穩(wěn)定，買方市場(chǎng)形成，行業(yè)盈利能力下降，新產(chǎn)品和產(chǎn)品的新用途開發(fā)更為困難，行業(yè)進(jìn)入壁壘很高。

衰退期：這一時(shí)期的行業(yè)生產(chǎn)能力會(huì)出現(xiàn)過?，F(xiàn)象，技術(shù)被模仿后出現(xiàn)的替代產(chǎn)品充斥市場(chǎng)，市場(chǎng)增長(zhǎng)率嚴(yán)重下降，需求下降，產(chǎn)品品種及競(jìng)爭(zhēng)者數(shù)目減少。

水泥、玻璃乃至建材行業(yè)，都是成熟乃至衰退的行業(yè)，這種行業(yè)更多是板塊性的機(jī)會(huì)、階段性的機(jī)會(huì)，或則是預(yù)期差修正的機(jī)會(huì)；

對(duì)于增長(zhǎng)性的行業(yè)，以及行業(yè)處于幼稚期及成長(zhǎng)期的行業(yè)，總會(huì)得到高溢價(jià)，但也很傷人，所需要的專業(yè)水平與持續(xù)的跟蹤與研究必不可少，包括政策導(dǎo)向、技術(shù)發(fā)展路線、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化、國(guó)內(nèi)外的競(jìng)爭(zhēng)格局、及企業(yè)自身商業(yè)模式的持續(xù)表現(xiàn)等等；

一個(gè)重要的研究點(diǎn)是全球視角下公司的競(jìng)爭(zhēng)力和技術(shù)水平；

對(duì)于參與全球競(jìng)爭(zhēng)且不可避免全球競(jìng)爭(zhēng)的企業(yè)，必須要從全球范圍來看，比如輪胎行業(yè)，國(guó)產(chǎn)輪胎短期仍然沒有機(jī)會(huì)，因?yàn)樘幱谛袠I(yè)中低端的地位難以改變；

成長(zhǎng)性企業(yè)往往時(shí)候才能看出來，中間出現(xiàn)波折，事后看是介入機(jī)會(huì)，但也有很多企業(yè)，最后并沒有存活下來，所以成長(zhǎng)股的投資，還是要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有足夠的提防；

對(duì)于周期性行業(yè)以及成熟期乃至衰退的行業(yè)，更多需要關(guān)注的供需變化與市場(chǎng)格局；需求不再增長(zhǎng)的時(shí)候，供給發(fā)生改變以及行業(yè)進(jìn)入壟斷競(jìng)爭(zhēng)與寡頭競(jìng)爭(zhēng)時(shí)候，才會(huì)產(chǎn)生機(jī)會(huì)；

三、不同行業(yè)的不同的分析邏輯（邱國(guó)鷺）

新興行業(yè)看需求，傳統(tǒng)行業(yè)看供給。

新興行業(yè)講的是需求快速成長(zhǎng)的事，不必糾結(jié)于供給，傳統(tǒng)行業(yè)只有控制供給，企業(yè)利潤(rùn)才能快速增長(zhǎng)。

制造業(yè)

要選擇寡頭壟斷的行業(yè)，即市場(chǎng)集中度高的行業(yè)。比如：工程機(jī)械、核心汽配和白色家電。
不是每個(gè)行業(yè)都適合做逆向投資。

有色、煤炭之類的最好是跟著趨勢(shì)走。計(jì)算機(jī)、通訊、電子等技術(shù)變化快的行業(yè)同樣不適合越跌越買。相較而言，食品飲料是個(gè)適合逆向投資的領(lǐng)域。

價(jià)值陷阱與價(jià)值誤區(qū)

價(jià)值陷阱是價(jià)值投資本身所具有的，價(jià)值誤區(qū)則是屬于自身運(yùn)用價(jià)值投資不當(dāng)所導(dǎo)致的錯(cuò)誤。

價(jià)值投資總體上是有效的，因?yàn)樗袝r(shí)候并不有效。[資本市場(chǎng)是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)，如果一個(gè)方法總是有效的，用的人多了，它的有效性就會(huì)減弱。而價(jià)值投資從總體上是有效的，是基于它有時(shí)候也是無效的。另一個(gè)想到的是市場(chǎng)的有效性。有人說西方成熟的資本市場(chǎng)中，市場(chǎng)90%的時(shí)間是有效的，而10%的時(shí)間是無效的（非理性），正是這10%的無效，導(dǎo)致了價(jià)值投資可以有效。巴菲特嘲諷有效市場(chǎng)論：“如果說市場(chǎng)有效，我現(xiàn)在只能是乞丐”。]，[總體而言，邱總認(rèn)為A股市場(chǎng)由于散戶居多，對(duì)投資者有好有壞。好的地方在于，價(jià)值投資更容易了；壞的地方在于，如果你買入后，市場(chǎng)更加非理性，你該如何處理？其實(shí)是對(duì)投資人是否有信心的考驗(yàn)提出了更高的要求。而很多時(shí)候，出色的投資人在最開始的時(shí)候，看起來就像傻瓜一樣，投資者本人也無法預(yù)期市場(chǎng)估值修復(fù)的時(shí)間點(diǎn)]

價(jià)值陷阱

價(jià)值陷阱歸根結(jié)底在于對(duì)行業(yè)、企業(yè)的研究與分析不客觀，不清晰、不準(zhǔn)確，錯(cuò)誤判斷了企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。一共有四種價(jià)值陷阱：

（1）由于技術(shù)進(jìn)步即將被淘汰的夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)。例如柯達(dá)、馬車、巴菲特投資的報(bào)紙行業(yè)（過去報(bào)紙行業(yè)是屬于有當(dāng)?shù)貕艛嗟匚坏?、有廣告定價(jià)權(quán)的行業(yè)，現(xiàn)在收到了互聯(lián)網(wǎng)的沖擊）[雖然個(gè)人大體上同意這個(gè)分析邏輯，但是也有反面的聲音。比如帕伯來曾說，要投資夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營(yíng)差的企業(yè)，因?yàn)檫@些企業(yè)沒人關(guān)注，而處于周期低谷正是以低價(jià)錢進(jìn)行投資的絕佳機(jī)會(huì)。格雷厄姆、巴菲特早期經(jīng)常做“煙蒂投資”，還有一輩子做“煙蒂投資”的沃爾特施洛斯，確實(shí)在這些人跡罕至的區(qū)域，聰明的投資者發(fā)現(xiàn)了值得一吸的“煙屁股”，也能獲取豐厚利潤(rùn)。]

（2）周期股頂峰時(shí)期的低估值時(shí)刻。[邱總說中國(guó)的產(chǎn)業(yè)變化比西方發(fā)達(dá)國(guó)家要快，又疊加中國(guó)本身的經(jīng)濟(jì)周期，就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)周期性變化快于西方國(guó)家，在中國(guó)投資更容易碰到這類帶陷阱的周期股]

（3）索羅斯所說的反身性。例如貝爾斯登、雷曼、花旗銀行等上市公司。因?yàn)楣蓛r(jià)下跌而影響企業(yè)信譽(yù)、被擠兌而損害基本面，甚至導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。但是中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)背后有政府背書，反身性會(huì)差很多。投資金融企業(yè)要防范反身性陷阱，比爾米勒曾經(jīng)連續(xù)17年盈利，最后一年栽倒在反身性銀行股中。成功案例是巴菲特投資的美國(guó)運(yùn)通【巴菲特是經(jīng)過深入研究之后，重倉(cāng)投入的】。

（4）贏家通吃行業(yè)中的落后企業(yè)。在有些行業(yè)，先行者具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，比如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，騰訊，Google,Facebook，投資這類贏家通吃的行業(yè)，寧愿投那種在一個(gè)行業(yè)做第一的企業(yè)，也不投做很多行業(yè)，卻都無法領(lǐng)先的企業(yè)。邱總喜歡“勝而后求戰(zhàn)”，等行業(yè)經(jīng)過競(jìng)爭(zhēng)選擇出勝利者時(shí)，再進(jìn)行投資。邱總說BAT在10年前，就已經(jīng)是所在行業(yè)老大地位了，依然具有極高的投資價(jià)值。

價(jià)值誤區(qū)

（1）遛狗理論。A股80%的交易量是散戶造成的，95%的交易與企業(yè)價(jià)值無關(guān)。價(jià)格與價(jià)值偏離程度大、時(shí)間長(zhǎng)[在中國(guó)投資就像在霧霾天遛狗，繩子很長(zhǎng)，狗經(jīng)常不在身邊，還看不清狗]。在這種環(huán)境下，要堅(jiān)持正確的做法不容易，需要對(duì)價(jià)值投資真正的認(rèn)同[不是宣稱價(jià)投就可以，而是真正的認(rèn)同]對(duì)行業(yè)、公司深刻的認(rèn)識(shí)。

（2）分析企業(yè)與行業(yè)。

①通過杜邦分析了解企業(yè)靠什么盈利，是高周轉(zhuǎn)？高杠桿？高毛利？

②通過波特五力分析企業(yè)在上下游產(chǎn)業(yè)鏈的競(jìng)爭(zhēng)力，分析替代品、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手等等，通過這些手段理清行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀，選擇好的行業(yè)，因?yàn)椤昂眯袠I(yè)賺錢不辛苦，差行業(yè)辛苦不賺錢”，“寧數(shù)月亮，不數(shù)星星”。在差的行業(yè)中的便宜股，可能有問題。雙寡頭的行業(yè)比較穩(wěn)定，這類行業(yè)適合投資。邱總說早年曾投資啤酒行業(yè)未成功[邱總看到海外啤酒企業(yè)上千億估值，而中國(guó)啤酒行業(yè)估值只有幾百億，認(rèn)為有投資價(jià)值]，事后分析是因?yàn)樾袠I(yè)集中度還不夠，沒有形成定價(jià)權(quán)。

③價(jià)值投資失效的領(lǐng)域。國(guó)家不同、投資品類不同、社會(huì)的進(jìn)步、時(shí)候不同、產(chǎn)業(yè)變遷等等都會(huì)影響價(jià)值投資有效性。比如中國(guó)90后的個(gè)性，中國(guó)人口味多變，小眾化產(chǎn)品太多，難出長(zhǎng)生命周期的大單品[在中國(guó)出可口可樂幾乎不可能]。在這樣消費(fèi)越來越個(gè)性化的國(guó)家，企業(yè)如何緊跟變化、做大做強(qiáng)？國(guó)家不同也影響投資有效性，比如加拿大價(jià)值投資就不那么有效。加拿大礦產(chǎn)企業(yè)多，這類礦產(chǎn)資產(chǎn)難以把握價(jià)值，不適合價(jià)值投資；期貨等投資品類也不適合做價(jià)值投資。在市場(chǎng)非理性的時(shí)期，也不適合做價(jià)值投資[比如牛市頂峰期]。

④補(bǔ)充對(duì)三個(gè)行業(yè)的分析。前幾年手游、電影、互聯(lián)網(wǎng)金融特別火，仔細(xì)分析并不是好行業(yè)。手游屬于內(nèi)容生產(chǎn)，而用戶喜好變化大，游戲的用戶粘性低，除了網(wǎng)易大話西游這種依靠強(qiáng)社交聯(lián)系提高用戶粘性的游戲可以持久，一般的手游半年就過時(shí)了。而且手游利潤(rùn)低，需要分配大塊利潤(rùn)和合作商。電影行業(yè)利潤(rùn)也很少，電影的定價(jià)權(quán)在導(dǎo)演、演員身上，類似于足球行業(yè)，靠的是人力資本(迪斯尼不同，迪斯尼有優(yōu)質(zhì)IP，IP衍生品比如卡通物品，每過幾年就可以賣給長(zhǎng)大的小孩)。互聯(lián)網(wǎng)金融，例如余額寶，剛開始投資者預(yù)期很高，以為可以顛覆傳統(tǒng)銀行，最后完全不是那回事。金融行業(yè)的核心在于風(fēng)險(xiǎn)控制能力，互聯(lián)網(wǎng)金融公司在風(fēng)控上的能力無法與傳統(tǒng)銀行做對(duì)比，而傳統(tǒng)銀行可以輕易引入互聯(lián)網(wǎng)。其實(shí)互聯(lián)網(wǎng)顛覆了傳統(tǒng)券商，降低了交易成本。

投資誤區(qū)小結(jié)：

（1）誤區(qū)來源。誤區(qū)源于市場(chǎng)波動(dòng)、投資者對(duì)國(guó)家、投資品類、行業(yè)、市場(chǎng)階段等因素考慮不周，未能建立深入的認(rèn)識(shí)，從而導(dǎo)致價(jià)值投資無效：價(jià)值投資有效是因?yàn)樗袝r(shí)無效，所以才長(zhǎng)期有效。

（2）要有足夠的產(chǎn)業(yè)知識(shí)。價(jià)值投資書籍只會(huì)告訴你方法，產(chǎn)業(yè)知識(shí)則是應(yīng)該去積累的。邱總認(rèn)為中國(guó)今后10年，必定會(huì)涌現(xiàn)一批世界級(jí)企業(yè)。對(duì)于投資者來說，投資者所選擇的產(chǎn)業(yè)必須符合產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向（補(bǔ)充今年特別火的汽車行業(yè)，中國(guó)的汽車行業(yè)是否具備挑戰(zhàn)世界級(jí)企業(yè)的能力？類似于中國(guó)家電行業(yè)10年前擊敗西方家電、中國(guó)手機(jī)行業(yè)3年前開始站立于第一梯隊(duì)，中國(guó)的汽車行業(yè)能否居于第一梯隊(duì)？）

（3）在變與不變間掙從1-->N的錢（而不是從0-->1，從0-->1風(fēng)險(xiǎn)太大）。不變的行業(yè)，例如白酒、傳統(tǒng)醫(yī)藥，尋找具有根深蒂固護(hù)城河的企業(yè)，擇良機(jī)進(jìn)行投資（例如邱總瘋牛病時(shí)期投麥當(dāng)勞、SARS期間投雞肉、餐飲、塑化劑事件投茅臺(tái)）。在高集中度的行業(yè)中進(jìn)行投資，例如白電領(lǐng)域的美的、格力，技術(shù)換代慢、利潤(rùn)可觀且持續(xù)。變化的行業(yè)，要“勝而后求戰(zhàn)”，等行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)出勝者再投資，擇有優(yōu)勢(shì)的有成長(zhǎng)空間的企業(yè)進(jìn)行投資。這類企業(yè)往往已經(jīng)是某個(gè)領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者，正處于擴(kuò)張期且成長(zhǎng)空間巨大（其成功易于復(fù)制和擴(kuò)展），例如在美國(guó)成功的星巴克，擴(kuò)展到中國(guó)依然成功。在變與不變中要因時(shí)因地而異，分析市場(chǎng)階段、環(huán)境、行業(yè)發(fā)展階段，了解企業(yè)內(nèi)在才是制勝關(guān)鍵。

四、提問環(huán)節(jié)

（1）中國(guó)產(chǎn)業(yè)變化快，產(chǎn)業(yè)周期是否也快？

中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期不一定比國(guó)外短，但是產(chǎn)業(yè)周期比國(guó)外短。短周期條件下，容易存在價(jià)值陷阱，因?yàn)槠髽I(yè)的價(jià)值可能一夜之間就消失了。尤其是在那些世界產(chǎn)業(yè)變化也快的行業(yè)，投資更不易，總需要如履薄冰，投資這類變化太快的企業(yè)與投資茅臺(tái)這類企業(yè)是完全不一樣的。

（2）教育行業(yè)是否有未來？在高波動(dòng)的行業(yè)如何投資？

中國(guó)的教育行業(yè)是有廣闊前景和未來的。在投資教育行業(yè)時(shí)，重點(diǎn)考察其是否有規(guī)模效應(yīng)，即其成功是否可復(fù)制？邊際成本是關(guān)鍵。

研究一個(gè)行業(yè)，要了解其波動(dòng)范圍，可能有些行業(yè)本身就不便宜，這是事實(shí)。有些行業(yè)確實(shí)難懂，比如保險(xiǎn)行業(yè)、TMT行業(yè)，技術(shù)變化快投資人難以搞懂，這些行業(yè)的狗繩很長(zhǎng)，茅臺(tái)等企業(yè)狗繩較短。在投資高波動(dòng)行業(yè)時(shí)，在了解行業(yè)的基礎(chǔ)上，要有一定的安全邊際，“寧可錯(cuò)過，不可選錯(cuò)”。

（3）不確定情況下如何決策？

邱總拿打麻將做比喻，四個(gè)人打一局麻將，輸贏的概率可能是1/4，但是打1000把，就能明顯選出水平高出一截的人。投資也是這樣，選擇優(yōu)秀行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)。在分析的過程中，信息太多，一定要搞清楚關(guān)鍵信息。比如研究地產(chǎn)行業(yè)，重要的就是五點(diǎn)：1.土地儲(chǔ)備，在哪、有多少；2.看財(cái)務(wù)成本；3.看拿地能力；4.看產(chǎn)品溢價(jià)能力；5.管理能力（規(guī)模經(jīng)濟(jì)）。

（4）公司治理對(duì)投資的影響？

看重管理層、大股東是否誠(chéng)信、公平及動(dòng)機(jī)。誠(chéng)信，即是看其是否財(cái)務(wù)造假、是否說話不算。動(dòng)機(jī)，就是看其是否與中小股東利益一致。

（5）港股部分股票低于PB、估值低的原因？[問題沒記太清楚]

部分港股企業(yè)有會(huì)計(jì)造假（邱總分享通過某企業(yè)總銷售額反算其每天所需原材料，得出其造假的結(jié)論），部分是由于流動(dòng)性差，還有些企業(yè)其資產(chǎn)有問題（較多應(yīng)收賬款、高商譽(yù)等等），在港股投資只看PB是不夠的，港股陷阱很多。

（6）高科技行業(yè)如何應(yīng)用價(jià)值投資

首先，高科技行業(yè)也是可以應(yīng)用價(jià)值投資的。第一要分析是否是贏家通吃的情況（其行業(yè)是否有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)），第二，要分析企業(yè)的發(fā)展階段及發(fā)展空間。高科技企業(yè)不能僅看其PE，比如亞馬遜公司，早年都是不掙錢的，PE也高，對(duì)這類高科技企業(yè)重要的是其未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，投資者正是預(yù)期其贏家通吃的地位、未來豐厚的現(xiàn)金流才給予高估值。歸根結(jié)底，投資這類企業(yè)要“勝而后求戰(zhàn)”。

（7）如何判斷一個(gè)行業(yè)是否屬于自己的能力圈？

邱總打趣說，如果一個(gè)行業(yè)你需要問是否屬于自己的能力圈，那肯定就不是在你的能力圈內(nèi)。

（8）如何培養(yǎng)商業(yè)觸覺

1.學(xué)習(xí)一些基本工具，例如財(cái)務(wù)分析、企業(yè)案例分析。

2.廣泛的閱讀，包括商業(yè)史、名人傳記，積累商業(yè)知識(shí)。要注意不是應(yīng)付考試的那種閱讀。

3.實(shí)習(xí)和工作中學(xué)習(xí)。初期可以從簡(jiǎn)單的行業(yè)，比如消費(fèi)品行業(yè)開始學(xué)，然后再一個(gè)一個(gè)行業(yè)地研究拓展。

（9）對(duì)游戲行業(yè)的困惑，為何騰訊游戲做得好？

騰訊是分發(fā)商。實(shí)際上游戲行業(yè)屬于內(nèi)容產(chǎn)業(yè)，內(nèi)容產(chǎn)業(yè)很分散，變化快。內(nèi)容與渠道是相輔相成的。

（10）IP、動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)?

IP主要由電影、小說、動(dòng)漫等產(chǎn)業(yè)構(gòu)成，市場(chǎng)上炒得過多。其實(shí)動(dòng)漫是不錯(cuò)的生意模式，比如迪斯尼就是很好的企業(yè)，邱總很早以前買奧飛動(dòng)漫，雖然它一直很貴。IP是可持續(xù)、可成系列的東西，是一種粉絲經(jīng)濟(jì)，問題在于被炒得太瘋。

（11）賣出股票的理由？

主要有三個(gè)理由：1.高估；2.基本面惡化（股票跌了后要反思是否是企業(yè)基本面惡化了，如果是，就要“止錯(cuò)”，邱總說他“止錯(cuò)不止損”）；3.當(dāng)出現(xiàn)性價(jià)比更高的股票時(shí)，換股。

（12）價(jià)值的定義及價(jià)值投資的內(nèi)涵

價(jià)值的定義是企業(yè)未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。其實(shí)價(jià)值投資可區(qū)分為兩類，成長(zhǎng)投資及價(jià)值投資，其實(shí)都是廣義的價(jià)值投資。當(dāng)P0時(shí)，是成長(zhǎng)投資，需要極強(qiáng)的洞擦力。當(dāng)P0<>Vn時(shí),這就是進(jìn)入了價(jià)值陷阱。