很久沒有掏心掏肺的寫過文章了，這就寫一篇資產(chǎn)管理行業(yè)的變革之路。當(dāng)然闡述的不是中國資產(chǎn)管理行業(yè)，而是美國資產(chǎn)管理行業(yè)。所有行業(yè)的變革都不是原有既得利益者發(fā)起的，資產(chǎn)管理行業(yè)同樣如此。如果你明白所謂的變革其實(shí)就是利益蛋糕的重新劃分的話，接下來的故事變更容易理解了。

最近老鄭在組織大家翻譯《博格和他的先鋒集團(tuán)創(chuàng)業(yè)史》，這本1996年出版的老書以博格與先鋒集團(tuán)為主線介紹了近百年美國基金行業(yè)的發(fā)展史，書中講述各種利益集團(tuán)的博弈，以及博弈導(dǎo)致的共同基金結(jié)構(gòu)的變革，最終形成了先鋒集團(tuán)獨(dú)特的公司結(jié)構(gòu)：基金份額持有人就是基金公司股東，而非傳統(tǒng)的基金公司嘴上喊著以持有利益至上，其實(shí)股東利益才是本質(zhì)的至高無上。截至2017年底先鋒集團(tuán)的管理規(guī)模高達(dá)5萬億美元，世界排名第二的資產(chǎn)管理巨無霸。

資產(chǎn)管理行業(yè)的變革是一撮而就的嗎？ 當(dāng)然不是，幾乎沒有什么變革是一撮而就的。變革就是利益的重新劃分，必然會(huì)遭到原有既得利益集團(tuán)的反撲。在美國1980年代之前的金融市場，其實(shí)跟中國目前模式差不多，我們可以用一個(gè)段子來概述：

很久以前，一個(gè)鄉(xiāng)下來的觀光客去參觀紐約金融區(qū)的繁華奇觀。

當(dāng)他們一行人到達(dá)時(shí)，導(dǎo)游指著停泊在海港的游艇說：“金融是世界上最賺錢的行業(yè)，所有人都能靠它賺很多錢。Look！那些是銀行家和股票經(jīng)紀(jì)人的豪華游艇。”

觀光客由衷地贊嘆：“真是狂賺炫酷屌炸天啊！”隨后，他又問：“OK，股票經(jīng)紀(jì)人的游艇我看到了，但是……客戶的游艇在哪里呢？”

在那個(gè)時(shí)候金融從業(yè)者主要賺取客戶交易傭金與客戶購買基金提成，整個(gè)行業(yè)的利益與持有人的利益并不一致，或者說并不完全一致。當(dāng)然無論大多數(shù)金融從業(yè)者還是大多數(shù)投資者都不會(huì)在意這個(gè)自然而然的行業(yè)規(guī)則，既得利益集團(tuán)（券商、銀行、基金公司）更不愿意去做任何沒有意義的改變。

但是悄無聲息地變化仍在進(jìn)行，變革的趨勢(shì)是任何人都無法阻擋的。變革又是一個(gè)系統(tǒng)性的且多維度進(jìn)行的。如果我們無法多維度理解這個(gè)變革如何在美國資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)生的，我們就無法解釋指數(shù)基金為何在中國發(fā)展如此緩慢的原因。在1980年開始變革發(fā)生在三個(gè)方面：

（1）（買方）投資顧問：商業(yè)銀行采集產(chǎn)品并非僅從產(chǎn)品未來業(yè)績角度篩選產(chǎn)品，因?yàn)樯虡I(yè)銀行也要賺錢，它賺取的是代銷費(fèi)用。如果一個(gè)基金未來業(yè)績可能非常好，但是代銷費(fèi)用為零，商業(yè)銀行會(huì)向客戶推薦這個(gè)產(chǎn)品嗎？ 當(dāng)然不會(huì)！ 銀行客戶經(jīng)理的工資是銀行給發(fā)的，不是客戶直接給的，而且代銷不同產(chǎn)品的KPI還不一樣，導(dǎo)致客戶經(jīng)理在向客戶推薦產(chǎn)品時(shí)候并非以100%客戶利益為原則的。很多資深的理財(cái)師心理都備受煎熬，開始僅有少數(shù)資深理財(cái)師離開商業(yè)銀行開創(chuàng)自己的理財(cái)工作室，他們不再賺取產(chǎn)品的代銷費(fèi)用，而是根據(jù)客戶的資產(chǎn)規(guī)模直接向客戶收取咨詢服務(wù)費(fèi)。唯有這個(gè)商業(yè)模式，才能保證這些投資顧問在構(gòu)建投資組合的時(shí)候才能以客戶利益至上，他們簡稱買方投顧。

（2）（嘉信）證券公司：嘉信理財(cái)以低傭金著稱的證券公司，但是起初它的發(fā)展并不順利，你傭金低一定有客戶嗎？ 那個(gè)時(shí)代還沒有互聯(lián)網(wǎng)，也沒有互聯(lián)網(wǎng)券商…… 證券公司客戶都靠客戶經(jīng)理拉來的，如果你的傭金低代表客戶經(jīng)理賺的少，傳統(tǒng)的客戶經(jīng)理哪有動(dòng)力給你拉客戶啊。但是你別忘了那些從客戶哪里收取咨詢服務(wù)費(fèi)的買方投顧們，他們離開之前供職的商業(yè)銀行，急需要一個(gè)交易商為他們提供賬戶管理系統(tǒng)以及低傭金通道。因?yàn)檫@些資深的買方投顧都明白為客戶賺取跟多收益的前提是低成本投資省到就是賺到。嘉信理財(cái)是發(fā)現(xiàn)這個(gè)商業(yè)機(jī)會(huì)，全心全力的為投資顧問服務(wù)，其實(shí)也是變向的為更多的投資者服務(wù)。

（3）（先鋒）基金公司：折扣券商通道有了，但是買方投資顧問們還缺少免傭金的并且低管理費(fèi)的理財(cái)產(chǎn)品的供應(yīng)商。或許你會(huì)發(fā)現(xiàn)歷史發(fā)展有很多偶然性，但更多的是必然性。在這個(gè)時(shí)候先鋒集團(tuán)成立了，并且通過特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)：基金份額持有人就是基金公司股東，極度壓縮的基金運(yùn)營成本。這種模式的基金，完全滿足買方投顧的需求。

老話說：”一生二、二生三、三生萬物"。在買方投資顧問、折扣券商以及低成本基金公司三者之間相互支持相互促進(jìn)的模式下，美國共同基金市場引來輝煌的三十年的黃金發(fā)展時(shí)期。在美國資產(chǎn)管理行業(yè)的變革中這三者缺一不可……

基于上述結(jié)論我們客戶回答幾個(gè)困惑從業(yè)者許久的問題：

問題一：為什么美國市場指數(shù)基金大發(fā)展，而中國指數(shù)基金發(fā)展緩慢，而且排名靠前大型指數(shù)基金的主要持有人為國家隊(duì)？

答：在中國銷售機(jī)構(gòu)賺取的是基金申購贖回費(fèi)與管理費(fèi)尾隨傭金，例如主動(dòng)股票型基金申購為1.5%（互聯(lián)網(wǎng)一折）贖回費(fèi)0.5%、管理費(fèi)1.5%/年，銷售機(jī)構(gòu)可以獲取基金申購贖回費(fèi)之外還可以獲取尾隨傭金0.75%/年；相比較而言，指數(shù)基金的管理費(fèi)僅為0.5%，銷售基金賣指數(shù)基金只能活動(dòng)0.25%/年的尾隨傭金。如果你是以銷售費(fèi)用為生的客戶經(jīng)理，你會(huì)銷售什么基金？

在美國指數(shù)基金的成功其實(shí)低成本產(chǎn)品的成功，如果每年節(jié)約1%的費(fèi)率，例如每年15%與每年16%的五年、十年、二十年復(fù)合收入如下：

而且巴菲特與對(duì)沖基金的賭局也驗(yàn)證了，獲取長期穩(wěn)健收益的方法只有資產(chǎn)配置加低成本指數(shù)基金的模式。更為關(guān)鍵的是美國買方投顧收取客戶咨詢服務(wù)費(fèi)，而非賺取管理費(fèi)分成，為客戶長期收益考慮，買方投顧通常推薦客戶投資指數(shù)基金。

問題二：中國股票型基金風(fēng)格偏離問題很大，例如國泰互聯(lián)網(wǎng)+買的都是白酒。如果解決基金風(fēng)格偏離問題？

答：在美國市場投資者買基金并非通過中國的基金超市的模式購買，而是通過投資顧問推薦的模式購買。所以基金必須讓投資顧問看的上眼才會(huì)推薦給客戶。在美國市場早先時(shí)候，其實(shí)很多基金也存在風(fēng)格偏離的問題。因?yàn)殇N售機(jī)構(gòu)僅關(guān)心賺取銷售提成而非客戶長期收益。但是對(duì)于買方投資顧問而言，進(jìn)行資產(chǎn)配置的前提是有風(fēng)格穩(wěn)定的基金，存在風(fēng)格偏離的基金投資顧問不喜歡，所以更不會(huì)推薦給客戶購買，這種基金在買方投顧模式的基金銷售體系中根本沒有生存空間。

over！

作者：鄭志勇 集思錄副總裁、合晶睿智創(chuàng)始人。先后就職于中國銀河證券、銀華基金、方正富邦基金，從事金融產(chǎn)品研究與設(shè)計(jì)工作十余年。專注于產(chǎn)品設(shè)計(jì)、量化投資、資產(chǎn)配置相關(guān)領(lǐng)域的研究。