編者按：近年來(lái)隨著金融市場(chǎng)和金融監(jiān)管政策等諸多方面的變化，證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件數(shù)量逐年增多。此類案件專業(yè)性強(qiáng)、爭(zhēng)議較大、審理難度較高。本文以市一中院轄區(qū)內(nèi)的相關(guān)案例為樣本，分析了此類案件的特點(diǎn)、審理難點(diǎn)及解決思路，并就證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的審理機(jī)制構(gòu)建提出了設(shè)想。現(xiàn)予以刊發(fā)，供學(xué)習(xí)交流。

一、當(dāng)前證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件呈現(xiàn)的特點(diǎn)

自2014年至2017年9月，我院陸續(xù)受理以“漢王科技”、“中電廣通”、“華銳風(fēng)電”、“京天利”、“北大醫(yī)藥”、“方正證券”、“中國(guó)高科”等七家上市公司為被告的證券虛假陳述責(zé)任糾紛案470余件，證券虛假陳述責(zé)任糾紛成為我院受理的一審民商事案件中的重要類型。我院經(jīng)調(diào)研，隨著近年來(lái)金融市場(chǎng)和金融監(jiān)管政策等諸多方面的變化，此類案件呈現(xiàn)以下六個(gè)方面的新特點(diǎn)。

一是案件數(shù)量逐年增多，案件增長(zhǎng)速度較快。在2014-2016年，我院受理以四家上市公司為被告的證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件共計(jì)439件；但2017年1-11月，我院已經(jīng)此類案件共計(jì)470件，涉案上市公司增多、案件數(shù)量激增且在一審案件中的比重加大，此類糾紛成為我院近三年來(lái)增速最快、數(shù)量最大的一審民商事案件。

二是中小投資者為主要原告，涉案主體相對(duì)固定。此類糾紛中原告以中小投資者為主，自然人為原告的案件占全部案件的99%以上；涉機(jī)構(gòu)投資者僅4件，占全部案件的0.5%；90%以上案件均委托代理人參加訴訟。此類糾紛中的被告較為固定，以涉案上市公司為單一被告的案件共636件，占全部案件的79.90%；以涉案上市公司及其法定代表人為共同被告的案件共120件，占全部案件的15.08%；少部分案件以其他虛假陳述行為人（如控股股東）作為被告的共40件，占全部案件的5.03%。

三是涉訴上市公司行業(yè)集中，科技公司為主要被告。就涉案上市公司性質(zhì)看，科技領(lǐng)域的上市公司系信息披露違規(guī)的多發(fā)地，如“漢王科技”為電紙書行業(yè)的高科技公司；“華銳風(fēng)電”是在風(fēng)電技術(shù)研發(fā)方面的高科技公司；“大唐電信”為集成電路設(shè)計(jì)、軟件與應(yīng)用方面的科技公司；京天利是在移動(dòng)信息服務(wù)方面的科技公司；中國(guó)高科是發(fā)展高?？萍籍a(chǎn)業(yè)的上市公司。

四是收案周期及審理周期長(zhǎng)，管轄權(quán)爭(zhēng)議現(xiàn)象突出。由于此類案件為涉眾性糾紛，導(dǎo)致案件收案周期長(zhǎng)，以“漢王科技”案為例，首例案件于2014年3月12日立案，最后一例于2016年6月2日立案，收案周期長(zhǎng)達(dá)2年多。同時(shí)，審理周期長(zhǎng)，我院2017年已經(jīng)審結(jié)的78件證券系列案件平均實(shí)際審理天數(shù)178.82天，原因除了此類案件的專業(yè)性較強(qiáng)之外，還因?yàn)楣茌牂?quán)爭(zhēng)議的現(xiàn)象較為突出，一方面表現(xiàn)在原告的選擇管轄，即不在上市公司所在地法院起訴，而是在其他虛假陳述行為人所在地法院起訴，另一方面表現(xiàn)在被告對(duì)原告提起的每一個(gè)案件逐案提出管轄權(quán)異議并上訴。

五是案件專業(yè)性強(qiáng)，審理難度和爭(zhēng)議較大。雖然最高人民法院《關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱《若干規(guī)定》）為法院受理和審判此類案件提供了法律依據(jù)，但該司法解釋自2003年實(shí)施以來(lái)已經(jīng)過(guò)去了14年，近年來(lái)立案登記制改革、證券法修改、金融市場(chǎng)發(fā)展以及金融監(jiān)管政策的變化等給此類糾紛的審理帶來(lái)了諸多新情況、新問(wèn)題及不確定因素，司法實(shí)踐中關(guān)于信息重大性的認(rèn)定、虛假陳述揭露日（更正日）的確定、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的考量、投資差額損失計(jì)算方法等均存在著司法實(shí)踐不統(tǒng)一和爭(zhēng)議，這些都增加了此類案件的審理難度。

六是調(diào)撤比例不高，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)爭(zhēng)議為主要原因。在我院受理的此類案件中，“漢王科技”案調(diào)撤率最高，在我院多次釋法和調(diào)解工作之下，因雙方達(dá)成和解而撤訴的案件比例達(dá)99%；“大唐電信”的撤訴率也達(dá)到為40.9%。但是，起訴人數(shù)較多的“華銳風(fēng)電”案、“京天利”案均未出現(xiàn)雙方達(dá)成和解、調(diào)解的情況，目前均以判決結(jié)案。因此，案件總體的調(diào)撤率不高，影響當(dāng)事人達(dá)成和解和調(diào)解的主要因素是以系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為代表的諸多爭(zhēng)議問(wèn)題存在較大分歧。

二、證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件特點(diǎn)的成因

當(dāng)前證券虛假陳述責(zé)任糾紛的呈現(xiàn)前述特點(diǎn)主要有以下五個(gè)原因。

一是金融領(lǐng)域改革不斷推進(jìn)，證監(jiān)會(huì)處罰力度加大。近年來(lái)，為不斷深化金融改革，防控金融風(fēng)險(xiǎn)，金融領(lǐng)域成為當(dāng)前改革的重要區(qū)域，構(gòu)建高效的資本市場(chǎng)也是金融改革的重中之重。因此，對(duì)資本市場(chǎng)中存在的違規(guī)違法行為進(jìn)行處罰成為監(jiān)管機(jī)關(guān)的重要任務(wù)。根據(jù)《若干規(guī)定》，證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的提起需要行政機(jī)關(guān)的處罰決定、或者人民法院的刑事判決為前提，因此此類案件的數(shù)量直接與行政機(jī)關(guān)對(duì)上市公司違法違規(guī)行為的處罰相關(guān)。近年來(lái)此類案件數(shù)量的增長(zhǎng)與以證監(jiān)會(huì)為主的監(jiān)管機(jī)關(guān)處罰力度加大有關(guān)，僅2016年證監(jiān)會(huì)就對(duì)上市公司做出32份關(guān)于虛假陳述的處罰決定。

二是信息獲取渠道不斷暢通，專業(yè)律師和專業(yè)維權(quán)組織增多。近年來(lái)，隨著互聯(lián)網(wǎng)以及新媒體媒介的不斷發(fā)展完善，投資者獲取信息的渠道越來(lái)越多，對(duì)于上市公司信息披露、違法違規(guī)行為以及監(jiān)管機(jī)關(guān)的處罰決定能夠第一時(shí)間獲取；同時(shí)，出現(xiàn)了一批以代理投資者進(jìn)行證券訴訟為主要業(yè)務(wù)的維權(quán)律師，通過(guò)各種渠道將索賠信息和維權(quán)途徑向社會(huì)擴(kuò)散，同時(shí)中小投資者服務(wù)中心也可以征集投資者代理，因而投資者更多的委托專業(yè)律師訴訟，案件數(shù)量不斷增加。

三是上市公司未按法律法規(guī)進(jìn)行信息披露，違法成本較低。近年來(lái)證券虛假陳述案件數(shù)量的增加與上市公司在信息披露方面屢見不鮮的違法違規(guī)行為相關(guān)，上市公司的信息披露違規(guī)行為只有經(jīng)過(guò)監(jiān)管機(jī)關(guān)的處罰才會(huì)進(jìn)入訴訟，除此之外可能僅僅受到交易所的公開譴責(zé)，上市公司實(shí)施違法行為的僥幸心理較強(qiáng)。

四是海淀區(qū)為北京市高科技產(chǎn)業(yè)集中區(qū)，導(dǎo)致我院受理此類案件為北京市最多。通過(guò)對(duì)此類案件中被告產(chǎn)業(yè)的分析，可以發(fā)現(xiàn)被告更多的為涉及科技產(chǎn)業(yè)的公司，而海淀區(qū)則為以科技類為特色的區(qū)，如中關(guān)村創(chuàng)業(yè)園等。

五是證券法律法規(guī)、司法解釋有待進(jìn)一步完善，審判機(jī)制創(chuàng)新有待進(jìn)一步提升?！度舾梢?guī)定》發(fā)布于2003年1月，如今已經(jīng)過(guò)去了14年之久。在過(guò)去的14年中，中國(guó)證券市場(chǎng)從制度、監(jiān)管、法律等方面發(fā)生了諸多變化，全國(guó)范圍內(nèi)人民法院審理此類案件的數(shù)量增多，新問(wèn)題不斷涌現(xiàn)；同時(shí)，此類案件目前未采用世界范圍內(nèi)通用的集團(tuán)訴訟，加之案件專業(yè)化較強(qiáng)，法院案多人少困境，導(dǎo)致此類案件的審理難度較大，證券乃至金融審判亟待通過(guò)完善專業(yè)的審判機(jī)構(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)專業(yè)化、明晰化，推動(dòng)金融審判的快速發(fā)展。

三、證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件中的程序和實(shí)體審理難點(diǎn)及解決

根據(jù)目前的審判實(shí)踐，此類糾紛有以下六個(gè)審理難點(diǎn)。

（一）被告逐案提出管轄權(quán)異議的司法應(yīng)對(duì)

被告在作為原告的投資者提起的每一個(gè)案件中逐案提出管轄權(quán)異議，并針對(duì)一審的管轄權(quán)異議裁定逐一提出上訴，被告此種濫用管轄權(quán)異議的行為對(duì)案件的審理造成以下三點(diǎn)不利影響。

第一，浪費(fèi)司法資源。由于事實(shí)同一、理由同一，被告同一，法院對(duì)被告源源不斷提出的管轄權(quán)異議重復(fù)的作出相同的裁定，不斷的進(jìn)行送達(dá)、書記員裝訂案卷，由訴服辦等相關(guān)部門在上下級(jí)法院之間移送實(shí)體卷。一個(gè)沒(méi)有爭(zhēng)議管轄問(wèn)題不斷的在上下級(jí)法院之間處理，有限的司法資源在此問(wèn)題上不斷輸送，導(dǎo)致司法資源的浪費(fèi)。

第二，拖延訴訟進(jìn)程。從管轄權(quán)異議申請(qǐng)的提出、人民法院作出裁定、上訴、上訴移送、上一級(jí)法院作出終審裁定、案卷回到一審法院，需要2-3個(gè)月的時(shí)間。而加之證券虛假陳述責(zé)任糾紛存在信息的重大性、因果關(guān)系、投資差額損失計(jì)算、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)定等疑難復(fù)雜問(wèn)題，導(dǎo)致此類糾紛的處理耗時(shí)更長(zhǎng)。

第三，影響審判質(zhì)效。由于證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件數(shù)量較大，被告針對(duì)每一個(gè)案件均提出管轄權(quán)異議并針對(duì)裁定上訴，管轄權(quán)異議的提出、上訴等具體處理過(guò)程使得案件久拖不決，嚴(yán)重影響審判庭的審判質(zhì)效，案件平均審理時(shí)間被延長(zhǎng)，大量案件積壓無(wú)法審結(jié)，影響審判質(zhì)效。

對(duì)于上述在證券虛假陳述責(zé)任糾紛中被告逐案提出管轄權(quán)異議并提起上訴濫用管轄權(quán)異議的現(xiàn)象及其引起不利影響，我們認(rèn)為可從以下三點(diǎn)著手。

第一，簡(jiǎn)化移送卷宗，探索適用電子送達(dá)、電子化卷宗。為盡可能的減少被拖延的時(shí)間，在保障原告、被告訴訟權(quán)利的同時(shí)，在人民法院內(nèi)部的卷宗移轉(zhuǎn)上應(yīng)進(jìn)行優(yōu)化，對(duì)于此類案件管轄權(quán)異議的卷宗移轉(zhuǎn)，可在卷宗材料上進(jìn)行簡(jiǎn)化，只移送起訴書、管轄權(quán)異議申請(qǐng)、裁定書、上訴狀等相關(guān)材料即可。同時(shí)，因先前已經(jīng)處理過(guò)管轄權(quán)異議，故可探索適用電子送達(dá)和電子化卷宗，利用信息化技術(shù)，將后續(xù)管轄權(quán)異議的處理進(jìn)程縮短，最大程度的節(jié)約司法資源。

第二，加強(qiáng)釋法工作，輔以訴訟懲戒措施。由于證券虛假陳述責(zé)任糾紛的專業(yè)性，被告上市公司一般均委托專業(yè)的律師作為代理人，人民法院應(yīng)更多的加強(qiáng)與當(dāng)事人及其代理人的溝通和釋法工作，闡明此種行為的性質(zhì)危害，說(shuō)服其不再逐案提出管轄權(quán)異議。

第三，對(duì)同類案件做并案處理，管轄權(quán)異議歸一。依據(jù)《若干規(guī)定》第13條第2款的規(guī)定“多個(gè)原告因同一虛假陳述事實(shí)對(duì)相同被告同時(shí)提起兩個(gè)以上訴訟的，人民法院可以將其合并為一個(gè)共同訴訟”，可采取合并審理的方式，在方便當(dāng)事人訴訟的同時(shí)，由于案號(hào)數(shù)量減少，被告提出管轄權(quán)異議造成的影響也相應(yīng)減少。

（二）原告選擇管轄現(xiàn)象，以其他虛假陳述行為人為被告的法院是否應(yīng)移送案件

所謂投資者選擇管轄的案件具有以下兩個(gè)特點(diǎn)。

第一，原告未將也拒絕追加上市公司列為被告。在此類案件中，虛假陳述行為人上市公司因其虛假陳述行為受到了證監(jiān)會(huì)的行政處罰，但是投資者卻以其他虛假陳述行為人為被告在其他虛假陳述行為人所在地法院起訴，并未將上市公司列為被告，同時(shí)在訴訟中拒絕、不同意追加上市公司為被告。

第二，兩地法院受理，另有部分投資者以上市公司為被告在上市公司所在地法院同時(shí)起訴。由于證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件為涉及眾多投資者的涉眾型糾紛，除在我院起訴的投資者外，另有部分投資者在上市公司所在地法院以上市公司為被告起訴，由此造成了因同一虛假陳述事實(shí)所導(dǎo)致的案件由全國(guó)不同法院同時(shí)在審。

在上述案件情形下，對(duì)于以其他虛假陳述行為人為被告的法院是否應(yīng)移送案件產(chǎn)生爭(zhēng)議，被告是否有權(quán)追加被告以及法院是否應(yīng)移送案件為審理難點(diǎn)。根據(jù)《若干規(guī)定》第10條的規(guī)定，當(dāng)事人申請(qǐng)或者征得原告所有原告同意，人民法院可以追加上市公司為被告，并應(yīng)當(dāng)移送案件至上市公司所在地法院，反之依職權(quán)追加上市公司為被告則不得移送案件。但是當(dāng)事人之間就《若干規(guī)定》中“當(dāng)事人”是僅指原告還是同時(shí)包含原告和被告產(chǎn)生爭(zhēng)議，即對(duì)其他虛假陳述行為人是否有權(quán)申請(qǐng)追加被告產(chǎn)生爭(zhēng)議，并基于此，對(duì)是否移送案件產(chǎn)生爭(zhēng)議。

我們認(rèn)為，按照《若干規(guī)定》第10條的規(guī)定以及最高人民法院關(guān)于該條的具體闡述和釋義，只有原告申請(qǐng)追加上市公司為被告或者所有原告同意追加被告后，人民法院方能移送案件至上市公司所在地法院。除此之外的其他情形，受理以其他虛假陳述行為人為被告的法院，不得移送案件。在此情形下，其他虛假陳述行為人所在地法院可中止訴訟，以上市公司所在地法院的審判結(jié)果為準(zhǔn)。

（三）證券虛假陳述糾紛案件的前置程序的存廢與人民法院案件的受理與審理

目前在《若干規(guī)定》中，對(duì)證券虛假陳述責(zé)任糾紛的受理采用了前置程序的做法，即證券虛假陳述責(zé)任糾紛的立案和審理均需以行政機(jī)關(guān)對(duì)虛假陳述行為做出了行政處罰和法院作出刑事判決為前提，典型的是證監(jiān)會(huì)作出的行政處罰決定書。但是，人民法院于2015年開始實(shí)施立案登記制。那么，在立案庭不對(duì)此類案件進(jìn)行限制直接立案的情況下，審判庭如何處理此問(wèn)題？前置程序是否繼續(xù)在審判庭沿用？前置程序在當(dāng)前的司法審判和證券市場(chǎng)環(huán)境下是否仍然具有合理性？

對(duì)于前置程序，我們認(rèn)為該問(wèn)題實(shí)際上是一個(gè)立法政策問(wèn)題，而非法律適用問(wèn)題，《若干規(guī)定》制定于立案登記制實(shí)施以前，明確規(guī)定了證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的前置程序，在該規(guī)定廢除之前，人民法院仍應(yīng)當(dāng)適用前置程序的規(guī)定。而且從對(duì)于便利人民法院審理和原告投資者保護(hù)的角度而言，前置程序的存在無(wú)疑減輕了人民法院的調(diào)查取證、調(diào)查和查明違法事實(shí)、侵權(quán)行為的負(fù)擔(dān)，減輕原告的舉證負(fù)擔(dān)；但是從整體證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，廢除前置程序應(yīng)該是未來(lái)立法的當(dāng)然選擇與必然選擇。

2015年12月，時(shí)任最高人民法院民事審判第二庭庭長(zhǎng)楊臨萍在《最高人民法院關(guān)于當(dāng)前商事審判工作中的若干具體問(wèn)題》中提及，“根據(jù)立案登記司法解釋規(guī)定，因虛假陳述、內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱行為引發(fā)的民事賠償案件，立案受理時(shí)不再以監(jiān)管部門的行政處罰和生效的刑事判決認(rèn)定為前置條件”。而且，依據(jù)立案登記制的規(guī)定，有利害關(guān)系的當(dāng)事人提起民事訴訟，只要有明確的被告、具體的訴訟請(qǐng)求和事實(shí)依據(jù)，屬于人民法院主管和受訴人民法院管轄，人民法院應(yīng)當(dāng)?shù)怯浟浮?/p>

因此，我們認(rèn)為，在立案登記制實(shí)施后，由于立案部門對(duì)未經(jīng)前置程序的虛假陳述證券賠償案件不予受理存在制度障礙，在立案部門不宜處理的情況下，可先予以立案。目前《若干規(guī)定》未進(jìn)行修改的前提下，同時(shí)考慮到若沒(méi)有前置程序，對(duì)于人民法院對(duì)于虛假陳述行為的認(rèn)定存在困難，同時(shí)，作為原告的投資人對(duì)此的舉證亦存在困難，因此，我們認(rèn)為提起虛假陳述證券賠償訴訟仍需經(jīng)過(guò)前置程序，在立案庭立案后，由審判庭裁定駁回起訴。

（四）證券虛假陳述中虛假陳述行為重大性的判斷

在證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件處理中，法院常面臨虛假陳述行為人表示其虛假陳述行為不具有“重大性”的抗辯，即其被證監(jiān)會(huì)處罰的虛假陳述行為不具有重大性，不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響。在證監(jiān)會(huì)對(duì)虛假陳述行為人未按照《證券法》和相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行信息披露而進(jìn)行處罰時(shí)，是否認(rèn)為凡被處罰的行為都具有重大性？只有符合重大性的違法行為才是處罰對(duì)象？

目前，在《若干規(guī)定》尚未修改依然適用的前提下，因?yàn)榇祟惏讣氖芾硎且詫?duì)虛假陳述行為的行政處罰或刑事處罰為前提，即法院在受理民事賠償案件之前，虛假陳述行為所涉信息的重大性問(wèn)題已經(jīng)在前置程序中得到了認(rèn)定，故在民事案件審理中可不予過(guò)多涉及而直接予以認(rèn)定。同時(shí)，王明達(dá)副院長(zhǎng)在2017年全市法院商事審判工作會(huì)議的講話中指出，“重大性，是指違法行為對(duì)投資者決定的可能影響，其主要衡量指標(biāo)可以通過(guò)違法行為對(duì)證券交易價(jià)格和交易量的影響來(lái)判斷?！奔赐顿Y者決策標(biāo)準(zhǔn)，凡是對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了影響的虛假陳述的事實(shí)即是重要事實(shí)。對(duì)于虛假陳述行為是否對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了影響，在司法實(shí)踐中可從虛假陳述行為被披露后股票價(jià)格的漲跌幅是否構(gòu)成異常波動(dòng)這一角度來(lái)進(jìn)行分析和認(rèn)定。從司法實(shí)踐看，絕大多數(shù)被證監(jiān)會(huì)處罰的虛假陳述行為在進(jìn)入訴訟后，都被判定具有重大性，此種觀點(diǎn)也是司法實(shí)踐的主流觀點(diǎn)。[1]

（五）更正日的認(rèn)定，即更正日是否應(yīng)準(zhǔn)確無(wú)誤

證券虛假陳述中的更正日是否要求行為人在更正虛假陳述行為時(shí)必須真實(shí)準(zhǔn)確全面，亦或者更正的相關(guān)內(nèi)容不應(yīng)與證監(jiān)會(huì)最后處罰的結(jié)果相差過(guò)大？更正日是否要求實(shí)施虛假陳述行為的上市公司在更正虛假陳述行為時(shí)必須真實(shí)準(zhǔn)確，亦或者更正的相關(guān)內(nèi)容不應(yīng)與證監(jiān)會(huì)最后處罰的結(jié)果相差過(guò)大？進(jìn)一步而言，如果不要求更正的信息準(zhǔn)確，實(shí)施虛假陳述行為的上市公司是不是就可以可以利用更正日這一制度來(lái)刻意縮短實(shí)施日與更正日（揭露日）之間的時(shí)間段，以此來(lái)減少對(duì)投資者的賠償，甚至如果司法裁判認(rèn)為更正不準(zhǔn)確信息的時(shí)間可以作為更正日，是不是在鼓勵(lì)上市公司撒謊和不誠(chéng)信的行為？

以“華銳風(fēng)電”案為例，2013年3月7日華銳風(fēng)電公司對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了自行更正，但是此次更正出數(shù)據(jù)與最終證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在較大差別，在證監(jiān)會(huì)最終的處罰中，認(rèn)定被告“虛增營(yíng)業(yè)收入2,431,739,125.66元、營(yíng)業(yè)成本2,003,916,651.46元，多預(yù)提運(yùn)費(fèi)31,350,686.83元，多計(jì)提壞賬118,610,423.77元，虛增利潤(rùn)總額277,861,363.60元，占2011年利潤(rùn)總額的37.58%?！钡?，自行更正的數(shù)據(jù)與處罰結(jié)果存在巨大差異，僅營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)成本數(shù)據(jù)就相差了15億和8億，因此，有觀點(diǎn)認(rèn)為，本案不應(yīng)以2013年3月7日作為更正日，應(yīng)以2013年5月30日華銳風(fēng)電發(fā)布《關(guān)于被中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)立案調(diào)查的公告》之日作為揭露日。

我們認(rèn)為，2013年3月7日作為更正日符合《若干規(guī)定》對(duì)于更正日的定義。理由如下。

第一，股價(jià)的變化與波動(dòng)情況更能對(duì)此作出佐證?！度舾梢?guī)定》第20條對(duì)更正日的定義為“虛假陳述行為人在中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)指定披露證券市場(chǎng)信息的媒體上，自行公告更正虛假陳述并按規(guī)定履行停牌手續(xù)之日?！痹谠摱x中，并沒(méi)有規(guī)定更正內(nèi)容的程度、準(zhǔn)確性是否要達(dá)到準(zhǔn)確無(wú)誤等。但是從更正日以及揭露日的意義上看，“虛假陳述被揭示的意義在于其對(duì)證券市場(chǎng)發(fā)出了一個(gè)警示信號(hào)，提醒投資人重新判斷股票價(jià)值，其強(qiáng)弱程度是有差別的”，也就是說(shuō)，更正日和揭露日的目的在于提醒的發(fā)出，只要達(dá)到了提醒投資者的目的，就可以作為更正日或者揭露日。

事實(shí)也證明，在2013年3月7日公告之后，華銳風(fēng)電的股價(jià)連續(xù)4個(gè)交易日下跌：2013年3月7日同日，華銳風(fēng)電股價(jià)收盤于6.05元，相交于前一交易日下跌3.04％；2013年3月8日華銳風(fēng)電股價(jià)收盤于5.93元；2013年3月11日，華銳風(fēng)電股價(jià)收盤于5.80元；2013年3月12日，華銳風(fēng)電股價(jià)收盤于5.62元。由此證明該日的更正信息達(dá)到了警示投資者的作用，并且投資風(fēng)險(xiǎn)得到釋放。反倒是2013年5月30日之后的交易日，華銳風(fēng)電股價(jià)并沒(méi)有很大的波動(dòng)，原因在于，前期的更正日已經(jīng)向市場(chǎng)釋放了信號(hào)，市場(chǎng)也作出了前述反映。因此，更正日或者揭露日的確定，也應(yīng)結(jié)合股價(jià)的波動(dòng)情況綜合認(rèn)定。

第二，信息的確定性是認(rèn)定更正日和揭露日關(guān)鍵，而非信息的準(zhǔn)確性。無(wú)論是更正日更正的“信息”還是揭露日揭示的“信息”，不能要求更正日、揭露日更正和披露的相關(guān)信息與證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的虛假陳述行為具有一一對(duì)應(yīng)性。在其他以上市公司發(fā)布關(guān)于收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案稽查的公告作為揭露日的案件中，公司發(fā)布的公告甚至連任何數(shù)據(jù)都沒(méi)有顯示，但是不影響其作為揭露日；而且，證監(jiān)會(huì)最終認(rèn)定的虛假陳述行為與先前立案調(diào)查認(rèn)為存在的虛假陳述行為也可能存在差異，如，在同期我庭受理的京天利證券虛假陳述案件中，證監(jiān)會(huì)原就同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題進(jìn)行調(diào)查，但是最終沒(méi)有認(rèn)定無(wú)線天利公司與關(guān)聯(lián)公司存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，由此證明最終的處罰結(jié)果與先前公布的（無(wú)論是自行更正還是揭露）信息不一定就是一一對(duì)應(yīng)的。

因此，真正重要的是信息的確定性。在最高人民法院《關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述案件司法解釋的理解與適用》一書中，就更正日與揭露日的闡述提及司法解釋將自行更正作為更正日和監(jiān)管機(jī)關(guān)的處罰作為揭露日的原因，即“當(dāng)事人自己予以披露，或監(jiān)管機(jī)構(gòu)做出處罰決定，其確定性高，具有最高的警示強(qiáng)度”。事實(shí)上，從前述釋義書中可以看出，在本條的立法過(guò)程中，主要考慮的是有關(guān)媒體的報(bào)道的信息是不是能夠作為揭露日，因?yàn)槊襟w的報(bào)道很可能是捕風(fēng)捉影，具有不準(zhǔn)確性。也就是說(shuō)，之所以將上市公司自行更正的日期作為更正日，主要考慮的是首次且確定，而不是考慮更正的信息是否準(zhǔn)確。由此可以看出，信息的確定性是確定更正日和揭露日的關(guān)鍵，而不是準(zhǔn)確性。

第三，更正的信息存在差距不代表華銳風(fēng)電本身存在主觀惡性，本案相關(guān)事實(shí)證明，更正的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在差異的原因可能存在其他客觀原因。在2013年3月7日華銳風(fēng)電發(fā)布的《關(guān)于前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的提示性公告》中，其中多處闡明：“根據(jù)董事會(huì)部署，自查工作證繼續(xù)進(jìn)行，根據(jù)目前自查情況……”、“公司將聘請(qǐng)具有執(zhí)行證券、期貨相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)對(duì)更正后的2011年年度報(bào)告進(jìn)行審計(jì)并出具審計(jì)意見，本公司前述自查數(shù)據(jù)存在調(diào)整的可能，最終數(shù)據(jù)將以經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)后的數(shù)據(jù)為準(zhǔn)”、“公司現(xiàn)僅對(duì)會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正事項(xiàng)做提示性公告，待……公司將按照規(guī)定另行詳細(xì)公告”。由上可以看出，華銳風(fēng)電公司的自查工作一直進(jìn)行，其并沒(méi)有向投資者承諾最終的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)情況就是如此。

此外，在中國(guó)證監(jiān)會(huì)就華銳風(fēng)電公司、韓俊良、陶剛等15名責(zé)任人員的行政處罰決定書中闡明，華銳風(fēng)電財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假的主要責(zé)任人之一韓俊良 ，是從2006年起任華銳風(fēng)電公司董事長(zhǎng)和總裁，直至2012年8月卸任總裁、2013年3月卸任華銳風(fēng)電公司的董事長(zhǎng)。而華銳風(fēng)電公司《關(guān)于前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的提示性公告》系2013年3月7日發(fā)布。由此可以看出，其在發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的較短時(shí)間自行進(jìn)行了更正。

再者，更正的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息存在差距有可能是對(duì)相關(guān)財(cái)務(wù)科目、財(cái)務(wù)規(guī)范的認(rèn)知和認(rèn)識(shí)存在差異所造成，不一定就是代表惡意隱瞞。

綜上，不能僅以證監(jiān)會(huì)最終認(rèn)定的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與先前自行更正的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在差異就認(rèn)定華銳風(fēng)電系再次刻意、故意隱瞞財(cái)務(wù)造假。

第四，如認(rèn)定2013年5月30日為揭露日，則2013年3月7日的更正行為無(wú)從定性。在中國(guó)證監(jiān)會(huì)就華銳風(fēng)電公司、韓俊良、陶剛等15名責(zé)任人員的行政處罰決定書中，證監(jiān)會(huì)對(duì)于華銳風(fēng)電公司的自查自糾行為認(rèn)為，“自查自糾、主動(dòng)報(bào)告和披露會(huì)計(jì)差錯(cuò)，系韓俊良卸任后，公司編制2012年年報(bào)期間發(fā)現(xiàn)涉案問(wèn)題后，才開展的行為”，也就是說(shuō)證監(jiān)會(huì)并沒(méi)有對(duì)更正日的更正行為作出任何價(jià)值評(píng)價(jià)。如果認(rèn)定2013年5月30日為本案揭露日，則司法裁判還需要對(duì)2013年3月7日的更正行為作出定性和評(píng)價(jià)，但是一方面前述證監(jiān)會(huì)并沒(méi)有對(duì)該行為作出否定性評(píng)價(jià)即認(rèn)定該行為又是一次虛假陳述行為，另一方面也無(wú)法認(rèn)定華銳風(fēng)電公司是又一次實(shí)施了虛假陳述行為，因?yàn)樽孕懈皇巧鲜泄拘畔⑴端?guī)范的內(nèi)容。即便要對(duì)更正日更正不準(zhǔn)確信息的行為進(jìn)行評(píng)價(jià)，也很難將其歸責(zé)為一種虛假陳述行為。

（六）系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)定及扣除

在人民法院處理證券虛假陳述責(zé)任糾紛中，常面臨被告以證券市場(chǎng)存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為由的抗辯，尤其是針對(duì)2015年上半年出現(xiàn)的股市波動(dòng)，主張投資者的全部損失或部分損失與虛假陳述行為不具有因果關(guān)系，證券市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》十九條第四項(xiàng)。如何理解這里“證券市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”？如果存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，那么如何考量，又任何認(rèn)定？

目前在司法審判實(shí)踐中，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題幾乎在每一個(gè)案子都成為爭(zhēng)議焦點(diǎn)?！度舾梢?guī)定》沒(méi)有對(duì)何為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)以及如果存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該如何扣除和計(jì)算等問(wèn)題做出進(jìn)一步的說(shuō)明，由此出現(xiàn)了在全國(guó)范圍內(nèi)各法院之間對(duì)于如何認(rèn)定系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、什么情況下可以認(rèn)定存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，以及即使認(rèn)定存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)如何計(jì)算扣除系數(shù)等問(wèn)題存在裁判尺度不統(tǒng)一的情形，主要有以下情形：

一是對(duì)于是否存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一。主要有以下幾種情形：第一種情形，從證明責(zé)任的角度認(rèn)為，被告提供的證據(jù)無(wú)法證明系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的存在，不剔除系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。典型如“大慶聯(lián)誼石化股份有限公司證券虛假陳述案”，黑龍江省高級(jí)人民法院認(rèn)為，大慶聯(lián)誼公司應(yīng)首先舉證證明造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的事由存在，但綜觀大慶聯(lián)誼公司提交的證據(jù)，其不能證明1994年4月21日至2000年4月27日期間證券市場(chǎng)存在足以影響所有股票價(jià)格下跌的合理事由。采此種思路的還有如“寧夏銀星能源股份有限公司證券虛假陳述案”[2]。第二種情形，以大盤指數(shù)作為考量是否存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的依據(jù)。如“海南亞太實(shí)業(yè)發(fā)展股份有限公司證券虛假陳述案”，法院認(rèn)為亞太實(shí)業(yè)的股票價(jià)格走勢(shì)與大盤基本一致，從本案虛假陳述揭露日到基準(zhǔn)日期間深證成指和深證A指收盤點(diǎn)數(shù)暴跌的情況可見，亞太實(shí)業(yè)在虛假陳述揭露日之后的價(jià)格下跌并非其個(gè)股所獨(dú)有，而是當(dāng)時(shí)其所在的證券市場(chǎng)存在的普遍現(xiàn)象。[3]第三種情形，以大盤指數(shù)與板塊指數(shù)作為計(jì)算依據(jù)。如“南通科技投資集團(tuán)公司證券虛假陳述案”，法院認(rèn)為，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)既是以證券市場(chǎng)的綜合指數(shù)、流通股總市值等因素綜合體現(xiàn)出來(lái)的，則在確定系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所致的損失時(shí)，亦不能采用單一標(biāo)準(zhǔn)，而應(yīng)在綜合分析能夠具體體現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的“上證綜合指數(shù)”、“滬市全部A股流通股總市值”、“縱橫國(guó)際所在的機(jī)械類行業(yè)板塊指數(shù)”、“機(jī)械類行業(yè)A股流通股總市值”這四類數(shù)據(jù)變動(dòng)情況的基礎(chǔ)上加以把握。[4]

二是在認(rèn)定存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，具體如何剔除系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又有不同的做法，如“統(tǒng)一確定系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)直接比例法”（南通科技案）[5]、“統(tǒng)一確定系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)比例法”（三九醫(yī)藥案）[6]、“個(gè)案計(jì)算系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)直接比例法”（佛山照明案）[7]等。

我們認(rèn)為，認(rèn)定是否存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)采取謹(jǐn)慎的態(tài)度，對(duì)于是否存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的舉證責(zé)任在于被告，首先，應(yīng)由被告舉證證明存在導(dǎo)致系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的事由，即存在“匯率、利率等金融政策、國(guó)內(nèi)和國(guó)際的突發(fā)事件、經(jīng)濟(jì)和政治制度的變動(dòng)”；其次，被告還應(yīng)當(dāng)舉證證明該事由對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生了重大影響，引起全部股票價(jià)格大幅漲跌，導(dǎo)致了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，否則則不能認(rèn)定存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

四、未來(lái)證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件審理機(jī)制的構(gòu)建

從上述證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的特點(diǎn)、特點(diǎn)成因、審理難點(diǎn)看，證券虛假陳述責(zé)任糾紛的變革重點(diǎn)應(yīng)為建立除審判之外的其他審理機(jī)制，也即證券虛假陳述責(zé)任糾紛的解決，不能僅僅依靠人民法院傳統(tǒng)的審理方式，而因結(jié)合證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的特點(diǎn)，創(chuàng)新審理機(jī)制，可從以下兩個(gè)方面著手。

一是加強(qiáng)多元化解糾紛解決機(jī)制的建立。在證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的處理中，最高人民法院和中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)確立了8家調(diào)解組織，作為人民法院開展多元糾紛化解工作時(shí)可以合作的單位，如中國(guó)證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司在證券糾紛調(diào)解領(lǐng)域在國(guó)內(nèi)探索實(shí)踐證券侵權(quán)損害賠償?shù)摹跋刃匈r付”機(jī)制取得卓越成績(jī)，處理“萬(wàn)福生科”、“海聯(lián)訊”以及“欣泰電氣”等虛假陳述案中采用的先行賠付方式成為國(guó)內(nèi)證券糾紛投資者保護(hù)機(jī)制中的重要一環(huán)；中證中小投資者服務(wù)中心有限責(zé)任公司率先在全國(guó)范圍內(nèi)開展證券期貨等金融糾紛的調(diào)解工作，建立了完備的調(diào)解規(guī)則，在全國(guó)的金融糾紛調(diào)解中積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。人民法院可引入外部資源，在證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件處理上，嘗試與專業(yè)調(diào)解組織合作，共同化解矛盾糾紛。

二是利用社會(huì)資源輔助專業(yè)審理，并提升投資者舉證能力。實(shí)際上，無(wú)論是前置程序的存廢，還是當(dāng)前在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)定和扣除上的爭(zhēng)議，都源自于證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件的專業(yè)性，或者說(shuō)，此類糾紛的解決很難由人民法院獨(dú)自化解，如系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題實(shí)際上是金融工程的概念和研究對(duì)象，人民法院幾乎沒(méi)有能力判斷是否存在、存在的比例以及在投資者的投資差額損失中的扣除比例；對(duì)投資者而言也是如此，在證監(jiān)會(huì)沒(méi)有行政處罰的前提下，投資很難舉證證明上市公司存在虛假陳述行為。因此未來(lái)，證券審判應(yīng)引入專家證人、成立關(guān)于證券系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的鑒定機(jī)構(gòu)，人民法院與證券監(jiān)管機(jī)關(guān)建立對(duì)接，將證券虛假陳述責(zé)任糾紛的專業(yè)性問(wèn)題由社會(huì)各領(lǐng)域共同化解。對(duì)此，最高人民法院《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)金融審判工作的若干意見》第20條規(guī)定，“支持證券投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)以訴訟代表人的身份接受投資者委托提起訴訟或者提供專門法律服務(wù)，拓展投資者維權(quán)方式。探索建立證券侵權(quán)民事訴訟領(lǐng)域的律師調(diào)查令制度，提高投資者的舉證能力。依法充分運(yùn)用專家證人、專家陪審員制度，擴(kuò)充證券案件審理的知識(shí)容量和審理深度，提高證券案件審判的專業(yè)性和公信力”。

（課題主持人：馬立娜；課題負(fù)責(zé)人：張家華；課題組成員：杜衛(wèi)紅、曹明哲、陳焱；執(zhí)筆人：曹明哲）

[1]當(dāng)然，也有極少數(shù)例外，如“友利控股案”，可參見江蘇省高級(jí)人民法院（2016）蘇民終732號(hào)民事判決書。

[2]可參見寧夏回族自治區(qū)銀川市中級(jí)人民法院（2008）銀民初字第95號(hào)民事判決書；寧夏回族自治區(qū)高級(jí)人民法院（2009）寧民商終字第6號(hào)民事判決書。

[3]可參見海南省?？谑兄屑?jí)人民法院（2016）瓊01民初160號(hào)民事判決書。

[4]可參見江蘇省高級(jí)人民法院（2007）蘇民二終字第0112號(hào)民事判決書。

[5]可參見江蘇省高級(jí)人民法院（2007）蘇民二終字第0112號(hào)民事判決書。

[6]可參見廣東省深圳市中級(jí)人民法院（2003）深中法民二初字第489號(hào)民事判決書。

[7]可參見廣東省廣州市中級(jí)人民法院（2015）穗中法金民初字第536號(hào)民事判決書。