M2增速跌破10%  金融去杠桿仍未盡

為了擺脫金融危機(jī)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)面影響，四萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃橫空出世，貨幣政策成為刺激經(jīng)濟(jì)的主要推手，而貨幣投放則成為了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的血液，央行大規(guī)模輸血讓經(jīng)濟(jì)立竿見影，但隨后貨幣超發(fā)成為常態(tài)，這也成為了資產(chǎn)價(jià)格不斷攀升而甩開經(jīng)濟(jì)增速的重要原因。金融杠桿的過度使用在經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)能起到立竿見影、一針見效的作用，不過隨著中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力趨弱以及經(jīng)濟(jì)體量上升后經(jīng)濟(jì)增速逐級走低，經(jīng)濟(jì)杠桿率的使用對經(jīng)濟(jì)刺激作用邊際遞減，反而還出現(xiàn)各種副作用，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量的提升并無益處，資產(chǎn)價(jià)格泡沫的產(chǎn)生則增加了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)暴露的概率。基于此，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下貨幣政策也需要作出相應(yīng)調(diào)整，去杠桿成為重中之重，金融去杠桿成為政策主線，并成為市場廣泛共識。

金融去杠桿防風(fēng)險(xiǎn)、抑泡沫的政策主線是從2016年下半年開始確立，隨后被廣泛深入推進(jìn)。2016年7月26日中央政治局二季度會(huì)議強(qiáng)調(diào)“抑制資產(chǎn)泡沫”，隨后8月底央行鎖短放長，10月熱點(diǎn)城市房地產(chǎn)調(diào)控密集出臺；2016年10月28日政治局三季度會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)”，房地產(chǎn)調(diào)控加碼；2016年12月14-16日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要把防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要的位置，下決心處置一批風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，著力防控資產(chǎn)泡沫，提高和改進(jìn)監(jiān)管能力，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。”多個(gè)重要會(huì)議上提出金融去杠桿以及相關(guān)重要措施出臺，但 2016年下半年-2017年1季度政策導(dǎo)向基本是溫和去杠桿，對市場和經(jīng)濟(jì)短期沖擊不大，股市震蕩向上，經(jīng)濟(jì)延續(xù)復(fù)蘇脈沖。不過隨后房地產(chǎn)限購限貸升級、央行上調(diào)貨幣政策工具利率倒逼債市去杠桿、險(xiǎn)資監(jiān)管新規(guī)、防止資本流出等一系列政策出臺，意味著金融去杠桿仍走在升級之路上。

年中公布的金融數(shù)據(jù)再度印證了金融去杠桿升級。央行于今日發(fā)布5月的金融數(shù)據(jù)顯示，中國5月M2貨幣供應(yīng)同比9.6%，預(yù)期10.4%，前值10.5%，M2同比增速創(chuàng)歷史新低。從歷史數(shù)據(jù)來看，M2增速最高點(diǎn)出現(xiàn)在93年12月，當(dāng)時(shí)M2增速達(dá)37.30%，次高點(diǎn)出現(xiàn)在2009年11月，當(dāng)時(shí)M2增速達(dá)29.74%，伴隨M2增速兩次高位均出現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格大幅上漲。今日公布的M2增速則首次回落至10%下方，較上個(gè)月回落近1%，回落幅度創(chuàng)出一年來新高，可見自去年中提出抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫之后央行此次出手如此之狠。9.6%的M2增速是歷史性的數(shù)據(jù)，意味著金融去杠桿并非只是官方說辭，而是真正落實(shí)到實(shí)處的措施。

   金融去杠桿并非只是簡單的扭緊水龍頭，主動(dòng)提高資金利率也是重要手段。M2增速回落只是從源頭上管住了貨幣供應(yīng)量，收緊貨幣供應(yīng)量避免貨幣過度超發(fā)，而以當(dāng)前160萬億的M2供應(yīng)量為基數(shù)來看，10%左右的M2增速仍然會(huì)給市場帶來超額貨幣。不過此次央行雙管齊下，資金端上壓一壓，利率端上抬一抬，一壓一抬相結(jié)合。壓可以降低市場貨幣供應(yīng)量，抬可以抬升市場資金利率，量縮價(jià)漲才能避免經(jīng)濟(jì)和市場過度杠桿化。始于去年8月份的收短放長就是利率抬升的開始，而到了年初央行主動(dòng)上調(diào)貨幣政策工具利率則是利率抬升的升級版，這也是近半年來市場資金利率不斷抬升的重要原因。

   杠桿去化帶來的是資產(chǎn)價(jià)格泡沫的壓縮。金融危機(jī)的經(jīng)濟(jì)加杠桿到14年貨幣政策寬松開啟后的金融加杠桿，一度帶來了金融市場的過度繁榮，但也帶來了災(zāi)難性后果，桿杠牛的迅速爆發(fā)到杠桿破滅的瞬間走熊，股災(zāi)由此而生，生于杠桿，死于杠桿?；?/span>15年股市異常波動(dòng)的深刻教訓(xùn)以及金融行業(yè)野蠻式創(chuàng)新帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)累積的憂慮，以及房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格超出常理的爆炸性上漲，引來了監(jiān)管層的高度重視，并提出了金融去杠桿、抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫等工作思路。A股市場也深受其影響，股災(zāi)就是杠桿出清的結(jié)果，金融去杠桿背景下，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好快速回落，A股市場賺錢效應(yīng)喪失，投資者情緒轉(zhuǎn)向負(fù)面，帶來的是市場成交量的持續(xù)回落，當(dāng)前兩市日成交量基本維持在3500億元左右，基本上回到了14年牛市起點(diǎn)的水平，這也說明了A股市場本身沒了杠桿之后隨即現(xiàn)出原形，市場本身就是資金市。與此同時(shí)，金融去杠桿帶來的是部分高估值行業(yè)的壓縮，以創(chuàng)業(yè)板指為例，15年6月初時(shí)創(chuàng)業(yè)板指一度達(dá)到150倍+的PE水平，中小板指也曾逼近100倍PE，但如今，隨著金融去杠桿推進(jìn)，市場逐步回歸理性，中小創(chuàng)估值水平大幅壓縮至40-50之間。

   正如央行所言：近期M2增速有所放緩主要是金融體系降低內(nèi)部杠桿的反映。近些年部分金融機(jī)構(gòu)通過資金多層嵌套進(jìn)行監(jiān)管套利，在體系內(nèi)加杠桿實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張，累積了一定風(fēng)險(xiǎn)。隨著穩(wěn)健中性貨幣政策的落實(shí)以及監(jiān)管逐步加強(qiáng)，金融體系主動(dòng)調(diào)整業(yè)務(wù)降低內(nèi)部杠桿，表現(xiàn)在與同業(yè)、資管、表外以及影子銀行活動(dòng)高度關(guān)聯(lián)的商業(yè)銀行股權(quán)及其他投資等科目擴(kuò)張放緩，由此派生的存款及M2增速也相應(yīng)下降。估計(jì)隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過去低一些的M2增速可能成為新的常態(tài)。

  M2增速破10%并非只是一個(gè)數(shù)字上的界限劃分，更是一個(gè)政策轉(zhuǎn)變的深刻體現(xiàn)。金融去杠桿并未因經(jīng)濟(jì)周期和市場反映等情況而動(dòng)搖，這就意味著包括股市和債市在內(nèi)的資本市場仍將在金融去杠桿的陰影下掙扎，杠桿出清過程是個(gè)痛苦的過程，高估值、高泡沫行業(yè)仍將受政策沖擊，而市場整體走勢上仍難言樂觀，且當(dāng)前頁未有見到值得樂觀的因素出現(xiàn)。金融去杠桿不是句空話，而是實(shí)實(shí)在在的政策落地，對政策、對市場仍需多一份敬畏之心，金融市場上的杠桿使用更需謹(jǐn)慎