紅刊財經(jīng) 特約作者 葉文輝

2016年以來，稀土價格普遍有一定程度的回暖。受此推動，相關上市公司去年四季度和今年一季度的業(yè)績明顯改善，一舉扭轉連續(xù)數(shù)年虧損的局面。作為一個與政策緊密聯(lián)系的行業(yè)，供給側改革的進展與成效決定了稀土產(chǎn)業(yè)的景氣周期，目前可能正處于新周期的起點，長遠而言稀土是值得關注的。盡管如此，考慮到近期監(jiān)管趨嚴下，參與小市值品種仍存在較大的流動性風險，不妨留足耐心，待稀土主題行情明確時再右側布局。

未來需求端重點關注新興領域

具體來看，稀土分為輕稀土（鈰族稀土）和重稀土（釔族稀土），輕、重稀土分別有不同的用途。我國稀土分布呈現(xiàn)“北輕南重”，輕稀土主要分布在內蒙古包頭等北方地區(qū)和四川涼山，離子型中重稀土主要分布在江西贛州、福建龍巖等南方地區(qū)。稀土資源戰(zhàn)略價值突出，無論是冶金機械、石油化工、玻璃陶瓷等傳統(tǒng)領域，還是熒光材料、永磁材料、催化劑等新材料領域，稀土產(chǎn)品都有廣泛的應用。

上游開采方面，稀土礦山的開采方式主要為露天開采，經(jīng)過沉淀和灼燒后得到混合稀土氧化物（精礦）。中游冶煉加工方面，主要采用酸法分解稀土礦并使其富集，生產(chǎn)出稀土化合物和氧化物。下游應用方面，從國內的消費結構來看，35%~40%的稀土被用作永磁材料，不僅用于傳統(tǒng)的家電、電動自行車、箱包扣等領域，也用于風力發(fā)電、新能源汽車、變頻家電、節(jié)能電梯等新興領域，是未來需求端值得重點關注的領域。永磁材料中具有代表性的是釹鐵硼永磁體，主要用于風電電機、新能源汽車電機和變頻空調壓縮機。受新能源汽車放量的影響，永磁材料成為當前下游消費中占比最高且增速最快的終端。

根據(jù)不同的統(tǒng)計口徑，中國稀土儲量在世界總儲量的比重略有不同，大致在20%至40%之間，如《MineralCommoditySummary》顯示，我國稀土儲量為3600萬噸，占全球儲量的36%，超過其他國家的占比。盡管國內稀土儲量僅占全球三成，但卻提供了全球稀土85%的供給，早在十年前這一比例更是高達97%。近年來國內稀土供給占比下降主要是2011年前后稀土價格暴漲后，海外稀土的供給逐年增加，其中以美國為代表的產(chǎn)能擴張速度較快，其已成為全球第二大稀土礦產(chǎn)品生產(chǎn)國。

供給過剩致盈利惡化

為了爭奪在國際市場的定價權，早在1998年我國便實施了稀土出口配額管理措施。但由于國內稀土出口配額一直高于全球市場需求總量，一直以來我們都沒有實現(xiàn)對稀土定價權的控制，因此在2010年之前稀土價格并沒有因為需求的增加而出現(xiàn)大幅上漲。為了保護國內稀土產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略價值，2008年以來中國政府陸續(xù)削減了對稀土礦及其產(chǎn)品的產(chǎn)量和出口配額。如2010年稀土出口量同比驟降50%，伴隨著的是當時稀土價格呈現(xiàn)數(shù)倍的飆漲。統(tǒng)計顯示，氧化鐠釹漲幅849%、氧化鋱漲幅894%、氧化鏑漲幅1611%，稀土行業(yè)從此化身為暴利行業(yè)，這為后面黑稀土的泛濫埋下了禍根。

不像煤炭等資源，稀土的開采和冶煉技術含量和難度都不高。業(yè)內人士透露，露天方式便能滿足大多數(shù)稀土礦的開采，在礦區(qū)隨便挖點土然后用草酸萃取便可粗略完成稀土礦的提純，而正規(guī)企業(yè)由于有其它的稅費和安全生產(chǎn)成本很難與其競爭。以江西贛州的南方離子型稀土礦為例，贛州地區(qū)正規(guī)的南方中釔富銪礦的生產(chǎn)成本約為18.3萬元/噸（含稅），而目前中釔富銪礦的市場價格約18萬元~19萬元/噸，這意味著絕大多數(shù)的正規(guī)稀土企業(yè)仍掙扎在盈虧平衡點上。而這18.3萬元的生產(chǎn)成本中，實際只有8萬元用于實際開采，剩下近10萬元均為安全費用和稅費等。這意味著如果私挖盜采每噸將得到10萬元的利潤，這便是打黑這么多年來成效不明顯的主因。

為了降低黑稀土對行業(yè)的傷害，這幾年國家也一直在努力。首先由工信部牽頭制定了稀土大集團方案，2015年初獲國務院批復同意，組建了以中國鋁業(yè)、五礦集團、廈門鎢業(yè)、南方稀土、廣東稀土、北方稀土為主導的六大稀土集團。過去兩年多的時間里，六大稀土集團已經(jīng)完成了全國67本稀土采礦權中的66本和99家冶煉分離企業(yè)中的77家，剩余企業(yè)已明確整合意向或列入淘汰落后計劃，整合完成后，稀土開采及冶煉將全部集中于六大集團，黑白稀土將形成明確的分界線。同時，國家隊黑稀土的打擊力度也持續(xù)加強，礦山和冶煉分離企業(yè)的產(chǎn)權和權責逐步明確，懲罰力度也由過往的簡單罰款改為量刑。盡管巨大牟利空間的存在使黑稀土很難在短期內消失，但若打黑執(zhí)行到位，相信稀土行業(yè)的供給過剩將在相當程度上得到遏制。因此行業(yè)長期的發(fā)展空間需關注供給側改革的進展，包括六大稀土集團整合全國稀土后的控制力，以及反腐打黑稀土的執(zhí)行力度。

靜候新景氣周期

稀土行業(yè)是一個政策高度敏感的行業(yè)，基本面的轉好與政策執(zhí)行力度和效果息息相關。盡管我們尚未有很好的辦法直接衡量稀土行業(yè)供給側改革的進展和成效，我們仍可通過稀土產(chǎn)品價格走勢以及相關上市公司的業(yè)績變化來進行推測。

價格方面，自去年四季度以來，國內稀土產(chǎn)品價格全面上漲。根據(jù)興業(yè)有色的統(tǒng)計，截止5月15日國內氧化鋱、氧化鐠、氧化釹及氧化鑭等產(chǎn)品價格分別同比增長19.13%、13.08%、10.42%和6.67%。實際上，每一輪稀土價格的上漲邏輯都離不開生產(chǎn)配額、國家收儲以及反腐打黑等供給側方面的因素，上漲空間的大小則取決于這些因素共振的周期和強度。2013年以來稀土價格長期在底部徘徊，即便是2016年大宗商品出現(xiàn)弱勢反彈，稀土價格也并未跟進，社會整體庫存較低，若此次漲價能成功開啟補庫存周期，則滯漲長達數(shù)年的稀土板塊（幾大稀土公司股價基本回到了2010年稀土大行情前的起點）有望打開上漲預期。

考慮到本輪稀土反彈的窗口去年四季度開啟，不妨看看去年四季度和今年一季度相關上市公司的業(yè)績表現(xiàn)。其中，廣晟有色、五礦稀土和北方稀土這兩個季度合計分別實現(xiàn)營業(yè)利潤1.03億元、1.32億元、1.54億元，而這三家稀土上市公司2016年前三季度所實現(xiàn)的營業(yè)利潤分別是-1.60億元、-0.53億元、1.34億元，15年全年實現(xiàn)營業(yè)利潤分別為-3.6億元、-4.77億元、2.8億元。由此可見，本輪稀土價格的上漲的的確確落實到了企業(yè)利潤的實處，這也是本輪價格反彈與往年反彈的最大不同之處。對于一個連續(xù)虧損了三年的行業(yè)來說，此次盈利改善的信號值得重點關注。

供給收縮決定景氣，未來五年需求無疑。前面提到新能源汽車是稀土下游應用最廣且增量最大的終端領域，而新能源汽車未來十年的發(fā)展又是確定性極高的事件。眾所周知，新能源汽車的驅動方式從發(fā)動機變?yōu)榱穗姍C?；陔妱悠嚨奶攸c，其對所采用的電機往往有較高的要求，包括最高時速（電機應具有較高的瞬時功率和功率密度）、綜合效率（增加單次充電的行駛距離和高低速運行時的綜合效率）等。憑借效率高、結構簡單和體積小、重量輕的特點，永磁同步電機是目前應用較為廣泛的電機。除此以外，去年10月中科三環(huán)與特斯拉汽車簽署了《特斯拉零部件采購通用條款》，交易標的為釹鐵硼磁體，這一消息從側面驗證了業(yè)內一直以來對特斯拉換用永磁電機的傳聞，坐實了永磁電機的大勢所趨。作為稀土氧化物的下游行業(yè)，新能源汽車的放量足以支撐稀土產(chǎn)業(yè)鏈未來數(shù)年的需求。

右側布局板塊性行情

稀土產(chǎn)業(yè)鏈的標的主要可以分為兩類，一類是稀土開采和冶煉企業(yè)，一類是永磁材料生產(chǎn)企業(yè)。若稀土價格得以持續(xù)改善，則無論是開采、冶煉亦或是下游永磁材料應用等企業(yè)都將分享行業(yè)景氣度的回升?？偟膩碚f，稀土是一個值得長線跟蹤的行業(yè)，但從過往幾年的炒作經(jīng)驗來看，這也是一個相當難把握的板塊。作為局外人很難判斷行業(yè)供給側改革的進展和成效，不妨留有足夠的耐心，待板塊性行情出現(xiàn)時再以右側的方式進行布局。

對于稀土開采和冶煉，按照六大稀土集團的從屬關系，分別有：北方稀土集團相關的北方稀土、包鋼股份，中鋁公司相關的盛和資源、安泰科技、創(chuàng)興資源，廣東稀土相關的廣晟有色，廈門鎢業(yè)相關的為其本身，五礦集團相關的五礦稀土。從過往稀土主題行情的走勢來看，北方稀土、盛和資源、廣晟有色、廈門鎢業(yè)以及五礦稀土這幾家公司的股價聯(lián)動性較強。至于稀土類上市公司的業(yè)績測算，筆者與不少業(yè)內投資人士交流后發(fā)現(xiàn)，由于稀土相關上市公司的信息披露并不完全，實在難以測算稀土價格上漲對每一家的影響有幾何。為了衡量稀土價格變化對上市公司的潛在業(yè)績彈性，不妨將工信部每年下發(fā)的開采和冶煉分離配額作為一個參照指標。由于輕稀土和重稀土價格差異較大，需分別看待重稀土和輕稀土的配額彈性。重稀土方面，以目前市值測算市值彈性最大的為五礦稀土和廣晟有色，輕稀土方面最大的則為北方稀土。

對于永磁類企業(yè)，由于磁材在我國稀土下游應用中的占比將近40%，而磁材生產(chǎn)成本中將近70%的原材料為稀土，考慮到磁材的定價機制為成本加成，在稀土價格上漲的情形下，永磁類上市公司同樣存在投資機會，且這一類公司目前的估值正處于20倍~30倍的區(qū)間，具有一定的估值優(yōu)勢。其中，中科三環(huán)是國內最大、全球第二大的釹鐵硼永磁材料制造商，在全球稀土永磁主流應用市場保持著領先的優(yōu)勢，相信在2016年底進入特斯拉供應鏈后公司的行業(yè)地位將進一步加強。此外，從釹鐵硼的產(chǎn)能來看，寧波韻升是國內僅次于中科三環(huán)的又一稀土永磁龍頭，公司在蘋果手機的振動馬達磁鋼領域獲得了六成以上的市場份額，銷售收入迅速擴大。