今年2月，央行、發(fā)改委、銀監(jiān)會(huì)等八部委發(fā)布《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》，提出“在審慎穩(wěn)妥的前提下，選擇少數(shù)符合條件的金融機(jī)構(gòu)探索開展不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)”。據(jù)悉，近期工行、農(nóng)行、中行、建行等六家商業(yè)銀行作為首批機(jī)構(gòu)已正式試點(diǎn)，試點(diǎn)規(guī)模約為500億元。這標(biāo)志著在事隔十個(gè)年頭之后(2006年12月底，信達(dá)資產(chǎn)管理公司等機(jī)構(gòu)率先開啟了不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn))，不良資產(chǎn)證券化進(jìn)入重啟新階段。

　　重啟不良資產(chǎn)證券化，對(duì)提高商業(yè)銀行不良資產(chǎn)處置能力、盤活存量金融資產(chǎn)意義重大。但也存在幾大障礙，未來需要借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，推動(dòng)不良資產(chǎn)證券化順利發(fā)展。

　　不良資產(chǎn)證券化重啟的意義

　　受經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)去產(chǎn)能、去杠桿、去庫存等多重因素影響，近年來，商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量有所下降，迫切需要拓寬不良資產(chǎn)處置渠道，避免經(jīng)濟(jì)陷入“經(jīng)濟(jì)下行—不良高企—銀行惜貸—信貸緊縮—周期波動(dòng)”的惡性循環(huán)。因此，重啟不良資產(chǎn)證券化意義重大。相比銀行傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)處置渠道，不良資產(chǎn)證券化具有以下獨(dú)特作用。

　　一是提高不良資產(chǎn)流動(dòng)性和不良資產(chǎn)處置效率。目前，我國商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)的渠道有三種：清收重組和減免，自主核銷，以及不良資產(chǎn)對(duì)外轉(zhuǎn)讓。清收重組需要銀行一對(duì)一地與債務(wù)人進(jìn)行商談，一旦進(jìn)入法律程序，將耗費(fèi)大量時(shí)間和資金;債務(wù)減免主要針對(duì)重點(diǎn)國有企業(yè)，該方式不具有普遍性。自主核銷主要指銀行用壞賬撥備來抵消不良貸款，這不僅會(huì)造成銀行利潤下降，還使得企業(yè)債務(wù)問題顯性化。同時(shí)，監(jiān)管層對(duì)自主核銷的條件要求嚴(yán)格，整個(gè)流程耗時(shí)較長。不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓主要指銀行將不良資產(chǎn)大批量的轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司，但在目前不良資產(chǎn)規(guī)模較大且未來還可能進(jìn)一步上升的背景下，資產(chǎn)管理公司的承接能力有限。通過不良資產(chǎn)證券化，可以使銀行不良資產(chǎn)快速出表，避免對(duì)商業(yè)銀行資本金和利潤的侵蝕，及時(shí)騰出信貸空間以支持信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整，并有助于化解不良資產(chǎn)快速處置壓力和回收之間的矛盾，并提高不良資產(chǎn)處置效率。

　　二是有助于改善銀行期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，盤活存量金融資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化的本質(zhì)是將銀行持有的非流動(dòng)性長期資產(chǎn)進(jìn)行出售，降低了短借長貸的期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。而不良資產(chǎn)證券化在實(shí)現(xiàn)上述功能的同時(shí)，還有利于調(diào)整商業(yè)銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高信貸資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率。對(duì)企業(yè)來說，通過不良資產(chǎn)證券化，能夠避免銀行盲目抽貸和惜貸，達(dá)到盤活存量金融資產(chǎn)的目的。

　　三是有助于分散金融體系風(fēng)險(xiǎn)，豐富金融產(chǎn)品供給。不良資產(chǎn)證券化將不良債權(quán)轉(zhuǎn)化為可流通的有價(jià)證券，將潛在風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)給愿意承擔(dān)的投資者，有利于緩解金融風(fēng)險(xiǎn)過度集中于銀行體系的壓力，也為投資者提供了更多新的金融投資產(chǎn)品。從國際經(jīng)驗(yàn)看，資產(chǎn)證券化是一種重要的金融市場工具。在美國、日本、韓國等國家，通過不良資產(chǎn)證券化技術(shù)，有效解決了商業(yè)銀行破產(chǎn)倒閉等引發(fā)的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。此外，美國還通過住房抵押貸款支持證券MBS，有效拓寬了住房貸款的資金來源，解決了中低收入人群的住房問題。在德國，自2000年以來，德國中小企業(yè)銀行開始聯(lián)合德國各類銀行開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，為解決中小企業(yè)融資難題提供了便利。2015年年底，我國資產(chǎn)支持證券化規(guī)模為7178.89億元，占國內(nèi)債券市場規(guī)模不到2%，占GDP的比重約為1%，遠(yuǎn)低于美國的60%，也低于日本的3.6%和德國的2.8%。

　　面臨四道坎

　　我國上一次不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，已建立起了初步的制度基礎(chǔ)，積累了相關(guān)的市場經(jīng)驗(yàn)和監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，時(shí)至今日，重啟不良資產(chǎn)證券化不僅十分必要，而且條件已基本成熟。但是總的來看，未來在推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化過程中還需要跨越以下幾道坎。

　　第一道坎：配套法律制度的健全。不良資產(chǎn)證券化過程和參與主體之間的關(guān)系極為復(fù)雜，如果缺少相關(guān)法律的規(guī)范和保護(hù)，局部風(fēng)險(xiǎn)很容易擴(kuò)大為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2012年，財(cái)政部和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合出臺(tái)的《金融企業(yè)不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓管理辦法》有效地規(guī)范和指導(dǎo)了信貸資產(chǎn)證券化，但同時(shí)也給不良資產(chǎn)證券化帶來了阻礙。該辦法規(guī)定金融企業(yè)對(duì)10戶/項(xiàng)以上不良資產(chǎn)進(jìn)行組包時(shí)，必須定向轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司。這一規(guī)定限制了市場參與主體的參與程度和不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易范圍。特殊目的載體(SPV)是不良資產(chǎn)證券化過程中非常關(guān)鍵的中介，SPV不需要固定的經(jīng)營場所，其作用僅是收購不良資產(chǎn)并對(duì)其進(jìn)行打包、證券化后出售。而我國現(xiàn)行公司法明確要求，公司成立必須有固定的經(jīng)營場所和必要的生產(chǎn)經(jīng)營條件;發(fā)行公司債券的有限責(zé)任公司其凈資產(chǎn)不得低于6000萬元，股份有限公司不得低于3000萬元。由此可見，SPV在實(shí)際運(yùn)作上依舊存在較多法律障礙。

　　第二道坎：市場需求相對(duì)不足的窘境。不良資產(chǎn)證券化能否順利推進(jìn)，關(guān)鍵取決于有無相應(yīng)的市場需求，受我國金融結(jié)構(gòu)長期以銀行為主體等因素的影響，未來市場需求的培育仍然任重道遠(yuǎn)。一是參與主體單一。目前資產(chǎn)證券化產(chǎn)品僅限于銀行間市場發(fā)行流通，商業(yè)銀行持有產(chǎn)品份額占到一半以上，券商、保險(xiǎn)、基金等機(jī)構(gòu)投資者參與程度不高，多數(shù)非金融機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者暫無參與資格，風(fēng)險(xiǎn)依然集中于銀行體系內(nèi)部。二是參與主體專業(yè)化程度不夠。大多數(shù)商業(yè)銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)均無不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行與交易的經(jīng)驗(yàn)，缺乏相關(guān)專業(yè)人才，在不良資產(chǎn)組包、發(fā)行和交易等過程中容易發(fā)生操作風(fēng)險(xiǎn)。三是產(chǎn)品流動(dòng)性不足。由于參與主體和產(chǎn)品種類單一，發(fā)行規(guī)模較小，投資者一般會(huì)長期持有產(chǎn)品，降低了產(chǎn)品交易程度，不利于市場發(fā)展壯大。

　　第三道坎：定價(jià)技術(shù)和市場管理能力需提高。不良資產(chǎn)支持證券化的定價(jià)主要基于資產(chǎn)組合未來現(xiàn)金流收入，這些現(xiàn)金流具有極大不確定性，定價(jià)過程具有較強(qiáng)主觀性，折價(jià)過低會(huì)降低商業(yè)銀行的回收率，折價(jià)過高則會(huì)降低對(duì)投資者的吸引力。因此合理的定價(jià)是不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品成功發(fā)行的前提。相比信貸資產(chǎn)證券化，不良資產(chǎn)的定價(jià)尤其困難，這主要是由于不良資產(chǎn)的現(xiàn)金回收更加不確定，加大了估價(jià)難度。

　　此外，不良資產(chǎn)證券化過程還涉及大量的中介機(jī)構(gòu)，包括外部信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等。不良資產(chǎn)回收狀況的好壞不僅取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身，也取決于交易中所有第三方的表現(xiàn)，例如服務(wù)機(jī)構(gòu)和受托人等，潛在的道德風(fēng)險(xiǎn)使得不良資產(chǎn)的信息披露和監(jiān)督機(jī)制更加復(fù)雜。同時(shí)，在定價(jià)所需的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)方面，因我國的商業(yè)銀行還未經(jīng)歷完整經(jīng)濟(jì)周期的考驗(yàn)，全面的基礎(chǔ)資產(chǎn)違約、提前還款和回收的歷史數(shù)據(jù)獲取較為困難，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)很難對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行準(zhǔn)確評(píng)級(jí)，而中介機(jī)構(gòu)也無法構(gòu)建合理的定價(jià)模型，制約了不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

　　第四道坎：監(jiān)管協(xié)調(diào)應(yīng)加強(qiáng)。作為一項(xiàng)復(fù)雜的金融技術(shù)，不良資產(chǎn)證券化涉及發(fā)行、審批、交易、信用評(píng)估等多個(gè)環(huán)節(jié)，既涉及到信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，也涉及到不良資產(chǎn)的定價(jià)，每個(gè)環(huán)節(jié)都需要多個(gè)監(jiān)管部門共同參與，協(xié)調(diào)成本較高。

　　如何保駕護(hù)航

　　從國際上看，主要有四個(gè)方面的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)：建立風(fēng)險(xiǎn)隔離制度是根本保證，信用增級(jí)技術(shù)是不良資產(chǎn)證券化的重要前提，廣泛的市場參與主體十分必要，良好的風(fēng)險(xiǎn)控制是關(guān)鍵。借鑒國外不良資產(chǎn)證券化發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，結(jié)合我國的實(shí)際，未來還需要加快相關(guān)制度的建設(shè)，為不良資產(chǎn)證券化的順利推進(jìn)保駕護(hù)航。

　　第一，建立健全配套法律法規(guī)。首先應(yīng)解決SPV設(shè)立和運(yùn)營的法律障礙，規(guī)范SPV在證券化過程中的行為。參照歐美發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國金融市場的實(shí)際情況，構(gòu)建符合現(xiàn)階段發(fā)展需求的不良資產(chǎn)證券化監(jiān)管體系，明確各監(jiān)管部門職責(zé)，形成統(tǒng)一的監(jiān)管框架。出臺(tái)有關(guān)信息披露的法律法規(guī)，確保信息及時(shí)公開并反饋至各參與主體，形成有效的市場約束機(jī)制。

　　第二，加快市場需求和供給主體培育。在確保風(fēng)險(xiǎn)總體可控的前提下，進(jìn)一步降低不良資產(chǎn)證券化參與主體的準(zhǔn)入門檻，推動(dòng)市場參與主體的多元化，既包含發(fā)行方的多元化，也包含投資者的多元化。放寬對(duì)券商、保險(xiǎn)、基金投資范圍的限制，為證券市場培育更多的投資者。加快培育證券化所需的中介機(jī)構(gòu)，如信用評(píng)級(jí)和增信、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等，提高其專業(yè)化水平。

　　第三，加強(qiáng)信息披露和監(jiān)督協(xié)調(diào)。透明良好的信息披露有利于提升投資者信心，建議切實(shí)強(qiáng)化信息披露要求，要求發(fā)行人全面披露基礎(chǔ)資產(chǎn)情況;提高評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在不良資產(chǎn)證券化中的參與度，發(fā)揮專業(yè)力量和監(jiān)督作用;由銀監(jiān)會(huì)牽頭，成立由財(cái)政部、人民銀行和證監(jiān)會(huì)等機(jī)構(gòu)參與的不良資產(chǎn)證券化監(jiān)管協(xié)調(diào)小組，加強(qiáng)協(xié)調(diào)。