| 這本書主要探討投資的基本理念和市場(chǎng)的基本規(guī)律。書評(píng)觀點(diǎn)是防御型投資是致勝之道，然后總結(jié)怎樣做到這一點(diǎn)。 防御型投資是致勝之道 風(fēng)險(xiǎn)意味著即將發(fā)生的結(jié)果的不確定，以及不利結(jié)果發(fā)生時(shí)損失概率的不確定。最重要的風(fēng)險(xiǎn)不是波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)而是永久損失的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)有許多種，而波動(dòng)性可能是與之最無關(guān)的一個(gè)。人們拒絕投資的主要原因是他們擔(dān)心虧本或收益過低，而不是波動(dòng)性。投資風(fēng)險(xiǎn)主要源自過高的價(jià)格，過高的價(jià)格往往源自過度樂觀、懷疑不足以及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避不足。 高風(fēng)險(xiǎn)高收益悖論：如果可以指望通過高風(fēng)險(xiǎn)投資來實(shí)現(xiàn)高收益的話，那些投資其實(shí)就不是高風(fēng)險(xiǎn)了。正確的表述是：為了吸引資本，風(fēng)險(xiǎn)更高的投資必須提供更好的收益前景、更高的承諾收益或預(yù)期收益，但絕不表示這些更高的預(yù)期收益必須實(shí)現(xiàn)。 最重要的不是追求高風(fēng)險(xiǎn)高收益，而是追求低風(fēng)險(xiǎn)高收益；在以低于價(jià)值買進(jìn)證券的時(shí)候，高收益、低風(fēng)險(xiǎn)是可以同時(shí)實(shí)現(xiàn)的。最重要的不是買好的而是買得好，不是價(jià)格、不是價(jià)值，而是相對(duì)的性價(jià)比即安全邊際；沒有任何資產(chǎn)類別或投資具有與生俱來的高收益，只有在定價(jià)合適的時(shí)候它才具有吸引力。 杰出投資者是那些承擔(dān)著與其賺到的收益不相稱的低風(fēng)險(xiǎn)的人。 那些收益攫取者的座右銘似乎是：“如果不能通過安全投資得到你需要的收益，那么就通過高風(fēng)險(xiǎn)投資去得到它?！?你無法創(chuàng)造并不存在的投資機(jī)會(huì)。堅(jiān)持追求高收益是最愚蠢的做法—這個(gè)過程會(huì)榨干你的利潤。愿望不會(huì)憑空創(chuàng)造機(jī)會(huì)。 永遠(yuǎn)不要忘記一個(gè)6英尺高的人可能淹死在平均5英尺深的小河里。錯(cuò)誤邊際能帶給你持久力，幫你度過市場(chǎng)低迷期。 提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不是投資成功的必勝手段。 防御型投資有兩大要素。第一要素是排除投資組合中的致敗因素，第二要素是避開衰退期，特別要避免暴露在崩潰危機(jī)下。防御型投資的關(guān)鍵要素是 “安全邊際”或者“錯(cuò)誤邊際”。低價(jià)是錯(cuò)誤邊際的源泉。在獲取高額收益和避免損失這兩種投資方法中，我認(rèn)為后者更為可靠。 防守能取得較好的穩(wěn)定收益，而進(jìn)攻往往承載著過多無法實(shí)現(xiàn)的夢(mèng)想。 管理高風(fēng)險(xiǎn)投資組合就像一場(chǎng)沒有護(hù)網(wǎng)的高空鋼絲表演。成功的回報(bào)可能會(huì)很高，你會(huì)贏得驚呼與贊嘆，但是失誤也會(huì)置你于死地。投資組合風(fēng)險(xiǎn)過高時(shí)，向下的波動(dòng)會(huì)令你失去信心或低價(jià)拋售。 通過痛苦的經(jīng)歷來學(xué)習(xí)錯(cuò)誤益處不大，關(guān)鍵在于設(shè)法預(yù)知錯(cuò)誤。 危機(jī)中充斥著潛在錯(cuò)誤：首先屈服并認(rèn)輸，進(jìn)而退縮并坐失良機(jī)。在沒有損失的時(shí)候，人們往往將風(fēng)險(xiǎn)視為波動(dòng)，并且相信自己能夠容忍。如果真是這樣，他們就會(huì)順應(yīng)價(jià)格下跌，在低點(diǎn)時(shí)作更多投資，繼而享受復(fù)蘇，在未來出人頭地。但是，如果容忍波動(dòng)維持鎮(zhèn)靜的能力被高估了——通常如此——那么在市場(chǎng)處于最低點(diǎn)時(shí)，錯(cuò)誤往往就會(huì)顯露出來。信心和決斷的喪失，導(dǎo)致投資者在市場(chǎng)底部拋售，將下行趨勢(shì)轉(zhuǎn)變?yōu)橛谰脫p失，并且難以充分參與到隨后的復(fù)蘇中。這樣的錯(cuò)誤是投資中最大的錯(cuò)誤——順周期行為最不利的一面——因?yàn)樗怯谰玫?，也因?yàn)樗绊懲顿Y組合的很大一部分。 信心的喪失阻礙了人們?cè)谡_的時(shí)間做正確的事情。 人類的天性令防御型投資者因損失比別人少而得到安慰。這會(huì)產(chǎn)生兩個(gè)重要影響。第一，令他們保持鎮(zhèn)定，抵抗往往導(dǎo)致人們?cè)诘忘c(diǎn)拋售的心理壓力。第二，令他們維持更好的心態(tài)與財(cái)務(wù)狀況，更有能力逢低買進(jìn)，在殺戮中獲利。因此，他們通常在復(fù)蘇期做得更好。 最好的機(jī)會(huì)：低于價(jià)值買進(jìn)并非萬無一失，但它是我們最好的機(jī)會(huì)。 好的買進(jìn)是成功賣出的一半。 貫穿長期投資成功之路的，是風(fēng)險(xiǎn)控制而不是冒進(jìn)。在整個(gè)投資生涯中，大多數(shù)投資者取得的結(jié)果將更多地取決于致敗投資的數(shù)量及程度，而不是制勝投資的偉大。良好的風(fēng)險(xiǎn)控制是優(yōu)秀投資者的標(biāo)志。 要做到這一點(diǎn)，需要正確運(yùn)用以下知識(shí)： 1.周期和鐘擺 萬物皆有周期，周期永遠(yuǎn)勝在最后。 樹木沒有長到天上，也很少有東西歸零。 世界具有周期性的根本原因是人類的參與。人是情緒化并且善變的，缺乏穩(wěn)定性和客觀性。周期的極端性主要源自人類的情緒與弱點(diǎn)、主觀與矛盾。 周期是自我修正的，周期的逆轉(zhuǎn)不一定依賴外源性事件。周期的發(fā)展趨勢(shì)本身就是造成周期逆轉(zhuǎn)（而不是永遠(yuǎn)向前）的原因。 崩潰是繁榮的產(chǎn)物。把崩潰歸因?yàn)檫^度繁榮而不是引發(fā)市場(chǎng)回落的特殊事件，通常來說更為合適。 最重要的不是趨勢(shì)而是周期；把握周期才能順勢(shì)而為。 擺動(dòng)是投資世界最可靠的特征之一。 投資者心理的變化也呈鐘擺式擺動(dòng)。投資者的鐘擺式擺動(dòng)在性質(zhì)上與經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)周期的上下波動(dòng)極為相似。投資者心理在躁狂——抑郁間的瘋狂擺動(dòng)：除了常說的恐懼與貪婪，還有樂觀與悲觀，輕信與懷疑?？偠灾瑥谋姟㈦S鐘擺而擺動(dòng)—只會(huì)帶給你長期平均表現(xiàn)，并讓你在極端市場(chǎng)下一敗涂地。 對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是所有鐘擺式擺動(dòng)中最強(qiáng)勁的一個(gè)，是貫穿許多市場(chǎng)波動(dòng)的主線。貪婪與恐懼的循環(huán)是對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度改變所致。貪婪盛行，意味著投資者更安于風(fēng)險(xiǎn)和以獲利為目的而承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知。當(dāng)投資者風(fēng)險(xiǎn)容忍過度時(shí)，證券價(jià)格體現(xiàn)的是更高的風(fēng)險(xiǎn)而不是收益。相反，普遍恐懼則意味著對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的高度厭惡。當(dāng)投資者過度規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，價(jià)格體現(xiàn)出來的收益高于風(fēng)險(xiǎn)。 我們能夠肯定的事情之一是，極端市場(chǎng)行為會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。相信鐘擺將朝著一個(gè)方向永遠(yuǎn)擺動(dòng)—或永遠(yuǎn)停留在端點(diǎn)的人，最終將損失慘重；了解鐘擺行為的人則將受益無窮。 如果能夠成功預(yù)測(cè)鐘擺的擺動(dòng)并采取正確的行動(dòng)該多好，但這無疑是一個(gè)不切實(shí)際的愿望。 正像周期的波動(dòng)一樣，我們永遠(yuǎn)不會(huì)知道—鐘擺擺動(dòng)的幅度。 最終獲利最高的投資行為，是我們所定義的逆向投資。這種行為是孤獨(dú)并且令人不安的。長期逆向投資會(huì)帶來孤獨(dú)感和錯(cuò)誤感。 逆向投資并不是一種讓你永遠(yuǎn)穩(wěn)賺不賠的方法。在大多數(shù)情況下，沒有值得下注的過度市場(chǎng)。 可供一搏的鐘擺或周期極限并不總是存在。“千載難逢”的市場(chǎng)極端情況似乎每隔10年左右出現(xiàn)一次—還不夠頻繁，以至于投資者很難以利用市場(chǎng)極端獲利為業(yè)。但是嘗試這樣去做應(yīng)該是所有投資方法的重要組成部分。 多數(shù)人就會(huì)說：“我們是不會(huì)去接下落的刀子的，那太危險(xiǎn)了?！蓖ǔＫ麄儠?huì)再補(bǔ)充道：“我們要等到塵埃落定，不確定性得到解決之后再說?！碑?dāng)然，他們所表達(dá)的意思是，他們被嚇到了，不確定到底該怎么做。作為逆向投資者，我們的任務(wù)就是盡可能謹(jǐn)慎熟練地接住下落的刀子。 逆向投資態(tài)度和強(qiáng)大資產(chǎn)負(fù)債表支撐下，耐心地等待機(jī)會(huì)，便能在災(zāi)難中收獲驚人的收益。 2.等待 市場(chǎng)不是有求必應(yīng)的機(jī)器，它不會(huì)僅僅因?yàn)槟阈枰吞峁└哳~收益。 投資者是有優(yōu)勢(shì)的，只要他們能夠領(lǐng)悟到。他們可以錯(cuò)過無數(shù)機(jī)會(huì)，直到一個(gè)極好的機(jī)會(huì)出現(xiàn)在眼前。在這里沒有懲罰，只有機(jī)遇。投資最大的優(yōu)點(diǎn)之一是，只有真正作出失敗的投資時(shí)才會(huì)遭受損失。即使會(huì)有錯(cuò)失制勝機(jī)會(huì)的不良后果，也是可以容忍的。 最重要的不是主動(dòng)尋找機(jī)會(huì)而是耐心等待機(jī)會(huì)上門。 等待投資機(jī)會(huì)到來而不是追逐投資機(jī)會(huì)，你會(huì)做得更好。 市場(chǎng)的有效，是指它“迅速、快捷地整合信息”的含義，而不是“正確”。由于投資者會(huì)努力評(píng)估每一條信息，所以資產(chǎn)價(jià)格能夠迅速反映出人們對(duì)于信息含義的共識(shí)，然而我不相信群體共識(shí)就一定是正確的。以下是一個(gè)信奉有效市場(chǎng)的金融教授和學(xué)生一起散步的場(chǎng)景：“地上是10美元鈔票嗎？”學(xué)生問。“不，那不可能是10美元鈔票，”教授回答道，“即使有，之前肯定早已經(jīng)被人撿起來了?！苯淌谧吡?。學(xué)生撿起了鈔票，去喝了杯啤酒。 如果不是人們經(jīng)常犯錯(cuò)，我們也不會(huì)有機(jī)會(huì)發(fā)財(cái)了。等待市場(chǎng)犯錯(cuò)再動(dòng)手，過于超前與犯錯(cuò)沒有區(qū)別。 3.控制風(fēng)險(xiǎn)與積極進(jìn)取的平衡 主要風(fēng)險(xiǎn)歸結(jié)為兩個(gè)：虧損的風(fēng)險(xiǎn)和錯(cuò)失機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)。大幅消除其中任何一個(gè)都是有可能的，但二者是不可能被同時(shí)消除的。 風(fēng)險(xiǎn)控制是規(guī)避損失的最佳方法。但必須有限度（限度因人而異）。規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)很有可能會(huì)連同收益一起規(guī)避。有時(shí)你必須爬上枝頭，因?yàn)楣麑?shí)就在那里。 有時(shí)投資錯(cuò)誤是不作為，有些事情你該做卻沒有做。 極端價(jià)格是不會(huì)天天出現(xiàn)的。我們勢(shì)必要在周期中的其他時(shí)候買進(jìn)賣出，因?yàn)楹苌儆腥藭?huì)滿足于幾年一次的操作。 謹(jǐn)慎很少出錯(cuò)，也寫不出偉大的詩歌。它涉及到發(fā)人深省的兩個(gè)方面：謹(jǐn)慎能幫助我們避免錯(cuò)誤，但它也會(huì)阻止我們?nèi)〉脗ゴ蟪删汀?div> 在謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)與積極進(jìn)取之間取得平衡，是成功投資的關(guān)鍵。 4.概率及其局限 除非經(jīng)過大量試驗(yàn)，否則，除0和100以外，概率估計(jì)的準(zhǔn)確性是無法評(píng)估的。未來有多種可能性，但結(jié)果卻只有一個(gè)，概率與結(jié)果之間存在巨大的差異?？赡艿氖虑闆]有發(fā)生，不可能的事情卻發(fā)生了，向來如此。這是你應(yīng)知道的關(guān)于投資風(fēng)險(xiǎn)最重要的事之一。正態(tài)分布假設(shè)的是尾部事件極少發(fā)生，而金融事件的分布由具有情感驅(qū)動(dòng)極端行為傾向的人所決定，或許應(yīng)被理解為具有“肥”尾。。成功的投資不應(yīng)過分依賴聚集分布的正常結(jié)果，而是必須考慮到離群值的存在。 5.輕視預(yù)測(cè)未來、重視關(guān)注現(xiàn)在 預(yù)測(cè)大多由推論而來。 為了投資，我們必須持有對(duì)未來的看法。一般來說，除了假定它會(huì)與過去十分相似之外，我們幾乎別無選擇。 預(yù)測(cè)傾向于圍繞歷史常態(tài)聚集，僅容許微小的變化。關(guān)鍵是，人們通常會(huì)預(yù)測(cè)未來與過去相似，而對(duì)潛在變化估計(jì)不足。 電腦管理投資組合時(shí)，試圖通過以往有效的模型獲利，但這些模型無法預(yù)測(cè)變化，無法預(yù)測(cè)異常時(shí)期，因而既往標(biāo)準(zhǔn)的可靠性被普遍高估了。 市場(chǎng)周期給投資者帶來了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，無法預(yù)知的幅度和轉(zhuǎn)折時(shí)機(jī)。 我們有兩類預(yù)言家：無知的，和不知道自己無知的。 “我不知道”學(xué)派的投資者采用的是概率論法?！拔抑馈睂W(xué)派的行動(dòng)建立在未來是可知可控的唯一未來的觀點(diǎn)之上?！拔也恢馈睂W(xué)派認(rèn)為未來事件是概率分布的。 成長型投資關(guān)心未來，而價(jià)值投資強(qiáng)調(diào)當(dāng)前，但不可避免地要面對(duì)未來。 投資成功的基本要求之一，也是最偉大的投資者的必備心理之一，是認(rèn)識(shí)到我們無法預(yù)知宏觀未來。你對(duì)微觀越關(guān)注，你越有可能比別人了解得更多。 建立在堅(jiān)定但不正確的預(yù)測(cè)基礎(chǔ)上的投資，是潛在損失的根源。 最重要的不是預(yù)測(cè)未來而是認(rèn)識(shí)到未來無法預(yù)測(cè)但可以準(zhǔn)備，不是關(guān)注未來而是關(guān)注現(xiàn)在。我們或許永遠(yuǎn)不會(huì)知道要去往何處，但最好明白我們身在何處?！×私馕磥砗芾щy，但是了解現(xiàn)在沒有那么難。我們能夠在現(xiàn)狀觀察的基礎(chǔ)上得到出色的投資決策，而不必猜測(cè)未來。未來的能見度并不很高。這就是為什么我強(qiáng)調(diào)要順應(yīng)當(dāng)前現(xiàn)實(shí)及其影響，不要寄希望于明確的未來。 6.懷疑 當(dāng)人人都相信某種東西沒有風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，價(jià)格通常會(huì)被哄抬至蘊(yùn)涵巨大風(fēng)險(xiǎn)的地步。在所有人都相信某種東西有風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，他們不愿購買的意愿通常會(huì)把價(jià)格降低到完全沒有風(fēng)險(xiǎn)的地步。廣泛的否定意見可以將風(fēng)險(xiǎn)最小化，因?yàn)閮r(jià)格里所有的樂觀因素都被消除了。 懷疑和悲觀并不同義。在過度樂觀時(shí)，懷疑倡導(dǎo)悲觀：不對(duì)，事情好到不像真的；；但在過度悲觀時(shí)，懷疑又會(huì)倡導(dǎo)樂觀：不對(duì)，事情壞到不像真的。 7.藝術(shù)思考 投資的藝術(shù)屬性至少和它的科學(xué)屬性相當(dāng)，因此，無論在本書中還是在其他任何地方，暗示投資可以被程序化永遠(yuǎn)不是我的目標(biāo)。直覺的、適應(yīng)性的投資方法比固定的、機(jī)械化的投資方法更為重要。 8.心理 證券的價(jià)格至少還受到其他兩個(gè)重要因素的影響：心理和技術(shù)。這也是價(jià)格短期波動(dòng)的主要決定因素。 最重要的學(xué)科不是會(huì)計(jì)學(xué)或經(jīng)濟(jì)學(xué)，而是心理學(xué)。 許多人具有分析數(shù)據(jù)所需的才智，但是很少有人能夠更加深刻地看待事物并承受巨大的心理影響。很多人會(huì)通過分析得出相似的認(rèn)知結(jié)論，但是，因?yàn)楦髯运苄睦淼挠绊懖煌?，他們?cè)谶@些結(jié)論的基礎(chǔ)上所采取的行動(dòng)各不相同。最大的投資錯(cuò)誤不是來自信息因素或分析因素，而是來自心理因素。 貪婪、恐懼、嫉妒、自負(fù)、終止懷疑、盲從和屈服（或兼而有之）達(dá)到極致，最終，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)或風(fēng)險(xiǎn)容忍過度。 第一種侵蝕投資者成就的情感是對(duì)金錢的渴望，尤其是當(dāng)這種渴望演變成貪婪的時(shí)候。貪婪，是對(duì)財(cái)富或利潤過度的或無節(jié)制的、應(yīng)受譴責(zé)的占有欲。 與貪婪相對(duì)應(yīng)的是恐懼，我們必須考慮的第二個(gè)心理因素?？謶志拖褙澙芬粯?，意味著過度。因此恐懼更像恐慌。恐懼是一種過度憂慮，妨礙了投資者采取本應(yīng)采取的積極行動(dòng)。 第三個(gè)因素就是人們?nèi)菀追艞夁壿?、歷史和規(guī)范的傾向。這種傾向使得人們?cè)敢饨邮苋魏文茏屗麄冎赂坏目梢山ㄗh，只要說得通就行。 第四個(gè)造成投資者錯(cuò)誤的心理因素是從眾。 第五個(gè)心理影響是嫉妒。無論貪婪的負(fù)面力量有多大，它還有激勵(lì)人們積極進(jìn)取的一面，與之相比，與別人相比較的負(fù)面影響更勝一籌。這就是我們所謂的人的天性里危害最大的一個(gè)方面。 第六個(gè)關(guān)鍵影響因素是自負(fù)。 最后，我要探討一種我稱之為妥協(xié)的現(xiàn)象。理性者有可能屈服于情感的破壞性力量。 抵御消極影響的措施是理性和客觀。理性必須戰(zhàn)勝情感。 9.技術(shù) 在投資中，一切都有利有弊并且是對(duì)稱的，只有卓越技術(shù)除外。卓越技術(shù)是獲得不對(duì)稱投資的先決條件。 10.策略的一致性 很少有人（如果有的話）能夠順應(yīng)市場(chǎng)條件及時(shí)地改變策略。所以投資者應(yīng)致力于一種方法——一種可望應(yīng)對(duì)多種不同情況的方法。 11.運(yùn)氣 在成功的時(shí)候，運(yùn)氣看起來像技能，巧合看起來像因果。“幸運(yùn)的傻瓜”看起來像專業(yè)的投資者。 |
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