“僵尸企業(yè)”僵而不死，這句話已是老生常談。但最近的消息確實(shí)，這些依靠政府補(bǔ)貼、常能嚴(yán)重過(guò)剩、耗損資源、排放污染的國(guó)有“僵尸企業(yè)”不僅不會(huì)死，而且要紛紛復(fù)活了。據(jù)媒體報(bào)道，中國(guó)政府正采用一種新的方式來(lái)處理中國(guó)國(guó)有企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)。此舉可能會(huì)暫時(shí)緩解銀行的壓力，但卻更可能給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)更多問(wèn)題。這個(gè)辦法就是讓那些深陷困境的國(guó)有企業(yè)用股票支付逾期銀行貸款和壞賬，向債權(quán)人發(fā)行股票，而不是按期償還銀行貸款。

這件事對(duì)于股票散戶有何關(guān)系呢？關(guān)系甚大。

首先，壞賬率高的國(guó)有企業(yè)，基本屬于產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩的煤炭、鋼鐵、石化等等行業(yè)，其利潤(rùn)率是非常之低的，也就是說(shuō)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)本身已經(jīng)缺乏任何增長(zhǎng)點(diǎn) 了，那么這些原本應(yīng)該在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中被“改革”掉的企業(yè)，其股價(jià)市值就不應(yīng)該高。如果銀行想要讓這些股份變成與不良貸款等量的金錢，那么就必須把這些市值不高的股票高價(jià)變現(xiàn)。如果只有個(gè)別企業(yè)這么干還不打緊，但目前的態(tài)勢(shì)是，這類企業(yè)數(shù)量很多。

僵尸企業(yè)的背后隱藏了銀行不良貸款率快速攀升的隱患。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2015年四季度末，我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款余額12,744億元(1人民幣折合約0.1535美元），較2014年底大增51.2%；商業(yè)銀行不良貸款率1.67%，較2014年底上升0.42個(gè)百分點(diǎn)，較2015年三季末上升0.08個(gè)百分點(diǎn)，這已經(jīng)是該數(shù)據(jù)連續(xù)第10個(gè)季度環(huán)比上升。這賬面上萬(wàn)億元的不良貸款，投入股市換成股票，勢(shì)必對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生嚴(yán)重的影響。

其實(shí)類似的事情上世紀(jì)90年代我們也干過(guò)，當(dāng)時(shí)為了幫助負(fù)債累累的國(guó)有企業(yè)，中國(guó)曾經(jīng)采取過(guò)對(duì)合適企業(yè)采取債轉(zhuǎn)股的方式，幫助當(dāng)年的國(guó)企脫困，同時(shí)也降低銀行系統(tǒng)的金融風(fēng)險(xiǎn)。但我國(guó)的《商業(yè)銀行法》卻并不允許銀行直接持有企業(yè)股權(quán)，因此國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行成立了金融資產(chǎn)管理公司，建立了即信達(dá)、華融、長(zhǎng)城、東方等所謂的四大壞賬銀行來(lái)集中處理不良資產(chǎn)解決銀行債轉(zhuǎn)股問(wèn)題。

然而，這一次的“債轉(zhuǎn)股”方式比以前更為直接，把問(wèn)題直接丟給市場(chǎng)解決。這看上去似乎是一個(gè)兩全其美的方法，一方面解決了這些企業(yè)的資金來(lái)源問(wèn)題，第二又減少了銀行壞賬。但由于企業(yè)和銀行都是國(guó)有，經(jīng)營(yíng)者不像私有企業(yè)那么在乎企業(yè)的盈虧，反正不是花自己的錢，不在乎企業(yè)是否能減少產(chǎn)能，實(shí)行盈利。那么這些股票的價(jià)格怎么樣才能上漲，最終讓銀行能從中套利，解決債務(wù)問(wèn)題呢？正如前文所述，想要提高這些僵尸企業(yè)的股價(jià)，靠提高這些企業(yè)的生產(chǎn)效率已經(jīng)不可能了，因此答案只能是依靠對(duì)股價(jià)的炒作，人為拉高價(jià)格套現(xiàn)?？梢哉f(shuō)，2016年的“政策牛”已經(jīng)隱約可見(jiàn)了。

不良資產(chǎn)大規(guī)?！皞D(zhuǎn)股”，即使是在世界范圍內(nèi)也難有先例。美國(guó)、日本在幾次金融危機(jī)時(shí)處理不良資產(chǎn)的模式都是籌建資產(chǎn)管理公司統(tǒng)籌，背后以財(cái)政力量不斷消化壞賬的模式，并非把債務(wù)轉(zhuǎn)化為股票，完全交給市場(chǎng)解決。唯數(shù)不多，但卻與中國(guó)境況極其相似的是波蘭政府實(shí)施股轉(zhuǎn)債的先例。

上世紀(jì)90年代初，波蘭國(guó)有銀行的不良資產(chǎn)率超過(guò)了25%，欠債不還的也是那些重組難度大的大型企業(yè)。當(dāng)時(shí)的波蘭政府賦予商業(yè)銀行投資銀行手段，允許銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)。這些方法起到了重要作用，到1994年初波蘭已在改善不良信貸資產(chǎn)方面取得很大成功，累計(jì)盤活了全國(guó)的銀行不良貸款問(wèn)題。但這是我們知道僅有的成功案例，現(xiàn)在世界上大多數(shù)國(guó)家政府絕對(duì)不敢輕易“債轉(zhuǎn)股”。這等于直接用政府信譽(yù)背書(shū)，將承擔(dān)極高的道德風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)年的波蘭政府能僥幸成功，其原因還在于波蘭已經(jīng)完成了政治改革，有獨(dú)立的第三方核算機(jī)構(gòu)，并且整個(gè)社會(huì)有一套較為透明的輿論機(jī)制和監(jiān)管機(jī)制，能有效監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的作為，確保不會(huì)有違規(guī)操作和腐敗情況。在一整套體制性保障的前提下，加上一些運(yùn)氣，此政策才勉強(qiáng)獲得了成功，實(shí)際上并不具有普適性，只能算是九死一生。但如果所有這些前提都不具備，也缺乏有效的監(jiān)管，那么最后的結(jié)果比九死一生更慘——十死無(wú)生。

股票和國(guó)家債務(wù)之間的騰挪手段很像我在2012年寫(xiě)作的一部作品《致窮：1720年南海金融泡沫》一書(shū)里所寫(xiě)的內(nèi)容。18世紀(jì)的英國(guó)政府由于開(kāi)支過(guò)大，形成龐大的債務(wù)壞賬。困難之際，英格蘭銀行靈機(jī)一動(dòng)，利用當(dāng)時(shí)以“南海公司”為代表的持有皇家牌照的國(guó)有企業(yè)“以股換債”，把政府債務(wù)置換為國(guó)有公司股票，然后利用政商勾結(jié)的關(guān)系制造利好消息，人為炒作股價(jià)，節(jié)節(jié)高升的股價(jià)使得英格蘭全民投機(jī)瘋狂購(gòu)買股票。就在全民狂歡之際，機(jī)構(gòu)投資人和國(guó)企在股票站到高位時(shí)拋售，大賺一筆，而跟風(fēng)入市的中小股民猝不及防，虧的血本無(wú)歸。這就是人類歷史上著名的“南海泡沫”，其起因也是因?yàn)椤皞D(zhuǎn)股”的債務(wù)轉(zhuǎn)移方式。當(dāng)時(shí)，英國(guó)金融系統(tǒng)之腐敗，監(jiān)管之乏力，與今天的中國(guó)有幾分相似。我們花這么多時(shí)間閱讀世界金融史，就是為了今天不再被騙。

歷史不會(huì)重復(fù)，但是會(huì)押韻。馬克·吐溫的名言在今天的中國(guó)一而再再而三地應(yīng)驗(yàn)。這韻腳背后的旋律，唱出的是一曲金融風(fēng)暴來(lái)臨的前奏。