開年兩周，人民幣匯率走勢超預(yù)期震蕩。第一周，央行大幅下調(diào)人民幣中間價，在岸和離岸匯率雙雙重挫，在岸人民幣一度跌破6.59關(guān)口，離岸人民幣跌破6.72至離岸市場2009年建立以來最弱，兩岸價差達(dá)到了史無前例的1600點。

此后，央行連續(xù)八天“咬死”6.56的中間價，連續(xù)七天將中間價較前日收盤價上調(diào)超百點。 且在離岸市場出手力挫空頭，離岸人民幣匯率迅速拉升，兩岸價差收窄至百點甚至倒掛。

人民幣貶值與全球市場“開門黑”

人民幣開年至今累計貶值1.4%，與此同時全球資本市場出現(xiàn)了“開門黑”的連鎖反應(yīng)。滬指累計下跌18.3%，深成指跌16.4%。美股經(jīng)歷史上最差開年，標(biāo)普500指數(shù)和納指分別下跌8.1%和10.4%。歐洲股市重挫，德國DAX指數(shù)跌11.2%。恒生指數(shù)跌10.9%，港元急貶跌破7.8水平，創(chuàng)逾四年低位。

韓國、印度、巴西等新興市場均表現(xiàn)不佳。大宗商品也未能幸免，BDI不斷刷新歷史新低，美油布油雙雙跌破30美元/桶，開年至今跌幅超20%，銅、鐵礦石等也均處跌勢。

中金梁紅稱，人民幣匯率的不確定性不是引發(fā)國際市場動蕩的唯一原因，但它在已然脆弱的市場情緒下，進(jìn)一步壓制了風(fēng)險偏好，無疑是重要的催化劑。

穩(wěn)增長才是當(dāng)務(wù)之急 保持匯率穩(wěn)定利人利己

匯率政策的不當(dāng)操作會加劇貶值預(yù)期，可能引起外匯儲備降幅擴大，甚至可能造成一些改革措施倒退。此前央行下調(diào)人民幣中間價后，興業(yè)王涵指出，市場對央行匯率政策的恐慌情緒上升，期權(quán)隱含波動率曲線在短端出現(xiàn)倒掛，顯示市場認(rèn)為央行再次成為匯率風(fēng)險的主要來源。

央行開年首周放手人民幣急貶，政策意圖令人困惑且加深了市場恐慌情緒，部分地區(qū)出現(xiàn)購匯潮。央行在貶值后于在岸離岸市場均重拾干預(yù)措施，這種措施反復(fù)不僅抵消了前期調(diào)整效果，而且可能放大1月份外儲降幅，更將對政策信譽造成損害。

市場的劇烈震蕩和風(fēng)險上升應(yīng)引起決策者對匯率政策選擇的再思考。在目前情形下，梁紅認(rèn)為僅有三種選擇：

保持匯率穩(wěn)定（“利人利己”）。中國已是世界第一大貿(mào)易體，通過貶值刺激出口的空間有限。經(jīng)此番調(diào)整，人民幣對美元和一籃子貨幣實際貶幅都不大。對中國，在外匯市場不成熟的情況下，“匯率彈性”已成為新的不確定性的重要來源，而非抵御外部沖擊的緩沖機制。對世界，在經(jīng)濟不穩(wěn)、情緒脆弱的環(huán)境下，人民幣波動抬高風(fēng)險溢價，對全球、尤其新興市場構(gòu)成沖擊，引發(fā)連鎖反應(yīng)，最終也會影響到中國自身。相反，若央行保持匯率穩(wěn)定并一以貫之，那么貶值預(yù)期在一段時間后會自然消退，匯率穩(wěn)定下來，干預(yù)成本亦會相應(yīng)下降。隨著經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)、人民幣支撐增強，匯率彈性擴大會迎來更好的契機。

一次性貶值（“損人可能利己”）。一次性貶到位可能會給國內(nèi)外市場帶來較大沖擊，但有助于充分釋放市場壓力，使人民幣在新匯率水平上企穩(wěn)。當(dāng)然，貶值空間不是無限的。根據(jù)我們測算，人民幣對美元匯率或跌至6.87元/美元，即便超調(diào)，超出幅度也不會太大。

漸進(jìn)式貶值（“損人也不利己”）。在漸進(jìn)式貶值路徑上，貶值預(yù)期自我實現(xiàn)，資本加速流出，政府不得不配合以資本管制措施，資金和制度成本巨大。與此同時，全球風(fēng)險偏好受抑制，投資、消費等經(jīng)濟活動放緩，最終拖累世界和中國經(jīng)濟增長。最近對港幣匯率制度的沖擊在一定程度上也與人民幣政策的這一傾向有關(guān)。

從成本收益分析，加強匯率穩(wěn)定應(yīng)是目前最佳的政策選擇。在短期經(jīng)歷了兩三輪調(diào)整后，市場對政策一致性或有不信任，貶值預(yù)期應(yīng)比上一輪更難被打消，維穩(wěn)成本升高。在此情形下，合理選擇、加強溝通并果斷執(zhí)行顯得尤為重要。

若操作不當(dāng)，根據(jù)新興市場國家經(jīng)驗，隨著外儲下降、市場信心動搖，最終被迫貶值，其貶幅和影響往往超出決策者當(dāng)初的想象。穩(wěn)增長才是當(dāng)務(wù)之急，匯率政策不應(yīng)成為新的主要風(fēng)險因素。