假定全球經(jīng)濟自2009年起擴張了17%，產(chǎn)量的微量增長不可能淹沒了油價，除非需求出了問題。原油黑天鵝事件成為近日爭論的焦點，但究竟是什么造成的？

黑天鵝事件

“首先，有個局外人游離于常規(guī)期待的領域當中，因為從來沒有令人信服的點來證實它的存在。其次，他絕對具有影響力。第三，盡管考慮到局外人的立場，人們還是會編造故事來解釋他存在的理由，使其變得可測。”

大家還記得《黑天鵝》劇目中的臺詞嗎？

簡單地說，黑天鵝事件不可測。維基百科，對黑天鵝的定義需滿足以下三個條件：

（1）事件足夠令人驚訝；

（2）事件絕對具有影響力；

（3）繼第一次被記載實例后，被認為是后見之明的。即便可以依靠相關數(shù)據(jù)和信息去預判它，但仍無法在風控體系獲得解釋。

有了以上的定義，最近油價“自由落體式”的下跌可以被定義為金融領域的黑天鵝事件。有多少研究員預判到油價自7月的105美元跌至11月末的66美元，37%的跌幅？油價自2010年開始的上升通道被一舉擊破。這被歸因于全球需求疲軟。不過，通過各種證據(jù)顯示，我更愿意相信這樣的自由落體式下跌，之所以可以被稱之為黑天鵝事件，其本質(zhì)在于“游離于常規(guī)預期領域，不可測”。

緣何不可測

在過去，油價峰值預示著全球經(jīng)濟進入衰退期。油價自2002年開始不斷上漲，從70美元攀升至140美元，這使得此后數(shù)月將全球經(jīng)濟推向蕭條。

工業(yè)部門的共識：能源領域所增加的額外支出都會對其他商品和服務支出產(chǎn)生影響。一旦消費量驟降，過量的借貸資金將暴露風險，這將引導經(jīng)濟走向衰退。

然而，不同于金融危機時期，近期經(jīng)濟的蕭條并非是油價達到峰值后的結果。事實上，油價在這些年中的交易金額，在一個狹窄的區(qū)間運行。

盡管官方否認全球經(jīng)濟正在衰退，但研究員和權威人士對油價的快速回落的驚嘆也令人印象深刻。或許承認經(jīng)濟衰退略有不妥，但他們從來沒想到油價會在短短幾個月時間內(nèi)暴跌了37%。

油價暴跌會引發(fā)巨大的沖擊，但人們大都沒有察覺整件事情的來龍去脈。第一感是，大宗商品指數(shù)像多米諾骨牌式的坍塌。為了考慮如何在當前搖搖欲墜的判斷基礎上，分析員們開始炮制對該事件的合理化解釋。通常的解釋基調(diào)停留在原油供需結構處于過剩階段，供應商抬高了產(chǎn)量導致全球原油泛濫。

然而，即便是最粗略的統(tǒng)計數(shù)據(jù)也無法支撐該論點。根據(jù)EIA的報告顯示，全球原油每年產(chǎn)量如下：

2008: 74.0 million barrels per day (MBD)

2009: 72.7 MBD

2010: 74.4 MBD

2011: 74.5 MBD

2012: 75.9 MBD

2013: 76.0 MBD

2014: 76.9 MBD

參照上述框架，EIA預計全球經(jīng)濟年均擴張速率為2.7%。由此，我們可以判斷，全球原油需求和產(chǎn)量也按此邏輯穩(wěn)步攀升。在2009-2014這六年時間內(nèi)，原油產(chǎn)量增長了3.9%，從74MBD增長到了76.9MBD。同時，按照2.7%的年均增速測算，約合17.3%的經(jīng)濟累計增速。事實上，全球經(jīng)濟的累計增長要遠高于原油的產(chǎn)量。

考慮到自2009年開始，全球經(jīng)濟擴張了17%或20%以上，近兩年盡管需求疲軟，但原油產(chǎn)量的小幅度增長不足以造成價格的崩潰。那些支持供應大幅擴張而造成油價暴跌的理論，無法成立。

需求快速的萎縮猶如老鼠們在沉船時快速逃竄一般。那些不可控的因素將驅(qū)使不可控、不可見的結果產(chǎn)生。

金融屬性的退潮

隨著原油金融屬性正在雪崩式的回歸本源。大多數(shù)分析師都認為這對油品消費者而言等同于減稅。讓我們來審閱一下，究竟什么是原油的金融化。

所謂金融化是將債務商品化，是建立在低風險資產(chǎn)上利用金融手段的抵押物。在低成本信用和杠桿擴張的基礎上，能夠產(chǎn)生的只有控股的風險和投機性收益。

**房屋抵押債券**

金融危機中，房屋抵押債券是一個不錯的例子。它讓我們看到金融化是怎樣在人們尚未察覺到崩盤的危機前，通過風險的堆積來提高金融收益。

在若干年之前，房屋抵押債券是安全和無人問津的資產(chǎn)。銀行、儲戶和借貸者與之相關，通過穩(wěn)定的經(jīng)營，他們可以在30年內(nèi)獲得穩(wěn)定的收益。在那之后，金融化的機器產(chǎn)生了，在原有基礎上對房屋抵押債券進行了革新，使之變得更賺錢。能夠參與到抵押債券的人們開始不斷累積著池子的資金和風險，幾乎所有人都有資格進入這個大染缸。

包括利率、風險和邊際收益都遠高于初始狀態(tài)。我們有什么理由不喜歡？違約風險是一個問題，違約便意味著損失。

金融化對此的解決方法是，將風險通過看似安全的證券進行打包，將風險轉(zhuǎn)嫁到貪婪者和市場上去。資產(chǎn)證券化有辦法將原始借款人的費用和利潤消化，將違約風險轉(zhuǎn)到購買資產(chǎn)證券產(chǎn)品的購買者身上。

證券化是為隱藏風險所量身打造的低風險抵押池，打包人鼓吹住房抵押債券是安全資產(chǎn)，將資產(chǎn)打包后賣給粗心的購買者并最大化獲取利潤。房屋抵押債券的優(yōu)點被放大，因為傳統(tǒng)意義上而言，它是安全資產(chǎn)。

金融化對房屋抵押債券市場做了以下幾件事：

1. 通過高杠桿金融工具，將低風險資產(chǎn)抵押成為高風險資產(chǎn)；

2. 通過資產(chǎn)證券化將負債商品化；

3. 在低風險的房屋抵押債券上，建立了一個倒金字塔式的投機性債務；

4. 利用美聯(lián)儲寬裕的流動性和信用政策，創(chuàng)造了數(shù)十億美元債務和金融杠桿工具。

試想，購買一棟住房是建立在不需要支付抵押貸款的基礎上進行的。由于購買者幾乎沒有投入任何現(xiàn)金或者穩(wěn)定的收入，抵押貸款根本沒有實質(zhì)性的支撐。一旦房屋的價值有些許減少，整個資產(chǎn)將帶來巨大的損失?，F(xiàn)在對衍生品和CDOs也是一樣的。倒金字塔風險建立在沒有足夠支撐物的基礎上，最終的結果只能是金融崩盤。

如同房屋抵押債券，原油常常被看做是安全資產(chǎn)。原油的金融化雖有所不同，但結局往往是一樣的。

**油價下跌**

油價下跌35%導致這些抵押債券損失了35%的支持。那些在每桶100美金抵押的低風險貸款，在低于70美金油價面前將不再是低風險資產(chǎn)。

金融化通常是建立在風險可以被交易對手對沖掉的假設上。這聽起來很吸引人，但到目前為止，風險不可能消失，它或是隱藏或是轉(zhuǎn)嫁。

依靠交易對手將風險消除是不可行的，那只能帶來違約。這種虛幻的方式無法將風險剔除，運氣糟糕的人將接過最后一棒，倒在金融多米諾骨牌上。

由此，對國內(nèi)與原油相關的各類企業(yè)（尤其是大型企業(yè)）令人擔憂，這些行業(yè)包括能源、交通運輸、電力等。雖然沒可能獲悉各大公司的具體操作頭寸和規(guī)模，還記得當年中航油在國際衍生品市場刻骨銘心的慘敗經(jīng)歷嗎？很難想象他們能不能安全度過此次原油危機。

油價下跌35%只是第一層多米諾骨牌。所有認為油價將穩(wěn)定在100美金的信心都毀之一炬，現(xiàn)在它的抵押風險增加了。在抵押貸款金融化全盛時期，各種各樣的抵押貸款被打包進行證券化，這注定將成為失敗的導火索，因為這令原始人收益而非購買人。這些金融工具在出售時，隱含了住宅泡沫在不斷變大的事實。

當年住宅價格下跌，抵押額受損。這將導致借款人違約，交易對手拒絕支付賠償，除非有另外的交易者接盤。一旦一個交易人倒了，整個交易的多米諾骨牌都倒了。原油部門的多米諾骨牌倒了，這一長串的金融多米諾骨牌便開始坍塌。所有購買與原油相關的低風險債券、貸款或金融衍生品都將受到牽連。

所有那些“油價暴跌好比減稅”的論調(diào)，那些對消費者利好的因素，都會被與原油相關的金融化坍塌所波及。銀行資金池會受到?jīng)_擊，這不禁懷疑，或許十幾天前中國人民銀行突如其來的降息與之有著些許的牽連，因為這是赤裸裸的系統(tǒng)性風險。之后，實際信貸收緊將成為必然選擇，消費者還能對自己手頭上的信用卡額度放心嗎？

至此，在認知范圍內(nèi)，造成油價黑天鵝事件的元兇其實與若干年前的美國次貸危機雷同，即原油金融化后的杠桿和風險累積到了某個臨界點，風險隨之噴發(fā)。后續(xù)又會發(fā)生什么？

多重風險與多重未知

關于風險，它的爆發(fā)來自于安全。

全球金融體系的崩塌并非偶然，而是源自此前被廣泛認定為安全資產(chǎn)的住房抵押貸款。當權者對風險曝露猝不及防，然而整件事都是可以預判的，絕對的系統(tǒng)性風險。

自2009年起，中央銀行便支持私人銀行及主權債務市場。美聯(lián)儲向私人銀行部門的擔保、借款合同提供了230億美元的支持，其他央行例如中國、歐洲也釋放了大量的資金。

他們這么做的原因是認定銀行部門和主權債務是系統(tǒng)性風險的源頭。如今，他們有效的控制了這兩大部分的風險，并認為系統(tǒng)性風險已經(jīng)被根除。

事實是，他們大錯特錯了。如同之前所說的，風險是不會消失的，只有披上面具影藏或者轉(zhuǎn)嫁。系統(tǒng)性風險不會因銀行或者主權債務市場強大的保護傘而從清單上消失，風險會再度爆發(fā)，如同通常被認為安全的資產(chǎn)——原油。

**油價下挫后的影響**

在經(jīng)歷了黑天鵝事件后，什么樣的風險會逐漸鋪開？

1. 金融市場的動蕩?，F(xiàn)在，油價大跌還沒有讓損失顯現(xiàn)出來。每個持有原油的大單損失者都想把頭寸賣給損失較少的那部分人。最終的受害者和違約將在之后的幾周或者幾個月被披露。

那些認為受害者將是局限于原油市場的觀點并不正確。有多少對沖基金或者養(yǎng)老基金持有原油公司的股票或者相關債券、借貸等產(chǎn)品的？

2. 外匯市場的動蕩。委內(nèi)瑞拉是第一個因油價下跌而導致匯率市場遭殃的國家。俄羅斯盧布也開始呈自由落體狀，盡管會有人指責西方制裁，但是直接的驅(qū)動力來自原油市場資本的垮臺。

3. 地緣政治的沖突。歷史表明，原油市場的衰退會加深地緣政治的沖突。那些原油出口國因資本的衰竭將尋求那些不愿意減產(chǎn)的國家作為替罪羊。

4. 未知的不安定因素和誤判幾率的上升。

風險事件的本源來自那些未知的不安定因素，盡管我們知道肯定有不安定因素或者結果存在。我們知道一些舉動和選擇會產(chǎn)生風險，但拒絕去了解這些風險。因為我們不想去解決那些因風險積累所產(chǎn)生的后果。我們已經(jīng)看到油價下跌的風險，但仍有其他風險尚未曝露，全球金融系統(tǒng)正在某些看不見的力量毒害著。

（文章來源：Of Two Minds）