▎來源《首席財(cái)務(wù)官》雜志

文丨姜楠 （北京市通商律師事務(wù)所）

在激烈的收購(gòu)與反收購(gòu)、舉牌與反舉牌的爭(zhēng)斗中，考量的是上市公司之間“道高一丈、魔高一尺”的功力和技巧。

如果說資本市場(chǎng)是一個(gè)由各家上市公司群雄逐鹿的戰(zhàn)場(chǎng)的話，那收購(gòu)與反收購(gòu)、舉牌與反舉牌則是這個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)上進(jìn)行的最激烈的戰(zhàn)役。早在幾十年前，在惡意收購(gòu)浪潮席卷中的美國(guó)華爾街精英們，在無數(shù)并購(gòu)戰(zhàn)役后便總結(jié)與發(fā)明了多項(xiàng)并購(gòu)策略進(jìn)行博弈。而如今的國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，上市公司在收購(gòu)與反收購(gòu)中又是采取哪些方式爭(zhēng)取公司的控制權(quán)，又運(yùn)用了哪些策略？

案例一 *ST景谷（云投集團(tuán)VS中泰擔(dān)保）

簡(jiǎn)介

因?yàn)闃I(yè)績(jī)不佳，*ST景谷的原控股國(guó)有股股東景谷森達(dá)計(jì)劃將其股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)給云投集團(tuán)并由云投集團(tuán)實(shí)施重組計(jì)劃，二股東中泰擔(dān)保認(rèn)為此舉會(huì)損害其大股東地位，因此先讓自然人吳用（先前未持有公司股份）在二級(jí)市場(chǎng)增持公司股份,并在幾日之內(nèi)與其簽署一致行動(dòng)協(xié)議，合并計(jì)算持有股份后成為公司第一大股東并獲得控制權(quán)。

分析

本案中，為了防止云投集團(tuán)通過受讓劃轉(zhuǎn)股份取得控股股東資格，中泰擔(dān)保通過與突擊入股的公司股東簽訂一致行動(dòng)協(xié)議而在股權(quán)劃轉(zhuǎn)審批完成前取得了公司的控股權(quán)，以此取得了日后重組談判中更大的話語權(quán)。在大股東股權(quán)優(yōu)勢(shì)不明顯時(shí),一致行動(dòng)協(xié)議是短時(shí)間奪取控制權(quán)的有力武器。

案例二 *ST九龍 （海航集團(tuán)等VS李勤夫）

簡(jiǎn)介

海航置業(yè)、上海大新華實(shí)業(yè)、海航集團(tuán)三家企業(yè)（以下簡(jiǎn)稱“海航系”）向上海九龍山股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“九龍山”）原股東購(gòu)買股份，合計(jì)占九龍山總股份的27.63%，并于2011年3月7日過戶登記成為第一大股東。但隨后原股東“平湖九龍山公司”向海航系三家公司發(fā)出催款通知，以股權(quán)糾紛提起訴訟，申請(qǐng)凍結(jié)海航系所持九龍山股份（此后由法院完成訴前保全手續(xù)），海航系隨后提起反訴，向法院請(qǐng)求原股東“平湖九龍山”支付違約金500萬元，以及賠償費(fèi)2.3億元人民幣，法院對(duì)上述案件均做出判決。2011年至2012年間海航系多次向九龍山董事會(huì)提起召開臨時(shí)股東大會(huì)，均遭拒絕，遂于2012年12月5日公告由股東自行召開臨時(shí)股東大會(huì)，提議罷免九龍山現(xiàn)任董事會(huì)并選舉新一屆董事會(huì)。上述提案得到臨時(shí)股東大會(huì)決議通過，罷免原董事會(huì)、選舉新一屆董事會(huì)，但九龍山原董事會(huì)拒絕承認(rèn)該項(xiàng)決議。自此，九龍山出現(xiàn)“雙頭”董事會(huì)現(xiàn)象，并收到上海證監(jiān)局監(jiān)管措施決定書。

分析

與其他案例不同，本案主要爭(zhēng)奪的是實(shí)際控制權(quán)即董事席位。由于股權(quán)價(jià)款存在爭(zhēng)議，為了爭(zhēng)奪實(shí)際控制權(quán)，由李勤夫控制的股東“平湖九龍山公司”向法院提請(qǐng)股權(quán)訴訟并要求訴前凍結(jié)爭(zhēng)議股權(quán)。由于爭(zhēng)議股權(quán)被訴前程序凍結(jié)，盡管已登記為第一大股東，公司拒絕海航系改選董事會(huì)及監(jiān)事會(huì)成員的要求，九龍山9位董事名額中，“海航系”只有一名董事與獨(dú)立董事，無法取得實(shí)際控制權(quán)，最終形成了雙頭董事會(huì)的局面。（法律爭(zhēng)議焦點(diǎn)：若股權(quán)被訴前凍結(jié)，股東財(cái)產(chǎn)權(quán)利被凍結(jié),但其是否隨之喪失選舉董事的權(quán)利，法院對(duì)此尚未判決）

案例三 鄂武商A （武商聯(lián)VS銀泰系）

簡(jiǎn)介

從2011年3月28日起至2011年4月13日，浙江銀泰投資有限公司及關(guān)聯(lián)方浙江銀泰百貨有限公司分別三次向鄂武商A增資，三次皆意圖通過增資方式成為鄂武商A第一大股東。原控股股東武商聯(lián)分別于收到上述三次增資通知后兩日內(nèi)與經(jīng)發(fā)投、開發(fā)投等公司原有股東簽署了三份《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，與其成為一致行動(dòng)人，三次皆保住了控股股東的地位。后續(xù)，為了避免銀泰系繼續(xù)增持股份，武商聯(lián)發(fā)出重大資產(chǎn)重組計(jì)劃（重組計(jì)劃于2011年6月9日終止），鄂武商A隨之停牌（于2011年6月9日復(fù)牌）。在停牌期間，股東開發(fā)投以銀泰投資涉嫌違反我國(guó)外資收購(gòu)上市公司的法律法規(guī)、在二級(jí)市場(chǎng)違規(guī)增持公司股份為由，于2011年5月18日向武漢市江漢區(qū)人民法院提起訴訟。復(fù)牌后，為了擴(kuò)大武商聯(lián)的控股權(quán)，武商聯(lián)向除其以外的全體流通股股東發(fā)出部分要約收購(gòu)（收購(gòu)公司總股本的5%），并于2012年7月25日完成收購(gòu)，穩(wěn)固了其控股股東地位。

分析

本案中，為了防止銀泰通過增資方式獲取控股權(quán)，武商聯(lián)分別采取了四種不同的方法對(duì)惡意收購(gòu)者進(jìn)行反擊并成功保住了自己控股股東的地位。第一種方法是通過與關(guān)聯(lián)方、友好公司簽署一致行動(dòng)條款反擊收購(gòu)方起初的連續(xù)增資收購(gòu)；第二種方法是大股東發(fā)布重大重組計(jì)劃。以使公司股價(jià)停牌、停止流通，避免惡性競(jìng)價(jià)以爭(zhēng)取時(shí)間；第三種方法是以收購(gòu)主體違反相關(guān)法律為由提起訴訟；第四種方法則是通過部分要約收購(gòu)鞏固控股權(quán)。

案例四 勝利股份 （通百惠VS公司管理層）

簡(jiǎn)介

1999年12月10日，廣州通百惠服務(wù)有限公司（“通百惠”）競(jìng)拍取得勝利股份13．77％的股票，成為其第一大股東。面臨被通百惠收購(gòu)的危險(xiǎn)，勝利股份的管理層利用關(guān)聯(lián)企業(yè)山東勝邦企業(yè)有限公司（“山東勝邦”）先后購(gòu)得勝利股份的股票并使持股上升至15.34％，超過通百惠成為第一大股東。通百惠不甘落后，于2000年3月中旬再次以競(jìng)拍方式取得勝利股份的股票，使其持股躍升至16．67％，與此同時(shí)，山東勝邦繼續(xù)受讓勝利股份，持股達(dá)到17．35％，仍然保持領(lǐng)先地位。在此后的委托書征集戰(zhàn)中，通百惠最終落敗，山東勝邦成功地挫敗了通百惠的收購(gòu)，保住了勝利股份管理層對(duì)公司的控制權(quán)。

分析

本案中，為了防止通百惠惡意收購(gòu)，勝利股份的管理層利用關(guān)聯(lián)企業(yè)獲取公司控股權(quán)，該戰(zhàn)略屬于“白衣騎士”策略，即當(dāng)公司成為其他企業(yè)的并購(gòu)目標(biāo)后（一般為惡意收購(gòu)），公司的管理層為阻礙惡意接管的發(fā)生，去尋找一家"友好"公司進(jìn)行收購(gòu)或合并，而這家“友好”公司被稱為“白衣騎士”。

案例五 廣發(fā)證券 （中信證券VS交叉持股企業(yè)）

簡(jiǎn)介

2004年9月2日，廣發(fā)證券股份有限公司面臨中信證券的敵意收購(gòu)。在收購(gòu)戰(zhàn)中，廣發(fā)證券的交叉持股方深圳吉富創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司、吉林敖東和遼寧成大三家公司迅速增持并控制了廣發(fā)證券66.7%的股份，牢牢占據(jù)絕對(duì)控股的地位，成功地挫敗了中信證券的敵意收購(gòu)。

分析

本案中，廣發(fā)證券同樣采取了“白衣騎士”策略，但與勝利股份不同的是，廣發(fā)證券引入的是交叉持股公司進(jìn)行控股而非關(guān)聯(lián)企業(yè)，盡管引入主體不同，但同樣達(dá)到了避免被惡意收購(gòu)的目的。

案例六 大商股份 （茂業(yè)國(guó)際VS公司股東）

簡(jiǎn)介

截至2013年2月7日，茂業(yè)國(guó)際多次購(gòu)入大商股份股票，占大商股份總股本的5%，并在簡(jiǎn)式權(quán)益變動(dòng)書中表示在未來12個(gè)月內(nèi)不排除繼續(xù)增持。為了防止茂業(yè)國(guó)際繼續(xù)增持使原股東喪失控股權(quán)，大商股份于2月18日因籌劃重大事項(xiàng)，發(fā)布停牌公告并于5月25日由董事會(huì)決議通過向特定對(duì)象（第一、第二大股東）發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)等相關(guān)議案，增加第一、第二大股東持股數(shù)額。

分析

本案中，為了防止茂業(yè)國(guó)際通過持續(xù)增資獲得公司控股權(quán)，原股東在仍掌握公司控制權(quán)時(shí)通過董事會(huì)決議采取定向增發(fā)購(gòu)買資產(chǎn)方式增加原股東持股數(shù)額，從而避免惡意收購(gòu)。

案例七 大眾公用（特殊回購(gòu)條款與金色降落傘策略）

簡(jiǎn)介

大眾公用在章程中第32條中規(guī)定,若發(fā)生“單獨(dú)或合并持有公司10%以上的股東繼續(xù)收購(gòu)公司股份”的情況,公司可以立即收購(gòu)本公司股份并將該收購(gòu)股份定向轉(zhuǎn)讓給特定對(duì)象而無需另行取得許可或授權(quán)。此外,該章程第37條對(duì)有關(guān)遣散費(fèi)的條款做出相關(guān)規(guī)定，當(dāng)發(fā)生單獨(dú)或合并持有公司10%以上的股東繼續(xù)收購(gòu)公司股份并成為實(shí)際控制人情況，“若因此導(dǎo)致公司中層以上管理人員（指公司部門經(jīng)理助理及以上管理人員，包括在公司及控股子公司領(lǐng)取薪酬的本公司董事、監(jiān)事）主動(dòng)或被動(dòng)離職的，該股東應(yīng)當(dāng)向離職人員一次性支付額外遣散費(fèi)用”。

分析

大眾公用在公司章程中分別設(shè)置了特別回購(gòu)條款與“金色降落傘”規(guī)則，前者規(guī)定了在遭受惡意收購(gòu)時(shí)可由公司立即回購(gòu)公司在市場(chǎng)上的流通股份并轉(zhuǎn)讓于特定對(duì)象，但該條是否與《公司法》第143條沖突存疑。后者引入了“金色降落傘”規(guī)則，即在聘用合同或公司章程中規(guī)定公司控制權(quán)變動(dòng)條款時(shí)對(duì)高層管理人員進(jìn)行補(bǔ)償，從而加大了敵意收購(gòu)的成本。

案例八 三特索道 （孟凱/克州湘鄂情VS公司股東）

簡(jiǎn)介

湘鄂情控制人孟凱在今年2月分5次在二級(jí)市場(chǎng)買入三特索道603.91萬股，占當(dāng)時(shí)公司股份總數(shù)的5.03%，達(dá)到舉牌紅線,并在3月初公布的簡(jiǎn)式權(quán)益報(bào)告書中聲明不排除將繼續(xù)增持股份。由于三特索道已于2月發(fā)現(xiàn)孟凱在市場(chǎng)上的操作，為了防止孟凱通過繼續(xù)增持取得控股權(quán),三特索道于2013年2月26日公布定向增發(fā)預(yù)案，計(jì)劃向第二大股東武漢當(dāng)代科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司、第六大股東武漢恒健通科技有限責(zé)任公司，以及公司董事、高管等9名對(duì)象共計(jì)非公開發(fā)行股份3000萬股，發(fā)行價(jià)格為13.99元/股，募集資金總額4.2億元，主要用于投資旅游項(xiàng)目。

分析

本案中,三特索道使用的策略是通過定向增發(fā)引入“白衣護(hù)衛(wèi)”,在此次增發(fā)中,增發(fā)對(duì)象并不包括三特索道控股股東武漢東湖開發(fā)公司,而是其第二大股東與第六大股東?！鞍滓伦o(hù)衛(wèi)”是“白衣騎士”的修正形式,區(qū)別在于不允許其掌握控股權(quán)。目標(biāo)公司常采取向“白衣護(hù)衛(wèi)”發(fā)行新股的方式,并使用優(yōu)先股以限制其表決權(quán)，或限制其持股比例。在這種方式中，因我國(guó)沒有優(yōu)先股與普通股之區(qū)別，所以只能以其它方式限制其持股比例。