NYT此前報道的高盛利用倉庫操縱鋁價事宜引發(fā)強(qiáng)烈關(guān)注，F(xiàn)T的Kaminska認(rèn)為這種情況在金屬和能源市場都普遍存在。

NYT的報道出現(xiàn)在路透消息稱美聯(lián)儲如今正在“重新審視”2003年那個允許受監(jiān)管銀行參與現(xiàn)貨商品交易的決定。正是這個決定使得那些活躍于商品市場的華爾街大投行得以利用所謂的現(xiàn)貨漏洞。事實(shí)是，那些擁有現(xiàn)貨頭寸的互換交易商可以有資格獲得一些免除條款（比如倉位限制），而其他金融機(jī)構(gòu)則不能。

當(dāng)2008年金融危機(jī)爆發(fā)時，大部分商品的期限結(jié)構(gòu)曲線形成了極度期貨升水（contango）的形態(tài)，這使得一些擁有商品業(yè)務(wù)的銀行可以進(jìn)入倉儲業(yè)務(wù)獲得豐厚利潤。如今這已成為一條增加收益的路徑，利用那些被動的商品投機(jī)者需要倉儲行業(yè)來儲存那些沒人要的商品賺錢。

在這種情況下，獲取期差收益（contango-yield）的交易在原理上就與債券市場上的“到期回購（repo-to-maturity)”交易策略類似。

在期貨溢價情況下，對于投資者存在可利用的套利機(jī)會，那就是購買相對應(yīng)商品，將其存在倉庫中，同時以溢價出售期貨，接下來就坐等交割就行了（此時這筆交易可以展期也可以清算）?；旧线@是一個兩部分的交易。

假設(shè)倉儲和融資成本不會蠶食套利交易的利潤，或者這個交易中的現(xiàn)貨和期貨部分的保證金水平可持續(xù)的情況下，只要期貨升水形態(tài)持續(xù)或者剛開始進(jìn)入現(xiàn)貨 升水的形態(tài)，這筆交易的獲益還是比較豐厚的。兩種形態(tài)下前者使得交易員可以持有倉位至到期獲益，而后者則可以讓交易員提前拋售頭寸，從這一交易策略的現(xiàn)貨 和期貨部分變化中獲利。

銀行和一些交易商發(fā)現(xiàn)他們處于一個非常獨(dú)特的位置。盡管任何人都可以建立一做期差套利的倉位并在隨后坐等獲利，但資產(chǎn)規(guī)模對于許多機(jī)構(gòu)是個嚴(yán)重的限制。

你可以做這種交易，但這會占據(jù)你資產(chǎn)負(fù)債表很大的空間。

在這種情況下，銀行和一些交易商發(fā)現(xiàn)自己有能力為這個行業(yè)提供服務(wù)。因此，在參與類似交易的同時，他們還幫助這些機(jī)構(gòu)釋放資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)，他們?yōu)檫@些機(jī)構(gòu)龐大但顯然獲利的期差交易提供融資，幫助他們脫表，而獲得回報是一部分期差的利潤。

銀行們得以提供融資是因?yàn)?)他們能夠通過出售結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品和商品連接的基金籌資，2）在量化寬松的環(huán)境下，許多一級交易商的流動性成本非常低。

而另一方面，這一交易的現(xiàn)貨多倉部分可以存在在銀行的倉庫，來抵消他們在其他地方持有的期貨/遠(yuǎn)期空倉。

這方面最顯著的表現(xiàn)就是銀行對機(jī)構(gòu)和個人商品投資者的短期負(fù)債，這些負(fù)債來自于銀行發(fā)售的基金和證券化產(chǎn)品。機(jī)構(gòu)投資者在某種意義上是為銀行融資， 且這是與商品表現(xiàn)掛鉤的。但他們支付的價格并非與對應(yīng)商品的現(xiàn)貨價格掛鉤，而是與期貨價格掛鉤---這在期貨溢價形態(tài)下是不利于這些投資者的。

ETF和其他證券化產(chǎn)品成為投資者獲取超額回報的非常受歡迎的產(chǎn)品，但這些產(chǎn)品是基于期貨而非現(xiàn)貨價格，這將被銀行系統(tǒng)再循環(huán)來幫助向此前那些執(zhí)行期差交易的客戶提供脫表融資服務(wù)。

除此之外，由于其倉儲成本顯著低于市場均值，擁有倉庫的銀行能夠獲取更高的期差收益。

最終的結(jié)果就是：大規(guī)模的現(xiàn)貨商品庫存堆積。

當(dāng)然，這些交易本身沒有錯，除了以下問題：

1. 這一過程使得投機(jī)者可以推動和影響現(xiàn)貨價格（而非被現(xiàn)貨市場所影響）。
2. 這里還有一個受托責(zé)任的問題，因?yàn)殂y行有動機(jī)維持現(xiàn)貨商品短缺的假象來誤導(dǎo)投資者。因此養(yǎng)老基金和機(jī)構(gòu)投資者的資金會持續(xù)流入商品領(lǐng)域，這將給賣方或商品 行業(yè)帶來利潤。事實(shí)上，這是隱秘的將那些被灌輸商品是稀缺資產(chǎn)類別的投資者的收益轉(zhuǎn)移至那些有太多商品需要出售的人。更進(jìn)一步說，那些投資者被關(guān)注的是商 品可以抗通脹的觀點(diǎn)。

3. 這部分黑暗庫存能夠讓銀行獲得交易優(yōu)勢。

當(dāng)交易機(jī)構(gòu)想要從轉(zhuǎn)系那個向現(xiàn)貨升水的形態(tài)中獲益時，原先的公共庫存將被納入黑暗庫存，這些機(jī)構(gòu)也早已建立受益于這種明顯的去庫存化的頭寸，即便這 些抵押品并未真實(shí)地進(jìn)入市場。當(dāng)機(jī)構(gòu)想要從轉(zhuǎn)向期貨升水的形態(tài)中獲益時，黑暗庫存將被納入公共庫存，這表面上代表著突然的供大于求（即便產(chǎn)能過剩其實(shí)一直 存在）。

這就是為何擁有倉庫如此吸引人的另一個原因。如果你過于依賴LME的倉儲體系或第三方倉庫，你很難將庫存挪出公眾視線。

倉庫的排隊(duì)現(xiàn)象并非這個故事的全部，但確實(shí)這場黑暗庫存游戲的一個非常受歡迎的副產(chǎn)品。系統(tǒng)內(nèi)的黑暗庫存堵塞了標(biāo)準(zhǔn)的倉庫運(yùn)營。更重要的是，他們堵住了那些應(yīng)該被交付用于真實(shí)消費(fèi)的金屬。

與金融玩家不同，制造企業(yè)不能接受到期無法交付貨物的情況。未能收到貨物將給終端客戶造成名譽(yù)存世、違約、甚至破產(chǎn)。換句話說，這對真實(shí)世界的影響很大，這是市場所不能接受的。

在這種情況下，真實(shí)的終端市場越來越依賴從倉儲體系以外的對手方采購庫存，在許多情況下是直接以溢價從生產(chǎn)商處購買。

對于銀行和倉庫擁有者而言，好處在于那些被留置在體系內(nèi)的商品持續(xù)需要交付倉儲費(fèi)。

對于生產(chǎn)商而言，好處在于來自2008/2009期貨溢價時代的冗余抵押品避免集中清算壓低市場價格，而且能以溢價出售。