《中國(guó)釀酒產(chǎn)業(yè)十二五(2011—2015年)發(fā)展規(guī)劃》即將出臺(tái)?！兑?guī)劃》指出，預(yù)計(jì)到2015年，葡萄酒增速較快，年均增長(zhǎng)20%左右，在飲料酒中的所占比例逐步增大。“十二五”期間，將呈現(xiàn)“白酒適度增長(zhǎng)、啤酒緩慢增長(zhǎng)、葡萄酒快速增長(zhǎng)，果露酒平穩(wěn)增長(zhǎng)，黃酒和酒精較快增長(zhǎng)”的態(tài)勢(shì)。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2010年飲料酒和發(fā)酵酒累計(jì)實(shí)現(xiàn)工業(yè)總產(chǎn)值5245.27億元，同比增長(zhǎng)21.20%，其中白酒、葡萄酒增速最大，白酒工業(yè)總產(chǎn)值為2793.34億元，同比增長(zhǎng)34.06%；葡萄酒309.52億元，同比增長(zhǎng)29.85%。啤酒增速低于行業(yè)平均水平，工業(yè)總產(chǎn)值為1320.65億元，同比增長(zhǎng)10.56%。黃酒略低于行業(yè)平均水平，工業(yè)總產(chǎn)值為116.82億元，同比增長(zhǎng)20.73%。

                                   表1 中國(guó)釀酒行業(yè)產(chǎn)值

目前，我國(guó)葡萄酒消費(fèi)量?jī)H占國(guó)內(nèi)酒類年消費(fèi)總量的1%，人均年消費(fèi)量?jī)H為世界平均水平的6%，巨大的市場(chǎng)空間是不言而喻的。2009年中國(guó)葡萄酒產(chǎn)量為96萬(wàn)千升，增速27.63%，2009年全國(guó)（不含港澳臺(tái)地區(qū)）進(jìn)口葡萄酒總量達(dá)17萬(wàn)千升（相當(dāng)于750毫升裝葡萄酒228308443瓶），2009年中國(guó)市場(chǎng)葡萄酒供給量為105萬(wàn)千升，而實(shí)際量應(yīng)該要大于這個(gè)數(shù)值。最新數(shù)字顯示，由于2009年全球葡萄酒消費(fèi)量降低，葡萄種植面積大幅減少，今后葡萄酒產(chǎn)量將急劇萎縮。2010年年全球葡萄酒產(chǎn)量可能為2680萬(wàn)千升，與去年持平。預(yù)計(jì)法國(guó)葡萄酒增產(chǎn)9%，達(dá)457萬(wàn)千升，意大利葡萄酒減產(chǎn)3%，為455萬(wàn)千升，西班牙葡萄酒減產(chǎn)6%，為342萬(wàn)千升。

隨著消費(fèi)習(xí)慣的改變，健康意識(shí)的增強(qiáng)，在未來(lái)五年，紅酒發(fā)展的趨勢(shì)最好，紅酒中龍頭企業(yè)將會(huì)有跨越式的發(fā)展。

2、張?jiān)?duì)發(fā)展機(jī)遇的把握

對(duì)于葡萄酒行業(yè)的未來(lái)的良好發(fā)展機(jī)遇，公司也積極布局，公司從2010年開(kāi)始加大了資本的支出，具體見(jiàn)下表。特別是2011年要在西部建設(shè)3大酒莊以及煙臺(tái)開(kāi)發(fā)區(qū)酒莊。這是公司自2000年增發(fā)募資以來(lái)的又一輪大規(guī)模擴(kuò)大產(chǎn)能，增強(qiáng)公司競(jìng)爭(zhēng)能力，擴(kuò)大市場(chǎng)銷量。公司年報(bào)顯示，2010年末有現(xiàn)金24億，減去分紅的7億，還有現(xiàn)金17億之多，公司完全靠自有資金加大資本支出，公司沒(méi)有長(zhǎng)期和短期借款，現(xiàn)金流充沛。

對(duì)于葡萄生產(chǎn)基地的建設(shè)，張?jiān)Ｔ跓熍_(tái)、新疆、寧夏、陜西、遼寧、北京6個(gè)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)擁有25萬(wàn)畝葡萄基地。張?jiān)Ｆ咸鸦孛娣e將占到全國(guó)總體面積的四分之一左右，已成為葡萄酒行業(yè)擁有葡萄原料基地最多、分布最廣、管理最規(guī)范的企業(yè)。張?jiān)Ｆ咸焉a(chǎn)基地見(jiàn)表3，到2010年底，張?jiān)Ｔ谌珖?guó)的葡萄基地將達(dá)到25.15萬(wàn)畝。公司預(yù)計(jì)未來(lái)5年，產(chǎn)能將實(shí)現(xiàn)翻番。

因此，公司有很大的可能性進(jìn)入又一輪快速發(fā)展時(shí)期，從2011年開(kāi)始，最遲2012年開(kāi)始，凈利潤(rùn)增速加快（超過(guò)30%），一改2009和2010年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在25%的情況。

表2 張?jiān)Ｄ甓荣Y本支出

表3 張?jiān)Ｆ咸鸦丶熬魄f

3、進(jìn)口紅酒的國(guó)內(nèi)紅酒的沖擊分析

    張?jiān)Ｔ?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">2010年年報(bào)中提到，由于國(guó)外葡萄酒大量進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，進(jìn)口葡萄酒數(shù)量和品種可能持續(xù)大幅增長(zhǎng)，加之國(guó)內(nèi)同行不斷擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，我國(guó)葡萄酒市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將更為激烈。本公司將堅(jiān)持“以葡萄酒為主，多酒種全面發(fā)展；以中、高檔產(chǎn)品為主,高中低檔產(chǎn)品全面推進(jìn)”的戰(zhàn)略，繼續(xù)實(shí)施“細(xì)分市場(chǎng)，分類營(yíng)銷”的差異化營(yíng)銷策略，加強(qiáng)營(yíng)銷渠道建設(shè)。

可見(jiàn)國(guó)外進(jìn)口紅酒對(duì)國(guó)內(nèi)的沖擊是實(shí)實(shí)在在的。但是，對(duì)于國(guó)外紅酒的沖擊，我認(rèn)為王曉路對(duì)其描述的比較到位。

進(jìn)口酒從增量增速看是很嚇人，但在渠道、成本、品牌上未必可以攻城略地，畢其功于一役。如果能這樣，新天、通化葡萄酒等等，早就成功了。

葡萄酒，就生產(chǎn)制造成本來(lái)說(shuō)，如果不是特別苛求品質(zhì)，不用殺蟲(chóng)劑、不施化肥農(nóng)藥，強(qiáng)調(diào)絕對(duì)“有機(jī)”，直接成本應(yīng)該不高。但進(jìn)口酒，在正常的食品安全監(jiān)督體系下生產(chǎn)的，以歐美國(guó)家的勞動(dòng)力成本計(jì)價(jià)，加上合理利潤(rùn)，再經(jīng)過(guò)長(zhǎng)途販運(yùn)（溫度、濕度有效控制）、合法繳納關(guān)稅，經(jīng)過(guò)總代理、一批、二批、經(jīng)銷商到終端，價(jià)格不會(huì)廉價(jià)到驚人的程度。所以，無(wú)論是進(jìn)口酒或者是國(guó)產(chǎn)酒，更長(zhǎng)遠(yuǎn)的時(shí)間看來(lái)，重點(diǎn)還是要經(jīng)歷消費(fèi)者對(duì)品質(zhì)的檢驗(yàn)。這個(gè)時(shí)間可能有長(zhǎng)短，但原料基地的建設(shè)、釀制過(guò)程的監(jiān)控和精益求精，最終是決定產(chǎn)品價(jià)值的最關(guān)鍵因素。張?jiān)＜哟罅似咸褕@基地的建設(shè)。如果單單一個(gè)進(jìn)口紅酒，價(jià)格比國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品便宜很多，感覺(jué)邏輯上有點(diǎn)問(wèn)題。至少單瓶?jī)r(jià)格在80－90元以下的進(jìn)口紅酒，質(zhì)量如何心里沒(méi)底。扣除流通環(huán)節(jié)的利潤(rùn)、進(jìn)口稅費(fèi)和倉(cāng)儲(chǔ)等成本，產(chǎn)品質(zhì)量是否有足夠的保障？至于拉斐等被炒作到上萬(wàn)的價(jià)格，那又是另外一個(gè)話題了。如果是原裝瓶裝的酒，運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)、關(guān)稅、渠道營(yíng)銷費(fèi)用等加上去，價(jià)格翻番是最少的。也就是說(shuō)，加州賣20美元的酒，這邊賣200多人民幣是最少的。

從產(chǎn)品到商品，流通渠道確實(shí)是一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)，這個(gè)環(huán)節(jié)有足夠的利潤(rùn)也是可以理解的。對(duì)于葡萄酒這樣復(fù)雜和個(gè)性化的商品（相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)化電子產(chǎn)品、書(shū)籍而言），渠道價(jià)值是不言而喻的。而張?jiān)Ｔ谇郎系膬?yōu)勢(shì)是明顯的。

國(guó)人現(xiàn)在比較推崇洋紅酒，一旦真正反映過(guò)來(lái)，從性價(jià)比和品質(zhì)綜合比較來(lái)看，當(dāng)然國(guó)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)紅酒更有優(yōu)勢(shì)。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和消費(fèi)群體細(xì)分看，高檔酒和國(guó)產(chǎn)酒的格局漸漸清晰了，但新世界工業(yè)化生產(chǎn)的中檔酒（以美洲、澳洲為主），對(duì)張?jiān)?、王朝、長(zhǎng)城三家品牌的壓力還是很大，目前看，還沒(méi)有明確的結(jié)果出來(lái)，注意持續(xù)跟蹤。

    紅酒主要的成本如下，一是葡萄汁的成本（取決于當(dāng)?shù)氐姆N植業(yè)水平和氣候地理?xiàng)l件），二是釀制的工藝和時(shí)間（需要沉淀資金，有資金成本和土地、人工等）、三是包裝成本，四是運(yùn)輸成本，最后是營(yíng)銷成本。同檔次的中檔酒，國(guó)產(chǎn)酒至少在運(yùn)輸、包裝、營(yíng)銷成本上占優(yōu)勢(shì)。只不過(guò)消費(fèi)者認(rèn)知和市場(chǎng)重新形成清晰的格局需要較長(zhǎng)的時(shí)間。張?jiān)Ｄ塬@得行業(yè)平均增速，能否有加速則看起泡酒這一新品類的情況以及新建幾大酒莊的發(fā)展了。起泡酒暫時(shí)不抱什么指望，因?yàn)楸谱隽诉@么些年，并沒(méi)有驚喜的利潤(rùn)貢獻(xiàn)；新建幾大酒莊的發(fā)展值得期待，因?yàn)閻?ài)斐堡是個(gè)好的先例。

4、張?jiān)９乐捣治?/span>

   張?jiān)５墓局卫斫Y(jié)構(gòu)、成才性、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、毛利、凈利、利潤(rùn)增長(zhǎng)率、銷售增長(zhǎng)等，相關(guān)的研究有大量的文章，分析的也很詳細(xì)，在此不重復(fù)，主要對(duì)公司目前的估值做一個(gè)分析。

按照自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF）估值，給予前10年15%的增長(zhǎng)，永續(xù)增長(zhǎng)3%，折現(xiàn)率9%，自由現(xiàn)金以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流減去資本支出，綜合上市以來(lái)的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，張?jiān)Ｗ杂涩F(xiàn)金占凈利潤(rùn)的90%左右，因此假設(shè)2010自由現(xiàn)金以12.5億為起點(diǎn)（此處不能直接用自由現(xiàn)金，未來(lái)幾年自由現(xiàn)金也會(huì)減少，原因是資本支出加大），算出張?jiān)５膬?nèi)在價(jià)值為85元左右，按照80%的安全邊際則為68元（港幣80元）。

按照市盈率法，目前張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">A靜態(tài)市盈率為32倍，動(dòng)態(tài)市盈率為25倍，上市以來(lái)最低市盈率為22倍，最高市盈率為80倍。張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">B靜態(tài)市盈率為23倍，動(dòng)態(tài)市盈率為18倍，歷史最低市盈率為12倍，最高市盈率為50倍。按照最低市盈率張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">A的買入價(jià)格為75元，張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">B的買入價(jià)格為50元。

    按照合理回報(bào)率分析，假設(shè)個(gè)人認(rèn)定合理報(bào)酬率為20%，張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">5年內(nèi)合理PE為30倍，張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">5年內(nèi)平均增長(zhǎng)20%，則估值80元。

    綜合來(lái)看，張?jiān)?span lang=EN-US style="WORD-BREAK: normal; LINE-HEIGHT: 24px; WORD-WRAP: normal" XML:LANG="EN-US">A的買入價(jià)格在70-80元之間（港幣80-90之間），目前在價(jià)值范圍內(nèi)。

    賣出點(diǎn)判斷，假如股價(jià)透支未來(lái)2年則賣出，按照2011,2012增長(zhǎng)35%，PE達(dá)到40倍則賣出，因此在2011年股價(jià)達(dá)到190元附近考慮賣出，B股2011年股價(jià)達(dá)