【原】愛美客2024年半年報解讀

三元核心策略 2024-08-26 發(fā)布于四川

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愛美客半年報發(fā)布后，連續(xù)兩日暴跌，跌幅合計達13.88%。愛美客上市開盤價320元，最高股價1523.49元（后復(fù)權(quán)），當(dāng)前后復(fù)權(quán)價格為372.75元，幾乎跌回上市開盤價。

出于自身對愛美客的理解，三元給予的業(yè)績增速和估值相對保守，因此也遭受到諸多“有識之士”的抨擊：當(dāng)我分析錦波生物時，不少人把我當(dāng)做愛美客的多頭，當(dāng)我分析愛美客時，又有不少人把我當(dāng)做愛美客的空頭。三元給予愛美客25倍合理估值，且視半年報發(fā)布為重要時機，因為愛美客去年二季度業(yè)績基數(shù)很高，今年二季度再次實現(xiàn)高增長有很高難度，業(yè)績不及市場預(yù)期可能導(dǎo)致股價下跌，進而出現(xiàn)潛在的投資機會。

進入正題。

愛美客半年報主要數(shù)據(jù)如下：

可以看出，愛美客上半年營收、利潤增速進一步放緩。營收增速僅13.53%，利潤增速稍好于營收增速，但從利潤來源看，毛利率下滑0.5個百分點，利潤優(yōu)于營收的增長更多依靠費用控制實現(xiàn)。

分季度看，主要數(shù)據(jù)如下：

可以看出，在2023年二季度的高基數(shù)基礎(chǔ)上，今年二季度營收僅實現(xiàn)2.35%的增長，凈利潤增速也僅為8%左右。

除了業(yè)績增長放緩，三元認為半年報中還有幾個重點值得關(guān)注：

一、凝膠類產(chǎn)品增長低迷：

在嗨體頸紋增速放緩后，凝膠類產(chǎn)品中的濡白天使成為新增長引擎。2023年上半年之前，濡白天使處于高速增長狀態(tài)，從2023年下半年開始，增速則大幅放緩。

三元在《愛美客2023年年報解讀》中就曾提及凝膠類產(chǎn)品環(huán)比增速放緩的問題，半年報中，凝膠類產(chǎn)品營收同比增長14.57%，遠低于去年同期139%的增速，環(huán)比增速也僅為9.63%。如果凝膠類產(chǎn)品增速放緩，對當(dāng)前的愛美客而言，想再次實現(xiàn)業(yè)績高速增長的難度是極大的。

與之相對應(yīng)的，華東醫(yī)藥相關(guān)財報顯示，運營伊妍仕（少女針）的欣可麗美學(xué)同樣出現(xiàn)增速放緩的問題：

二者增速相當(dāng)，數(shù)據(jù)上看欣可麗美學(xué)表現(xiàn)略好于愛美客，但因為愛美客凝膠類產(chǎn)品中包含愛芙萊，三元無法做更準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)分析。少女針、童顏針、天使針價格上對標(biāo)喬雅登、瑞藍等國際大牌，市場規(guī)模難以像普通玻尿酸那樣巨大，從少女針和天使針的市場表現(xiàn)看，增速比預(yù)想更快放緩，放緩原因可能包括人群擴張受限和消費降級。

二、溶液類產(chǎn)品毛利率首次首降：

上半年溶液類產(chǎn)品營收同比增長11.65%，環(huán)比增長22.46%。溶液類產(chǎn)品營收在去年同期高基數(shù)的基礎(chǔ)上實現(xiàn)兩位數(shù)增長屬實不易，但更值得關(guān)注的是營業(yè)成本同比增長37.09%，遠高于營收增速，毛利率下滑1.12個百分點，這在愛美客上市以來尚屬首次。

溶液類產(chǎn)品主要是嗨體系列，包括嗨體1.0、嗨體1.5嗨體2.5和冭活泡泡針。毛利率下滑的原因可能有：

1、產(chǎn)品降價；

2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致整體單價降低，如銷售了更多低單價的嗨體2.5；

3、為下游醫(yī)美機構(gòu)代工生產(chǎn)量增加導(dǎo)致毛利率下降。

三元認為第2和第3種概率較高。

如果是第2種原因，說明被視為業(yè)績增長點的嗨體1.0和冭活泡泡針增長可能不及預(yù)期；如果是第3種原因，則說明醫(yī)美機構(gòu)競爭加劇正在逐步向上游傳導(dǎo)，詳細分析可參考三元之前的文章《愛美客業(yè)績預(yù)測及估值（三）》。

三、玻尿酸類產(chǎn)品競爭對手高歌猛進：

與愛美客增速放緩不同，玻尿酸領(lǐng)域主要競爭對手華熙生物和昊海生科則高歌猛進。

華熙生物上半年皮膚類醫(yī)療產(chǎn)品同比增長70.14%，其中潤致娃娃針同比增長超200%；