降息預(yù)期收斂，正在改寫全球資本市場(chǎng)敘事。

近期，受美國(guó)通脹、就業(yè)等經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)超預(yù)期影響，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息預(yù)期退坡?！叭蛸Y產(chǎn)定價(jià)之錨”再掀波瀾，10年期美債收益率日前突破4.5%關(guān)口，并維持在該點(diǎn)位上方運(yùn)行。

有市場(chǎng)人士擔(dān)憂，10年期美債收益率劍指5%的“夢(mèng)魘”恐再度來襲。分析人士認(rèn)為，當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格更多體現(xiàn)為降息預(yù)期搶跑交易的修正。展望后市，降息預(yù)期可能繼續(xù)在數(shù)據(jù)與地緣政治驅(qū)動(dòng)下?lián)u擺，并影響美債收益率走勢(shì)。

多期限美債收益率上行

美債收益率快速攀升，再度引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月10日，由于美國(guó)3月消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）全線超預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)“再通脹”前景感到擔(dān)憂，6月降息預(yù)期暴跌，多期限美債收益率上揚(yáng)。

在前一日突破4.5%關(guān)口后，10年期美債收益率4月11日持續(xù)攀升，盤中最高觸及4.597%；2年期美債收益率盤中一度向上突破5%關(guān)口，為去年11月以來首次；1年期和更短期的美債收益率依然維持在“5”字頭的利率高位。

“美國(guó)通脹再次'蠢蠢欲動(dòng)’，給金融市場(chǎng)帶來了不確定性的漣漪，并使人們對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的利率計(jì)劃產(chǎn)生了懷疑?！迸＝蚪?jīng)濟(jì)研究院美國(guó)高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家鮑勃·施瓦茨（Bob Schwartz）在發(fā)給上海證券報(bào)記者的郵件中表示。

與此同時(shí)，長(zhǎng)短期限美債利率倒掛明顯。截至2024年4月11日，3個(gè)月、2年期、10年期美國(guó)國(guó)債到期收益率分別為5.45%、4.93%、4.56%，長(zhǎng)端利率顯著低于短端利率。

業(yè)內(nèi)人士稱，長(zhǎng)端利率由于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)更高，在正常情況下會(huì)高于短端利率。結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)來看，美債利率倒掛往往預(yù)示著可能出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退。

“而當(dāng)前情況有所不同，現(xiàn)階段市場(chǎng)主流觀點(diǎn)很少有認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，期限利差倒掛的主要原因在于市場(chǎng)在提前交易美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)降息。”華福證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家燕翔表示，長(zhǎng)端利率顯著低于短端利率，反映長(zhǎng)端債券資產(chǎn)價(jià)格目前處在高估狀態(tài)，如果后續(xù)政策利率降息不及預(yù)期，長(zhǎng)端債券資產(chǎn)價(jià)格存在調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)（即利率上行）。

降息預(yù)期再修正

隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的持續(xù)降溫，交易員們開始為年內(nèi)不降息做準(zhǔn)備，10年期美債收益率劍指5%的“夢(mèng)魘”再度來襲。

在美國(guó)3月CPI公布的同一天，美國(guó)財(cái)政部拍賣390億美元10年期國(guó)債，拍賣結(jié)果相當(dāng)慘淡。本次10年期美債拍賣預(yù)發(fā)行利率為4.529%，最終得標(biāo)利率為4.560%，尾部利差高達(dá)3.1個(gè)基點(diǎn)，是有記錄以來歷史第三高的尾部利差。

上述種種，不免讓市場(chǎng)回憶起去年三季度的“美債風(fēng)暴”。彼時(shí)，同樣在通脹回落遇阻、美債拍賣慘淡等因素的擾動(dòng)下，10年期美債收益率強(qiáng)勢(shì)升破5%，利率飆升壓降風(fēng)險(xiǎn)偏好，全球資產(chǎn)“風(fēng)聲鶴唳”。

但據(jù)分析人士觀察，當(dāng)前市場(chǎng)敘事與彼時(shí)仍有不同。“去年第三季度美債利率走勢(shì)更多是由期限溢價(jià)上升驅(qū)動(dòng)，背后是因?yàn)槊绹?guó)財(cái)政部大規(guī)模發(fā)債打破供需平衡。而現(xiàn)階段可能更多體現(xiàn)為對(duì)通脹預(yù)期和經(jīng)濟(jì)基本面的定價(jià)調(diào)整，以及此前搶跑的降息預(yù)期在不斷修正?！币晃缓暧^研究員對(duì)記者表示。

燕翔認(rèn)為，按照傳統(tǒng)經(jīng)典指標(biāo)計(jì)算，當(dāng)前包括美債、美股、黃金等在內(nèi)的多種海外資產(chǎn)價(jià)格普遍出現(xiàn)高估特征。上述資產(chǎn)價(jià)格背后的運(yùn)行邏輯，很大程度是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的提前搶跑交易。過往大量歷史研究表明，美聯(lián)儲(chǔ)開始降息后股票債券黃金價(jià)格都會(huì)上漲。

美債收益率走勢(shì)如何演繹？

連續(xù)三個(gè)月超預(yù)期的CPI數(shù)據(jù)、不斷后置的“首降”時(shí)點(diǎn)預(yù)期……隨著數(shù)據(jù)的不斷更新，越來越多的金融機(jī)構(gòu)開啟“撕報(bào)告、改預(yù)測(cè)”模式。

例如，瑞銀財(cái)富管理投資總監(jiān)辦公室（CIO）發(fā)表機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)稱，基于最新數(shù)據(jù)，目前的基準(zhǔn)情景為美聯(lián)儲(chǔ)在今年9月開始降息（此前為6月），全年降息50個(gè)基點(diǎn)（此前為75個(gè)基點(diǎn)）。高盛的經(jīng)濟(jì)學(xué)家將降息預(yù)測(cè)從6月推遲到了7月。

分析人士認(rèn)為，展望后市，降息預(yù)期可能繼續(xù)在數(shù)據(jù)與地緣政治驅(qū)動(dòng)下?lián)u擺。在此背景下，美債收益率走勢(shì)將如何演繹？

中金公司認(rèn)為，總體而言，預(yù)計(jì)短期內(nèi)美債利率可能進(jìn)一步回升，三季度開始或會(huì)逐步再度回落，前提是股市出現(xiàn)相對(duì)明顯的調(diào)整。由于今年美國(guó)國(guó)債供給量仍高，僅靠債券投資者可能無法壓低利率，因此可能還需要股票投資者的增持助力，而增持的前提可能就是美歐股市下跌觸發(fā)資產(chǎn)配置需求的轉(zhuǎn)移。

國(guó)泰君安國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家周浩在報(bào)告中寫道，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與通脹壓力一起開始?jí)褐迫虻谋茈U(xiǎn)情緒。預(yù)計(jì)短端美債利率會(huì)受到通脹以及降息延遲等因素的影響而保持在較高的位置上，而長(zhǎng)端美債利率則可能因?yàn)楸茈U(xiǎn)情緒以及通脹上升對(duì)于長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)期的壓制，出現(xiàn)一定程度的“被壓制”。

（文章來源：上海證券報(bào)）