后沃爾克時代，消散的三大“勸誡”

令君王上 2023-07-30 發(fā)布于廣東

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美聯(lián)儲的加息周期已經持續(xù)了一年多，聯(lián)邦基金利率水平從0~0.25%，迅速拉高到現(xiàn)在的5.25~5.5%，加息幅度僅次于上世紀八十年代沃爾克時期的政策主張，到現(xiàn)在很多人依舊不敢相信美聯(lián)儲會如此強硬的加息，但現(xiàn)實就是美聯(lián)儲加了息，現(xiàn)在的關注點轉移到高利率下的市場走向，也就自然部分借鑒后沃爾克時代的經濟表現(xiàn)。而沃爾克真正貢獻還有給各個經濟體的三條建議：穩(wěn)定的貨幣購買力、穩(wěn)健的金融體系、紀律嚴明且高效的政府?，F(xiàn)在的經濟金融危機幾乎都可以從里面找到原型，各國央行越來越像是政府和政客做政績的工具，代價則要所有人來承擔，三條建議明確但又幾乎不被重視，最終不可避免的陷入周期性的經濟金融危機和痛苦的出清周期中。文章較長，約4000字，望讀者見諒和耐心。

1. 棘手的滯脹

上期文章我們提到，凱恩斯主義在上世紀八十年代受到嚴重的沖擊-滯脹，錯誤的貨幣政策，即長期寬松的貨幣供應，給美國經濟蒙上了一層陰影。同時陷入了一個和現(xiàn)在類似的怪圈，畢竟歐美的勞動者思維模式和我們有很大的差異，當遇到高通脹的時候，不是削減非必要開支，而是要求企業(yè)漲工資，疊加供給沖擊，貨幣追著市場的商品跑，直至通脹站上10%以上，物價指數(shù)在幾年內都以13%的速度增長。政策過度的迷信凱恩斯主義，失業(yè)和經濟衰退壓力下，不斷的維持寬松的貨幣政策，進一步加劇了通脹壓力，放水越多，市場的通脹越難以被抑制。

包括美聯(lián)儲在內的專家學者以及政客均束手無策，當時的總統(tǒng)吉米卡特發(fā)表著名的“萎靡演講”，為抵抗通脹的失敗而苦惱，短短幾天多位內閣部長引咎辭職，當然也包括以控制通脹為核心目標的美聯(lián)儲主席。沃爾克以強硬的做派被臨危受命來抗擊通脹，或者說極高的痛苦指數(shù)時必然要求一次沃爾克時刻，所謂的時勢造英雄。有意思的是，沃爾克上任的當時大致分為兩派，經濟學者們支持貨幣供給收縮模型來支持抑制通脹，而政治家們則主張寬松的貨幣政策，對新上任的強調美聯(lián)儲獨立性的主席充滿擔憂?，F(xiàn)在其實很多經濟體都有類似的問題，經濟學模型即便很多時候是具有參考的，但政客主導的決策中很難推動，其代表的利益并非大眾，導致即便經濟陷入艱難的困局，也不忘為特殊群體牟利，代價則往往是苦一苦百姓，很有可能還是打著民生的旗號做著極致利己主義的事。

2. 加息政策推行的阻力

寬松的貨幣政策帶來貨幣幻覺，不斷上漲的資產價格，不斷推高的物價水平，市場的財富不是貨幣，而是以貨幣衡量的商品和生產力，很多人總是喜歡本末倒置，就和所謂的金融創(chuàng)新來解決發(fā)展問題，無非是把風險轉移到其他人身上消化。但并非所與人都會這么理解，滯脹形成以后，高失業(yè)率，高通脹疊加20%的利率水平，必然導致短期的經濟更加困難，企業(yè)停止擴張，資產泡沫破裂，大量的投資品投機品顯出原形，貨幣幻覺消失了，類似于沃爾克用大巴掌抽醒了在貨幣幻覺下做著美夢的市場，當然阻力極大。

重要的是，美聯(lián)儲自己內部對于加息可以抑制通脹和對衰退的擔憂，讓加息決議的投票出現(xiàn)了較為明顯的分歧，當美聯(lián)儲把貼現(xiàn)率提升到10.5%時，市場的通脹依舊上漲來到15%，這讓繼續(xù)加息產生了動搖，美聯(lián)儲自己都對繼續(xù)加息的效果和可能付出的衰退風險持懷疑態(tài)度，雖然沃爾克在提議繼續(xù)加息的投票中通過，但比例只有4:3，并不是什么大的優(yōu)勢，這種比例反而加劇了市場對美聯(lián)儲抑制通脹信心的猜忌，不少聲音和去年篤定美聯(lián)儲不敢加息的群體如出一轍。

這里也有一個對現(xiàn)在美聯(lián)儲不敢輕易退出收緊政策的案例，或者說沃爾克加息周期的小插曲，1980年初，美國經濟在快速加息下呈現(xiàn)出衰退的跡象，并且在3月之后呈現(xiàn)通脹下降的趨勢，貨幣政策頂不住壓力開始松動，利率從3月的高點的20%下調到年中的10%左右，進入了短暫的降息周期，市場的響應迅速，不管是金融市場還是實體市場，都表現(xiàn)出了回暖的跡象。但是隨之而來的是政策信用的沖擊，79年到80年初的加息努力和建立起來的信心受到沖擊，通脹依舊居高不下，維持在10%以上，且更加肆無忌憚，因為不相信美聯(lián)儲能頂住衰退的壓力繼續(xù)收緊貨幣政策。

事實上市場低估了沃爾克時期美聯(lián)儲的決心，表現(xiàn)出更強的決心，但錯誤的小插曲也要付出更嚴重的代價，讓該輪的收緊周期繼續(xù)持續(xù)了一年才敢停止。這個歷史教訓是非常具有代表意義的，通脹呈現(xiàn)向下的趨勢并不意味著不會反彈，半途而非打破自己的信用，朝令夕改，再想延續(xù)控制通脹的決心，就要付出更高的成本。這也是很多人誤判美聯(lián)儲決心的一個原因，通脹和失業(yè)率才是美聯(lián)儲的最核心指標，只要通脹還沒到2%左右，失業(yè)率也不是非常高，美聯(lián)儲不會輕易退出收緊政策。這里的收緊不是繼續(xù)加息，只要不降息，市場的抽水就還在繼續(xù)。

3. 雙底衰退與復蘇

沃爾克時期加息停止于1981年7月，但市場并沒有很快恢復，相反市場的衰退加速在加息停止后才剛剛開始，衰退持續(xù)到82年中下旬，到了接近83年才開始逐漸恢復，相當于1979年到1983年短短四年時間，經濟體發(fā)生了兩次衰退，這也是必須付出的代價。

如果說寬松貨幣是市場熱度上澆的汽油，極大的推動了資產泡沫，那么加息就是對于資產泡沫的沉重打擊，美國如此，日本也是如此，誰不喜歡債務支撐的繁榮？只是越往后，寬松貨幣政策的刺激效果越弱，副作用反而越大，資產泡沫一旦形成，無論如何都不可能完全無傷的消化這個問題，無非是及時止損還是把經濟體的未來透支掉繼續(xù)維持幾年資產泡沫。

沃爾克的加息導致社會怨聲載道，即便在美聯(lián)儲加息前失業(yè)率已經非常高了，事實上美聯(lián)儲加息周期內，失業(yè)率變化相對緩慢，直至雙底衰退以后，失業(yè)率才開始緩慢下降，市場出清于否，凱恩斯主義拿通脹換就業(yè)率的工具都已經失效了，如果沒有沃爾克的崩潰療法，這種滯脹要持續(xù)的時間更長，失業(yè)高企的同時還伴隨著極高的通脹，把經濟衰退歸結到加息也是缺乏邏輯的，天天嗑藥身體遭壞了，還能怪醫(yī)生戒毒時的強硬嗎？當然沃爾克也被綁上桅桿，雖然他不是滯脹的始作俑者，但要為治療市場的頑疾而成為眾矢之的。

短短三年時間，經濟雖然經歷了殘酷的出清，但在82年中旬，約停止加息一年后，衰退觸底，經濟開始復蘇，具體表現(xiàn)在個位數(shù)的通脹，一度下降到4%，失業(yè)率開始下降，金融市場投資熱情回升，到了1983年中期，大多數(shù)經濟指標都在向著更好的方向發(fā)展，沃爾克也是位數(shù)不多嘗試馴服滯脹的人。在其離任之時，美聯(lián)儲從政府部門和政客干預市場和創(chuàng)造政績的工具，變成了備受尊重的機構，同時協(xié)助恢復了世界各央行的獨立性和公信力。

但沃爾克本人也對這種短暫的公信力擔憂，正如沃爾克本人所震驚的事情那樣，在1984年的一個非正式場合，被告知：“總統(tǒng)命令你在選舉前不要提高利率。”歷史的車輪又回到了起點。

4. 消散的三大預防風險的“真理”

沃爾克一生都在探索和追求的三個避免經濟危機的真理：

穩(wěn)定的價格：各國央行應該以價格的穩(wěn)定為核心的調控指標，現(xiàn)代金融體系下，信貸派生貨幣，失信消滅貨幣，政府部門過度干預央行的決策，很可能再度制造滯脹等經濟問題，央行應該保持一定的貨幣政策獨立性，央行要為自己所有的“負債”負責，也就是為所有手握存款的大眾購買力負責。

穩(wěn)健的金融：這點在次貸危機時已經被驗證，金融體系為了追求更高的收益，必然會自發(fā)的放大和創(chuàng)造金融風險，不穩(wěn)定性才是現(xiàn)代金融的最基本特征，所以要不斷的給金融體系加上約束，維持穩(wěn)健的金融體系運轉。

高效運轉的政府：凱恩斯主義干預經濟中，過于理想于政府增加財政赤字可以有效的刺激經濟各方面的熱度，然而每個經濟體的政府花錢效率差異極高，有的經濟體會增加直接的民生支出，有的經濟體則習慣用間接方式來以工代賑，救市資金被層層盤剝，效率低下，還有的貧窮國家利益集團則會挪用國際救助資金，給自己建造輝煌的宮殿。只有高效運轉的政府才能真正駕馭有形的手，亂用有形的手反而可能帶來更嚴重的經濟問題，比如貧富分化，富人有跟高的話語權和干預政策的傾斜方向，有形的手玩的反過來是劫貧濟富且路徑依賴，直至創(chuàng)造更嚴重的社會經濟問題。

雖然沃爾克的努力，成功的擊退過通脹，但權力與利益分配的車輪必然不會因為幾個人的努力而停止轉動，政治周期對于貨幣周期的影響在美國歷史幾乎無不應驗，美聯(lián)儲也不可能完全獨立而不受干預，寬松貨幣政策在不適宜的時候長期維持，加息則困難重重，直至再一次創(chuàng)造高通脹，增加居民的痛苦指數(shù)。自從08年金融危機以后，美聯(lián)儲長期維持幾乎0利率的寬松貨幣政策，包含了幾乎全部的奧巴馬執(zhí)政時期，而短暫的加息早早被干預打斷，成為特朗普政府獲取選票和刺激經濟的籌碼，并且在疫情沖擊中再次開啟無上限量化寬松，重復著上世紀70年代的事情，疊加供給沖擊帶來了更高的通脹。

高痛苦指數(shù)下，不可避免的再來一次沃爾克時刻的加息，這也是美聯(lián)儲過去學到的東西，且在高基數(shù)得到的3%的通脹水平下，很可能出現(xiàn)通脹的反彈，所以不會很快退出緊縮的貨幣政策，代價則是其自己的預期：要承擔輕微的衰退，這個輕微有多輕微還要看未來一年的表現(xiàn)。這幾天美聯(lián)儲又降低了衰退的風險預期，認為今年加息不會帶來經濟衰退，似乎本次加息美國經濟的抗沖擊能力更強一些，但高利率之后才是真正的挑戰(zhàn)，正如沃爾克時刻最艱難的是停止加息后的一年內。

經濟周期容易判斷，但政治周期充滿不確定性，不是每個人都能堅守住底線，歷史可能會再次重演，明年就是美國關鍵的大選，現(xiàn)任美聯(lián)儲主席會不會也收到一句：“總統(tǒng)命令你在選舉前下調利率和執(zhí)行寬松的貨幣政策”，鮑威爾像沃爾克那樣直接轉身離開呢？或者說現(xiàn)階段全球哪家央行行長可以做到這點？

現(xiàn)實則是各國央行逐漸都失去了獨立性，不再以居民的貨幣購買力穩(wěn)定，監(jiān)管和建立穩(wěn)健的金融體系，反而在效率并不高的政府部門干預下，成為財政的錢包，與沃爾克堅定不移的追求穩(wěn)健貨幣政策和好的政府的方向相反，成為政治和既得利益者分利的工具。結果是最終不可避免的陷入到傳統(tǒng)經濟危機、現(xiàn)代金融危機中，貧富分化更嚴重的時候可能帶來社會問題。很難理解的是，現(xiàn)在流行且大肆宣傳的比爛理論，成本到底是誰的呢？還有人以此為榮呢，各個經濟體不約而同的周期性陷入更長期且更痛苦的出清中去。

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