燕京啤酒(000729)

　　投資要點(diǎn)

　　核心觀點(diǎn)：大單品、高成長(zhǎng)是消費(fèi)品投資最好的邏輯之一，在大單品稀缺的當(dāng)下，燕京U8強(qiáng)勢(shì)而上，未來有可能做到百萬噸級(jí)別。我們認(rèn)為燕京U8有望復(fù)制烏蘇的成功，對(duì)比烏蘇，燕京U8同樣具備成功的差異化定位和豐厚的渠道利潤(rùn)，同時(shí)其價(jià)位更適合承接臨近價(jià)格帶的升級(jí)從而放量，且公司層面具備更好的渠道基礎(chǔ)。中高端大單品放量是啤酒行業(yè)中的強(qiáng)邏輯，有望打開燕京啤酒的市值空間。

　　燕京U8有望復(fù)制烏蘇成功，大單品α屬性突顯。燕京U8作為公司高端化的核心產(chǎn)品，2020年銷售10萬千升，2021年達(dá)到26萬千升，在2022年的大環(huán)境下仍逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)了50%以上的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，達(dá)到40萬千升目標(biāo)，大單品α屬性突顯。

　　對(duì)比烏蘇的成功，我們認(rèn)為燕京U8具備2個(gè)核心的共同點(diǎn)：（1）差異化定位成功，“小度酒、大滋味”定位年輕消費(fèi)群體，并通過精準(zhǔn)的營(yíng)銷投放，形成品牌黏性。（2）渠道利潤(rùn)豐厚，受到經(jīng)銷商和終端的青睞，形成強(qiáng)渠道推力。

　　對(duì)比烏蘇，我們認(rèn)為燕京U8在放量上具備2個(gè)優(yōu)勢(shì)：（1）U8定位8-10元次高檔價(jià)格帶，該價(jià)格帶體量較小，未來承接臨近價(jià)格帶的主流酒和低檔酒的消費(fèi)升級(jí)，具備巨大的放量空間。而疆外紅烏蘇定價(jià)偏高，還不具備成為行業(yè)主流消費(fèi)的基礎(chǔ)。（2）燕京U8的放量具備更強(qiáng)的渠道基礎(chǔ)，在公司現(xiàn)有的覆蓋區(qū)域均可放量（廣西除外），且基本承接原有產(chǎn)品價(jià)格帶，擁有良好的升級(jí)慣性，可充分借助原有渠道優(yōu)勢(shì)。烏蘇放量時(shí)期嘉士伯新開拓華東、華南等新興市場(chǎng)的餐飲渠道，不具備明顯的渠道優(yōu)勢(shì)。

　　理性看待表觀高市盈率，大單品邏輯打開市值空間。燕京啤酒的市盈率遠(yuǎn)高于同行，主要系公司凈利率存在顯著提升空間。隨著U8大單品放量帶動(dòng)均價(jià)提升，以及產(chǎn)能優(yōu)化帶來的降本增效，燕京啤酒凈利率提升從而消化高市盈率。烏蘇大單品放量支撐了重慶啤酒的高市盈率，我們從分部估值的維度，看燕京啤酒2025年目標(biāo)市值615億，對(duì)應(yīng)當(dāng)前仍具備85%的空間。

　　盈利預(yù)測(cè)：隨著新董事長(zhǎng)上任，公司有望加速改革進(jìn)程，噸酒收入和盈利能力具備顯著提升空間。2022年燕京U8大單品實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，推動(dòng)均價(jià)提升從而驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)彈性釋放，且中高端產(chǎn)品矩陣日益豐富，有望持續(xù)承接向上升級(jí)。公司內(nèi)部通過產(chǎn)能優(yōu)化等措施實(shí)現(xiàn)降本增效，扭轉(zhuǎn)子公司虧損。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入分別為128.67、145.40、158.86億元，歸母凈利潤(rùn)分別為3.56、5.62、7.78億元，EPS分別為0.13、0.20、0.28元，對(duì)應(yīng)PE為94倍、59倍、43倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球疫情反復(fù)的風(fēng)險(xiǎn)；主要原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)惡化帶來超預(yù)期促銷活動(dòng)；研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)于新管理層潛在的風(fēng)險(xiǎn)