| 保險(xiǎn)公司由于經(jīng)營(yíng)的特別性，其收入和支出難以在時(shí)間上直接配比，因此往往通過精算的方法來計(jì)算其收益和公司價(jià)值。保險(xiǎn)的特點(diǎn)是負(fù)債經(jīng)營(yíng),保險(xiǎn)保單一般都是20年期、30年期的，每張保單當(dāng)年盈利可能只是它多年復(fù)利的冰山一角。(對(duì)保險(xiǎn)行業(yè)來講，新保單賣得越多，當(dāng)年保險(xiǎn)公司虧損可能越大。因?yàn)楸纬杀景ù韨蚪?、后臺(tái)營(yíng)運(yùn)、賠償準(zhǔn)備金都會(huì)隨著一張保險(xiǎn)合同的生效而發(fā)生，而期繳保費(fèi)的首年保費(fèi)收入，基本上還不夠抵扣成本。) 所以，如果用一般財(cái)務(wù)報(bào)表的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)評(píng)判保險(xiǎn)公司，基本上反映的只是一個(gè)側(cè)面內(nèi)容。對(duì)保險(xiǎn)公司的分析,兩個(gè)重要評(píng)判依據(jù)，即內(nèi)含價(jià)值和財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，分別用來判斷長(zhǎng)期價(jià)值和短期利益。 用內(nèi)含價(jià)值判斷保險(xiǎn)類股票的價(jià)值還涉及到新業(yè)務(wù)價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值乘數(shù)。其中，一年新業(yè)務(wù)的價(jià)值代表了以精算方法估算的、在一年里售出的保險(xiǎn)新業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)價(jià)值；乘數(shù)的作用是把未來無限年限的新業(yè)務(wù)價(jià)值貼現(xiàn)到現(xiàn)在。內(nèi)含價(jià)值是基于一組關(guān)于未來經(jīng)驗(yàn)的假設(shè)，以精算方法估算的一家保險(xiǎn)公司的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，它不包含未來新業(yè)務(wù)所貢獻(xiàn)的價(jià)值。 公式:內(nèi)含價(jià)值（EV）＝經(jīng)調(diào)整的凈資產(chǎn)價(jià)值＋有效業(yè)務(wù)價(jià)值； 新業(yè)務(wù)價(jià)值＝一年新業(yè)務(wù)的價(jià)值×新增業(yè)務(wù)價(jià)值乘數(shù)。內(nèi)含價(jià)值的計(jì)算 內(nèi)含價(jià)值評(píng)估法實(shí)務(wù)中的評(píng)估過程大體可分為五個(gè)步驟:保單分組、建立精算假設(shè)、計(jì)算未來利潤(rùn)現(xiàn)金流、敏感性分析、凈資產(chǎn)調(diào)整。 1.保單分組 壽險(xiǎn)公司經(jīng)過長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)，積累了大量的有效保單，若在評(píng)估內(nèi)含價(jià)值時(shí)對(duì)這些保單逐單來進(jìn)行處理，勢(shì)必將耗費(fèi)大量的時(shí)間，這在實(shí)務(wù)處理上帶來極大的局限性。因此，在客觀上要求在評(píng)估前對(duì)將同質(zhì)保單進(jìn)行合，進(jìn)而對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理及分組，通過這種方式能保證評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性。 2.建立精算假設(shè) 建立精算假設(shè)的目的在于對(duì)公司的未來利潤(rùn)情況進(jìn)行模擬并貼現(xiàn)，以確定壽險(xiǎn)公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)的價(jià)值。需要建立包括的精算假設(shè)和經(jīng)濟(jì)假設(shè)在內(nèi)的大量假設(shè)，精算假設(shè)包括死亡率、費(fèi)用率、續(xù)保率、保單維持費(fèi)用、傭金率、稅率及分保比例等方面的假設(shè)。經(jīng)濟(jì)假設(shè)包括投資回報(bào)、投資費(fèi)用、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率、通貨膨脹率、利率、匯率等方面的假設(shè)。對(duì)這些假設(shè)的預(yù)測(cè)事實(shí)上是對(duì)未來經(jīng)營(yíng)的最佳估計(jì)，并在將來根據(jù)各種條件的變化而對(duì)各種假設(shè)進(jìn)行調(diào)整。其中許多假設(shè)都可以基于公司對(duì)過去經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的分析，并結(jié)合其發(fā)展趨勢(shì)來進(jìn)行估計(jì)。 3.對(duì)未來利潤(rùn)進(jìn)行預(yù)測(cè)并貼現(xiàn) 完成保單分組和假設(shè)建立后，便可開始編寫有關(guān)的計(jì)算程序，對(duì)未來的現(xiàn)金流進(jìn)行模擬，據(jù)此預(yù)測(cè)出未來各年度的利潤(rùn)情況，并計(jì)算其貼現(xiàn)值，從而便可得到內(nèi)含價(jià)值的主要部分--現(xiàn)有業(yè)務(wù)的未來利潤(rùn)貼現(xiàn)值，再加上股東的資本金和未分配盈余，我們便可得到壽險(xiǎn)公司的內(nèi)含價(jià)值。 從精算的角度上來看，對(duì)于未來利潤(rùn)可以按以下方式進(jìn)行模擬:首先，我們選擇一個(gè)產(chǎn)品，模擬其未來各年度利潤(rùn)。 未來某年度凈利潤(rùn)= 當(dāng)年保費(fèi)收入＋ 當(dāng)年投資收入－ 當(dāng)年保險(xiǎn)給付 － 當(dāng)年退保－ 當(dāng)年傭金及費(fèi)用支出 － 當(dāng)年責(zé)任準(zhǔn)備金的增加－ 利得稅 內(nèi)含價(jià)值= 凈利潤(rùn)－ 最低償付能力額度的增加 對(duì)于以上各項(xiàng)指標(biāo)，我們將分別采用以下方法進(jìn)行預(yù)測(cè)：由于我們計(jì)算的是內(nèi)含價(jià)值，這樣，對(duì)于當(dāng)年保費(fèi)收入，我們只考慮由現(xiàn)有業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的續(xù)期保費(fèi)收入，續(xù)期保費(fèi)收入主要受續(xù)保率的影響；對(duì)于準(zhǔn)備金的轉(zhuǎn)回及提存部分，可運(yùn)用當(dāng)前的法定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行估算，以使得未來每年的利潤(rùn)核算基礎(chǔ)保持一致；對(duì)于利得投資收入，可根據(jù)責(zé)任準(zhǔn)備金和保費(fèi)規(guī)模以及預(yù)計(jì)的投資收益率來確定；對(duì)于保險(xiǎn)給付、退保及費(fèi)用支出等項(xiàng)目，則根據(jù)公司的經(jīng)驗(yàn)發(fā)生率來確定，并將根據(jù)公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況不斷進(jìn)行調(diào)整。在模擬出該產(chǎn)品未來各年度的利潤(rùn)后，運(yùn)用合理的貼現(xiàn)因子將未來各年利潤(rùn)貼現(xiàn)至評(píng)估日，即可得到該產(chǎn)品的未來利潤(rùn)貼現(xiàn)值。 然后，我們對(duì)所有壽險(xiǎn)產(chǎn)品進(jìn)行上述測(cè)算，并予以匯總，便可得到全部壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的未來利潤(rùn)貼現(xiàn)值。最后，將匯總后的未來利潤(rùn)貼現(xiàn)值加上股東資本金和未分配盈余，便可計(jì)算出壽險(xiǎn)公司的內(nèi)含價(jià)值。 4.敏感性分析 在上述的主要計(jì)算過程后，在所用的假設(shè)因素(利率、死亡率、費(fèi)用率、繼續(xù)率、責(zé)任準(zhǔn)備金評(píng)估基礎(chǔ)等)的變化對(duì)壽險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值的影響進(jìn)行敏感性分析測(cè)試，從而有助于壽險(xiǎn)公司在決策時(shí)朝著增加公司價(jià)值的方向發(fā)展，另一方面，也有助于檢測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，使得公司能及時(shí)采取相應(yīng)的對(duì)策進(jìn)行防范，有助于壽險(xiǎn)公司的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。 5.凈資產(chǎn)調(diào)整 由財(cái)務(wù)部門或其他部門調(diào)整評(píng)估基準(zhǔn)日的凈資產(chǎn)。包括以下幾個(gè)方面： A．法定資本金和盈余，即所有者權(quán)益的核算。 B．法定負(fù)債的核算，包括法定責(zé)任準(zhǔn)備金、投資風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金等。 C．法定報(bào)表中不包括的資產(chǎn)認(rèn)定，即賬外資產(chǎn)或折舊已提足、已攤銷完畢的資產(chǎn)價(jià)值的調(diào)整和認(rèn)定。 最后將有效業(yè)務(wù)價(jià)值加上調(diào)整凈資產(chǎn)，便可得到壽險(xiǎn)公司的內(nèi)含價(jià)值。從計(jì)算步驟可以看出，內(nèi)含價(jià)值的計(jì)算包含一系列假設(shè)，其中精算假設(shè)變化相對(duì)可以把握，經(jīng)濟(jì)假設(shè)（投資回報(bào)、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率、通貨膨脹率、利率、匯率）很難把握，因此內(nèi)含價(jià)值會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化而變化。新業(yè)務(wù)乘數(shù)的計(jì)算 根據(jù)內(nèi)含價(jià)值法的計(jì)算公式，由于內(nèi)含價(jià)值和一年新業(yè)務(wù)價(jià)值在既有假設(shè)條件下已經(jīng)確定，因此影響公司價(jià)值的最關(guān)鍵性要素就是新業(yè)務(wù)乘數(shù)。在永續(xù)增長(zhǎng)模型下，新業(yè)務(wù)乘數(shù)=1/(i-g)，其中i是貼現(xiàn)率，g是增長(zhǎng)率。機(jī)構(gòu)調(diào)查結(jié)構(gòu)結(jié)果為全球主要保險(xiǎn)公司2000年以來的平均新業(yè)務(wù)乘數(shù)10-13倍，（參考自平安證券分析，未證實(shí)），中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)尚處發(fā)展初級(jí)階段，新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的持續(xù)性應(yīng)高于成熟市場(chǎng)。但實(shí)際使用中，新業(yè)務(wù)乘數(shù)仍需進(jìn)一步研究。使用內(nèi)含價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn) 1、較難進(jìn)行假設(shè)，容易被管理決策層操縱。 2、使用的假設(shè)大多數(shù)十靜態(tài)假設(shè)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)狀況的考慮較少，難以保證風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)的準(zhǔn)確性。 3、對(duì)于精算假設(shè)的變化過于敏感，尤其在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的時(shí)期。 4、內(nèi)含價(jià)值很難與公司的股票市值保持一致。 5、內(nèi)含價(jià)值評(píng)估法沒有考慮壽險(xiǎn)保單中嵌入的期權(quán)的價(jià)值。 20210311 |
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