山重水復(fù)疑無路，柳暗花明遇書房

仇寶廷圖書館 2022-07-26 發(fā)布于黑龍江

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記得與書房結(jié)緣應(yīng)該是在2020年3月，現(xiàn)在依然清晰記得當(dāng)時讀到《手冊》時的感受，完全可以用茅塞頓開或者醍醐灌頂來形容。

雖然當(dāng)時對書中很多細(xì)節(jié)并沒有理解，但是，全書的表述有事實(shí)、有邏輯，再加上幽默風(fēng)趣的行文，深深地打動了我，讓我立刻明白，這才是我想要的！于是，我的價值投資學(xué)習(xí)之路開始了。

接觸股市是在2015年，沒錯，就是在牛市最火熱的時候。

在股指萬點(diǎn)不是夢的新聞轟炸下，在朋友同事們天天打板事跡的感召下，我跑步入場了，結(jié)果可想而知，吃肉沒趕上，盡趕上了挨打，最終虧損50%以上離場。

虧了血汗錢，自然是很不服氣的，于是下定決心要苦練內(nèi)功。花了半年時間，潛心專研纏中說禪的《纏論》，前后看了不下五遍。

但是很遺憾，自始至終都不能領(lǐng)悟其操作背后的邏輯是什么？

不能確定是否有人真靠這套理論賺到了錢？

最后得出結(jié)論，也許我就不是炒股的料，從此退出了股市。

有過這些經(jīng)歷，就一點(diǎn)都不難理解為什么第一次讀到手冊時，會有那種相見恨晚的感覺。

為什么相見恨晚？因?yàn)榻K于有一本書有邏輯、有事實(shí)地把一連串問題給講清楚了：

①投資的本質(zhì)是什么？

②我們?yōu)槭裁匆顿Y？

③我們該投什么，為什么是股票？

④我們該選擇什么樣的企業(yè)？

⑤我們?nèi)绾喂浪闫髽I(yè)的內(nèi)在價值？

⑥我們?nèi)绾钨I？

⑦我們?nèi)绾钨u？

⑧怎樣正確面對股價的上下波動？

對這些問題的解答的過程就是一個合乎邏輯的推理過程，前后形成了一個邏輯閉環(huán)，環(huán)環(huán)相扣。

這些投資理念同時也是在巴神投資思想基礎(chǔ)上的通俗化、精煉化和實(shí)戰(zhàn)化，讓更多普通投資者能夠理解和運(yùn)用。并且經(jīng)過唐師多年的實(shí)戰(zhàn)運(yùn)用，被證明行之有效。

下面將我在閱讀手冊的過程中，對這些問題的思考和總結(jié)進(jìn)行逐一羅列，希望理解不到位的地方能有機(jī)會得到唐師的批評指正。

① 投資的本質(zhì)是什么？

投資這個詞，人人耳熟能詳，但投資的本質(zhì)是什么呢，或許很少有人會去深究。

巴菲特說：“投資是為了在未來更有能力消費(fèi)而放棄今天的消費(fèi)”。更有能力消費(fèi)，言外之意是我們放棄今天的消費(fèi)而用于投資，是為了換取未來更高的購買力。

從這個意義上講，投資的本質(zhì)是獲取購買力的增加。

但是，購買力的增加等同于數(shù)字的增加嗎？今年投資100元，明年收回101元，購買力增加了嗎？

顯然，答案是否定的，因?yàn)橥ㄘ浥蛎洘o時無刻不在侵蝕著我們的購買力。通貨膨脹對我們的影響程度到底有多大呢？

可以看一個模擬的例子，假設(shè)現(xiàn)在有100元，在給定不同的通貨膨脹率條件下，可以計算出在未來若干年后，多少錢的購買力才能與現(xiàn)在的100元等價。

從上面的表格可以看到，假如通貨膨脹率為3%，20年后的181元的購買力相當(dāng)于今天的100元，貶值幅度約45%（（181-100）/181=44.8%）；30年后，貶值幅度約59%，如果通貨膨脹再高一點(diǎn)的話，貶值速度和幅度會更加恐怖。

30年前的萬元戶就算是有錢人，現(xiàn)在只夠買一部iPhone。

因此，要獲得實(shí)際購買力的增加，收益率必須要超過通脹，只有這樣，投資才有實(shí)際意義，這是從投資目的的角度看投資的本質(zhì)。

巴菲特說：“投資就是今天投出去錢，為了在將來收獲更多，但不是通過將投資的資產(chǎn)賣給其他人，而是通過資產(chǎn)自身的產(chǎn)出獲取源源不斷的現(xiàn)金流”。

從這個意義上講，投資的本質(zhì)是獲取資產(chǎn)的未來產(chǎn)出，而不是等待未來的接盤俠。這是從投資收益來源的角度看投資的本質(zhì)，收益來源的不同，是投資與投機(jī)的分水嶺。

② 我們?yōu)槭裁匆顿Y？

“投資是一件持續(xù)終身的事”，這是我讀手冊時，印象最深的一句話，這句話徹底改變了我的投資觀，也給我指明了未來前進(jìn)的方向。

絕大部分人可能都會這么覺得（包括以前的我），本金如果太少，那就沒啥投資的必要，怎么投也解決不了問題，放在理財里面吃點(diǎn)利息也就心滿意足了。

直到讀到書中的一個例子（見<不同的選擇，不同的結(jié)局>一節(jié)），那個窮困潦倒，老無所依的場景至今還時常浮現(xiàn)腦海。

這個例子的結(jié)論比較反常識，但確實(shí)是事實(shí)，因?yàn)檫@就是復(fù)利的力量。

人們都知道愛因斯坦說過：“復(fù)利是世界第八大奇跡”，但真正去探究如何實(shí)現(xiàn)復(fù)利的人是少之又少。巴菲特的偉大在于用一輩子的實(shí)踐向世人演示復(fù)利的力量。

復(fù)利的數(shù)學(xué)公式很簡單：終值=初值×（1+收益率）N（N代表時間）。不難看出，投資的成功取決于三個要素：初值、收益率和時間。

初值：初值的大小，因人而異，如果不是含著金鑰匙出生的話，絕大多數(shù)人的本金都來自于工作所得。

初值越大，終值越大，雖然這是一句廢話，但是給我們提供了一個看問題的方向，在本金很小的時候，我們的重心應(yīng)該在如何提升工作能力、努力賺取工作所得上，而不是幻想著先投機(jī)賺一筆大的再慢慢投資。

收益率：收益率的大小，當(dāng)然取決于投資能力，在蓋棺定論之前，我們都不知道它會是多少。

幸運(yùn)的是，眾多投資大師給我們提供了絕佳的參照：長期年化收益率20%已經(jīng)是屬于頂級投資家的水平。這個數(shù)據(jù)告訴我們，作為理性的投資者，盡早放棄年年翻倍的美夢，我們并非天選之子，骨骼驚奇，萬中無一。收益率上我們可以努力，但只能合理預(yù)期。

時間：時間這個因素，從公式中看，不夠直觀。我們?nèi)绻瓊€表格模擬計算一下，會有更直觀的感受：

從上面的表格可以看出，本金一定的前提下，在收益率只能合理預(yù)期的情況下，我們要想得到更大的終值，唯一能爭取的是時間。

這就告訴我們，盡早開始投資，并且努力活得久。因此不想晚景凄涼的話，投資就成了持續(xù)終身的事。

③ 我們該投什么，為什么是股票？

在接觸價值投資之前，在我的觀念中，炒股跟賭博沒什么兩樣，因?yàn)樯磉呉娺^太多奧迪進(jìn)去，奧拓出來的故事。

直到讀到了唐師的《手冊》，觀念上來了一次質(zhì)的飛躍。套用巴神的話講：那一刻，簡直是從猴直接變成了人。

書中引用了《股市長線法寶》和《投資收益百年史》兩本學(xué)術(shù)著作的研究成果，發(fā)達(dá)國家超過百年的投資歷史，清楚的告訴我們，投資股票的收益率最高。

更不可思議的是，取得這個收益所經(jīng)歷的環(huán)境。這百年之中，經(jīng)歷了日俄戰(zhàn)爭、兩次世界大戰(zhàn)、經(jīng)濟(jì)大蕭條、朝鮮戰(zhàn)爭、越南戰(zhàn)爭、石油危機(jī)如此等等。

如此長的時間，如此復(fù)雜的環(huán)境，投資股票依然是最佳的選擇，就不再是幸存者偏差的緣故，其背后一定有規(guī)律可循。

什么規(guī)律呢？

那就是，股票不是一個交易的籌碼，其背后是一個個真實(shí)的企業(yè)，股票的收益主要來源于企業(yè)的經(jīng)營增值，只要企業(yè)源源不斷地創(chuàng)造社會財富，作為企業(yè)的股東，自然能夠參與財富的分享。

企業(yè)是創(chuàng)造社會財富的主體，而上市公司，總體上來說，屬于一個國家當(dāng)中較為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)群體（雖然并非全部），它們總體的盈利能力會高于全社會所有企業(yè)的平均水平。

在上市公司群體中，一定存在著一些較為優(yōu)秀的企業(yè)，它們的盈利能力要大于所有上市公司的平均水平。

總結(jié)下來就是：優(yōu)秀上市公司的盈利能力＞所有上市公司的平均水平＞全社會所有企業(yè)的平均水平≥國家名義GDP增長速度＞國家實(shí)際GDP的增長速度。

有了以上這個底層邏輯，那么如果能夠以合理乃至偏低的價格參股一個或者多個優(yōu)秀企業(yè)，長期來看，財富增長速度會超過社會平均增長速度，這也就是巴菲特持續(xù)了六十多年分享和實(shí)踐的投資體系的全部奧秘。

④ 我們該選擇什么樣的企業(yè)？

前面①②③點(diǎn)談的都是“道”，是戰(zhàn)略，是底層邏輯。

那么，我們該選擇什么樣的戰(zhàn)術(shù)來實(shí)現(xiàn)目標(biāo)呢——即我們?nèi)绾魏Y選出目標(biāo)企業(yè)？讓我們繼續(xù)看手冊。

巴菲特在1995年股東大會上說：“我們努力的方向是尋找具有以下特征的企業(yè)：有寬闊而且持久的護(hù)城河，有保護(hù)性的雄偉的城堡，而且還有一位誠實(shí)的領(lǐng)主負(fù)責(zé)管理城堡。本質(zhì)上，這三個要素就是商業(yè)的全部”。

從巴菲特的話中，我們可以看出，優(yōu)秀的企業(yè)是那種具有護(hù)城河（競爭優(yōu)勢）的企業(yè)。在商業(yè)社會中，競爭無處不在，無時不在，如果企業(yè)沒有競爭優(yōu)勢，勢必會招來競爭對手的搶奪，任何超額利潤都將是短暫的和不可持續(xù)的，企業(yè)的收益終將歸于平淡。

那么，巴菲特所說的護(hù)城河到底是什么呢？通常而言，可能是品牌、獨(dú)有的專利或其他無形資產(chǎn)；可能是地理條件或其他原因造成的成本優(yōu)勢；可能是規(guī)模門檻；可能是客戶離開就會很麻煩的轉(zhuǎn)換成本；可能是越多人用就越有價值的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)；可能是行政管制帶來的進(jìn)入門檻等。

總結(jié)起來說，有競爭優(yōu)勢的企業(yè)，都具有三個明顯的特征：被需要、很難被替代、價格不受管制。

當(dāng)我們找到了具有競爭優(yōu)勢的企業(yè)后，還沒完，我們還得繼續(xù)深入思考：現(xiàn)在有競爭優(yōu)勢，那么未來呢？競爭優(yōu)勢是否能夠繼續(xù)保持甚至越來越強(qiáng)大？

思考之后，如果我們能判斷出企業(yè)未來競爭優(yōu)勢依然強(qiáng)大，是否就可以直接入股了呢？答案是：NO！還沒完，接著看手冊。

⑤ 我們?nèi)绾喂浪闫髽I(yè)的內(nèi)在價值？

如何對企業(yè)進(jìn)行估值，是初次閱讀《手冊》時比較費(fèi)解的一部分內(nèi)容，它不是難在計算內(nèi)在價值的原理有多復(fù)雜，而是難在理解為什么，不理解為什么，容易患得患失，時常會懷疑自己是不是看錯了或者看漏了。

主要的難點(diǎn)我覺得有兩個：一是估值就是比較（All cash is equal）；二是股權(quán)和類現(xiàn)金為何可以等價。在談這兩個難點(diǎn)之前有必要先講講巴菲特是如何估值的，只有理解了這個前提，才能幫助理解前面的兩個難點(diǎn)。

巴菲特說：“任何股票、債權(quán)或企業(yè)的價值，都取決于將資產(chǎn)剩余年限自由現(xiàn)金流以一個適當(dāng)?shù)睦始右哉郜F(xiàn)后所得到的數(shù)值，它是評估某項生意或者某項投資是否具有吸引力的唯一合理方法”。巴神所講的即是現(xiàn)金流折現(xiàn)法。

仔細(xì)觀察現(xiàn)金流折現(xiàn)法的計算公式會發(fā)現(xiàn)，有三個變量：自由現(xiàn)金流、折現(xiàn)率和永續(xù)增長率。理論上，只要知道了這三個變量的話，我們便可以計算出各種企業(yè)的內(nèi)在價值，看上去似乎很簡單。

但很遺憾的是，巴菲特說這是一種精確的錯誤，他自己從來不這么干。為什么呢？因?yàn)橹灰淖冞@三個要素中任何一個或幾個，幾乎可以得到你想要的任何數(shù)據(jù)。

盡管如此，現(xiàn)金流折現(xiàn)法并非就無永武之地，三個變量中，折現(xiàn)率和永續(xù)增長率帶有濃厚的主觀色彩，唯有自由現(xiàn)金流是較為客觀的，它是投資者通過跟蹤理解企業(yè)之后，可以較為確定的變量。

因此，自由現(xiàn)金流就像一個路標(biāo)，指引著投資者去尋找那些自己能夠理解的、并且能夠產(chǎn)生大量自由現(xiàn)金的高確定性企業(yè)。

巴菲特說：“如果你想要計算出企業(yè)的內(nèi)在價值，唯一可以依靠的就是自由現(xiàn)金流。

你要將現(xiàn)金投入任意一項投資中，你的目的都是期望你投入的生意在此后能夠?yàn)槟銕砀嗟默F(xiàn)金流入，而不是期望把它賣給別人獲利”。

自由現(xiàn)金流的數(shù)量和得到時間的早晚，決定了企業(yè)價值的大小。理解了自由現(xiàn)金流是估算企業(yè)內(nèi)在價值的前提條件之后，接下來就可以接著解決前面那兩個難點(diǎn)。

估值就是比較（All cash is equal）：意思是說，金錢都是一樣的，比較它們就是了。

為什么要比較呢？

因?yàn)榫拖裎锢韺W(xué)上要判斷一個物體是靜止還是運(yùn)動，需要找個參照物一樣，判斷投資標(biāo)的的優(yōu)劣也同樣需要找一個參照物，否則我們?nèi)菀酌允Х较颉?/span>

在1997年的股東大會上，股東問巴菲特為什么要用無風(fēng)險的國債利率進(jìn)行折現(xiàn)，巴菲特是這樣回答的：

我們使用無風(fēng)險利率，僅僅是為了對不同的投資對象進(jìn)行相互比較。換句話說，我們尋找的是最有吸引力的投資對象，為了計算投資對象的現(xiàn)值，我們都需要使用折現(xiàn)率。

由于我們永遠(yuǎn)都能購買國債，所以國債利率就成了基準(zhǔn)利率。這并不意味著我們想購買國債。這也不意味著，如果我們能找到的最好的投資對象的收益率只比國債高0.5%，我們就會買國債。

但是我們認(rèn)為，這是一個合適的基準(zhǔn)利率，我們只是使用這個利率來比較我們所有的投資機(jī)會——企業(yè)、油井、農(nóng)場等等。

使用無風(fēng)險利率作為折現(xiàn)率還與確定程度的高低有關(guān)，這是一個基準(zhǔn)利率，它是整個估值過程中的一個常數(shù)。

芒格接著巴菲特的話繼續(xù)補(bǔ)充說：

投資股票的一個機(jī)會成本就是將股票和債券進(jìn)行對比。

你可能會發(fā)現(xiàn)，美國有一半的公司股票，你要么不了解它們，要么確定性還不如債券，以至于你寧可購買債券。因此，從機(jī)會成本這個角度看，這些股票就被排除了。

接下來你開始尋找那些你喜歡的股票，你對這些股票的喜歡程度遠(yuǎn)勝于債券，所以你對這些股票逐一進(jìn)行比較，如果你找到了一個你認(rèn)為最好的投資機(jī)會，同時這個機(jī)會你很懂，那么你就有購買對象了。

這個思考非常簡單。除了最基本的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識和博弈論之外，什么都用不到。估值的思維過程連小孩子都能想到。

確實(shí)，真要動手對企業(yè)進(jìn)行價值評估很難，不過估值的思維過程是小兒科。

從上面的回答我們可以看出，他倆要表達(dá)的核心意思就是始終比較你手上的投資機(jī)會，而比較的參照物就是無風(fēng)險收益率（國債利率），這是所有投資選擇的一個機(jī)會成本。

之前為什么沒有理解呢？是因?yàn)橐郧拔覍⒃u估企業(yè)價值的過程和投資比選的過程混為一談了。

評估企業(yè)價值的過程，是理解企業(yè)的過程，包括理解企業(yè)競爭優(yōu)勢的演變、理解企業(yè)自由現(xiàn)金流的變化等等。這是比較難的，考驗(yàn)的是投資者對生意的理解深度。

《手冊》中所講的估值的三大前提：利潤為真；利潤可持續(xù)；維持當(dāng)前的盈利不需要大量資本的投入，其實(shí)目的就是一個：確定自由現(xiàn)金流的數(shù)量和持續(xù)時間。

企業(yè)價值評估過程確定了自由現(xiàn)金流（cash），那么下來就是比較的過程了（All cash is equal）。

比較的過程就很簡單了，像芒格說的僅僅是一個思維的過程，小孩子都能想到。

比較的參照物就是無風(fēng)險收益率，假如無風(fēng)險收益率是3%~4%，換成市盈率就是25~30倍，以此來判斷企業(yè)當(dāng)前的價格是低估、合理還是高估，從而做出投資判斷。

股權(quán)和類現(xiàn)金為何可以等價：有了前面對自由現(xiàn)金流和估值就是比較的理解，就不難理解股權(quán)和類現(xiàn)金為何可以等價比較了。

企業(yè)股權(quán)相對于類現(xiàn)金資產(chǎn)，有一個優(yōu)勢和一個劣勢，優(yōu)勢是“可能”會有較高增長，即未來盈利能力“可能”比今天更強(qiáng)大（即未來企業(yè)的價值可能比今天更高）。

劣勢是收益的確定性不如類現(xiàn)金資產(chǎn)，其未來盈利是估算的或者說是猜測的，并不是確定數(shù)。

等價的意思就是將這一優(yōu)一劣做了模糊的對沖抵消，將兩者畫上等號?？赡苡行┤藭辛硗庖粋€疑慮：投資的時候認(rèn)為是等價的，但是價格是市場給的，假如將來盡管企業(yè)越來越賺錢，市場就是給不到等價的價格怎么辦？這個留到第⑧點(diǎn)（怎樣正確面對股價的上下波動）再講。

⑥ 我們?nèi)绾钨I？

我們找到了一家有競爭優(yōu)勢的企業(yè)，能判斷出企業(yè)未來的大致自由現(xiàn)金流，估出了內(nèi)在價值，那么我們是不是就可以直接買入呢？

并不是，我們還需要安全邊際。企業(yè)的盈利的確定性不如債券，同時，我們前面對企業(yè)的估值不是一個精確的數(shù)值，而是一個模糊的區(qū)間，因此，我們需要預(yù)留安全邊際。怎么留呢？

安全邊際究竟要留多大，并不是一個嚴(yán)謹(jǐn)?shù)挠嬎?，只是一種經(jīng)驗(yàn)觀察。觀察投資大師們的歷史經(jīng)驗(yàn)，他們的買入出價一般是企業(yè)價值的四到七折，至于是四還是七，取決于企業(yè)的確定性，企業(yè)的確定越高，需要的安全邊際越小，反之則越大。

安全邊際的來源有二：一是低估；二是未來成長?！妒謨浴分嘘P(guān)于理想買點(diǎn)的設(shè)置，同時兼顧了兩者：

①符合三大前提的企業(yè)，三年后合理估值=第三年預(yù)計自由現(xiàn)金流×（1÷無風(fēng)險收益率），高杠桿企業(yè)打七折。其中“1÷無風(fēng)險收益率”稱為合理市盈率。

②三年后合理估值的50%為目前的理想買點(diǎn)。

我們不妨假設(shè)一家企業(yè)當(dāng)前的盈利是1個單位，在給定的不同增長率條件下，來反推理想的買點(diǎn)會是多少（合理市盈率按30）。

根據(jù)上表的計算結(jié)果我們可以看到，理想買點(diǎn)和合理估值之間有個差距，這個差距就是投資者給決策預(yù)留的安全邊際。

同樣也可以發(fā)現(xiàn)，成長性越高越確定，安全邊際主要來自于未來成長；成長性越低，安全邊際主要來自于當(dāng)下的低估。

如果出現(xiàn)未來成長性很高，當(dāng)下又相當(dāng)?shù)凸赖臅r候，這就是撿錢的機(jī)會，當(dāng)然，作為理性的投資者，對于未來增長率的預(yù)估應(yīng)該保持適當(dāng)?shù)睦硇?，以免出價過高。

假如未來企業(yè)的凈利潤低于我們的預(yù)判該怎么辦呢？

這個安全邊際可以防止自己出現(xiàn)大幅的虧損；如果未來企業(yè)的凈利潤等于或大于自己的預(yù)判，那安全邊際就屬于自己占到了市場先生的便宜了。

設(shè)置好了理想買點(diǎn)，但是并不意味著股價就一定能到，也不意味著到了理想買點(diǎn)之后股價就不再下跌。

理想買點(diǎn)到合理估值之間是安全邊際，至于安全邊際要留多少，因人而異、因企業(yè)而異，既取決于你對企業(yè)確定性的認(rèn)識，也取決于你對波動的承受能力。

邏輯上，只要是合理估值以下買入，都是正確的。巴菲特說：“如果是你能理解的企業(yè)，對企業(yè)的未來比較確定，你就不需要多大的安全邊際”。

如果一定要等到理想買點(diǎn)再買入，當(dāng)然更沒錯。但有利就有弊，偏向于合理估值之下買入，可能面臨較大的波動，換來的是可能抓住企業(yè)被業(yè)績一直推著走的利潤；堅持非理想買點(diǎn)不買的，利弊剛好反過來。

想好利弊得失，然后坦然面對。

⑦ 我們?nèi)绾钨u？

《手冊》中說：三年后合理估值×150%或者當(dāng)年50倍動態(tài)市盈率，二者中的較低值為一年內(nèi)的賣點(diǎn)。

為什么要如此設(shè)置呢？理解起來也不難，因?yàn)榍懊嬷v了：金錢都是一樣的，比較他們就是了。買入的決策是比較出來的，那么，賣出決策當(dāng)然也要比較，因?yàn)闄C(jī)會成本始終存在。

所不同的是，買入時是現(xiàn)金換股權(quán)，參照物是無風(fēng)險收益率；賣出時的場景比買入要多一些，可能是因?yàn)楦吖蓝u出，可能是因?yàn)橛懈玫耐顿Y對象而賣出，也可能是基本面惡化而賣出。

因基本面惡化而賣出，這個沒什么好講的，在整個投資生涯中，總會有看錯的時候，巴菲特也不能保證每次都對，投資者及時認(rèn)錯便是。

因發(fā)現(xiàn)更具性價比的投資對象而賣出，這種情況需要慎重，因?yàn)楸容^兩只股票，除了既要比較收益率外，還要考慮確定性和未來成長，除非非常明顯，否則不要輕易這么做。難度遠(yuǎn)高于股票與類現(xiàn)金資產(chǎn)之間的比較。

因高估而賣出，那么多高算高呢？《手冊》中說：當(dāng)年動態(tài)市盈率超過50倍，或者市值超過三年后合理估值的150%，就算過高了?？聪旅娴谋砀瘢僭O(shè)當(dāng)年盈利為1個單位）：

從上面的表格中，我們可以發(fā)現(xiàn)有這么幾個特點(diǎn)：

⑴、動態(tài)市盈率的50倍認(rèn)定為高估并不是基于邏輯，而是來自經(jīng)驗(yàn)，在人類永遠(yuǎn)不變的貪婪和恐懼以及資本逐利天性推動下，股市估值水平通常會在三五年內(nèi)形成一個起落，這是一個武斷的假設(shè)，多年來沒有被事實(shí)推翻，那么我們可以暫且取信；

⑵、當(dāng)未來增長率較高時（8%及以上），50倍動態(tài)市盈率的賣點(diǎn)先到，當(dāng)未來增長率很低時（低于無風(fēng)險收益率），三年后合理估值的150%的賣點(diǎn)會先到。對于這種未來增長率很低的企業(yè)，通常市場給的估值很難達(dá)到50，因此，提前賣出是合理的；

⑶、當(dāng)未來增長率為25%時，提前賣出與機(jī)會成本相當(dāng)；當(dāng)增長率低于25%時，提前賣出優(yōu)于機(jī)會成本，投資者能賺市場的便宜；當(dāng)增長率高于25%時，賣出劣于機(jī)會成本，所以賣出也可能吃虧。

到買點(diǎn)了買，到賣點(diǎn)了賣，那中間股價上躥下跳怎么辦呢？《手冊》上說：中間呆坐不動。因?yàn)槭袌鱿壬穷嵉?，市場先生的出價，只能無情的利用，不能預(yù)測。

因此，這就要求我們要正確面對股價的上下波動。

⑧ 怎樣正確面對股價的上下波動？

看著股價的上上下下，對于大部分的投資者來說（尤其是新手），要說完全無感那是騙人的，這是人性，但是要做好投資，又必須克服這個弱點(diǎn)。學(xué)會正確面對股價波動，是投資者的一門必修課，《手冊》將這一課總結(jié)為：別瞅傻子，瞅地！

到底如何正確面對呢？需要我們徹底想清楚下面幾個問題：

⑴、我們沒有能力預(yù)測股價走勢。這個結(jié)論很容易用反證法來證明。可以假定有那么一個人，他具有判斷股價走勢的超能力，每個月可以獲取5%的收益（對于大部分投機(jī)者來說，5%的收益一般都不放在眼里），此人若以10萬本金起步，我們可以算算此人若干年后的財富變化：

可以看到，每月僅需靠預(yù)測獲取5%的收益，20年后的財富就達(dá)到了120億，就此登上了福布斯排行榜了。如果每月能做到10%的收益呢，20年后的財富859萬億！

可能嗎？看到這個結(jié)果，理性的人應(yīng)該都有答案。彼得林奇說：“福布斯排行榜上，沒有一位富翁是靠預(yù)測市場發(fā)家的”。

⑵、別瞅傻子，瞅地。既然我們沒有能力預(yù)測明天的股價，那么理性的投資者應(yīng)該做的是：買點(diǎn)買入、賣點(diǎn)賣出，中間呆坐不動，呆坐不動不是什么都不做，而是價格不是離譜的情況下，我們不與市場先生進(jìn)行交易，我們應(yīng)該將注意力始終放在資產(chǎn)的產(chǎn)出上。關(guān)于這點(diǎn)，巴菲特經(jīng)常舉一個農(nóng)場的例子：

如果一個喜怒無常的人擁有一個農(nóng)場并恰好與我的農(nóng)場相鄰，每一天他都提出一個報價，或是想買入我們的農(nóng)場，或是想賣出他自己的農(nóng)場，價格則隨著他的心情好壞而忽上忽下。

那么我除了利用他的瘋狂還能做些什么呢？如果他的報價低得可笑，而我又有些閑錢，我就會買如他的農(nóng)場，如果他的報價高得離譜，我要么把自己的農(nóng)場賣給他，要么不予理會繼續(xù)去種自己的地就是了。

只有當(dāng)市場先生出價實(shí)在太過離譜，簡直不需要思考就能看見明顯的高估，我們才很不樂意地，被迫將股權(quán)交給他們暫時保管一陣。

⑶、資本永不眠。我們之所以要關(guān)注資產(chǎn)的產(chǎn)出能力，其背后的邏輯支點(diǎn)是資本永不眠：全球資本分分秒秒都在不停的做著同一個動作，買入更高回報的資產(chǎn)，賣出更低回報的資產(chǎn)，由此導(dǎo)致了具備相同盈利能力的資產(chǎn)會獲得相同的市價，這就是投資的底層邏輯。

這也就回答了第⑤點(diǎn)最后提到的疑惑：投資的時候認(rèn)為是等價的，但是價格是市場給的，假如將來盡管企業(yè)越來越賺錢，市場就是給不到等價的價格怎么辦？

有盈利能力的資產(chǎn)不怕沒人要，資本一定會回來搶，從而推高資產(chǎn)的價格，只是我們并不知道什么時候來而已。

格雷厄姆說：“市場就像一只鐘擺，永遠(yuǎn)在短命的樂觀（它使得股票過于昂貴）和不合理的悲觀（它使得股票過于廉價）之間來回擺動”。

貪婪和恐懼會交替而來，不瞅傻子，瞅地！才是應(yīng)對的根本之道。

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來自：仇寶廷圖書館 > 《讀價投二筆記》

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