由于美聯(lián)儲(chǔ)在去年對(duì)通脹形勢(shì)過(guò)于樂(lè)觀的誤判，導(dǎo)致直到今年3月才開啟本輪的首次加息，在3月和5月會(huì)議上分別加息25和50個(gè)基點(diǎn)。在5月會(huì)后，鮑威爾曾否認(rèn)市場(chǎng)對(duì)于單次大幅加息75個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期。

但5月會(huì)議以來(lái)的金融市場(chǎng)走勢(shì)和宏觀環(huán)境變化再次出乎美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)料，特別是6月10日公布的美國(guó)5月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比意外躍升8.6%，為1981年12月以來(lái)最高，顯示美國(guó)通脹熱度仍居高不下、尚未見頂，意味著美聯(lián)儲(chǔ)不得不進(jìn)一步加快加息步伐以抑制通脹。而另一方面，若激進(jìn)加息反過(guò)來(lái)又將加大美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)因此處于兩難境地，也把金融市場(chǎng)推入更大的波動(dòng)當(dāng)中。自上周五CPI數(shù)據(jù)公布后，投資者預(yù)期本次美聯(lián)儲(chǔ)將加息75個(gè)基點(diǎn)而非此前預(yù)期的50個(gè)基點(diǎn)，該預(yù)期引發(fā)全球股債市場(chǎng)拋售加劇，標(biāo)普500陷入熊市，美國(guó)國(guó)債收益率急升至10年來(lái)最高水平，美元指數(shù)在通脹預(yù)期和避險(xiǎn)情緒雙重升溫下攀升至105以上的高位。因此可以說(shuō)，本次會(huì)議的加息幅度已被市場(chǎng)提前消化。

除了75個(gè)基點(diǎn)的大幅加息，美聯(lián)儲(chǔ)還將按5月時(shí)候公布的計(jì)劃縮表，從6月1日開始每月減持475億美元資產(chǎn)，至9月擴(kuò)大至950億美元。

美股三大股指在本次會(huì)后卻逆轉(zhuǎn)跌勢(shì)走高，最直接的原因是鮑威爾在會(huì)后的發(fā)布會(huì)上安慰市場(chǎng)，稱未來(lái)幾個(gè)月將尋求通脹下降的有力證據(jù)，加息步伐將取決于未來(lái)數(shù)據(jù)，加息75個(gè)基點(diǎn)的舉措不會(huì)成為常規(guī)操作。市場(chǎng)角度來(lái)看該言論偏鴿，加上市場(chǎng)此前已對(duì)本次激進(jìn)加息充分預(yù)期，因此出現(xiàn)反彈。

根據(jù)最新發(fā)布的點(diǎn)陣圖，美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)基準(zhǔn)利率到今年底將升至3.4%，即今年還將加息175個(gè)基點(diǎn)，相當(dāng)于一次75個(gè)基點(diǎn)和兩次50個(gè)基點(diǎn)的加息。至明年加息將放緩，至2024年開始降息進(jìn)程。

這意味著本輪加息周期的路徑將較以往更加陡峭。由于短期內(nèi)通脹很難快速回落，7月會(huì)議上再大幅加息75個(gè)基點(diǎn)的幾率很大，再往后的三次會(huì)議(9、11和12月)上分別再加息50或25個(gè)基點(diǎn)主要還是取決于通脹回落的速度。目前美國(guó)通脹在未來(lái)一個(gè)季度有見頂?shù)目赡?，但仍將處于歷史高位。隨著年底美國(guó)中期選舉臨近，美國(guó)總統(tǒng)拜登也將更加重視給通脹降溫。目前來(lái)看通脹前景仍然充滿不確定性。

圖：美聯(lián)儲(chǔ)6月會(huì)議點(diǎn)陣圖（紅色為預(yù)測(cè)中位數(shù)）

近期的通脹數(shù)據(jù)證明，美聯(lián)儲(chǔ)仍對(duì)強(qiáng)勁通脹的廣泛性、持久性和頑固性有所低估。因此在最新公布的季度經(jīng)濟(jì)展望當(dāng)中，美聯(lián)儲(chǔ)大幅上修了今年的通脹預(yù)測(cè)，由3月的4.3%抬升到5.2%，同時(shí)小幅下調(diào)明后年的PCE通脹預(yù)測(cè)，以反映加息對(duì)于通脹的控制效果。剔除能源和食品的核心PCE通脹預(yù)測(cè)也有上調(diào)，意味著通脹壓力廣泛存在于各類價(jià)格當(dāng)中。

大幅加息的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)又是否能確保美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸呢？由于大規(guī)模財(cái)政和貨幣刺激政策的撤出，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在放緩，而大宗商品價(jià)格的波動(dòng)、金融條件的收緊、消費(fèi)和投資信心的轉(zhuǎn)差，再疊加激進(jìn)加息，都將使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)大幅上升。

美聯(lián)儲(chǔ)本次發(fā)布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)也體現(xiàn)了這種擔(dān)憂，今明兩年的經(jīng)濟(jì)增速被大幅下調(diào)，其中2022年的預(yù)測(cè)增速?gòu)?月時(shí)候的2.8%下調(diào)到本次的1.7%，對(duì)2023年的預(yù)測(cè)由2.2%下調(diào)到1.7%，均低于趨勢(shì)水平。為了讓通脹回落，美聯(lián)儲(chǔ)必須給強(qiáng)勁的勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫，上調(diào)了今后三年的失業(yè)率預(yù)測(cè)。

圖：美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)和利率展望

從我們密切跟蹤的衰退相關(guān)指標(biāo)，包括收益率曲線、信貸利差、經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)和失業(yè)率等數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)短期內(nèi)陷入衰退的概率還不顯著，但未來(lái)幾個(gè)月的風(fēng)險(xiǎn)在快速上升，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)收縮的概率大大增加。而目前市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退尚未充分定價(jià)，因此仍需謹(jǐn)慎對(duì)待尚未出清的利空因素。

從上世紀(jì)70年代開始的歷次加息周期看，加息并非一定對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)不利，美股平均能夠?qū)崿F(xiàn)正收益，因?yàn)榧酉⑼ǔ０l(fā)生在經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁時(shí)期，大宗商品也表現(xiàn)出色。90年代之后的加息周期影響似乎有所變化，特別是體現(xiàn)在加息初期1-3個(gè)月通常會(huì)有顯著的股市回調(diào)，至大約半年之后才開始反彈。

圖：歷次美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息周期后標(biāo)普500的回報(bào)

本輪加息周期的資產(chǎn)影響會(huì)不同嗎？我們認(rèn)為今年的加息路徑將十分陡峭，這是90年代以來(lái)少見的，因?yàn)檫^(guò)去三十年美國(guó)通脹和經(jīng)濟(jì)增速都比較低迷。當(dāng)前的宏觀環(huán)境發(fā)生了很大變化，通脹高企的原因有供給端也有需求端，同時(shí)又有相當(dāng)多影響經(jīng)濟(jì)基本面的因素超過(guò)了美聯(lián)儲(chǔ)政策能夠控制的范圍，例如更加復(fù)雜的地緣政治環(huán)境、全球供應(yīng)鏈?zhǔn)茏?、糧食和能源危機(jī)等等，也就意味著加息對(duì)資產(chǎn)的影響可能更加顯著。

因此，當(dāng)前大宗商品大概率延續(xù)歷史表現(xiàn)而保持強(qiáng)勁，但權(quán)益資產(chǎn)很可能面臨比以往更大的波動(dòng)和下行風(fēng)險(xiǎn)，仍然需要堅(jiān)持構(gòu)建防御型的投資布局，并考慮優(yōu)質(zhì)的另類投資產(chǎn)品以保持多元投資組合，抵抗高通脹和高波動(dòng)性。對(duì)于新興市場(chǎng)而言資金外流壓力加大，需特別提防外儲(chǔ)短缺、金融系統(tǒng)脆弱的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體可能面臨的違約、貨幣貶值、市場(chǎng)震蕩等危機(jī)。美元在美聯(lián)儲(chǔ)加息以及市場(chǎng)大幅波動(dòng)進(jìn)程中仍有望維持強(qiáng)勢(shì)。