三元核心策略于2020年6月2日發(fā)布了《貴州茅臺(tái)投資價(jià)值深度分析》一文，第七部分貴州茅臺(tái)估值分析中，運(yùn)用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法計(jì)算企業(yè)當(dāng)前價(jià)值時(shí)出現(xiàn)了些許問(wèn)題，特更正如下（黃色背景紅色字體為更正內(nèi)容）：

七、貴州茅臺(tái)估值分析

貴州茅臺(tái)成立時(shí)間較長(zhǎng)、歷史年度業(yè)績(jī)比較穩(wěn)定，未來(lái)預(yù)期收益可以預(yù)測(cè)并可以用貨幣衡量，獲得未來(lái)預(yù)期收益所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)可以衡量，因此適合用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法估值。

貴州茅臺(tái)的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額遠(yuǎn)高于凈利潤(rùn)，資本性支出小，因此在估值模型中，以凈利潤(rùn)替代自由現(xiàn)金流，相關(guān)參數(shù)假定如下：

1、中性測(cè)算：

企業(yè)生存期限：永續(xù)。貴州茅臺(tái)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)極低，除地質(zhì)災(zāi)害或環(huán)境破壞等不可抗力因素外，貴州茅臺(tái)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)可能性較低，存續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，因此假定為永續(xù)增長(zhǎng)。

折現(xiàn)率：8%。設(shè)定為目前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的兩倍。

企業(yè)永續(xù)增長(zhǎng)率：4%。假定依據(jù)：高于GDP增速。

分段方式：自2025年起按照永續(xù)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。

以此測(cè)算貴州茅臺(tái)價(jià)值如下：

以此方式測(cè)算貴州茅臺(tái)價(jià)值為13616億元，對(duì)應(yīng)股價(jià)1084元。

2、樂(lè)觀測(cè)算：

企業(yè)生存期限：永續(xù)。

折現(xiàn)率：8%。設(shè)定為當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的兩倍。

企業(yè)永續(xù)增長(zhǎng)率：5%。假定依據(jù)：過(guò)去20年間，茅臺(tái)酒年化復(fù)合漲價(jià)幅度為8.6%，永續(xù)增長(zhǎng)率設(shè)定為5%，通過(guò)年化5%的漲價(jià)即可實(shí)現(xiàn)，故認(rèn)為可實(shí)現(xiàn)概率較高。

分段方式：自2025年起按照永續(xù)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。

以此測(cè)算貴州茅臺(tái)價(jià)值如下：

以此方式測(cè)算貴州茅臺(tái)價(jià)值為17523億元，對(duì)應(yīng)股價(jià)1395元。

3、保守測(cè)算：

企業(yè)生存期限：永續(xù)。

折現(xiàn)率：8%。設(shè)定為當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的兩倍。

企業(yè)永續(xù)增長(zhǎng)率：3%。假定依據(jù)：高于通脹率。

分段方式：自2025年起按照永續(xù)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。

以此測(cè)算貴州茅臺(tái)價(jià)值如下：

以此方式測(cè)算貴州茅臺(tái)價(jià)值為11270億元，對(duì)應(yīng)股價(jià)897元。

4、實(shí)際結(jié)果可能超預(yù)期的因素：

（1）實(shí)際銷(xiāo)量超預(yù)期。

（2）提價(jià)超預(yù)期。

（3）直營(yíng)占比提升。

（4）陳年茅臺(tái)和非標(biāo)茅臺(tái)銷(xiāo)量提升。

（5）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益降低。

除上述因素外，還有一點(diǎn)是對(duì)投資人收益有積極影響的，即提高分紅和股票回購(gòu)。貴州茅臺(tái)已積淀的資金體量較大，資金的低效運(yùn)作對(duì)其ROE形成了拖累，提高分紅和股票回購(gòu)是大概率會(huì)實(shí)施的。

5、對(duì)標(biāo)國(guó)際：

可對(duì)標(biāo)國(guó)際知名酒企為帝亞吉?dú)W和布朗福曼。

帝亞吉?dú)W是全球知名酒企，1952年即在倫敦上市，1990年于紐交所上市。其長(zhǎng)期走勢(shì)如下：

布朗福曼1972年于紐交所上市。其長(zhǎng)期走勢(shì)如下：

可以看出，全球兩大知名酒企經(jīng)歷了漫長(zhǎng)的上市歲月后，股價(jià)依然持續(xù)上漲。貴州茅臺(tái)上市僅20年時(shí)間，何須因?yàn)槠洹案吖蓛r(jià)”就望而生畏？

從相對(duì)估值的角度來(lái)看，帝亞吉?dú)W常年P(guān)E30倍左右，布朗福曼35倍左右，與帝亞吉?dú)W和布朗福曼相比，貴州茅臺(tái)毛利率更高，成長(zhǎng)性更好，更具稀缺性，理應(yīng)匹配相當(dāng)甚至更高的估值水平。

6、操作策略：

三種測(cè)算方式下2024年貴州茅臺(tái)對(duì)應(yīng)市值如下：

當(dāng)前貴州茅臺(tái)市值為17167億，在樂(lè)觀預(yù)測(cè)條件下，增長(zhǎng)空間為23.9%，預(yù)計(jì)五年分紅收益10%，若在當(dāng)前價(jià)格買(mǎi)入，可獲得的總收益為33.9%，復(fù)合年化回報(bào)6%，低于三元10-15%的回報(bào)需求，在當(dāng)前股價(jià)位置，不考慮買(mǎi)入，但堅(jiān)持持有。

基于三元投資回報(bào)的需求及對(duì)貴州茅臺(tái)的認(rèn)知和判斷，我們認(rèn)為樂(lè)觀假設(shè)實(shí)現(xiàn)概率較大。至于買(mǎi)入價(jià)格，請(qǐng)根據(jù)自身投資回報(bào)需求折算。

特此更正！

特別提示：以上測(cè)算基于三元核心策略投資邏輯，不構(gòu)成買(mǎi)賣(mài)建議，請(qǐng)謹(jǐn)慎參考！