文 │ 靜水流深007

《投資最重要的事》，巴菲特推薦值得多次讀的一本書，也是他本人讀過2次的一本書。作者霍華德-馬克思，是橡樹資本的創(chuàng)始人，本書是他的投資備忘錄，記錄了作者觀察、經(jīng)歷的投資經(jīng)驗與教訓(xùn)，作者是價值投資的倡導(dǎo)者。本書的主要內(nèi)容為作者總結(jié)的投資最重要的18件事?！巴顿Y并不簡單。認(rèn)為投資簡單的人都是傻瓜?！?---查理·芒格

《投資最重要的事》

學(xué)習(xí)第二層次思維，理解市場的有效性及局限性

凡事應(yīng)力求簡單，但不應(yīng)過分簡單。（阿爾伯特-愛因斯坦）很少有人擁有成為杰出投資者的素質(zhì)。有些人是可以被訓(xùn)練出來的，但并非人人都可以……即使可以，你也不可能教給他們所有東西。

一種有效的方法有時是奏效的，但并非任何時候都行之有效，投資不可能被簡化為計算機上的簡單運算。即使是最杰出的投資者，也不可能永遠正確。原因很簡單，沒有放之四海而皆準(zhǔn)的法則。

心理在市場中扮演著重要的角色，由于他的高波動性，導(dǎo)致因果關(guān)系并不可靠。記住你的投資目標(biāo)不是達到平均水平，而是超越平均水平。

第一層次思維：這是一家好公司，讓我們買進股票吧。（單純而膚淺）；尋找的是簡單的準(zhǔn)則和簡單的答案；
第二層次思維：這是一家好公司，但是人人都認(rèn)為它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估價和定價都過高，讓我們賣出股票吧。（思維深邃、復(fù)雜而迂回）成功的投資是簡單的對立面。
你不可能在和他人做著相同事情的時候期待勝出……
市場的有效性及局限性：有效市場的價格已經(jīng)反映了群體共識，分享群體共識也許只能令你賺到平均收益。想要戰(zhàn)勝市場，你必須有自己獨特的、非共識性的觀點。動機不當(dāng)往往會導(dǎo)致非理性、破壞性或反知覺的行為或結(jié)果。投資者應(yīng)該尋找未被做出完全有效定價的市場或資產(chǎn)，而不是去追逐完全無效的市場。今天的有效性并不意味著有效性會永遠存在。

準(zhǔn)確估計價值，價格與價值的關(guān)系

投資若想取得切實的成功，對內(nèi)在價值的準(zhǔn)確估計是根本出發(fā)點。沒有它，任何投資者想取得持續(xù)投資成功的希望都僅僅是希望。

巴菲特說過：最好的投資課程要教好兩件事【如何估計投資的價值以及如何看待市場價格走勢?！恳缘陀趦?nèi)在價值的價格買進，以更高的價格賣出。判斷證券內(nèi)在價值并在價格偏離內(nèi)在價值時買進或賣出證券，或者將決策完全建立在對未來價格走勢的預(yù)期基礎(chǔ)之上。價值投資追求的是低價。

堅持價值投資無需揣測未來，而成長型投資唯一要做的就是揣測未來。《良好平衡》看來，真正的選擇并不在價值和成長之間，而在當(dāng)前價值和未來價值之間。成長型投資賭的是未來可能實現(xiàn)也可能無法實現(xiàn)的公司業(yè)績，而價值投資主要建立在分析公司當(dāng)前價值的基礎(chǔ)之上。
在一個下跌市場中獲利有兩個基本要素：必須了解標(biāo)的內(nèi)在價值；同時必須足夠自信，堅定地持股并不斷買進，即使價格已經(jīng)跌到似乎在暗示你做錯了的時候；第3個要素必須是正確的。
成功的投資不在于買好的，而在于買得好。投資是一場人氣競賽，在人氣最旺的時候買進是最危險的。在那個時候，一切利好因素和觀點都已經(jīng)被計入價格中，而且再也不會有新的買家出現(xiàn)。最安全、獲利潛力最大的投資，是在沒人喜歡的時候買進。假以時日，上漲必將到來。

理解風(fēng)險、識別風(fēng)險、控制風(fēng)險

風(fēng)險意味著可能發(fā)生的事件多于確定發(fā)生的事件（埃爾羅伊-迪姆森）。投資只關(guān)乎一件事：應(yīng)對未來。沒有人能確切地預(yù)知未來，風(fēng)險時不可避免的，應(yīng)對風(fēng)險是投資中一個必不可少的要素【根本要素】。

如果不能正確地應(yīng)對風(fēng)險，那么你的成功是不可能長久的。第一步是理解風(fēng)險；第二部是識別風(fēng)險；第三步是控制風(fēng)險。風(fēng)險即波動性，表明了投資的不可靠性，而人們拒絕投資的主要原因是他們擔(dān)心虧本或收益過低，而不是波動性。

最危險的投資狀態(tài)通常源于過于樂觀的心理。只有老練的、經(jīng)驗豐富的第二層次思維者才能判斷出風(fēng)險。對不確定性的錯誤估計是使投資者陷入困境的一大原因。無論基本面有多好，人類的貪婪與犯錯傾向都會把事情搞得一團糟。

杰出的投資需要創(chuàng)造收益和控制風(fēng)險并重，而識別風(fēng)險是控制風(fēng)險的絕對前提。風(fēng)險意味著即將發(fā)生的結(jié)果的不確定性，以及不利結(jié)果發(fā)生時損失概率的不確定。

識別風(fēng)險往往從投資者意識到掉以輕心、盲目樂觀并因此對某項資產(chǎn)出價過高時開始。換言之，高風(fēng)險主要伴隨著高價格而出現(xiàn)。過高的價格源于投資者過于樂觀的預(yù)期，投資者過于亢奮的情緒往往是由于缺乏風(fēng)險規(guī)避的意思。

產(chǎn)生風(fēng)險的首要因素是認(rèn)為風(fēng)險很低甚至已經(jīng)被完全消除的意識。而市場風(fēng)險水平源自參與者的行為，而不是證券、策略和機構(gòu)。風(fēng)險是不能被消除的，只能被轉(zhuǎn)移和分散。
認(rèn)為風(fēng)險已經(jīng)消除的開發(fā)是最危險的風(fēng)險源頭之一，也是促成泡沫的主要因素。無憂無慮的投資者自身就是自己最大的敵人。只有當(dāng)投資者有效地規(guī)避風(fēng)險時，市場才會提供適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險溢價。
歸根結(jié)底，投資者的工作是以盈利為目的聰明地承擔(dān)風(fēng)險。能夠出色地做到這一點，是最好的投資者與其他投資者之間的區(qū)別。風(fēng)險控制在繁榮期是觀察不到的，但依然是必不可少的，因為由盛轉(zhuǎn)衰是輕而易舉的事。
優(yōu)秀的投資者獲得的收益可能并不比別人高，但他們在實現(xiàn)同等收益的前提下承擔(dān)了較低風(fēng)險。（例如某年造成的40%的虧損需要67%的收益才能完全抵補。）

關(guān)注周期與鐘擺意識

萬物皆有周期，周期永遠勝在最后，任何東西都不可能朝同一個方向永遠發(fā)展下去?！澳悴荒茴A(yù)測，但你可以準(zhǔn)備。”我們永遠不知道未來會發(fā)生什么，但是我們可以為可能性做好準(zhǔn)備，減少它們所帶來的痛苦。

我們有信心把握住的概念有兩個：法則一：多數(shù)事物都是周期性的；法則二：當(dāng)別人忘記法則一時，某些最大的盈虧機會就會到來?！白蛱斓囊磺惺袌隼脤裉斓氖袌鰶]有一點兒好處。”

在所有的周期中，信貸周期是較有參考價值的周期。
證券市場的情緒波動類似于鐘擺的運動。雖然弧線的中點最能說明鐘擺的“平均”位置，但實際上鐘擺停留在那里的時間非常短暫。對待風(fēng)險的態(tài)度是所有鐘擺式擺動中最強勁的一個。投資的主要風(fēng)險：（1）虧損的風(fēng)險；（2）錯失機會的風(fēng)險；
牛市的三個階段：
第一階段，少數(shù)有遠見的人開始相信一切會更好；
第二階段，大多數(shù)投資者意識到進步的確已經(jīng)發(fā)生；
第三階段，人人斷言一切永遠會更好。
股票在形勢嚴(yán)峻時最便宜。沮喪的前景令投資者裹足不前，只有少數(shù)精明勇敢的便宜貨獵手愿意開新倉（建立新的倉位）。正是這樣的時刻才會帶來最高的潛在收益?！爸钦呤级拚呓K”。當(dāng)投資者相信情況只會越來越好的時候，就進入了最危險的階段，崩潰往往是繁榮的產(chǎn)物。（氣球泄氣比充氣快得多）

抵御消極影響、逆向投資

得到更多的渴望、擔(dān)心錯過的恐懼、與他人比較的傾向、群體的影響以及對勝利的期待---這些因素幾乎是普遍存在的。

最大的投資錯誤不是來自信息因素或分析因素，而是心理因素。

第一種侵蝕投資者的成就的情感是對金錢的渴望，尤其是當(dāng)這種渴望演變成貪婪的時候。貪婪是一種強大的力量，強大到可以壓倒常識、風(fēng)險規(guī)避、謹(jǐn)慎、邏輯、對過去的教訓(xùn)的痛苦記憶、決心、恐懼以及其他所有可能令投資者遠離困境的要素。貪婪常驅(qū)使投資者加入逐利的人群，并最終付出慘痛的代價。

第二個因素，是與貪婪對應(yīng)的恐懼，是一種過度憂慮，妨礙投資者采取本應(yīng)采取的積極行動。
第三個因素，人們?nèi)菀?strong>放棄邏輯、歷史和規(guī)范的傾向?！?span>自欺欺人是最簡單的，因為人總是相信他所希望的。”
第四個造成投資者的錯誤的心理因素是從眾（即使群體共識存在顯而易見的荒謬），而不是堅持己見的傾向。
第五個心理影響因素是嫉妒。在投資領(lǐng)域，投資者在面對別人賺錢比自己多這一事實時，大多難以坐視不管。
第六個關(guān)鍵影響因素是自負(fù)。成功投資之路往往以謙卑而不是自負(fù)為特征，認(rèn)識自己的不足并經(jīng)常自省很重要。
逆向投資，在別人沮喪地拋售時買進、在別人興奮地買進時拋售都需要最大的勇氣，但它能帶來最大的收益。（約翰-鄧普頓爵士）大多數(shù)投資者都是趨勢跟蹤者，而杰出投資者恰恰相反。逆向投資是成功的價值投資者所具備的重要技能。

尋找便宜貨、耐心等待機會

在大多數(shù)人不愿意做的事情中，通常能夠發(fā)掘出最佳機會。精心構(gòu)建投資組合的過程，包括賣出不那么好的投資從而留出空間買進最好的投資，不碰最差的投資。

這一過程需要的素材包括：第一，潛在投資的清單；第二，對它們的內(nèi)在價值的估計；第三，對其價格相對于內(nèi)在價值的感知；第四，對每種投資涉及的風(fēng)險及其在建投資組合的影響的了解?！爸辉谧銐蛄畠r時買進，投資是相對選擇的訓(xùn)練。”首先，投資的過程必須是縝密且經(jīng)過嚴(yán)格訓(xùn)練的；其次，相對是必需的，從現(xiàn)存的可能性中選擇最好的。

特價股的特征意味著價格相對于價值較低，潛在收益相對于風(fēng)險較高。便宜貨的價值在于其不合理的低價位---因而具有不尋常的收益/風(fēng)險比值，是投資者的圣杯。
耐心等待機會，等待便宜貨，往往是最好的策略。
等待投資機會到來而不是追逐投資機會，你會做得更好。在賣家積極賣出的東西中挑選，而不是固守想要什么才買什么的觀念，你的交易往往會更為劃算。
橡樹資本的格言之一：我們不找投資，投資找我們。相機而動而不是發(fā)起交易。
買進的絕佳機會出現(xiàn)在資產(chǎn)持有者被迫賣出的時候，在經(jīng)濟危機中，這樣的人比比皆是。這種情況下，價格可能會跌得遠低于內(nèi)在價值。

認(rèn)識預(yù)測的局限性、正確認(rèn)識自身

賠錢的人有兩種：一無所知的和無所不知的。（亨利-考夫曼）
謹(jǐn)慎地對待你自己的預(yù)測，至于別人的預(yù)測則更加要小心！同一個人持續(xù)做出準(zhǔn)確預(yù)測是不太可能的，預(yù)測的價值很小。
正確認(rèn)識自己的可知范圍--適度行動而不冒險越界--會令你受益匪淺。
我們永遠不知道要去往哪里，但最好明白我們身處何處。
當(dāng)市場已經(jīng)到達極端的時候，保持警惕；相應(yīng)地調(diào)整投資行為；拒絕向?qū)е聼o數(shù)投資者在市場頂部或底部犯下致命錯誤的群體行為看齊。
當(dāng)其他人無所顧忌，充滿自信地激進買入時，我們應(yīng)該高度謹(jǐn)慎。當(dāng)其他人都嚇得一動也不敢動，或者恐慌性地割肉賣出時，我們應(yīng)該變得更加激進。（所謂的買恐慌、賣興奮就是這個道理）
努力了解我們身邊所發(fā)生的事情，并以此指導(dǎo)我們的行動。

重視運氣、多元化投資、避免錯誤

運氣：每隔一段時間，就會有一個在不可能或不明朗的結(jié)果上下了高風(fēng)險賭注的人，結(jié)果他看起來像是一個天才。但我們應(yīng)該認(rèn)識到，他之所以能夠成功，靠的是運氣和勇氣，而不是技能。

學(xué)著誠實地對待自己的成功和失敗。學(xué)著發(fā)現(xiàn)結(jié)果是怎么得來的--這與技能有關(guān)，也離不開運氣。直到學(xué)會識別真正的成功源泉何在，一個人才能免于被不確定性愚弄。
在繁榮期，承擔(dān)最高風(fēng)險的人往往能夠取得最高收益，但這并不意味著他們就是最好的投資者。

長期來看，好的決策一定會帶來投資收益。然而在短期內(nèi)，當(dāng)好的決策無法帶來投資收益的時候，我們必須忍耐。

多元化投資：攻守抉擇，進攻性投資與防御性投資的多元化，限制總風(fēng)險承擔(dān)，并以整體安全為重。

避免錯誤：投資者幾乎無需做什么事，他只需能夠避免犯重大錯誤。（巴菲特）周期和趨勢的極端不常發(fā)生，不是一個常見的錯誤原因，但會導(dǎo)致重大錯誤的發(fā)生。群體心理強迫個人依從和屈服的力量幾乎是不可抗拒的，也是投資者必須抵制的。

“想象無能”-無法提前理解結(jié)果的多樣性，對投資的許多方面造成影響。成功的投資不應(yīng)過分依賴聚集分布的正常結(jié)果，而是必須考慮到離群值的存在。
一定不能只盯著預(yù)期發(fā)生的事而排除其他可能性……不要過度承擔(dān)風(fēng)險和杠桿，否則不利的結(jié)果會摧毀你自己。
想象無能首先是沒有預(yù)測到未來可能發(fā)生的極端事件，其次是沒有理解極端事件發(fā)生后的連鎖后果。
很多方面來看，心理因素都是最令人感興趣的導(dǎo)致投資錯誤的原因，它可以極大地影響證券價格。避免錯誤的關(guān)鍵第一步是保持警惕。市場就是課堂，每天在傳授著各種經(jīng)驗教訓(xùn)。投資成功的關(guān)鍵在于觀察和學(xué)習(xí)。
市場最終會使自己回歸正常。在短期內(nèi)，心理和技術(shù)因素使得等待長期效益十分痛苦。不過，這通常是絕佳機會的來源。

增值、合理預(yù)期

增值型投資者的表現(xiàn)是不對稱的。他們獲得的市場收益率高于他們蒙受的損失率……只有依靠技術(shù)，才能保證有利環(huán)境中的收益高于不利環(huán)境中的損失。

兩個投資理論術(shù)語：α系數(shù)-個人投資技術(shù)，或與市場走勢無關(guān)的獲利能力，β系數(shù)-衡量投資組合相對市場走勢的敏感度；

合理預(yù)期：關(guān)于收益的期待無疑是合理的。任何因素都會將你置于麻煩之中，通常表現(xiàn)為令人難以接受的風(fēng)險。收益目標(biāo)必須是合理的。

在下跌時，有3個時機可以買入：下跌時、跌至谷底時、上漲時。當(dāng)價格下跌時，我們選擇買進，而別人卻以“沒有必要空手接落刀”為借口不敢行動，不過，當(dāng)?shù)度缬晗碌臅r候，最好的交易往往在此時應(yīng)運而生。
投資預(yù)期必須是合理的。背負(fù)無力承擔(dān)的風(fēng)險，任何投資都會讓你身陷困境。在你接受所謂的天價收益--無風(fēng)險、有著穩(wěn)定且高于短期國債的“絕對收益”之前，理應(yīng)質(zhì)疑他們能否實現(xiàn)，而不僅僅是為之傾倒。

只有擁有非凡洞察力的投資者才能穩(wěn)定而正確地預(yù)測出未來事件的概率分布，并發(fā)現(xiàn)隱藏在概率分布左側(cè)尾部的不利事件下的潛在風(fēng)險補償收益。

如何才能戰(zhàn)勝市場？格雷厄姆給出的答案非常精辟：“人們要想在證券市場上取得投資成功，第一要正確思考，第二要獨立思考。”